In un documento di lavoro sulla tokenizzazione della Federal Reserve dell'8 settembre, si afferma che la tokenizzazione è un'innovazione finanziaria nuova e in rapida crescita nel mercato della crittografia e viene analizzata da tre prospettive: scala, vantaggi e rischi. Innanzitutto viene introdotto il concetto di tokenizzazione, che si riferisce al processo di costruzione di rappresentazioni digitali (token crittografati) per asset non crittografati (asset sottostanti). In questo processo, la tokenizzazione crea un collegamento tra l’ecosistema delle criptovalute e il sistema finanziario tradizionale. Su scala sufficiente, gli asset tokenizzati possono trasferire il rischio di grave volatilità dal mercato delle criptovalute al mercato degli asset sottostanti della finanza tradizionale.
Questo documento di 29 pagine è compilato di seguito in modo che tutti possano comprendere ulteriormente RWA e tokenizzazione, asset sottostanti e criptoasset, regolamentazione e stabilità finanziaria. Per prendere in prestito una frase del preside: "Qualsiasi tecnologia finanziaria è accompagnata da rischi. La tecnologia normativa e la profonda integrazione di RWA e DeFi saranno scenari importanti per le future iterazioni dello sviluppo della tecnologia di crittografia."
Ciò segue le precedenti compilazioni su Binance (la tokenizzazione degli asset del mondo reale RWA, un ponte tra TradFi e DeFi), Citi (il prossimo miliardo di utenti e trilioni di valore, denaro, token e giochi della blockchain) e Scriviamo il nostro rapporto di ricerca RWA: un in -analisi approfondita dell'attuale percorso di implementazione di RWA e delle prospettive future di RWA-Fi, seguita da un altro rapporto di ricerca RWA. Quanto segue, goditi:
Documenti di lavoro della Federal Reserve
1. Cos'è la tokenizzazione?
La “tokenizzazione” si riferisce al processo di collegamento del valore degli asset sottostanti (Asset di riferimento) al valore dei token crittografici. A rigor di termini, la tokenizzazione consentirà ai possessori di token di avere il diritto di disporre legalmente delle attività sottostanti a livello legale. Finora, la maggior parte dei progetti di tokenizzazione sul mercato sono stati avviati da piccole società crittografiche sostenute da VC, mentre anche istituzioni finanziarie tradizionali come Santander Bank, Franklin Templeton Fund e JPMorgan Chase hanno annunciato il loro progetto pilota di tokenizzazione.
Come le stablecoin, la tokenizzazione avrà caratteristiche diverse a seconda dello schema di progettazione. In generale, la tokenizzazione di solito contiene le seguenti 5 caratteristiche: (1) basata sulla blockchain; (2) possedere gli asset sottostanti (3) un meccanismo per acquisire il valore degli asset sottostanti (4) una modalità di conservazione/custodia degli asset; (5) Un meccanismo di riscatto per token/attività sottostanti. In generale, la tokenizzazione collega il mercato della crittografia con il mercato in cui si trovano gli asset sottostanti. La progettazione dello schema di tokenizzazione differenzierà i vari token e influenzerà il mercato finanziario tradizionale a vari livelli.
Il primo fattore da considerare quando si progetta una soluzione di tokenizzazione è la blockchain sottostante, che viene utilizzata per l’emissione, l’archiviazione e lo scambio di token. Alcuni progetti emettono i loro token su blockchain private autorizzate che richiedono l'autorizzazione, mentre altri progetti emettono i loro token su blockchain pubbliche senza autorizzazione. Le blockchain autorizzate sono generalmente controllate da un'entità centralizzata che approva i partecipanti selezionati in un ecosistema privato. L’emissione di token su blockchain senza autorizzazione (Bitcoin, Ethereum, Solana, ecc.) consente al pubblico di partecipare e ha meno restrizioni, ma l’emittente ha un controllo più debole sui token. I token su blockchain senza autorizzazione possono anche essere collegati a protocolli di finanza decentralizzata (DeFi), come gli scambi decentralizzati. Vedere la Figura 1 per esempi di token di progetto emessi su blockchain con e senza autorizzazione.
