最近BNBチェーン上で突然流行した貸出プロトコルがあるが、それはハッカー攻撃のためでもなく、跑路のためでもなく、借入金利が途方もなく低いためである—BTCBを担保にして安定通貨を借りると、年利がなんと1.64%である。従来の銀行の担保ローン金利は5%-8%に達することもあることを考えると、DeFiの巨人Aaveでさえ、イーサリアム上で安定通貨を借りるのに3%-5%のコストがかかる。このプロトコルはLista DAOであり、流動的なステーキングと低金利貸出に特化したBNBチェーンのネイティブプロジェクトである。多くの人はまだそれに慣れていないかもしれないが、すでにBNBチェーン上でTVLランキング2位のDeFiプロトコルであり、PancakeSwapに次いでいる。
Lista DAOのコアロジックはMakerDAOのCDPモデルを参考にしているが、大量の最適化が行われている。従来のDeFi貸出プロトコルの大半は資金プールモデルを採用しており、全ての預金者の資金が混ざり合い、借り手はプールからお金を借り、金利は需給関係によって決まる。このモデルの問題は金利の変動が大きく、流動性が枯渇すると金利が数十、あるいは百を超える年利に急上昇することである。ListaはCDP（担保債務ポジション）メカニズムを採用しており、各ユーザーの担保と債務は独立している。システムはアルゴリズムを通じて金利を動的に調整し、市場によって完全に決定されるのではない。これにより金利がより安定し、異なる担保に対して異なるリスクパラメータを設定できる利点がある。BTCBやETHのようなブルーチップ資産には、システムがより良い金利と高い担保率を提供する。なぜなら、これらの清算リスクは相対的に低いためである。
借入コストに具体的に言及すると、私はLista上のいくつかの主流担保の最新データを整理した。BTCBを担保にしてUSD1を借りると、最大貸出価値比は70%で、つまり100ドルのBTCBを担保にして最大70ドルのUSD1を借りられる。借入年利率は1.64%、現在のUSD1流動性は約930万ドルに近い。BNBまたはその流動的なステーキングバージョンslisBNBを担保にすると、LLTVは75%に達し、借入金利は0.05%-0.82%と非常に低く、ほぼ無料でお金を使える。ETHに関連するPT-USDe（イーサリアムベースの収益型トークン）を担保にすると、LLTVは96.5%に達し、金利は2.08%になる。これらの数字はDeFi業界全体でトップレベルであり、同期にVenus ProtocolでUSDTを借りると、1月初旬に金利が0.37%に下がったが、すぐに反発し、Venusの総借入規模は8億ドルで、流動性は数十のプールに分散しており、単一のステーブルコインプールの深さはListaの集中に遠く及ばない。
なぜListaはこれほど低い金利を提供できるのか？一つにはプロトコルの設計がある。CDPモデルでは、システムが鋳造するUSD1は流動性プールから取る必要がなく、過剰担保で生成されるため、プロトコルは運営コストとリスク準備金をカバーするだけで済む。従来のモデルのように預金者に利息を支払う必要がない。もう一つはBNBチェーンのエコシステムの利点であり、ListaはBinanceと深い協力関係にあり、Binance Labsは初期投資者の一つであるため、流動性の導入やユーザー獲得において自然な利点を持っている。さらに重要なのは、Listaが大量の流動性を少数のコア貸出ペア（例えばBTCB/USD1、BNB/USD1、PT-USDe/USD1）に集中させていることであり、それぞれのプールの深さは数百万から数千万ドルに達しており、この集中流動性戦略が金利の安定性を保証し、いくつかの小さなプロトコルのように単一の大口借入によって金利が急上昇することがない。
