Autore：Merkle3s Capital
Questo articolo si basa sul rapporto annuale di Messari pubblicato a dicembre 2025, Le Tesi della Crypto 2026. Il rapporto ha oltre centomila parole, con un tempo di lettura ufficiale di 401 minuti.
Questo contenuto è supportato da Block Analytics Ltd X Merkle 3s Capital, le informazioni in questo articolo sono solo a scopo informativo, non costituiscono alcun consiglio o invito all'investimento, non ci assumiamo responsabilità per l'accuratezza del contenuto e non ci assumiamo responsabilità per eventuali conseguenze derivanti.
Introduzione｜Questo è stato l'anno più brutto per le emozioni, ma non l'anno più fragile per il sistema
Se si guardano solo gli indicatori emotivi, il mercato crittografico del 2025 può essere quasi condannato a "morte".
Nel novembre 2025, l'Indice di Paura e Avidità della Crypto è sceso a 10, entrando nella fascia di "estrema paura".
Nella storia, i momenti in cui le emozioni sono scese a questo livello sono estremamente rari:
Marzo 2020, il crollo della liquidità causato dalla pandemia globale
Maggio 2021, liquidazioni a catena con leva
Maggio-giugno 2022, il crollo sistemico di Luna e 3AC
2018–2019, mercato orso a livello industriale
Questi periodi hanno un punto in comune: l'industria stessa sta fallendo, il futuro è altamente incerto.
Ma il 2025 non corrisponde a questa caratteristica.
Non ci sono exchange di primo piano che riutilizzano gli asset degli utenti, non ci sono progetti Ponzi da miliardi di dollari che dominano la narrazione, il valore totale non è sceso sotto i massimi del ciclo precedente, e le stablecoin hanno raggiunto un nuovo massimo storico, con il progresso normativo e istituzionale che continua.
A livello di "fatti", non è un anno in cui un settore sta crollando.
Tuttavia, a livello di "sensazioni", potrebbe essere l'anno più doloroso per molti operatori, investitori e utenti esperti.
Perché le emozioni crolleranno?
Messari ha fornito un confronto scioccante all'inizio del rapporto:
Se stai partecipando alla configurazione degli asset crittografici in un grattacielo di Wall Street, il 2025 potrebbe essere il tuo miglior anno da quando sei entrato in questo settore. Ma se stai trascorrendo notti in Telegram o Discord a monitorare il mercato e cercare Alpha, probabilmente è l'anno in cui rimpiangi di più "l'era passata".
Lo stesso mercato, due esperienze quasi completamente opposte.
Non è una semplice fluttuazione emotiva casuale, né un semplice passaggio tra toro e orso,
Ma è una forma di disallineamento strutturale più profondo:
Il mercato sta cambiando i partecipanti, ma la maggior parte delle persone sta ancora partecipando al nuovo sistema con le vecchie identità.
Non è un'analisi del mercato
Questo articolo non intende discutere l'andamento dei prezzi a breve termine, né cercare di rispondere alla domanda "ci sarà un aumento in seguito?"
È più simile a una spiegazione strutturale:
Perché mentre le istituzioni, i fondi e le infrastrutture continuano a rafforzarsi,
Perché le emozioni di mercato scivolano verso i minimi storici?
Perché molte persone sentono di "aver scelto la strada sbagliata", ma il sistema stesso non ha fallito?
Messari in questo rapporto di centomila parole, ha scelto di ripartire da una domanda estremamente primordiale:
Se gli asset crittografici sono fondamentalmente una forma di "denaro", chi merita di essere trattato come tale?
Comprendere questo è la premessa per comprendere il crollo completo delle emozioni di mercato nel 2025.
Capitolo 1｜Perché le emozioni sono scese a livelli anomali?
Se si guarda solo il risultato, il collasso emotivo del 2025 è quasi "incomprensibile".
In assenza di fallimenti di exchange, di collassi sistemici del credito o di fallimenti di narrazioni centrali, il mercato ha fornito un feedback emotivo vicino ai minimi storici.
Il giudizio di Messari è molto diretto: è un caso estremo di "disaccoppiamento tra emozioni e realtà".
1. Gli indicatori emotivi sono già entrati in "un'area anomala storica"
L'Indice di Paura e Avidità della Crypto è sceso a 10, non è un segnale di correzione normale.