Un’altra considerazione è l’asset sottostante del token. Esistono molte categorie di attività sottostanti, come attività on-chain e attività off-chain, attività immateriali e attività materiali, ecc. Gli asset sottostanti off-chain sono indipendenti dal mercato delle criptovalute e possono essere tangibili (come beni immobili e materie prime) o immateriali (proprietà intellettuale e titoli finanziari tradizionali). La tokenizzazione degli asset off-chain/sottostanti in genere coinvolge un agente off-chain, come una banca, per valutare il valore degli asset sottostanti e fornire servizi di custodia. La tokenizzazione degli asset on-chain/cripto richiede l'inclusione di contratti intelligenti per fornire la custodia e la valutazione degli asset crittografici.
L’ultimo fattore da considerare è il meccanismo di rimborso. Come alcune stablecoin, gli emittenti consentono ai possessori di token di riscattare i propri token per l'asset sottostante. Questo meccanismo di riscatto può collegare il mercato delle criptovalute e il mercato degli asset sottostanti. Inoltre, gli asset tokenizzati possono essere negoziati anche su mercati secondari, come gli scambi di criptovalute centralizzati e gli scambi DeFi. Sebbene alcuni token di sicurezza che coinvolgono crediti o azioni su altre catene non contengano un meccanismo di riscatto, garantiscono comunque ai titolari di token alcuni altri diritti, come i diritti di cessione dei flussi di cassa relativi alle loro attività sottostanti.
2. Dimensioni attuali del mercato della tokenizzazione e tipologie di asset tokenizzati
Sulla base delle informazioni disponibili al pubblico, stimiamo che la dimensione del mercato per la tokenizzazione sulle blockchain senza autorizzazione sarà di 2,15 miliardi di dollari a maggio 2023. Questi asset vengono solitamente emessi da protocolli DeFi come Centrifuge e società finanziarie tradizionali come Paxos. A causa dei diversi schemi di tokenizzazione, non esiste uno standard unificato ed è difficile ottenere un set completo di informazioni sui dati. Pertanto, utilizzeremo i dati pubblici della piattaforma DeFiLlam per dimostrare il boom dello sviluppo della tokenizzazione nella DeFi. Come mostrato nella Tabella 1, il valore bloccato (TVL) dell’intero mercato DeFi è rimasto sostanzialmente stabile da giugno 2022, mentre la Tabella 2 mostra che da luglio 2021, il TVL della classe di asset Real World Assets (RWA) è relativamente stabile Continua a crescere rispetto ad asset simili o rispetto all’intero mercato DeFi. Di recente sono stati annunciati ufficialmente molti nuovi progetti di tokenizzazione, che coprono una varietà di asset sottostanti, come prodotti agricoli, oro, metalli preziosi, immobili e altri asset finanziari.
Un tipico progetto di tokenizzazione recente coinvolge le categorie di prodotti agricoli SOYA, CORA e WHEA, che si riferiscono rispettivamente a soia, mais e grano. Il progetto è un programma pilota lanciato in Argentina nel marzo 2022 dalla Banca Santander e dalla società di criptovaluta Agrotoken. Incorporando i diritti di recupero degli asset sottostanti nei token e costruendo l'infrastruttura per verificare ed elaborare transazioni e rimborsi, Santander Bank è in grado di accettare questi token come garanzia per i prestiti. Santander Bank e Agrotoken sperano di promuovere in futuro soluzioni di tokenizzazione delle materie prime in mercati più grandi come Brasile e Stati Uniti.
Un altro tipo di asset sottostanti che può essere tokenizzato è l’oro e il settore immobiliare. A partire da maggio 2023, la dimensione del mercato dell’oro tokenizzato è di circa 1 miliardo di dollari. Due oro tokenizzati rappresentano il 99% della quota di mercato, vale a dire Pax Gold (PAXG) emesso da Paxos Trust Company e Tether Gold (XAUt) emesso da TG Commodities Limited. Entrambi gli emittenti stabiliscono un'unità token pari a un'oncia d'oro, che viene mantenuta dall'emittente stesso in conformità con gli standard stabiliti dalla London Gold Market Association (LBMA). Il PAXG può essere riscattato con l'equivalente in dollari USA, mentre il XAUt può essere venduto e riscattato dall'emittente attraverso il mercato svizzero dell'oro. Nel complesso, i due modelli sono sostanzialmente coerenti e hanno lo stesso valore dei futures sull’oro.
