ユーロ安定コインの取引量が15ヶ月で12倍に急増したが、EURIの価格はまったく動かず——これは市場の失敗ではなく、価格設定の論理のずれによるものだ。2021年、USDCは規制の影響で時価総額と価格が同期して急上昇したが、その時市場はそれを投機的なレバレッジと見ていた。一方、現在のユーロ安定コインの爆発的な成長は、マーケットから支払いインフラの拡張と解釈されている。オンチェーンデータによると、ユーロ安定コインの四半期取引量は2023年Q1の20億ユーロから2024年Q2の250億ユーロに急増したが、EURIは105ドル付近で3ヶ月以上横ばいを続けている。このデカップリングは、根本的な需要（クロスボーダー決済、DeFiの清算）がまだ価格に反映されていないことを示している。

1️⃣ オンチェーンデータ：取引量は急増したがアドレス数は同期して膨張していない
ユーロ安定コインの取引量は12倍に増加したが、オンチェーンのアクティブアドレス数は約2倍にしか増えていない。これは、単一の取引の規模が拡大していることを意味し、個人投資家の参加度が上がっているわけではない。これは2021年のUSDCの動きとは異なり、当時はUSDCのアドレス数の増加が取引量と同期し、価格と時価総額の正のフィードバックを促していた。現在のEURIの横ばいは、機関がユーロ安定コインを利用して高頻度の決済を行っていることを反映している。

2️⃣ 資金コストとポジション：ゼロレバレッジのシグナル
先物市場を見てみると、EURIの永久契約の資金コストは長期にわたりほぼ0%に近く、ポジション量は300万ドルの低水準を維持しており、大きな変動は見られない。これは市場がEURIに対する投機的な関心が極めて低いことを示しており、資金は方向性の変動に賭けていないことを示唆している。これに対し、USDT/USDCは2021年のブルマーケットの間、資金コストが常にプラスで、ポジション量が急増していた。現在のEURIの静けさは、まさにその性質が取引ペアではなく支払いツールであることを示している。

3️⃣ マクロのストーリー：ユーロ安定コインの規制プレミアムはまだ解放されていない
EUのMiCA規制が施行された後、ユーロ安定コインは規制の通路としての希少な対象となった。しかし、市場はこれに対してまだ価格を付けていない——EURIのプレミアム（ユーロ為替レートに対する）はほぼゼロである。2021年のUSDCが規制の枠組みの下で得たドル流動性プレミアム（かつては1.05ドルに達したこともある）と比較すると、現在のユーロ安定コインの規制プレミアムは完全に反映されていない。もし将来的にユーロ圏のDeFiやクロスボーダー決済シーンが爆発的に成長した場合、EURIの価格のアンカーは支払いツールから準備資産にシフトする可能性がある。

4️⃣ リスクポイント：流動性の罠とデカップリングリスク
EURIの1日の取引量はわずか50万ドルで、USDCの数十億ドルには遥かに及ばない。このような低流動性環境では、大きな買いまたは売りが激しい変動を引き起こす可能性がある。さらに危険なのは、ユーロ安定コインの取引量の増加が主に単一のアプリケーション（例：CircleのEuro Coin）から来ている場合、エコシステム内の多様な需要ではなく、そのアプリが縮小した場合、EURIは流動性の枯渇に直面する可能性がある。また、ユーロ対ドルの為替レートの変動も安定コインの価格の安定性を侵食する可能性がある。

一句でまとめると：EURIの横ばいは市場の誤りではなく、価格設定の論理が投機からインフラへと移行したことを示している。しかし、もしユーロ安定コインの根本的な需要（例：クロスボーダー決済、DeFiの清算）が主流の機関によって価値のある資産として認識されれば、現在の価格はその準備属性を過小評価している可能性がある。リスクは、低流動性下でのどんなストーリーの切り替えも拡大される可能性があることで、平滑な移行ではないかもしれない。

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