橙子Joyce

スペースXが自ら行動網（通信ネットワーク）を構築するには、コストが高すぎて時間もかかりすぎる可能性がある。しかし大手の無線通信事業者は、競争相手が自分を裏切らないことに期待するしかないのが現状だ。マスク氏のスペースXは、通信市場での壮大な構想をこれまで盛んに宣伝してきた。2020年にT-MobileとSprintが合併して以来、米国の無線通信市場は安定した寡占（寡占市場）構造を維持している。だが最近、投資家は、マスク氏のスペースX計画が、通信サービス市場の本来安定している構図を覆しかねないと懸念している。スペースX（SPCX）のスターリンク事業は現在、主に農村部をターゲットとしている。とはいえ同社の5月の初回の公開株（IPO）に向けた目論見書（公開募集目論見書）では、スターリンクのモバイル計画も、郊外や都市市場に大規模に浸透しようとする野心的な内容が示されており、地上の基地局よりも優れたネットワーク接続を提供することを目標としている。このようなネットワークの構築は、言うは易く行うは難しで、大量の時間と周波数（スペクトル）資源が必要だ。さらに、それにはスペースXが自社で大量の調達と建設までやり切ることが前提となる。別の選択肢として、既存の主要事業者のいずれかと提携し、ネットワーク容量を購入するという方法もある。だが、この種の提携は、業界全体を巻き込む激しい価格競争と顧客獲得競争を引き起こしそうだ——これが、大手3社がそうした協業協定に調印しないと誓っている主な理由でもある。従来型の無線通信事業者の上級幹部は、スターリンクの脅威を過大に見ていないことが一般的だ。T-Mobile US（TMUS）の財務担当役員（CFO）ピーター・オズワルディックは、今週初めにMarketWatchに対し、「スペースXの直接（小地域）向けの衛星コンステレーションは、モバイルネットワークの有効な競争相手になることは決してない」と述べた。さらにVerizon Communications（VZ）のCEO、ダン・シュルマンは金曜の決算電話会議で、「それは基本的に不可能です。物理法則による制約があるためです」と付け加えた。 「衛星供給事業者が、私たちのブロードバンドサービスに匹敵するサービスを提供することは難しい。」それでも、ここ数カ月の投資家の不安がはっきりしてきた。スペースXが5月にIPO申請書類を公開して以来、AT&T（T）の株価は8%下落し、同時期のVerizonの株価も8%下落、T-Mobileの株価は10%下落している。スペースXは、これらの無線事業者が抱える脅威だけではない。彼らは、より高い金利や、事業者間での熾烈な価格競争にも対応しなければならない。とはいえ、モフェット・ナサンソンのアナリストは、スペースXの脅威こそが評価（バリュエーション）圧力の主因だと考えるかは疑わしいとしている。電気通信企業は、恐れていない。通信業界が少数の大手企業に支配されているのには理由がある。効果的な競争にはコストがかかり、継続的に周波数オークションへ参加し、ネットワークの競争力を高めるために継続投資する必要がある。モフェット・ナサンソンのアナリストによれば、スペースXがスターリンクの壮大な接続構想を実現する道のりには、数十億ドル規模の難題が立ちはだかり、追いつくまでには何十年もかかるという。彼らの最近の調査は、スターリンクの衛星の周波数（スペクトル）容量は、地上の接続速度要件を到底満たせないことを強調している。仮にスペースXが昨年秋に、EchoStar（ECHO）から196億ドルを投じて65MHzの周波数を買い付けたとしても、低帯域・中帯域の周波数能力はいまだ三大事業者に大きく劣っている。モフェット・ナサンソンは、三大運営事業者の周波数能力は、スペースXのそれが10倍であると推計している。低帯域の周波数は、伝送距離が長く、透過力が強い一方で、速度は遅い。中帯域は速度が速く、データ伝送量も大きいが、伝送距離は短く、分厚い壁を突き抜ける能力は弱い。無線事業者は、顧客ニーズを効果的に満たすためには、バランスの取れた周波数帯の組み合わせが必要だ。