Negli ultimi dieci anni, questo valore è apparso solo in rarissime occasioni, e ogni volta che è apparso, è stato accompagnato da una vera e profonda crisi a livello industriale:
Rottura del sistema finanziario
Collasso della catena di fiducia
Il mercato ha iniziato a dubitare se "il futuro esista"
Ma nel 2025 non ci sono stati questi problemi.
Nessun guasto delle infrastrutture di base, nessun asset mainstream liquidato a zero, e non ci sono stati eventi sistemici sufficienti a scuotere la legittimità del settore.
In termini statistici, questa lettura emotiva non corrisponde a nessun modello storico noto.
2. Il mercato non è fallito, ciò che è fallito è "l'esperienza personale"
Il collasso emotivo non proviene dal mercato stesso, ma dall'esperienza soggettiva dei partecipanti.
Messari sottolinea nel rapporto un fatto trascurato:
Il 2025 è un anno in cui l'esperienza delle istituzioni è di gran lunga migliore rispetto a quella dei piccoli investitori.
Per le istituzioni, questo è un ambiente estremamente chiaro e persino confortevole:
L'ETF ha fornito un canale di allocazione a bassa frizione e a basso rischio
DAT (Deposito di Asset Digitali) diventa un compratore a lungo termine stabile e prevedibile
Il quadro normativo inizia a chiarirsi, i confini di conformità diventano progressivamente visibili
Ma per molti partecipanti sotto le vecchie strutture, quest'anno è stato eccezionalmente crudele:
Alpha significativamente ridotto
La rotazione della narrazione è fallita
La maggior parte degli asset ha sottoperformato BTC a lungo termine
La relazione tra "livello di sforzo" e "risultati" è stata completamente interrotta
Il mercato non ha rifiutato le persone, ha solo cambiato il suo meccanismo di ricompensa.
3. "Non guadagnare", è stato frainteso come "il settore non va"
Il vero punto di scatenamento delle emozioni non è il calo dei prezzi, ma il divario cognitivo.
Nei cicli passati, l'ipotesi implicita di Crypto è stata:
Basta essere abbastanza diligenti, sufficientemente precoci e abbastanza audaci per ottenere rendimenti superiori.
Ma il 2025 ha sistematicamente infranto questa ipotesi.
La maggior parte degli asset non ottiene più un premio per "raccontare storie"
La crescita ecologica di L1 non si traduce più automaticamente in rendimenti dei token
L'alta volatilità non implica più alti rendimenti
Il risultato è che molti partecipanti iniziano a provare un'illusione:
Se non ho guadagnato, allora deve esserci un problema nell'intero settore.
E la conclusione di Messari è esattamente opposta:
L'industria sta diventando più simile a un sistema finanziario maturo, piuttosto che a una macchina che crea continuamente dividendi speculativi.
4. La natura del collasso emotivo è il disallineamento dell'identità
Integrando tutti i fenomeni, l'unica risposta implicita fornita da Messari è:
Il collasso emotivo del 2025 è essenzialmente un disallineamento di identità.
Il mercato si sta inclinando verso i "gestori di asset", i "detentori a lungo termine" e i "partecipanti istituzionali"
Ma molti partecipanti continuano a esistere come "cercatori di Alpha a breve termine"
Quando la logica di premio del sistema cambia e i modi di partecipazione non si adattano, le emozioni inevitabilmente crollano per prime.
Non è una questione di capacità individuale, ma è il costo di attrito del cambio di ruolo nell'era.
Sintesi｜Le emozioni non ti dicono la verità
Le emozioni di mercato del 2025 riflettono realmente il dolore dei partecipanti, ma non riflettono accuratamente lo stato del sistema.
Il collasso emotivo ≠ il fallimento dell'industria
Il dolore crescente ≠ scomparsa del valore
Suggerisce solo una cosa:
I vecchi modi di partecipazione stanno rapidamente fallendo.
E comprendere questo è una premessa per entrare nel prossimo capitolo.
Capitolo 2｜Le vere radici del collasso emotivo: il sistema monetario sta fallendo
Se si rimane solo a livello di struttura di mercato, il collasso emotivo del 2025 rimane ancora incompleto.
