Memo Pendiri Oak Tree Capital, Mark Max: Menekan imbal hasil hanya untuk pasien demam—yang harus diobati AS sesungguhnya adalah disiplin fiskal
Howard Marks, pendiri Oak Tree Capital, pekan ini merilis memo terbaru dengan nada sangat tegas—imbalan pada ujung panjang (long-end) AS tetap tinggi karena akar masalahnya: disiplin fiskal yang lepas kendali. Intervensi pasar apa pun yang mencoba mengakali akar penyakit itu, hanyalah pengobatan simptom, bukan penyembuhan sejati.
Kementerian Keuangan "membeli obligasi untuk menekan imbal hasil"—tetap bukan solusi yang tepat
Sebelumnya, Kementerian Keuangan AS mengumumkan akan memperbesar skala program beli kembali (repo) obligasi jangka panjang menjadi minimal 4 miliar dolar setiap kali. Menteri Keuangan Bessent mengirim sinyal "tidak peduli berapa pun biayanya". Pada hari pengumuman, imbal hasil turun; keesokan harinya, imbal hasil langsung berbalik (rebound).
Marks membandingkan operasi tersebut dengan dokter yang menempelkan kompres es pada pasien demam—kompres bisa menurunkan suhu sementara, tetapi jika penyebabnya tidak dibereskan, pasien tidak akan benar-benar pulih. Ia juga memberi analogi: di tengah samudra, air mancur (jet water) menopang sebuah bola; selama pompa menyemburkan air, bola tetap melayang, tetapi saat pompa berhenti, bola akan jatuh.
Ia turut mengutip pernyataan investor, Druckenmiller, sebagai penguat: setiap penekanan imbal hasil secara paksa per basis poin adalah subsidi bagi penundaan; pemerintah yang membela harga melawan fundamental dari awal biasanya menjadi pihak yang kalah, dan satu-satunya variabel adalah berapa banyak yang terbakar sebelum menyerah.
Tiga tekanan mendorong imbal hasil long-end
Marks merinci secara sistematis akar penyebab struktural kenaikan imbal hasil pada ujung panjang, dengan tiga garis yang saling tumpang tindih:
a adalah defisit fiskal. Defisit AS saat ini sekitar 6% dari PDB. Bahkan di periode kemakmuran ketika ekonomi sedang ekspansi dan tingkat pengangguran hanya 4%, ini sudah merupakan posisi yang sangat tinggi—langka sekali. Tahun ini belanja bunga bersih diperkirakan menembus 1 triliun dolar, sudah melampaui anggaran pertahanan, dan seiring ekspansi utang akan terus meningkat lebih cepat. Ia mengkritik pemerintah karena tetap agresif berutang di masa kemakmuran, yang sepenuhnya menyimpang dari logika awal Keynes—"defisit saat resesi, lalu membayar kembali saat pemulihan".
b adalah kelengketan inflasi. Inflasi PCE berada di atas target The Fed 2%, memaksa bank sentral mempertahankan sikap yang relatif ketat; defisit besar itu sendiri memiliki efek inflasi—likuiditas yang disuntikkan pemerintah lebih besar daripada skala penarikan kembali melalui pajak, sehingga mendorong permintaan agregat lebih tinggi.
c adalah gelombang modal yang didorong AI. McKinsey memprediksi pada 2030, lebih dari 50.000 miliar dolar akan mengalir ke pembangunan pusat data terkait AI di seluruh dunia. Kebutuhan ini, ditambah suplai utang bersih tambahan Kementerian Keuangan yang kira-kira 2.000 miliar dolar per tahun, bersama-sama mengerek biaya dana. Marks dengan tegas berkata: "Peningkatan permintaan menyebabkan kenaikan harga—itu aturan ekonomi paling sederhana."
Jalan keluar yang sesungguhnya: bangun kembali disiplin fiskal
Marks menegaskan: menekan suku bunga itu sendiri tidak seharusnya menjadi tujuan kebijakan; yang harus diatasi adalah faktor mendasar yang mendorong suku bunga naik. Ia menawarkan rencana jangka panjang—meningkatkan rasa tanggung jawab fiskal dengan menaikkan tarif pajak penghasilan (terutama untuk kelompok berpenghasilan tinggi) dan mengurangi insentif/keringanan pajak untuk meningkatkan porsi pendapatan, serta menekan laju pertumbuhan belanja agar berada di bawah laju pertumbuhan PDB.
