先看一组数据：市场 aset dunia nyata yang ditokenisasi (RWA), total sebesar 34,6 miliar dolar AS terkunci di chain. Tapi yang benar-benar dipakai di protokol DeFi, hanya 3,79 miliar dolar AS.
Dengan kata lain, hampir 90% aset yang ditokenisasi setelah diterbitkan, justru hanya diam di dompet.
BUIDL milik BlackRock tingkat pemanfaatannya 0,64%, BENJI milik Franklin Templeton 0%, dan USYC milik Circle juga cuma 0,52%. Ini adalah beberapa produk RWA terbesar di pasar, tapi hasilnya pada dasarnya tidak ada yang memakainya untuk hal lain.
Namun di sisi lain, ada produk yang justru menunjukkan gambaran yang sangat berbeda: JAAA tingkat pemanfaatannya 97,97%, reUSD 97,87%, dan SyrupUSDT juga 88,84%.
Di sektor yang sama, ada dua kondisi yang sangat kontras.
Jadi masalahnya muncul: sebenarnya ini bagaimana? Apakah konsep RWA itu sendiri yang bermasalah, atau cara kita melihat datanya yang salah?
Artem Tolkachev, Chief RWA Officer di Falcon Finance, mengatakan sesuatu yang menurut saya menyentuh inti persoalan: jangan hanya melihat satu angka utilisasi lalu menarik kesimpulan. Anda harus terlebih dahulu memahami produk itu dibuat untuk apa, lalu melihat apakah ia menjalankan tugas itu dengan baik.
Terdengar seperti omong kosong, tetapi kalau dipikir-pikir memang masuk akal.
BUIDL milik BlackRock maupun BENJI milik Franklin pada dasarnya adalah aset yang menghasilkan imbal hasil. Anda membelinya, menyimpannya di dompet, dan setiap hari otomatis menghasilkan imbal hasil, serta dapat ditebus kapan saja. Tugasnya adalah "membantu Anda menghasilkan keuntungan", bukan "menjadi agunan di DeFi". Dari sudut pandang ini, bahkan jika tingkat utilisasinya nol, ia tetap menjalankan fungsinya dengan sangat baik.
Sementara itu, produk dengan tingkat utilisasi mendekati 100%, seperti JAAA dan reUSD, sejak awal memang dirancang khusus untuk agunan pinjaman. Jika produk seperti ini diluncurkan tetapi tidak ada yang menggunakannya, barulah itu benar-benar menandakan ada masalah.
Jadi angka 34,6 miliar ini memang terlihat mengesankan, tetapi jumlah sebenarnya tergantung pada bagaimana Anda memahaminya. Setiap produk memiliki tujuan desain yang berbeda, dan memaksakan satu standar seragam untuk mengukurnya kemungkinan besar akan menghasilkan kesimpulan yang bias.
Namun, meskipun mempertimbangkan faktor itu, laju masuknya RWA ke DeFi memang jauh lebih lambat daripada yang dibayangkan banyak orang. Letak masalahnya di mana? Tolkachev menunjukkan beberapa hambatan kunci.
Pertama adalah masalah penetapan harga.
Bitcoin dan Ethereum diperdagangkan 24 jam, harganya terus bergerak. Tetapi obligasi negara, aset kredit, surat utang berdaulat, dan sejenisnya hanya memiliki harga pada jam perdagangan pasar tradisional. Bagaimana kalau akhir pekan? Bagaimana kalau malam hari? Jika sebuah protokol pinjam-meminjam menerima RWA sebagai agunan, dan peminjam menyentuh batas likuidasi pada tengah malam, sementara aset yang dipegang protokol tidak bisa dinilai dan juga tidak bisa dijual, siapa yang menanggung risiko ini?