Il vero problema non è:
Alpha è diminuito
BTC è troppo forte
Le istituzioni sono entrate
Questi sono solo fenomeni superficiali.
Il giudizio di Messari nel rapporto è molto diretto:
Il collasso dell'emozione del mercato deriva essenzialmente da un fatto a lungo trascurato: il sistema monetario in cui ci troviamo sta continuando a fare pressione sui risparmiatori.
Un'immagine che deve essere affrontata: il debito pubblico globale è fuori controllo
Questa immagine non è un semplice abbellimento del contesto macroeconomico, ma è il punto di partenza logico per l'intera argomentazione sulla Cryptomoney.
Negli ultimi 50 anni, la quota di debito pubblico dei principali economici mondiali rispetto al PIL ha mostrato un trend di aumento altamente coerente e quasi irreversibile:
🇺🇸 Stati Uniti：120.8%
🇯🇵 Giappone：236.7%
🇫🇷 Francia：113.1%
🇬🇧 Regno Unito：101.3%
🇨🇳 Cina：88.3%
🇮🇳 India：81.3%
🇩🇪 Germania：63.9%
Non è il risultato del fallimento nella governance di un singolo paese, ma una conclusione comune che attraversa istituzioni, strutture politiche e fasi di sviluppo.
Che si tratti di paesi democratici, stati autoritari, o economie sviluppate, i mercati emergenti, il debito pubblico cresce a lungo termine più rapidamente della crescita economica.
Questa immagine non indica "debito elevato", ma "risparmi sistematicamente sacrificati"
Quando il debito pubblico cresce a lungo termine più velocemente dell'output economico, il sistema può mantenere la stabilità solo in tre modi:
Inflazione
Tassi di interesse reali a lungo termine molto bassi
Repressione finanziaria (controllo dei capitali, limiti ai prelievi, intervento normativo)
Indipendentemente dal percorso scelto, il costo finale sarà sostenuto dalla stessa gruppi di persone:
I risparmiatori.
Messari ha usato una frase estremamente moderata, ma di grande peso nel rapporto:
Quando il debito cresce più velocemente dell'output economico, i costi ricadono maggiormente sui risparmiatori.
Tradotto significa:
Quando il debito supera la crescita, i risparmi sono destinati a essere sacrificati.
Perché le emozioni crolleranno nel 2025?
Perché il 2025 è l'anno in cui sempre più partecipanti hanno preso coscienza di questa realtà per la prima volta.
Prima di questo:
"L'inflazione è solo temporanea"
"Il denaro è sempre sicuro"
"A lungo termine, le valute fiat sono stabili"
E la realtà sta costantemente negando queste ipotesi.
Quando le persone scoprono:
Lavorare duramente ≠ conservazione della ricchezza
Il comportamento di risparmio sta continuando a ridursi
La difficoltà di allocazione degli asset è aumentata notevolmente
Il collasso emotivo non proviene dalla Crypto, ma dalla perdita di fiducia nel sistema finanziario complessivo.
La Crypto è solo il primo luogo in cui questo impatto è stato percepito.
Il significato di Cryptomoney non sta nel "rendimenti più elevati"
Questo è anche un punto che Messari sottolinea ripetutamente, ma è facilmente fraintendibile.
Cryptomoney non esiste per promettere rendimenti più elevati.
Il suo valore centrale sta in:
Le regole sono prevedibili
La politica monetaria non può essere modificata a piacere da un'unica istituzione
Gli asset possono essere auto-gestiti
Il valore può essere trasferito oltre confine senza permesso
In altre parole, non offre "strumenti per guadagnare denaro", ma:
In un mondo ad alto debito e bassa certezza, ripristinare il potere di scelta monetaria agli individui.
Il collasso emotivo è in realtà una forma di "risveglio"
Quando metti questo grafico del debito insieme alle emozioni di mercato del 2025, scopri una conclusione controintuitiva:
L'estrema pessimismo emotivo non significa fallimento dell'industria, ma indica che sempre più persone iniziano a rendersi conto che i problemi del vecchio sistema sono reali.
Il problema della Crypto non è mai stato "inutilizzabile".
Il vero problema è: non crea più rendimenti facili per tutti.
Sintesi｜Dalle emozioni, alla struttura, fino al denaro stesso
Questo capitolo affronta una questione fondamentale:
Perché, in assenza di un crollo sistemico, le emozioni di mercato sono scese a minimi storici?