ユーザーの観点から、これらの低金利資産を利用してアービトラージを行うにはどうすればよいのか？最も直接的なプレイは借り入れマイニングだ。仮にあなたが10個のBTCを保有している（現在の価格で約95万ドル）、売りたくないが現金流を生み出したい場合、従来の方法は中央集権型プラットフォームに預けて利回りを得るが、利回りは一般的に2%-4%に過ぎない。今、あなたはBTCをBNBチェーンにクロスチェンジしてBTCB（Binance Peg BTC、1:1で固定）に変え、その後Listaで担保し、70%のLLTVに基づいて66.5万ドルのUSD1を借りることができる。この66.5万USD1をBinanceに転送して20%の財務収益を享受し、1年間で13.3万ドルの収入が得られる。借入コストは66.5万×1.64% = 1.09万ドル。純収益は13.3万 - 1.09万 = 12.21万ドル。換算すると、あなたのBTC年利回りは12.21万 / 95万 = 12.85%であり、これはBTC自体の価格上昇を考慮していない。もしブルマーケットの期間中にBTCが30%上昇すれば、あなたの総収益は12.85% + 30% = 42.85%となり、単純に持ち続けるか従来の財務よりもはるかに超える。
もちろん、この戦略のリスクはBTCの価格変動にある。ListaはBTCBの担保率を少なくとも142.86%（100/70）と要求しており、つまり100ドルのBTCBを担保にすると、70ドルのUSD1しか借りられない。残りの30%は安全バッファである。もしBTCの価格が30%超下落すると、あなたの担保率は最低要件を下回り、清算が発動する。しかし、実際の操作では、大多数のプレイヤーは180%-200%の担保率を維持し、担保の価値の50%-55%しか借りない。そうすれば、BTCが半減したとしても、清算されることはない。また、Listaには優れた清算メカニズムがあり、従来のプロトコルでは清算時に担保を直接オークションにかけ、通常は10%-15%の清算罰金が発生する。Listaはオランダ式オークションを採用しており、清算価格が高から低に減少するため、ユーザーに補充の時間を与え、罰金は5%以下にまで低下することができ、清算による損失を大幅に減少させる。
ETHとBNBのプレイスタイルは似ているが、いくつかの詳細な違いがある。ETHはLista上で主にPT-USDeという派生品を担保として使用する。PT-USDeは本質的にイーサリアム上のUSDe（安定した通貨）をPendleプロトコルでロックして生成された本金トークンであり、その価値はUSDeに固定され、満期時に固定収益を得ることができる。PT-USDeを担保にする利点はLLTVが非常に高く、96.5%でほぼ担保の価値全体を借り出しているが、リスクもそれに応じて増加する。なぜならPT-USDe自体の価格が固定から逸脱する可能性があるからで、もしUSDeがデペッグした場合、PT-USDeも同様に変動する。BNBのメリットはslisBNB（Listaが発行したBNB流動的なステーキングトークン）であり、BNBをListaに担保にしてslisBNBを得て、次にslisBNBを使ってUSD1を借りる。この時、BNBのステーキング収益（年利約7.2%）を得ながら、資金を借りてアービトラージを行うことができ、実際に一石二鳥を実現する。例えば、100個のBNBを担保にして（約6.8万ドルの価値）、同量のslisBNBを得て、次に5万ドルのUSD1を担保に借りる（73%のLLTVに基づいて）、借入コストは5万×0.05% = 25ドル。BNBのステーキング収益は6.8万×7.2% = 4896ドル。BinanceのUSD1の財務収益は5万×20% = 1万ドル。総収益は4896 + 1万 - 25 = 1.4871万ドル、年利回報21.87%。
ここまで話すと、流動性は十分かという質問が出るだろう。私はListaのオンチェーンデータを特別に調べた。1月中旬までに、全体のプロトコルはBSC上でのTVLが7.84億ドルで、4.93億ドルを借り出しており、貸出利用率は約62.8%である。その中でUSD1に関連する貸出プールの総流動性は4700万ドルを超え、BTCB/USD1プールの深さは930万、slisBNB/BNBプールは346万、PT-USDe関連プールは470万、USDF/USD1プールには1480万がある。この流動性の深さはBNBチェーン上ではVenus Protocolの17.2億ドルの流動性に次ぐが、Venusが数十種類の資産をカバーしていることを考えると、Listaは安定通貨とブルーチップ担保に特化しており、単一のプールの深さは実際にはVenusに劣らない。また、Listaの貸出利用率は良好に管理されており、大半のプールは50%-70%の範囲に収まっており、利回りを保証しつつ、流動性のバッファを確保している。いくつかのプロトコルは動かすと95%以上の危険な利用率に達することがある。