ゴールドマン・サックスのトレーディング責任者トニー・パスキアレロ氏は、現在の米株は内部で激しく分断され、モメンタムのボラティリティが高止まりしており、市場の「運用難易度は依然として非常に高い」と述べた。投資家はポジションを簡素化し、高い確信度の取引に集中すべきだ。あわせて同氏は、金の投機的な買い持ちはすでに大幅に清算され、中央銀行の金購入が再開しているとし、4000ドル近辺のサポートは堅固であるため、投資家は押し目で金を仕込んで構造的な機会を捉えるよう勧めた。
S&P500指数は今週、全体としては大きな上げ下げがあったわけではないが、市場内部の激しい分断とファクターのボラティリティが、あらゆる投資家の判断力を試している。

上市即登頂。長鑫科技正式登陸科創板，開盤暴漲471.59%，總市值達3.31萬億元超越工商銀行成爲A股市值「一哥」，中一簽浮盈超2萬元。
上市不足一小時成交額突破1000億元，創A股單日個股成交額紀錄。東北證券給出3.2萬億至5.7萬億估值區間，野村證券目標價116元，估值約爲7.76萬億元。
上市即登頂。
7月27日，$N長鑫 (688825.SH)$正式在科創板掛牌。
集合競價最高觸及50元/股，開盤定格49.5元，較發行價8.66元暴漲471.59%。
總市值3.31萬億元，超越工商銀行，登頂A股市值第一。按此計算，中一簽（500股）浮盈2.042萬元。
開盤不到1小時，成交額突破1000億元，成爲A股歷史首隻單日成交破千億的個股，超越東方財富2024年10月9日創下的900.38億元紀錄。
部分投資者反映開盤後交易卡頓，無法下單也無法撤單。有券商營業部負責人向媒體證實：“的確出現了卡頓現象，（從來）沒有這麼大交易量的新股。”
科創板最大IPO：募資超660億，申購人數創紀錄
$N長鑫 (688825.SH)$此次IPO發行價爲8.66元/股，發行後總股本668.81億股（超額配售選擇權行使前）。
募資規模方面，實際募集資金總額約579.19億元，扣除發行費用後淨額約576.38億元；若超額配售選擇權全額行使，預計募集資金總額約666.07億元，淨額約663.1億元，成爲科創板史上規模最大的IPO。
市場認購熱情同樣創下紀錄。網上有效申購戶數達942.88萬戶，刷新科創板申購人數紀錄；網上中籤率0.47%，亦創科創板新股中籤率新高。
上市初期無限售流通股數量爲45.03億股，佔發行後總股本的6.73%。
機構如何給長鑫估值？野村上看股價至116元
上市前夕華爾街見聞文章寫道，東北證券分析師李玖從三個獨立視角交叉驗證，最終收斂於3.2萬億至5.7萬億元區間：
市場份額相對估值：以美光DRAM業務市值反推每1%全球份額對應約398.6億美元，長鑫遠期份額17%，剔除少數股東損益後對應約3.49萬億元；盈利拆分PE估值：預測2027年歸母淨利潤約2848億元，給予10至15倍PE（高於美光、SK海力士的7至8倍），對應2.85萬億至4.27萬億元；單位產能相對估值：參照三大原廠每萬片/月產能對應市值158至198億美元，2027年長鑫45萬片/月產能，剔除少數股東損益後對應3.22萬億至3.99萬億元。
東北證券特別指出，長鑫2025年少數股東損益佔比高達73.76%，遠高於三星、SK海力士、美光（均不足1%），估值時必須剔除該部分影響。
野村證券則更爲激進。7月27日，野村首次覆蓋長鑫科技，給出「買入」評級，目標價116元，對應約20倍PE，隱含漲幅1239.5%，對應市值約7.76萬億元。
野村給出高溢價的邏輯有三：其一，「全球存儲供給在未來數年內不太可能寬鬆」，三大原廠資本開支已大規模轉向HBM，通用DRAM新增供給被結構性壓制；其二，長鑫份額提升速度將超出市場預期，野村隱含的遠期份額假設可能在25%至30%區間甚至更高；其三，中國雲廠商、手機廠商對國產DRAM採購意願持續上升，疊加AI服務器對DRAM需求呈指數級增長（服務器單機DRAM搭載量是智能手機近80倍），野村認爲長鑫理應享有比海外同類公司更高的估值溢價。
野村預測長鑫銷售額和歸母淨利潤將分別增長63%和74%，2026年或許只是起點。
IPO前夕，高盛緊急召開專家電話會