La risposta non è nelle candele, ma nella struttura monetaria.
Il collasso emotivo è solo la superficie
La rottura del paradigma è un processo
Il disequilibrio del sistema monetario è la causa principale
E questo è esattamente il motivo per cui Messari ha scelto di iniziare il rapporto intero da "denaro" invece di "applicazioni".
Capitolo 3｜Perché solo BTC è considerato "il vero denaro"
Se hai letto fino a qui, è facile sviluppare un dubbio:
Se il problema risiede nel sistema monetario, perché la risposta è BTC e non qualcos'altro?
Il giudizio fornito da Messari nel rapporto è estremamente chiaro:
BTC non è più in competizione con altri asset Crypto nello stesso modo.
1. Il denaro non è un problema tecnico, ma un problema di consenso
Questa è la prima chiave per comprendere BTC.
Messari sottolinea nel testo originale un fatto facilmente trascurabile dagli ingegneri:
Il denaro è un consenso sociale, non un problema di ottimizzazione tecnica.
In altre parole:
Il denaro non è "chi è più veloce"
Non è "chi è più economico"
Non è nemmeno "chi ha più funzionalità"
Ma chi viene trattato come valore conservato in modo stabile e a lungo termine.
Da questa prospettiva, il successo di Bitcoin non è misterioso.
2. Tre anni di dati hanno già scritto la risposta in faccia.
Dal 1 dicembre 2022 al novembre 2025:
BTC è aumentato del 429%
Il valore di mercato è passato da 318 miliardi di dollari a 1.81 trilioni di dollari
Le classifiche globali degli asset entrano nella top ten
E ciò che è più importante è la performance relativa:
BTC.D è passato dal 36.6% al 57.3%
In un ciclo in cui "teoricamente dovrebbe esserci un'esplosione di altcoin", i fondi continuano a tornare a BTC
Non è il risultato casuale di un ciclo, è il mercato che sta riorganizzando la classificazione degli asset.
3. ETF e DAT, essenzialmente stanno "istituzionalizzando il consenso"
La valutazione di Messari sugli ETF è molto moderata, ma la conclusione è molto pesante.
Il Bitcoin ETF non è così semplice come "nuovi acquisti", ciò che cambia veramente è:
Chi compra + perché compra + quanto può trattenere
L'ETF ha trasformato BTC in un asset conforme
DAT ha trasformato BTC in parte del bilancio aziendale
Le riserve nazionali hanno elevato BTC al livello di "asset strategico"
Quando BTC è detenuto da questi ruoli, non è più:
"Asset ad alta volatilità che possono essere abbandonati in qualsiasi momento"
Ma è:
Un asset monetario che deve essere detenuto a lungo termine e non può commettere errori facilmente
Il denaro, una volta trattato in questo modo, è difficile tornare indietro.
4. Perché più BTC è "noioso", più si comporta come denaro
Questo potrebbe essere l'aspetto più controintuitivo del 2025.
BTC non ha applicazioni
Nessuna rotazione della narrazione
Nessuna storia ecologica
Non ci sono nemmeno "cose nuove"
Ma proprio per questo, soddisfa tutte le caratteristiche del "denaro":
Non dipendere dalle promesse future
Non necessita di narrazioni di crescita
Non è necessario che il team continui a fornire
Ha solo bisogno di non sbagliare.
E in un mondo ad alto debito e bassa certezza, "non sbagliare" è di per sé un bene scarso.
5. BTC forte, non è il fallimento del mercato
Il dolore di molte persone proviene da un'illusione:
"BTC forte, significa che il mercato non va bene."
Il giudizio di Messari è esattamente opposto:
La forza di BTC indica che il mercato sta diventando più razionale.
Quando il sistema inizia a premiare:
Stabilità
Prevedibilità
Affidabilità a lungo termine
Allora tutte le strategie dipendenti da "alta volatilità e alti rendimenti" risulteranno sempre più dolorose.
Non è un problema di BTC, è un problema del modo di partecipare.
Sintesi｜BTC non ha vinto, è stato scelto
BTC non ha "battuto" altri asset.