Rispetto alle materie prime come i prodotti agricoli e l’oro, il settore immobiliare, come attività sottostante, deve affrontare difficoltà di standardizzazione, circolazione debole, difficoltà nella valutazione del valore e questioni legali e fiscali più complesse. Ciò pone grandi sfide alla tokenizzazione del settore immobiliare. Real Token Inc. (RealT) è un progetto di tokenizzazione immobiliare che raccoglie proprietà residenziali e ne tokenizza il capitale. Ogni proprietà è detenuta in modo indipendente da una società a responsabilità limitata (LLC). La proprietà stessa non è tokenizzata, ma le azioni della società LLC sono tokenizzate, in modo che ciascuna proprietà possa essere detenuta congiuntamente da diversi investitori. Questo progetto offre principalmente agli investitori internazionali un modo per investire nel settore immobiliare statunitense in cambio di affitti immobiliari. A settembre 2022, RealT ha tokenizzato 970 proprietà per un valore totale di 52 milioni di dollari.
La tokenizzazione delle attività finanziarie coinvolge asset sottostanti come titoli, obbligazioni ed ETF. A differenza della detenzione diretta di titoli, il prezzo di un titolo tokenizzato può essere diverso dal prezzo del titolo stesso, in parte perché i token vengono scambiati 24 ore su 24, 7 giorni su 7, e in parte a causa della programmabilità e dell’accessibilità del token con la Combinatorialità che può apportare liquidità diversa gettoni. Utilizziamo la Tabella 345 per mostrare la differenza di prezzo dei titoli META e dei token di sicurezza corrispondenti a MEAT, nonché la differenza nel volume degli scambi (basato su Bittrex FB).
I titoli possono essere tokenizzati sugli scambi tradizionali conformi oppure i token possono essere emessi direttamente sulla blockchain. Akionariat, con sede in Svizzera, fornisce servizi di tokenizzazione per le aziende svizzere. Le società statunitensi quotate in borsa come Amazon (AMZN), Tesla (TSLA) e Apple (AAPL) attualmente o in passato hanno titoli tokenizzati negoziati su Bittrex e FTX.
All’inizio del 2023, Ondo Finance ha emesso fondi tokenizzati. Le attività sottostanti di questi fondi tokenizzati erano ETF di debito statunitense e obbligazioni societarie. Le azioni di questi fondi tokenizzati rappresentano le azioni dei loro ETF corrispondenti. Inoltre Ondo Finance detiene anche una piccola parte di stablecoin come riserve di liquidità. Ondo Finance funge da gestore del fondo tokenizzato, Clear Street funge da broker e custode del fondo e Coinbase funge da custode della valuta stabile.
3. Possibili vantaggi della tokenizzazione
La tokenizzazione può portare molti vantaggi, tra cui consentire agli investitori di entrare in mercati che in precedenza presentavano elevate barriere di investimento ed erano di difficile accesso. Ad esempio, gli immobili tokenizzati potrebbero consentire agli investitori di acquistare una piccola quota di uno specifico edificio commerciale o residenza, a differenza dei trust immobiliari (REIT), che sono veicoli di investimento per un portafoglio di proprietà.
La programmabilità del token e la capacità di utilizzare contratti intelligenti consentono di incorporare alcune funzionalità aggiuntive nel token, che potrebbero anche avvantaggiare il mercato dell'asset sottostante. Ad esempio, è possibile applicare meccanismi di risparmio di liquidità al processo di regolamento dei token, difficili da implementare nel mondo reale. Queste caratteristiche della blockchain potrebbero ridurre le barriere all’ingresso per un’ampia gamma di investitori, con il risultato di mercati più competitivi e liquidi, nonché una migliore scoperta dei prezzi.
