監査の対象となるDATモデル

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サツマの崩壊は、2025年に英国の小型株（small-caps）全体へと広がったデジタル・アセット・トレジャリー（DAT）構造における、いまだで最も目に見える失敗だ。

これらの企業は、マイクロストラテジーの手法をおおまかに踏襲したモデルで、ビットコインに対する株式投資家の間接的なエクスポージャーを提供しつつ、代替投資ファンドの分類に関する英国の上場ルールを満たすために、薄い運営事業を取り付ける。

この仕組みは、ビットコイン価格のモメンタムと株式プレミアムが互いを強め合うときに機能するが、両方が同時に反転すると急速にほころびる。転換社債（コンバーチブル・ノート）の義務が、サイクルのまさに最悪のタイミングで「生き残るために売る」ダイナミクスを生むからだ。

さらに、英国の暗号資産企業を取り巻くより広範な規制環境が、純粋な上場トレジャリーが吸収しにくい形で、別の構造的な圧力層を加えている。

清算の進め方は「B株式スキーム」を通じて行われる。これは、現金資産を株主へ分配するための英国の法的仕組みだ。推定される終了コストは合計で270万ポンド（£2.7M）。内訳は、法律費用、解雇補償、上場廃止手数料、そしてランオフ保険。

12月のBTC売却で回収した4000万ポンド（£40M）と合わせると、合計で返還される資本はおよそ6600万〜7000万ポンド（£66–70M）となる。これは、調達した1億6360万ポンド（£163.6M）に対しての数字だ。

決定的なのは、転換社債の保有者が、配当（清算）優先順位のウォーターフォールにおいて普通株式より上位に位置することだ。したがって、一般の株主が受け取れる金額は、たとえ上記の集計数字が示唆するよりも、さらに大きく下回る可能性がある。

サツマは、投票時点で保有高に基づく英国上場ビットコイン・トレジャリー企業としては2番目に大きかった。保有BTCが2,878の「スマータ―・ウェブ・カンパニー（The Smarter Web Company）」が現在、そのランキングの首位におり、清算計画を示していない。とはいえ、サツマの結末は、残るすべての英国の暗号資産トレジャリー・ビークルに共通するNAV（純資産価値）と時価総額のギャップへの投資家の注目を一段と鋭くするだろう。

マイケル・セイラーのアプローチ（株主の圧力で清算するのではなく、ドローダウンによってもビットコインへの確信を維持する）との対比は、いまこの瞬間、コーポレート・ビットコイン・トレジャリー分野で進行中の生きた議論だ。