Meningkatkan pertumbuhan ekonomi juga membantu memperbaiki defisit. Namun aplikasi luas AI sebagai alat produktivitas dan dukungan kebijakan pro-bisnis tidak boleh terpisah—tetapi prasyaratnya adalah penerimaan pajak tambahan tidak lagi dihamburkan. Ia menutup tulisannya dengan mengutip pernyataan Warren Buffett pada rapat tahunan Berkshire tahun 2025: defisit fiskal AS saat ini, dari perspektif jangka panjang, tidak berkelanjutan.
Diversifikasi boleh, tapi jangan berlebihan
Untuk alokasi aset yang paling diperhatikan investor, Marks bersikap hati-hati. Menjual saham AS tidak menyelesaikan masalah: jika dana berpindah ke deposito berdenominasi dolar, reksa dana pasar uang, atau obligasi, risiko tidak benar-benar hilang. Jika benar ingin menghindari potensi depresiasi dolar, barulah beralih ke aset berdenominasi mata uang lain, seperti emas dan aset non-keuangan, atau saham perusahaan non-AS.
Namun jalur itu tidak mudah. Banyak perusahaan di negara maju lainnya memiliki prospek pertumbuhan yang tidak sebaik perusahaan-perusahaan unggulan AS, sementara pembatasan regulasi lebih banyak; potensi pasar negara berkembang memang ada, tetapi ketidakpastian dalam mewujudkannya lebih tinggi. Ia berpendapat bahwa keunggulan komprehensif AS—pasar bebas, vitalitas inovasi, supremasi hukum, pendidikan tinggi, dan kedalaman pasar modal—masih menonjol, "tidak ada negara lain yang memiliki sifat-sifat tersebut pada tingkat yang sama".
Marks tidak menentang diversifikasi yang moderat, tetapi menekankan bahwa menentukan waktu untuk perpindahan berskala besar sangat sulit—tidak ada yang tahu kapan masalah sebenarnya akan benar-benar meledak, dan sebelum itu, tindakan seperti ini kemungkinan besar dalam waktu lama akan tampak seperti sebuah kesalahan.
Howard Marks, pendiri Oak Tree Capital, pekan ini merilis memo terbaru dengan nada sangat tegas—imbalan pada ujung panjang (long-end) AS tetap tinggi karena akar masalahnya: disiplin fiskal yang lepas kendali. Intervensi pasar apa pun yang mencoba mengakali akar penyakit itu, hanyalah pengobatan simptom, bukan penyembuhan sejati.
Kementerian Keuangan "membeli obligasi untuk menekan imbal hasil"—tetap bukan solusi yang tepat
Sebelumnya, Kementerian Keuangan AS mengumumkan akan memperbesar skala program beli kembali (repo) obligasi jangka panjang menjadi minimal 4 miliar dolar setiap kali. Menteri Keuangan Bessent mengirim sinyal "tidak peduli berapa pun biayanya". Pada hari pengumuman, imbal hasil turun; keesokan harinya, imbal hasil langsung berbalik (rebound).
Marks membandingkan operasi tersebut dengan dokter yang menempelkan kompres es pada pasien demam—kompres bisa menurunkan suhu sementara, tetapi jika penyebabnya tidak dibereskan, pasien tidak akan benar-benar pulih. Ia juga memberi analogi: di tengah samudra, air mancur (jet water) menopang sebuah bola; selama pompa menyemburkan air, bola tetap melayang, tetapi saat pompa berhenti, bola akan jatuh.
Ia turut mengutip pernyataan investor, Druckenmiller, sebagai penguat: setiap penekanan imbal hasil secara paksa per basis poin adalah subsidi bagi penundaan; pemerintah yang membela harga melawan fundamental dari awal biasanya menjadi pihak yang kalah, dan satu-satunya variabel adalah berapa banyak yang terbakar sebelum menyerah.
