Pengikatan kepentingan antara penerbit stablecoin dan bursa sedang meningkat dari “kerja sama listing” menjadi ikatan mendalam di level ekuitas.

Berdasarkan dokumen yang diajukan Circle ke SEC AS pada hari Selasa, Circle menerbitkan 1,24 juta saham biasa Kelas A kepada Binance dengan harga 80,84 dolar AS per saham, dengan nilai imbalan sekitar 100 juta dolar AS. Penempatan privat tersebut telah diselesaikan pada 17 September. Dokumen menyebutkan bahwa harga penerbitan ini didiskon terhadap nilai pasar Circle sebelum pengumuman transaksi perdagangan.

Sejalan dengan penyelesaian transaksi ekuitas, ada perluasan kerja sama USDC dari kedua belah pihak: Circle akan membayar Binance biaya insentif bulanan sebesar persentase tertentu dari skala USDC yang dititipkelolakan pada layanan dompet pintar berbasis kontrak modular Circle; sebagai imbalannya, Binance akan menjalankan aktivitas promosi untuk USDC selama lima tahun ke depan. Ini berarti, kedalaman penetrasi USDC di ekosistem Binance akan secara langsung memengaruhi pengeluaran biaya Circle di masa mendatang, dan Binance pun beralih dari “mitra” menjadi pemegang saham Circle.

Struktur transaksi: ikut ambil dengan diskon, dengan masa penguncian dua tahun

Berdasarkan ketentuan yang diungkapkan dalam dokumen SEC, 1,24 juta saham yang diperoleh Binance adalah saham biasa Kelas A Circle, dengan harga 80,84 dolar AS per saham; total nilai transaksi sekitar 100 juta dolar AS. Dilihat dari kisaran harga saham Circle baru-baru ini di NYSE (berfluktuasi dalam beberapa minggu terakhir antara sekitar 70-an dolar AS hingga sedikit di atas 103 dolar AS), harga penerbitan 80,84 dolar AS berada di bagian bawah-menengah dari kisaran tersebut, dan dokumen juga menyatakan bahwa harga ini didiskon dibandingkan nilai pasar Circle sebelum transaksi diumumkan.

Dari sisi likuiditas, batasan yang dihadapi Binance lebih ketat dibanding investor strategis pada umumnya: dalam jangka waktu paling lama dua tahun, Binance tidak boleh menjual, mengalihkan, atau melakukan lindung nilai (hedging) atas sebagian saham ini, dengan hanya beberapa pengecualian; namun Binance tetap mempertahankan hak suara terkait. Pengaturan “punya hak suara, tapi tidak ada hak disposisi” ini, di satu sisi, mengunci kepentingan jangka menengah-panjang kedua pihak, dan di sisi lain mencegah nilai saham Circle tertekan akibat penjualan saham oleh pemegang saham strategis.

Perlu dicatat bahwa ini bukan pertama kalinya Circle menukar ekuitas dengan kanal. Pendapatan inti penerbit stablecoin berasal dari bunga atas aset cadangan, sementara tuas paling langsung untuk memperluas peredaran USDC adalah akses masuk dari bursa—yakni pencatatan (listing), pasangan perdagangan, dan pintu produk investasi. Menukar ekuitas dengan sumber daya promosi bursa setara dengan mengubah biaya kanal yang sebelumnya mungkin dibayar sekaligus menjadi pembagian jangka panjang yang dikaitkan dengan stok USDC.

Dari kerja sama strategis pada 2024 hingga hari ini: pertukaran ekuitas

Hubungan Binance dan Circle tidak dimulai hari ini. Pada 11 Desember 2024, kedua pihak mengumumkan kemitraan strategis di Konferensi Keuangan Abu Dhabi. Saat itu, yang diungkapkan antara lain: Binance akan menyediakan USDC secara lebih luas dalam matriks produk globalnya, mencakup aplikasi perdagangan, tabungan, dan pembayaran, untuk melayani lebih dari 240 juta pengguna global yang saat itu mereka umumkan; Binance juga akan memasukkan USDC ke dalam pengaturan treasury perusahaan mereka sendiri.

Transaksi ini mendorong kerja sama tersebut ke tingkat yang lebih dalam. Berdasarkan pengaturan terbaru, biaya insentif bulanan yang dibayarkan Circle kepada Binance dikaitkan dengan skala USDC yang dipegang melalui layanan dompet pintar berbasis kontrak modular Circle. Infrastruktur “dompet modular” seperti ini umumnya ditujukan untuk bursa, penyedia dompet, dan perusahaan pembayaran untuk menyediakan akun on-chain dan kemampuan kustodi. Biaya ditetapkan berdasarkan skala aset yang dititipkelola. Dengan kata lain, semakin banyak pengguna yang didorong Binance untuk memegang USDC melalui layanan tersebut, semakin tinggi pula biaya bulanan yang dibayar Circle—kepentingan kedua pihak secara langsung diikat pada pertumbuhan jumlah USDC yang beredar.

