Pada 8 November, Vitalik @VitalikButerin menerbitkan tulisan panjang di X untuk membahas kembali sumber nilai ETH.
Dahulu, Ethereum selalu memiliki narasi Ultrasound Money: aktivitas ekosistem meningkatkan penggunaan Gas, dan pembakaran biaya transaksi yang berkelanjutan tidak hanya dapat mengimbangi inflasi, tetapi bahkan membuat ETH mengalami deflasi.
Namun, Vitalik menilai bahwa pembakaran biaya transaksi tidak pernah menjadi dasar valuasi yang andal. Sebab, sebelumnya sebagian besar biaya transaksi berasal dari aktivitas spekulatif di dalam pasar kripto. Begitu pasar melemah, pendapatan dari pembakaran pun ikut menyusut.
Ia tetap mendukung dipertahankannya EIP-1559. Namun, sekalipun jumlah pembakaran dalam jangka panjang di masa depan kurang dari 10% penerbitan baru, hal itu tidak perlu disesali. Sengaja mengejar biaya transaksi yang lebih tinggi demi mempertahankan pembakaran besar justru dapat merusak desentralisasi dan perkembangan jangka panjang Ethereum.
Ini juga memunculkan pertanyaan: jika logika «semakin semarak aplikasi, semakin banyak pembakaran, semakin berharga token» tidak lagi dapat diandalkan, apa yang dapat menopang valuasi token blockchain publik yang terus menerbitkan token baru setiap tahun?
🌟 Berapa banyak token yang diterbitkan dan dibakar blockchain publik utama dalam setahun?
Sebagian besar blockchain publik PoS perlu menerbitkan token untuk memberi imbalan kepada validator, sekaligus mengurangi pasokan melalui pembakaran biaya transaksi. Perbedaan aturan penerbitan dan pembakaran juga menentukan perubahan pasokan aktual setiap blockchain publik.
1. BTC: Imbalan blok dipangkas separuh setiap empat tahun, dan tingkat inflasi terus menurun.
Aturan pasokan BTC paling sederhana, dengan batas total sekitar 21 juta koin. Saat ini, setiap blok memberikan imbalan 3,125 BTC. Dengan rata-rata satu blok setiap sepuluh menit, sekitar 164.300 BTC baru diterbitkan per tahun, dengan tingkat inflasi pasokan tahunan sekitar 0,82%.
2. ETH: Pertumbuhan pasokan sangat rendah sejak The Merge, tetapi belakangan kembali meningkat.
Setelah The Merge pada 2022, penerbitan ETH baru turun drastis. Sejak penggabungan tersebut, total pertumbuhan pasokan sekitar 1,37%.
EIP-1559 membakar seluruh biaya dasar transaksi. Namun, seiring meluasnya penggunaan L2 dan turunnya biaya Gas, jumlah pembakaran dalam 30 hari terakhir hanya mengimbangi sekitar 3,2% dari penerbitan baru, sehingga narasi deflasi yang dulu populer kini mendapat tantangan.
3. SOL: Terus menerbitkan token baru, tetapi tingkat inflasinya akan turun secara bertahap.
Solana memiliki tingkat inflasi tahunan awal sebesar 8%, yang turun 15% setiap tahun, dengan target jangka panjang 1,5%.
Selama lonjakan memecoin pada 2024, jumlah pembakaran harian sempat melampaui 10.000 SOL. Pada Januari 2025, pembakaran sempat mengimbangi sekitar 23% dari penerbitan baru.
Namun, setelah SIMD-0096 diterapkan, seluruh biaya prioritas diberikan kepada validator dan hanya 50% biaya dasar yang dibakar. Setelah itu, jumlah pembakaran harian sempat turun menjadi sekitar 700 SOL.
4. BNB: Tidak mengandalkan penerbitan baru yang berkelanjutan, tetapi mengurangi total pasokan melalui pembakaran.
BNB tidak menerbitkan token baru secara berkelanjutan. Pasokannya dikurangi melalui Auto-Burn triwulanan dan pembakaran Gas secara langsung lewat BEP-95, dengan target total pasokan 100 juta koin.
Empat pembakaran triwulanan pertama pada 2026 menghanguskan sekitar 6,2 juta BNB. Auto-Burn menentukan jumlah pembakaran berdasarkan harga koin dan jumlah blok yang diproduksi, sedangkan BEP-95 membakar sebagian biaya transaksi jaringan.
5. TRX: Semakin aktif transfer stablecoin, semakin banyak pula yang mungkin dibakar.
TRON menerbitkan TRX melalui imbalan blok, sekaligus membakar biaya sumber daya Energy dan Bandwidth yang dibayarkan pengguna.
Namun, pengguna juga dapat memperoleh sumber daya melalui staking atau menyewanya. Karena itu, meskipun volume transfer USDT meningkat, jumlah TRX yang dibakar belum tentu ikut naik.
6. AVAX: Memiliki batas pasokan sekaligus pembakaran biaya transaksi.
Total pasokan AVAX dibatasi hingga 720 juta koin. Validator menerima imbalan dari penerbitan baru, sementara seluruh biaya transaksi di jaringan utama pada rantai X, C, dan P dibakar.
Hingga awal November 2026, sekitar 474 juta koin telah dicetak. Dari jumlah itu, sekitar 114 juta koin berasal dari imbalan staking dan sekitar 5,18 juta koin telah dibakar. Jumlah yang dibakar masih belum cukup untuk mengimbangi penerbitan baru.
