2026年の年初には、世界の市場全体が強気の展開を見せた。しかし今週金曜日、投資家たちは初めて本格的な試練を迎える可能性がある――米国12月の非農業部門雇用統計が発表される一方で、米国最高裁判所がトランプ政権の多数の関税政策の合法性について判断を下す可能性がある。

トランプ政権が突然ベネズエラの石油産業を掌握したものの、株式市場のセクターの入れ替わりによってリードする主軸が変化したにもかかわらず、米国株と米国債は1月の始まりにわたり依然として安定した動きを示した。

「最近のニュース面は頻繁に発生しているが、市場全体の動きは異常に静かで、この状態は多少異常である。」ウォール・ストリート・インベストメントマネジメントのチーフインベストメントストラテジスト、マイケル・アローン氏は木曜日のインタビューで述べた。

だが、このような落ち着きは、すぐに破られるかもしれない。インタラクティブ・ブローカーズ（盈透証券）のチーフ・マーケット・ストラテジスト、スティーブ・ソースニック（Steve Sosnick）は、オプション取引の参加者が、今年に入って最も値動きが荒くなる可能性の高い取引日に備えていると指摘した。金曜満期のATMオプションの価格から算出すると、S&P500指数の1日あたりの変動幅は最大で±0.9%に達する可能性がある。

オプション市場の動きも、投資家の“ボラティリティ（変動性）”に対する見通しが高まっていることを映し出している。FactSetのデータによると、S&P500指数が上昇を続けているにもかかわらず、シカゴ・オプション取引所のボラティリティ指数（VIX、いわゆるウォール街の“恐怖指数”）は2026年以来、じわじわと上昇しており、木曜時点で15.5だった。

しかし、ソースニックは投資家に対する警戒心をめぐって疑問を投げかけた。彼は「（市場観測）」向けのコメントの中で、「オプション市場の比較的おだやかな値動きは、市場が予想外の展開に見舞われる余地があることを意味している」と述べた。

非農業部門雇用者数報告：市場の重要な試金石

今週金曜（北京時間21:30）、投資家は米労働省の2026年初の非農業部門雇用者数報告に臨む。これは昨年12月の雇用データをカバーする。セブンズ・レポート・リサーチ（Sevens Report Research）の創設者兼社長、トム・エセ（Tom Essaye）は、結果が予想を上回ろうが下回ろうが、投資家にとってリスクが潜んでいると指摘した。

FactSetのデータによると、木曜時点で、S&P500指数の今後12カ月の予想株価収益率は22倍を超えている。過去の水準と比べると、このバリュエーションはすでに高水準にあり、2022年1月上旬に市場が天井を打ったときの評価水準とほぼ同じだ――当時は、9カ月にわたる長いベア相場の始まりだった。

エセは、これを意味するのは市場にもう猶予（失敗許容の余地）がないということだとした。市場のコンセンサスでは、昨年12月に米国で見込まれる非農業部門の新規雇用者数は6万人で、11月の速報値6.4万人に近い。失業率は4.6%から4.5%へ低下すると予想されている。

もしデータが強すぎる場合、投資家はFRBが今年行う利下げ回数の予想を引き下げる可能性があり、それによって株式市場の上昇基調が途切れるかもしれない。逆にデータが弱すぎれば、経済や労働市場の先行きに対する懸念が再燃し、投資家が一部セクターの高いバリュエーションを改めて見直すきっかけになるだろう。

エセはこう述べた。「前回の2つの雇用統計（非農業部門）と同様に、最も理想的なのは“天気の良い（金曜）」な数値――雇用が堅調に増えつつ、失業率が安定している状態だ。そうでなければ、株式市場の上昇を押し上げるのは難しい。」

楽観的な理由もある。水曜に公表されたチャレンジャー企業（※リストラ事例企業）のレイオフ報告によると、昨年12月の米国企業のレイオフ人数は、17カ月ぶりの低水準まで落ち込み、当月はレイオフ発表が35,553人にとどまった。これと同時に、企業の採用計画も3年ぶりの高水準で、12月としては過去最高となっている。

関税の裁定：最高裁の重要判断

米連邦最高裁は、今週金曜にもトランプの大多数の関税政策の合法性について判断を下す可能性がある。最高裁の公式サイトによれば、金曜は「評決日」だ。つまり、大法廷の裁判官が米東部時間午前10時に開廷した後、判断結果が発表される可能性がある。

予測プラットフォームのPolymarketでは、トランプの関税政策を最高裁が支持する確率はわずか24%だとトレーダーは見ている。昨年末の法廷審理での裁判官の質問のトーンから、ウォール街の多くの機関は、トランプ政権に不利な判断に備えている。

複数の「（市場観測）」に応じた市場ストラテジストも、最高裁が少なくとも一部の関税を無効と判断したとしても、市場はその結果を比較的落ち着いて消化する可能性があると述べた。Crossbridge Capital Groupの最高投資責任者（CIO）、マナシ・シンガー（Manish Singh）は、その結果はすでに市場で織り込み済みかもしれないと語った。

仮に最高裁が、トランプが緊急事態を理由に上乗せした関税が違法だと判断した場合、当局は関税政策を別の手段で推し進める可能性があると見られている。ただ現時点では、ホワイトハウスが議会に行動を求めるのか、それとも別の大統領の行政権限を根拠に、特定の関税で置き換えるのかは不明だ。

マナシ・シンガーは、関税が覆ったとしても市場全体に大きな影響を与えないかもしれないが、投資家はウォルマート、ダラー・ジェネラル・ストアーズ、コストコなどの小売企業の株価動向に注目すべきだとした。コストコやグッドイヤー・タイヤ＆ラバー・カンパニーを含む1000社超が、すでに支払った関税の返還を求めて訴訟を提起している。

「投資家もコストコやウォルマートの動きに注目します。皆、これらの企業が課された関税の資金を取り戻せるのかどうか知りたいからです」とマナシ・シンガーは語った。

政府報告によると、昨年12月中旬までに、米国税関はトランプによる緊急事態を理由とした関税の上乗せにより、累計で約1330億ドルの税金を徴収している。

マナシ・シンガーは、関税が市場予想どおり覆れば、ドルは即座に弱含む可能性があるとみている。あわせて米国債の利回り曲線は、短期金利の低下を受けて、さらにスティープ化（利回り曲線の傾き拡大）するかもしれない。この判断はFRBの政策にも影響を与える可能性があるという。

「もし関税が覆るなら、FRBが利下げをしない理由は何になるんでしょう？」と彼は語った。

一方で、ファンド戦略のグローバル・アドバイザーである経済ストラテジスト、ハーディカ・シン（Hardika Singh）は、最高裁がトランプの関税政策を維持すると判断すれば、米国株は一段の上昇局面を迎える可能性があると述べた。現在もインフレ率は米連邦準備制度（FRB）の年2%目標を上回っているものの、新たな関税政策が実施されて以降、米国の経済成長に失速の兆しは見えていない。さらに、投資家が米国の巨額な財政赤字を懸念する中で、関税は政府にとって新たな歳入源にもなっている。

「いちばん面白いのは、関税政策は当初“洪水の怪物”のように見られ、資本主義の終焉を告げるものだとも考えられていたことです」とハーディカ・シンガーは述べた。「しかし今や、株式も債券の投資家も、どんな形であれ関税政策が維持されることを祈っています。これは、現在の市場心理がどれほどの速さで変化しているかを示すに十分です。」