La tokenizzazione può anche facilitare l’assunzione e l’erogazione di prestiti utilizzando i token come garanzia, come nel caso dei prodotti agricoli tokenizzati discussi sopra, poiché l’utilizzo diretto dei prodotti agricoli come garanzia sarebbe costoso o difficile da implementare. Inoltre, il regolamento degli asset tokenizzati è più conveniente rispetto agli asset sottostanti o alle attività finanziarie nel mondo reale. I sistemi tradizionali di regolamento dei titoli, come Fedwire Securities Services e Depository Trust and Clearing Corporation (DTCC), generalmente regolano le operazioni su base lorda o netta durante tutto il ciclo di regolamento, in genere un giorno lavorativo dopo l'operazione.
Gli ETF sono gli strumenti finanziari che più assomigliano agli asset tokenizzati e le prove empiriche esistenti possono suggerire che la tokenizzazione può anche migliorare la liquidità nel mercato degli asset sottostanti. La letteratura accademica sugli ETF dimostra una forte correlazione positiva tra la liquidità degli ETF e le attività sottostanti e rileva che un’ulteriore attività di negoziazione negli ETF porta a un maggiore scambio/circolazione di informazioni delle attività sottostanti negli ETF. Per i token, un meccanismo simile agli ETF significa che una maggiore liquidità dei token nel mercato delle criptovalute potrebbe essere più favorevole alla scoperta di valore degli asset sottostanti.
4. L'impatto della tokenizzazione sulla stabilità finanziaria
La dimensione del mercato tokenizzato inferiore al miliardo di dollari è relativamente piccola per l’intero mercato delle criptovalute o per il mercato finanziario tradizionale e non causa problemi di stabilità finanziaria complessiva. Tuttavia, se il mercato tokenizzato continua a crescere in volume e dimensioni, potrebbe comportare rischi per la stabilità finanziaria del mercato delle criptovalute e del sistema finanziario tradizionale.
Nel lungo termine, i meccanismi di riscatto coinvolti nella tokenizzazione tra l’ecosistema delle criptovalute e il sistema finanziario tradizionale potrebbero avere potenziali impatti sulla stabilità finanziaria. Ad esempio, su scala sufficiente, una svendita di emergenza di asset tokenizzati potrebbe avere un impatto sui mercati finanziari tradizionali, poiché le dislocazioni dei prezzi nei mercati delle criptovalute offrono ai partecipanti al mercato l’opportunità di riscattare le attività sottostanti degli asset tokenizzati per l’arbitraggio. Pertanto, potrebbe essere necessario un meccanismo per gestire la trasmissione del valore nei due mercati sopra menzionati.
Inoltre, gli asset tokenizzati potrebbero essere problematici a causa della mancanza di liquidità negli asset sottostanti. Gli esempi possono includere beni immobili o altre attività sottostanti illiquide. Questo problema è discusso anche nella letteratura accademica sugli ETF, vale a dire che esiste una forte correlazione tra liquidità, determinazione dei prezzi e volatilità delle attività sottostanti negli ETF.
Un altro rischio per la stabilità finanziaria sono gli stessi emittenti di asset token. Gli asset token con opzioni di riscatto potrebbero soffrire di problemi simili a quelli delle stablecoin garantite da asset, come Tether. Qualsiasi incertezza sull’asset sottostante, in particolare la mancanza di informativa e l’asimmetria informativa dell’emittente, potrebbe aumentare gli incentivi degli investitori a riscattare l’asset sottostante, innescando così una svendita degli asset tokenizzati.
Questa trasmissione di liquidità può anche essere esacerbata dalle caratteristiche dei mercati delle criptovalute. Gli scambi di criptovalute consentono il trading continuo di criptovalute 24 ore su 24, 7 giorni su 7, mentre la maggior parte dei mercati delle attività sottostanti sono aperti solo durante l'orario lavorativo. La mancata corrispondenza degli orari di negoziazione può avere effetti imprevedibili sugli investitori o sulle istituzioni in circostanze particolari.
