Setelah perusahaan Unitree Technology go public, beredar luas sebuah kabar bahwa: Lei Jun meraup lebih dari 10 miliar yuan dengan “ikut penawaran perdana Unitree”.

Lei Jun dalam siaran langsungnya pada 21 September meluruskan dua hal: pihak yang berinvestasi adalah Shunwei Capital, bukan dirinya secara pribadi; uang tersebut berasal dari investor malaikat tahap awal dan modal ventura, bukan dari ikut penawaran perdana (IPO).

Ini bukan sekadar perdebatan pilihan kata. Ini mengarah pada pertanyaan yang lebih layak diselidiki: sebuah institusi membuat keputusan investasi bertahun-tahun sebelum perusahaan go public, lalu nilai saham yang dimilikinya melonjak sangat besar. Lantas, bagaimana seharusnya menghitung keuntungan tersebut, dan keuntungan itu menjadi milik siapa?

【Keputusan penting terjadi pada tahun 2021, bukan pada hari perusahaan go public】

顺为资本 secara terbuka mengungkapkan bahwa pada tahun 2021 pihaknya memimpin pendanaan putaran A untuk perusahaan Utree Technology; selanjutnya, pada putaran B, pihaknya terus mendukung. Baru pada 19 Agustus 2026, Utree Technology terdaftar di papan utama STAR (科创板), dengan kode sekuritas 688836.

Oleh karena itu, titik awal dari jalur investasi ini bukanlah memesan saham baru (IPO), melainkan masuk ke pasar primer sekitar lima tahun sebelum perusahaan tersebut IPO.

Risikonya berbeda. Memesan saham baru menghadapi perusahaan yang sudah menyelesaikan pengajuan, proses peninjauan, dan penetapan harga emisi; sedangkan investasi tahap awal menghadapi perusahaan yang belum go public, dengan ekuitas yang kurang likuid, serta waktu komersialisasi dan exit yang sama-sama tidak pasti. Pada saat itu, investor dapat memilih untuk tidak berinvestasi, menunggu putaran pendanaan yang lebih matang, atau masuk lebih awal dan menanggung periode ketidakpastian yang lebih panjang.

Materi publik hanya dapat mengonfirmasi bahwa Shunwei memilih untuk masuk lebih awal dan terus mendukung pada putaran berikutnya; tidak dapat digunakan untuk mengarang diskusi internal atau motif manajemennya. Namun, titik waktu itu sendiri sudah menunjukkan hal ini: nilai tambah besar yang mungkin muncul kemudian di neraca berkaitan dengan risiko teknis, pasar, dan exit yang ditanggung lebih awal, bukan kesempatan memesan dengan harga rendah yang diperoleh saat IPO.

【“kenaikan nilai pasar” sampai “uangnya benar-benar masuk ke pribadi”, di antaranya minimal ada empat lapis】

Untuk memahami investasi ini, perlu membedakan lebih dulu empat pihak: pribadi Lei Jun, dana yang dikelola oleh Shunwei, penyetor dana (fund contributors), dan perusahaan Xiaomi. Keempat pihak ini tidak dapat digabungkan dan dihitung sebagai satu hanya karena memiliki hubungan keterkaitan.

Dana investasi ventura umumnya bertanggung jawab atas keputusan investasi oleh manajernya, sedangkan sumber dana utamanya berasal dari penyetor dana, yaitu LP. Setelah perusahaan yang diinvestasikan go public, sekalipun saham terkait mengalami kenaikan nilai di neraca berdasarkan harga pasar, hal itu pertama-tama tetap menjadi milik pihak pemegang saham yang bersangkutan, dan tidak otomatis menjadi pendapatan kas pribadi bagi seorang manajer.

Dari angka di neraca menuju keuntungan akhir masih melewati beberapa tahapan: berapa jumlah saham yang saat itu dimiliki, apakah saham tersebut masih dalam masa lock-up, kapan dan dengan harga berapa dilakukan pelepasan (sell/trim), pajak dan biaya transaksi apa yang harus ditanggung, serta bagaimana perjanjian dana membagi keuntungan antara LP dan manajer.

Materi prospektus Utree juga menunjukkan bahwa porsi kepemilikan entitas terkait Shunwei, Astrend IV, mengalami perubahan pada berbagai titik pendanaan dan transfer di tahun 2024. Ini berarti saham awal akan terdilusi akibat pendanaan baru, dan juga dapat terjadi transfer. Mengalikan persentase kepemilikan historis tertentu dengan harga saham pada suatu hari tidak dapat langsung menghasilkan jumlah saham yang saat ini bisa dijual, apalagi dijadikan dasar untuk menyimpulkan bahwa pribadi Lei Jun sudah “mengantongi lebih dari 10 miliar yuan”.