Sta solo dimostrando che in un'epoca in cui il sistema monetario sta fallendo, è stato ripetutamente validato dal mercato come:
L'asset che meno necessita di spiegazioni
L'asset che meno dipende dalla fiducia
L'asset che meno necessita di promesse future
Questo non è il risultato di un ciclo,
Ma è una conferma del ruolo.
Capitolo 4｜Quando il mercato ha bisogno solo di un "denaro", la storia di L1 inizia a fallire
Dopo aver confermato che BTC è stato scelto dal mercato come "principale Cryptomoney", c'è una domanda ineludibile:
Se il denaro ha già una risposta, cosa rimane a Layer 1?
Messari non fornisce direttamente conclusioni, ma leggendo questa parte, una tendenza diventa molto chiara:
La valutazione di L1 è costretta a tornare da "narrazione futura" a "vincoli della realtà".
1. Un fatto crudele ma reale: l'81% del valore di mercato è tutto nella narrazione del "denaro"
Entro la fine del 2025, il valore totale di mercato delle crypto è di circa $3.26T:
BTC：$1.80T
Altre L1: circa $0.83T
Gli altri asset: meno di $0.63T
In totale:
Circa l'81% del valore degli asset crittografici è prezzato dal mercato come "denaro" o "potenziale denaro".
Cosa significa questo?
Significa che la valutazione di L1 non è più basata sulla logica di prezzo delle "piattaforme applicative",
Ma è la logica di prezzo di "ha diritto a diventare denaro".
2. Il problema è: la maggior parte delle L1 non è all'altezza
I dati forniti da Messari sono molto diretti e molto freddi.
Dopo aver escluso casi eccezionalmente alti come TRON e Hyperliquid:
I ricavi complessivi di L1 continuano a scendere
Ma il multiplo di valutazione è in continuo aumento
Il rapporto P/S aggiustato è il seguente:
2021：40x
2022：212x
2023：137x
2024：205x
2025：536x
E nel frattempo, i ricavi totali delle L1:
2021：$12.3B
2022：$4.9B
2023：$2.7B
2024：$3.6B
2025 (annuo)：$1.7B
Questo è un divario che non può essere ragionevolmente spiegato da "crescita futura".
3. L1 non è "sottovalutato", ma "ri-classificato"
Il dolore di molte persone deriva da un malinteso:
"È stato L1 a essere sbagliato dal mercato?"
Il giudizio di Messari è esattamente opposto:
Il mercato non ha sbagliato L1, ma sta riducendo il loro "spazio di immaginazione monetaria".
Se un asset:
Non può stabilizzare il valore
Non può essere detenuto a lungo termine
Non può fornire flussi di cassa certi
Allora rimane solo un modo di prezzare:
Asset a rischio ad alta beta.
4. L'esempio di Solana in realtà spiega tutto
SOL è una delle poche L1 che ha battuto BTC nel 2025.
Ma Messari ha individuato un fatto estremamente dannoso:
Dati dell'ecosistema SOL crescono di 20-30 volte
Il prezzo ha superato BTC di solo l'87%
In altre parole:
Per ottenere "rendimenti significativamente superiori" di fronte a BTC, L1 ha bisogno di un'esplosione ecologica di livello di grandezza.
Non è "non sforzarsi abbastanza", ma è che la funzione di ritorno è stata già riscritta.
5. Quando BTC diventa "denaro", il peso su L1 diventa ancora più gravoso
Questa è una cambiamento strutturale che molte persone non si rendono conto.
Prima che BTC avesse uno stato monetario chiaro:
L1 può raccontare la storia di "diventare denaro in futuro"
Il mercato è disposto a pagare in anticipo per questa possibilità
E ora:
BTC ha già consolidato
Il mercato non è più disposto a pagare lo stesso premio per "un secondo denaro"
Quindi, L1 si trova ad affrontare un problema ancora più difficile:
Se non sei denaro, allora che cosa sei?
Sintesi｜Il problema delle L1 non è la concorrenza, ma la posizione
L1 non è "sconfitta da BTC".
Essi perdono:
Sulla dimensione monetaria
Il mercato non ha bisogno di più risposte
E una volta perso il riparo della "narrazione monetaria", tutte le valutazioni devono affrontare nuovamente i vincoli della realtà.
Questo è, in effetti, la fonte diretta del crollo emotivo di molti partecipanti nel 2025.