7. SUI: Tidak ada penerbitan tanpa batas; yang perlu diperhatikan adalah pembukaan token.
Total pasokan SUI tetap sebesar 10 miliar koin. Pasokan yang beredar terutama bertambah seiring pembukaan token.
Storage Fund-nya mengunci sebagian biaya penyimpanan dan memberi kompensasi kepada validator melalui imbal hasil staking. Penghapusan data memungkinkan sebagian besar biaya dikembalikan; sisanya tetap berada di dalam dana, sehingga mengurangi pasokan yang beredar bebas, tetapi tidak dibakar secara permanen.
🌟 Jika valuasi didasarkan pada jumlah yang dibakar, berapa sebenarnya nilai blockchain publik?
Dalam diskusi tersebut, Vitalik mengulas kembali model «valuasi berdasarkan pembakaran» yang pernah populer:
Valuasi token = nilai pembakaran tahunan ÷ tingkat diskonto
Misalkan sebuah blockchain publik secara konsisten membakar token senilai 1 miliar dolar AS per tahun. Dengan tingkat diskonto 4%, valuasi teoretisnya sekitar 25 miliar dolar AS.
Namun, Vitalik segera menunjukkan bahwa «batas bawah valuasi» ini tidak dapat diandalkan.
Sebagai contoh, Ethereum membakar sekitar 1,48 juta ETH pada 2022, senilai sekitar 3,6 miliar dolar AS. Sementara itu, hingga 8 November 2026, total ETH yang dibakar hanya sekitar 19.200 ETH, senilai sekitar 43 juta dolar AS.
Jika nilai pembakaran tahun ini disetahunkan secara sederhana menjadi sekitar 50 juta dolar AS, maka dengan tingkat diskonto yang sama, valuasi teoretisnya hanya sekitar 1,25 miliar dolar AS. Padahal, kapitalisasi pasar ETH pada periode yang sama sekitar 270 miliar dolar AS.
Selisihnya lebih dari 200 kali lipat, justru menyingkap keterbatasan model itu sendiri.
Blockchain publik lainnya juga menghadapi masalah valuasi serupa.
1. Pendapatan biaya transaksi tidak stabil. Pembakaran besar di masa lalu terutama berasal dari aktivitas spekulatif seperti NFT. Ketika pasar mendingin, pendapatan pun menurun, sehingga sulit menganggapnya sebagai arus kas stabil jangka panjang.
2. Pembakaran hanyalah salah satu cara mendistribusikan nilai dari blockchain publik. Biaya prioritas SOL mengalir ke validator, sementara biaya sewa sumber daya TRX dapat menjadi pendapatan bagi staker. Nilai ekonomi ini tidak seluruhnya tercermin dalam pembakaran token.
Karena itu, nilai pembakaran dapat mengukur sebagian penangkapan nilai, tetapi tidak bisa menjadi standar valuasi yang berlaku untuk semua blockchain publik.
🌟 Dari pembakaran biaya transaksi ke penyimpan nilai: apakah logika valuasi ETH sedang berubah?
Jika pembakaran biaya transaksi tidak dapat menjadi dasar valuasi yang andal, dari mana lagi nilai jangka panjang ETH bisa berasal?
Vitalik lebih mementingkan desentralisasi, ketahanan terhadap sensor, keterbukaan kode, privasi, dan keamanan Ethereum. Ia secara khusus menyebutkan bahwa di era perkembangan AI yang pesat, sistem yang dapat beroperasi stabil dalam jangka panjang dan tidak dikendalikan oleh satu pihak mungkin akan menjadi semakin berharga.
Namun, tak sedikit pula yang meragukannya:
1. ETH sudah memiliki kapitalisasi pasar ratusan miliar dolar AS, yang jelas tidak bisa sepenuhnya dijelaskan oleh pendapatan biaya transaksi. Permintaan terhadap ETH sebagai aset jaminan on-chain, alat tukar, dan aset asli infrastruktur keuangan juga dapat menciptakan premi moneter.
2. ETH tidak memiliki batas pasokan tetap, dan aturan penerbitannya dapat disesuaikan melalui peningkatan protokol. Jika ingin bersaing dengan BTC di pasar penyimpan nilai, ETH harus menjawab satu pertanyaan: mengapa aturan pasokan dan kebijakan moneternya layak mendapat kepercayaan jangka panjang yang sama?
Setidaknya, pembakaran biaya transaksi dapat dihitung. Namun, premi moneter yang timbul dari fungsi penyimpan nilai sulit memiliki standar valuasi yang seragam.
Narasinya bisa berubah, tetapi pada akhirnya pasar tetap membutuhkan alasan untuk menjelaskan mengapa orang bersedia menyimpan ETH dalam jangka panjang.
🌟 Penutup
Selama beberapa tahun terakhir, dunia kripto terus mengejar volume transaksi yang lebih tinggi, biaya transaksi yang lebih rendah, dan ekosistem on-chain yang lebih semarak.
Namun, ketika biaya transaksi terus menurun dan jumlah pembakaran tak mampu menopang valuasi, blockchain publik mulai memikirkan kembali sumber nilai token aslinya.
Fokus Vitalik yang kembali tertuju pada penyimpan nilai mungkin juga menandakan perubahan dalam logika valuasi blockchain publik.
Namun, ketika semakin banyak blockchain publik menekankan kelangkaan, keamanan, dan konsensus jangka panjang, apakah pasar benar-benar bersedia membayar premi moneter yang serupa dengan BTC untuknya?
Namun, jika skala aplikasi blockchain publik meningkat sepuluh kali lipat di masa depan, sementara pendapatan biaya transaksi terus menurun, apa yang dapat menopang nilai token aslinya?