Tiga tekanan mendorong imbal hasil long-end
Marks merinci secara sistematis akar penyebab struktural kenaikan imbal hasil pada ujung panjang, dengan tiga garis yang saling tumpang tindih:
a adalah defisit fiskal. Defisit AS saat ini sekitar 6% dari PDB. Bahkan di periode kemakmuran ketika ekonomi sedang ekspansi dan tingkat pengangguran hanya 4%, ini sudah merupakan posisi yang sangat tinggi—langka sekali. Tahun ini belanja bunga bersih diperkirakan menembus 1 triliun dolar, sudah melampaui anggaran pertahanan, dan seiring ekspansi utang akan terus meningkat lebih cepat. Ia mengkritik pemerintah karena tetap agresif berutang di masa kemakmuran, yang sepenuhnya menyimpang dari logika awal Keynes—"defisit saat resesi, lalu membayar kembali saat pemulihan".
b adalah kelengketan inflasi. Inflasi PCE berada di atas target The Fed 2%, memaksa bank sentral mempertahankan sikap yang relatif ketat; defisit besar itu sendiri memiliki efek inflasi—likuiditas yang disuntikkan pemerintah lebih besar daripada skala penarikan kembali melalui pajak, sehingga mendorong permintaan agregat lebih tinggi.
c adalah gelombang modal yang didorong AI. McKinsey memprediksi pada 2030, lebih dari 50.000 miliar dolar akan mengalir ke pembangunan pusat data terkait AI di seluruh dunia. Kebutuhan ini, ditambah suplai utang bersih tambahan Kementerian Keuangan yang kira-kira 2.000 miliar dolar per tahun, bersama-sama mengerek biaya dana. Marks dengan tegas berkata: "Peningkatan permintaan menyebabkan kenaikan harga—itu aturan ekonomi paling sederhana."
Jalan keluar yang sesungguhnya: bangun kembali disiplin fiskal
Marks menegaskan: menekan suku bunga itu sendiri tidak seharusnya menjadi tujuan kebijakan; yang harus diatasi adalah faktor mendasar yang mendorong suku bunga naik. Ia menawarkan rencana jangka panjang—meningkatkan rasa tanggung jawab fiskal dengan menaikkan tarif pajak penghasilan (terutama untuk kelompok berpenghasilan tinggi) dan mengurangi insentif/keringanan pajak untuk meningkatkan porsi pendapatan, serta menekan laju pertumbuhan belanja agar berada di bawah laju pertumbuhan PDB.
Meningkatkan pertumbuhan ekonomi juga membantu memperbaiki defisit. Namun aplikasi luas AI sebagai alat produktivitas dan dukungan kebijakan pro-bisnis tidak boleh terpisah—tetapi prasyaratnya adalah penerimaan pajak tambahan tidak lagi dihamburkan. Ia menutup tulisannya dengan mengutip pernyataan Warren Buffett pada rapat tahunan Berkshire tahun 2025: defisit fiskal AS saat ini, dari perspektif jangka panjang, tidak berkelanjutan.
Diversifikasi boleh, tapi jangan berlebihan
Untuk alokasi aset yang paling diperhatikan investor, Marks bersikap hati-hati. Menjual saham AS tidak menyelesaikan masalah: jika dana berpindah ke deposito berdenominasi dolar, reksa dana pasar uang, atau obligasi, risiko tidak benar-benar hilang. Jika benar ingin menghindari potensi depresiasi dolar, barulah beralih ke aset berdenominasi mata uang lain, seperti emas dan aset non-keuangan, atau saham perusahaan non-AS.
Namun jalur itu tidak mudah. Banyak perusahaan di negara maju lainnya memiliki prospek pertumbuhan yang tidak sebaik perusahaan-perusahaan unggulan AS, sementara pembatasan regulasi lebih banyak; potensi pasar negara berkembang memang ada, tetapi ketidakpastian dalam mewujudkannya lebih tinggi. Ia berpendapat bahwa keunggulan komprehensif AS—pasar bebas, vitalitas inovasi, supremasi hukum, pendidikan tinggi, dan kedalaman pasar modal—masih menonjol, "tidak ada negara lain yang memiliki sifat-sifat tersebut pada tingkat yang sama".
Marks tidak menentang diversifikasi yang moderat, tetapi menekankan bahwa menentukan waktu untuk perpindahan berskala besar sangat sulit—tidak ada yang tahu kapan masalah sebenarnya akan benar-benar meledak, dan sebelum itu, tindakan seperti ini kemungkinan besar dalam waktu lama akan tampak seperti sebuah kesalahan.