Ad esempio, un emittente di un asset tokenizzato con un'opzione di riscatto potrebbe dover affrontare una svendita di token durante il fine settimana. Poiché l'asset sottostante è tenuto fuori catena e i mercati tradizionali chiudono le negoziazioni nei fine settimana, i redentori non possono ottenere rapidamente l'asset sottostante. È probabile che questa situazione peggiori, con diminuzioni del valore degli asset tokenizzati che potrebbero minacciare la solvibilità delle istituzioni che detengono quote significative nei loro bilanci. Inoltre, anche se le istituzioni fossero in grado di ottenere liquidità dai mercati tradizionali, avrebbero difficoltà a iniettarla durante le ore in cui i mercati tradizionali sono chiusi.
Pertanto, una svendita su larga scala di asset tokenizzati potrebbe ridurre rapidamente il valore di mercato delle istituzioni che detengono gli asset così come degli emittenti, influenzando la loro capacità di contrarre prestiti e quindi la loro capacità di ripagare i debiti. Un altro esempio potrebbe essere legato al meccanismo automatico di richiesta di margine degli scambi DeFi, che attiva l’obbligo di liquidare o scambiare token, che può avere effetti imprevedibili sul mercato degli asset sottostanti.
Con lo sviluppo della tecnologia di tokenizzazione e dei mercati degli asset tokenizzati, gli asset tokenizzati stessi potrebbero diventare gli asset sottostanti. Dato che i prezzi delle criptovalute sono più volatili rispetto ad asset sottostanti simili nel mondo reale, le fluttuazioni dei prezzi in tali asset tokenizzati potrebbero essere trasmesse ai mercati finanziari tradizionali.
Poiché la portata del mercato degli asset tokenizzati continua ad espandersi, le istituzioni finanziarie tradizionali possono partecipare in vari modi, detenendo direttamente asset tokenizzati o detenendo asset tokenizzati come garanzia. Esempi di ciò potrebbero includere la concessione di prestiti da parte della Banca Santander agli agricoltori utilizzando prodotti agricoli tokenizzati come garanzia. Come accennato in precedenza, abbiamo anche assistito a casi come Ondo Finance che ha tokenizzato i fondi del mercato monetario del governo statunitense.
Inoltre, sebbene di natura simile al primo utilizzo da parte di JPMorgan Chase di azioni di fondi comuni monetari (MMF) come garanzia per operazioni di riacquisto e prestito titoli, la mossa di Ondo Finance potrebbe avere un impatto più profondo sui mercati finanziari tradizionali. I token di Ondo Finance vengono distribuiti sulla blockchain pubblica Ethereum, piuttosto che sulla blockchain privata autorizzata dell'istituzione, il che significa che Ondo Finance non ha alcun controllo su come interagiscono gli utenti e i protocolli DeFi. A maggio 2023, i fondi tokenizzati di Ondo Finance rappresentano il 32% dell’intero mercato degli asset tokenizzati. Secondo DeFiLlama, Ondo Finance è il più grande progetto di tokenizzazione in questa categoria e il suo token OUSG può anche essere utilizzato come garanzia sul 19° protocollo di prestito più grande Flux Financ.
Infine, analogamente al ruolo della cartolarizzazione di asset, la tokenizzazione può raggruppare asset sottostanti più rischiosi o meno liquidi in asset sicuri e facilmente negoziabili, con conseguente potenziale leva finanziaria e assunzione di rischio più elevate. Una volta esposto il rischio, questi asset scateneranno eventi sistemici.
5. conclusione
Questo articolo mira a fornire informazioni generali sulla tokenizzazione degli asset e a discutere i possibili benefici e i rischi per la stabilità finanziaria. Attualmente, la tokenizzazione degli asset è molto piccola, ma sono in fase di sviluppo progetti di tokenizzazione che coinvolgono vari tipi di asset sottostanti, suggerendo che la tokenizzazione degli asset potrebbe occupare una parte più ampia dell’ecosistema crittografico in futuro. Tra i possibili vantaggi della tokenizzazione, i più importanti sono l’abbassamento delle barriere all’ingresso in mercati altrimenti inaccessibili e il miglioramento della liquidità di tali mercati. I rischi per la stabilità finanziaria comportati dalla tokenizzazione degli asset si riflettono principalmente nell’interconnessione tra gli asset tokenizzati tra l’ecosistema crittografico e il sistema finanziario tradizionale, che può trasferire i rischi da un sistema finanziario a un altro.