【Harga emisi, harga pasar, dan keuntungan yang benar-benar terealisasi bukanlah satu angka yang sama】

Harga emisi IPO Utree adalah 150,80 yuan per saham, dengan penerbitan 40,44 juta saham, mengumpulkan dana sekitar 60,99 miliar yuan. Data-data ini menggambarkan penerbitan saham baru, tetapi tidak dapat menjawab biaya investasi investor tahap awal dan imbal hasil akhirnya.

Harga emisi bukanlah biaya pembelian pemegang saham tahap awal; harga saat perdagangan setelah IPO juga tidak sama dengan harga jual sebenarnya yang bisa mereka realisasikan. Mengalikan harga pada satu titik waktu dengan jumlah saham paling banyak hanya dapat menghasilkan estimasi nilai pasar di neraca untuk asumsi/konvensi tertentu. Hanya setelah saham benar-benar diperlakukan (dijual/di-disposisikan), dikurangi biaya terkait dan pajak, serta setelah pembagian selesai sesuai perjanjian dana, barulah dapat dibahas lebih lanjut mengenai keuntungan yang terealisasi dan pihak yang berhak atasnya.

Saat ini, materi publik dapat memastikan sifat investasi dan gambaran jalurnya, tetapi belum cukup untuk menjawab secara menyeluruh “sudah untung berapa”: persentase kepemilikan yang spesifik, biaya investasi, pengaturan lock-up dan penjualan, serta hasil pembagian dari dana—masih harus merujuk pada pengungkapan resmi dari dana dan perusahaan yang IPO.

【Investasi lebih awal bisa memberi imbal hasil, tetapi juga harus membayar harga berupa menunggu dan menghadapi volatilitas】

Pertumbuhan operasional Utree menyediakan fondasi tingkat perusahaan bagi kenaikan nilai di neraca dari investasi tahap awal. Respons peninjauan Bursa Efek Shanghai menunjukkan bahwa pendapatan operasional Utree meningkat dari 1,591344 miliar yuan pada tahun 2023 menjadi 16,992693 miliar yuan pada tahun 2025.

Namun, materi yang sama juga mengungkapkan bahwa pada kuartal I tahun 2026, laba bersih setelah mengurangi pos non-operasional (non-recurring) turun 52,55% secara year-on-year, serta mengingatkan bahwa komersialisasi robot umum, kebutuhan pasar, persaingan teknologi, dan kenaikan biaya semuanya dapat menyebabkan fluktuasi kinerja.

Inilah dua sisi hasil investasi tahap awal: investor mungkin memperoleh pengembalian di neraca yang tinggi karena perusahaan tumbuh cepat, namun juga harus menanggung ketidakpastian pada jalur teknis, kemajuan komersialisasi, lanskap persaingan, dan siklus exit. Keberhasilan perusahaan untuk IPO adalah tonggak penting, tetapi bukan titik akhir hilangnya semua risiko dan terkuncinya seluruh keuntungan.

Terakhir, perlu ditarik batas yang jelas: investasi keuangan Shunwei tidak dapat secara otomatis diturunkan menjadi adanya sinergi bisnis mendalam antara Xiaomi dan Utree. Apakah ada hubungan pembelian, riset dan pengembangan bersama, kerja sama kanal, atau hubungan industri lainnya, hal itu harus dicari bukti publik di tingkat perusahaan masing-masing.

Jadi, “Lei Jun memesan IPO Utree lalu untung lebih dari 10 miliar yuan” setidaknya mengaburkan tiga hal: menyamakan investasi tahap awal pasar primer dengan memesan IPO, menyamakan kepemilikan dana dengan kepemilikan pribadi, lalu menganggap nilai pasar di neraca sebagai keuntungan kas yang benar-benar sudah direalisasikan. Yang benar-benar layak diamati bukanlah angka besar yang muncul hanya dari harga saham satu hari, melainkan apakah pengungkapan berikutnya dapat menjelaskan perubahan kepemilikan, pengaturan lock-up dan penjualan, serta apakah pertumbuhan pendapatan Utree dapat berubah menjadi kemampuan menghasilkan laba yang lebih stabil.

Hanya untuk studi dan penelitian, tidak merupakan nasihat investasi.