安全性に関して、ListaはPeckshield、Veridise、Slowmist、Blocksec、Supremacyの5つの監査機関の確認を受けており、コードベースはGitHubでオープンソース化されており、コア契約はMakerDAOの成熟した構造を参考にしているため、理論的にはリスクは制御可能である。しかし、昨年末にユーザーからのフィードバックでListaの一部のボールトの利用率が99%に急増し、一部のユーザーが強制清算された。この状況は極端な市場の変動によって引き起こされたものであるが、DeFiプロトコルのリスクが常に存在することを思い出させるものである。どんなに金利が低くても、元本の安全性の上に成り立っている必要がある。私の提案は、このような高レバレッジ戦略に参加する場合、必ず第一に150%以上の担保率を維持すること、第二にボールトの利用率を定期的に確認し、85%を超えたら減少を考えること、第三に資産を分散させ、全ての卵を一つのバスケットに入れないこと、第四に価格警報を設定し、担保の価格が清算ラインに近づいたら、迅速に補充または返済することである。
競合製品と比較すると、Venusは規模が大きいが、総合的な貸借プラットフォームとしての位置づけであり、数十種類の資産の流動性バランスを考慮する必要があるため、単一の資産に対して極めて低い金利を提供することは難しい。一方、Listaは垂直分野の専門家であり、ブルーチップ担保とステーブルコイン貸出に特化している。BNBエコシステム（slisBNB、lisUSDなどのネイティブ製品）を深く統合することで、堀を構築している。データを見ると、1月のVenusのUSDT借入金利は0.05%-0.37%で変動し、Listaよりも低いように見えるが、VenusにはUSD1市場がなく、USDTを借りてDEXでUSD1に交換する必要があり、手数料やスリッページを合計すると金利の優位性が相殺される可能性がある。また、Venusの安全記録はListaよりも劣る。監査自体には問題はないが、昨年zkSyncバージョンで安全事故が発生し、BSCメインネットには影響がないが、多少の懸念を抱かせるものである。
エコロジカルな位置から見ると、Listaは単なる貸借プロトコルからBNBチェーン上の"通貨銀行"へと進化している。貸借サービスを提供するだけでなく、lisUSD（自社鋳造のステーブルコイン）やslisBNB（流動的な担保資産）を通じて完全なDeFiの閉ループを構築している。ユーザーはまずBNBを担保にしてslisBNBを得て、次にslisBNBでlisUSDまたはUSD1を借りて他のDeFiプロトコルに参加し、最後に得た収益を再びListaに戻して再投資を行う。このような閉ループ設計は資本効率を大幅に向上させ、Listaが低金利を維持できる根底にある論理でもある。外部の資金プールに依存せず、トークン経済学の内部循環を通じてコストを削減する。$LISTAトークンの保有者はプロトコルガバナンスにも参加でき、将来的にプロトコル収入が増加すれば、トークンの買い戻しや配当も可能性がある。これは従来の貸借プロトコルにはない追加価値である。
最後にまとめると、Lista DAOは超低借入金利（BTCB 1.64%、BNB 0.05%、PT-USDe 2.08%）で新たなアービトラージ空間を開き、BTC、ETH、BNBなどのブルーチップ資産を持つユーザーがコインを売らずに借入＋投資の組み合わせで10%-25%の追加収益を得ることができる。この戦略の核心は、Listaの低コスト資金とBinanceのUSD1の高収益率を利用することであり、その間の金利差が純利益となる。しかし、いかなる高収益もリスクが伴い、価格変動、清算リスク、プロトコルリスク、流動性リスクを真剣に評価する必要がある。私の見解では、もしあなたがこれらのブルーチップ資産を保有していて、一定の変動を受け入れられるのであれば、この戦略は一部のポジションを配置する価値がある。しかし、もしあなたがDeFiの初心者であれば、まず少額から試し、プロセスに慣れてから徐々にポジションを増やすことをお勧めする。結局のところ、クリプトの世界では、生き残ることが大きな利益を得るよりも重要である。
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