IPO前夕，華爾街的投行也在緊鑼密鼓地就$N長鑫 (688825.SH)$開研究。就在7月24日，高盛緊急召開「中國存儲專家電話會」，圍繞中國DRAM產能擴張、產品研發進展及全球存儲價格走勢展開討論。受邀專家曾任長鑫存儲（CXMT）高級總監（2020年7月至2024年8月），此前在三星電子任職長達18年。
該專家透露，長鑫一季度全球DRAM收入份額達8%，單季收入同比暴漲719%。產能擴張佈局覆蓋合肥、上海、北京三地，預計均在2028年前全面投產；另有一處超大型基地將於2028年後開始貢獻產能。他判斷，到2030年，國內行業龍頭年產能有望較目前翻倍以上。
產品路線上，該專家指出HBM3及HBM3E量產是本土龍頭2026年的明確目標；受制於EUV光刻設備出口管制，國內廠商需藉助DUV及其他創新工藝路線開發高端產品；3D DRAM有望在2027年實現研發新突破。
高盛的核心判斷是：中國DRAM產能擴張不可逆，國產設備替代加速是確定性主線，北方華創、中微、盛美等本土半導體設備供應商將直接受益。
其他機構看法與潛在風險
華西證券在研究報告中指出，$N長鑫 (688825.SH)$上市將填補A股DRAM製造標的空白，結束存儲板塊「只有設計、無製造龍頭」的估值失衡，中性預期上市後穩定市值2萬億至3萬億元，樂觀情境可看至4萬億元。
國金證券表示，隨着AI驅動需求提升，當前處於新一輪存儲大週期的起點，政策紅利與需求量價齊升的共振，爲長鑫科技等本土企業打開了廣闊成長空間。
中泰證券表示，受益於DRAM價格的持續上漲，長鑫科技2026年的業績有望爆發。
然而，長鑫科技自身在招股書中也明確提示風險：「從長期行業歷史規律來看，DRAM行業具備強週期、高波動的特點，當前DRAM產品價格處於高位，支撐產品價格上漲的需求端及供給端因素仍在動態變化中，價格的持續大幅上漲不具備可持續性。」
東北證券同樣列出四項主要風險：AI服務器建設放緩或消費電子復甦乏力導致需求不及預期；價格週期性下行（2022至2023年曾出現較週期前跌幅達50%的深度下行）；第五代工藝平台研發若滯後將影響量價兌現；以及地緣政治升溫可能加劇產業鏈不穩定。
從虧損到暴利：DRAM漲價週期下的業績爆發
$N長鑫 (688825.SH)$的財務路徑，是重資產存儲廠的典型劇本——下行週期固定成本前置形成虧損，上行週期利潤快速釋放。
2023年至2025年，公司營收分別爲90.87億元、241.78億元、617.99億元；歸母淨利潤分別爲-163.40億元、-71.45億元、18.75億元。2025年綜合毛利率升至40.99%，與三星（39.38%）基本持平。
進入2026年，業績加速釋放。2026年一季度單季營收508億元，同比增長719%，毛利率升至79.16%，歸母淨利潤247.62億元。
公司預計2026年上半年營收1100億至1200億元，同比增長612.53%至677.31%；歸母淨利潤500億至570億元，同比增長2244.03%至2544.19%。長鑫科技將這一增長歸因於「DRAM行業景氣度提升、產品銷售價格上漲及公司經營規模持續擴大」。
利潤爆發的核心驅動是價格。據TrendForce 2026年6月最新調查，2026年一季度一般型DRAM合約價環比暴漲約93%至98%，遠超此前雙位數的預測區間。
全球第四，七年從零起步
$N長鑫 (688825.SH)$成立於2016年，總部位於安徽合肥。2019年，其前身睿力集成推出中國大陸首顆自主量產的8Gb DDR4，實現國產DRAM從無到有的突破。
根據Omdia數據，按產能、出貨量和銷售額統計，長鑫科技已成爲中國第一、全球第四的DRAM廠商，2025年四季度全球市場份額爲7.67%。作爲對比，三星、SK海力士、美光三家合計佔全球DRAM市場逾90%份額，佔比分別爲33.96%、34.48%和23.41%。
產品線上，長鑫已覆蓋DDR4/5及LPDDR4X/5/5X全代際，並於2024年底停產自有DDR4，產能全面轉向DDR5與LPDDR5/5X等高價值產品。主要客戶涵蓋阿里雲、字節跳動、騰訊、聯想、小米、榮耀、OPPO、vivo等頭部廠商。
產能方面，公司在合肥、北京兩地共擁有3座12英寸DRAM晶圓廠。東北證券預計，產能將從2025年的27萬片/月擴張至2027年的45萬片/月。