Periode kesepakatan adalah lima tahun. Bagi Circle, ini setara dengan menggunakan biaya ekuitas yang terukur untuk mengunci sumber daya promosi selama lima tahun ke depan bagi bursa terbesar di dunia; bagi Binance, selain potensi keuntungan kenaikan nilai ekuitas, mereka juga memperoleh arus kas yang stabil yang besarnya dikaitkan dengan skala USDC.

Posisi kompetitif USDC: nomor dua, tetapi jaraknya masih ada

Transaksi ini terjadi pada titik waktu yang menguntungkan Circle, tetapi juga penuh tekanan.

Saat ini, USDC masih merupakan stablecoin terbesar kedua secara global. Menurut data dari CoinGecko, kapitalisasi pasar USDC sekitar 74,4 miliar dolar AS; sedangkan Tether USDT sekitar 183 miliar dolar AS, sehingga skala USDC masih belum mencapai setengah dari USDT. Di pasar yang teregulasi, keunggulan USDC menjadi lebih jelas: USDC telah memperoleh otorisasi di bawah kerangka MiCA Uni Eropa, sedangkan USDT tidak mendapatkan kualifikasi yang sesuai; akibatnya, sebagian bursa Eropa menghapus pasangan perdagangan USDT untuk pengguna di Wilayah Ekonomi Eropa. Data riset menunjukkan bahwa porsi USDC di bursa yang teregulasi karenanya meningkat sekitar 5 poin persentase.

Namun keunggulan kepatuhan tidak otomatis berubah menjadi volume peredaran. USDT tetap mendominasi di bursa lepas pantai (offshore), pengiriman uang di jaringan Tron, dan skenario perdagangan ritel; jumlah serta kedalaman pasangan perdagangan on-chain juga umumnya lebih tinggi daripada USDC. Bagi Circle, untuk memperkecil jarak terhadap USDT, kuncinya bukan di sisi penerbitan, melainkan di sisi kanal—siapa yang menguasai pasangan perdagangan default di bursa, pintu masuk produk investasi, dan jalur keluar-masuk dana fiat, maka dialah yang dapat menentukan stablecoin mana yang benar-benar digunakan pengguna. Inilah nilai dari perjanjian promosi lima tahun dari Binance.

Makna industri: persaingan stablecoin bergeser dari sisi penerbitan ke sisi kanal

Sinyal yang dilepaskan oleh transaksi ini, lebih patut diperhatikan daripada nilai transaksi itu sendiri.

Dalam beberapa tahun terakhir, fokus persaingan penerbit stablecoin terkonsentrasi pada transparansi cadangan, audit (attestations), cakupan penerbitan on-chain, dan izin lisensi regulasi. Memang penting, tetapi setelah beberapa penerbit teratas sama-sama mencapai kepatuhan dan transparansi, tambahan nilai yang benar-benar signifikan justru berasal dari kanal. Bursa memegang arus pengguna ritel dan institusi yang paling langsung, dan “efek jejaring” stablecoin justru terlihat pada kedalaman pasangan perdagangan serta skenario pembayaran: pengguna bertransaksi di mana, maka mereka cenderung memegang stablecoin jenis apa.

Circle memilih menggunakan ekuitas, bukan pembayaran di muka tunai, untuk membeli sumber daya promosi—dan ini juga mencerminkan sikap yang lebih terkendali dari pihak penerbit dalam penggunaan modal. Laba bersih Circle pada 2024 sebesar 156 juta dolar AS; di tengah kemungkinan turunnya lingkungan suku bunga, pertumbuhan pendapatan bunga dari aset cadangan memiliki ketidakpastian. Mengaitkan biaya promosi dengan skala USDC yang benar-benar dititipkelola setara dengan mengubah belanja pemasaran tetap menjadi biaya variabel, sehingga mengurangi risiko keuangan jika hasil promosi tidak sesuai ekspektasi.

Bagi Binance, kepemilikan ekuitas Circle juga memiliki makna lain: dalam lingkungan ketika regulasi stablecoin semakin menjadi fokus kebijakan, membangun ikatan modal dengan penerbit yang patuh dan berada di jajaran teratas membantu bursa menghindari potensi risiko kepatuhan dan likuiditas.

Pemantauan berikutnya

Berikutnya, ada tiga variabel yang patut diperhatikan: pertama, rincian spesifik mengenai besar diskon yang diungkapkan dalam dokumen SEC dan ketentuan pengecualian masa penguncian; kedua, perubahan aktual pada jumlah pasangan perdagangan USDC di Binance, produk manajemen dana (investasi), dan kanal fiat; ketiga, skala adopsi layanan dompet pintar berbasis kontrak modular Circle, yang secara langsung akan menentukan seberapa besar biaya insentif bulanan yang dapat diterima Binance.

Yang bisa dipastikan adalah bahwa pada fase berikutnya dari perang stablecoin, penentu kemenangan tidak lagi seberapa banyak Token yang diterbitkan, melainkan siapa yang mampu memasukkan Token tersebut ke dompet dan akun perdagangan milik sebanyak mungkin pengguna.