Cara Falcon adalah: ketika pasar dasar tutup, mereka memperbesar diskon dan menyisakan penyangga keamanan yang cukup. Dan mereka tidak memberi pinjaman berdasarkan nilai nominal aset, melainkan menghitung berdasarkan "berapa banyak yang bisa dijual saat kondisi paling sulit". Pendekatan ini cukup pragmatis, tetapi juga menunjukkan bahwa perbedaan "zona waktu" antara RWA dan DeFi adalah masalah yang sangat nyata.
Kedua adalah ambang peninjauan.
Sebelum Falcon menerima RWA sebagai agunan, ada lima hal yang harus dilalui: apakah klaim hukumnya jelas, seperti apa syarat penebusannya, apakah pasar sekunder memiliki likuiditas, apakah price feed-nya andal, dan bagaimana kualitas kreditnya.
Jika salah satu dari lima tahap ini bermasalah, maka aset itu tidak bisa menjadi agunan yang memenuhi syarat.
Tolkachev mengatakan sesuatu yang cukup realistis: "Yang kami baca adalah dokumen hukum, bukan PPT. Jika suatu aset tidak bisa keluar di bawah tekanan, maka itu tidak bisa disebut agunan."
Kalimat ini sebenarnya menjelaskan mengapa sebagian besar protokol DeFi tidak terlalu mau menyentuh RWA. Arsitektur sistem sebagian besar protokol pinjam-meminjam dirancang untuk aset kripto—harga yang kontinu, dapat diperdagangkan 24 jam, dan likuidasi langsung oleh smart contract. Untuk menghubungkan RWA, Anda harus memahami dokumen dana, mengerti struktur pemisahan kebangkrutan, menilai kredit penerbit, dan merancang proses likuidasi saat pasar tradisional tutup. Hal-hal ini tidak bisa diotomatisasi; setiap produk harus dikerjakan secara terpisah.
Jadi, saat ini platform yang benar-benar bisa menampung agunan RWA sangat terkonsentrasi, dan kapasitasnya terbatas. Di sisi Centrifuge, JAAA senilai lebih dari 650 juta dolar sudah menyumbang porsi besar dari TVL mereka. Konsentrasi seperti ini sendiri juga menunjukkan masalah: permintaan memang ada, tetapi penyedia layanan yang mampu menyediakannya terlalu sedikit.
Lalu bagaimana perkembangan situasi ini ke depannya?
Tolkachev mengusulkan dua arah: pertama, membangun standar bersama agar hak hukum dan proses penebusan yang melekat pada token RWA bisa distandardisasi; kedua, menyediakan price feed yang andal bagi aset dengan jam penutupan pasar, sambil membuka informasi seperti komposisi portofolio, eksposur penerbit, dan konsentrasi.
Kedua arah ini terdengar sangat tepat, tetapi implementasinya membutuhkan waktu. Terutama untuk surat utang negara non-AS dan produk kredit terstruktur, kerangka hukum tiap negara dan desain ketentuan tiap dana sangat berbeda, sehingga menyatukan standardisasi tidaklah mudah.
Secara keseluruhan, kondisi sektor RWA saat ini adalah: sudah ada banyak dana yang masuk on-chain, tetapi sebagian besar masih hanya "mengendap" di sana dan belum benar-benar bereaksi dengan DeFi. Produk dengan tingkat utilisasi mendekati 100% membuktikan bahwa permintaan memang nyata, tetapi untuk menggerakkan dana dalam skala yang lebih besar, masalah pada level infrastruktur masih perlu diselesaikan.
Ini mungkin arah yang paling layak diperhatikan untuk RWA dalam setahun ke depan, bukan melihat berapa miliar aset yang kembali diterbitkan, melainkan melihat apakah aset-aset ini benar-benar bisa digunakan.
Peringatan risiko: Konten di atas didasarkan pada analisis data publik dan wawancara industri, dan tidak merupakan saran investasi apa pun. Sektor RWA masih berada pada tahap awal, dan risiko hukum, regulasi, serta likuiditas tidak dapat diabaikan. Investasi memiliki risiko, masuklah ke pasar dengan hati-hati.#币安广场