Jalur penetapan harga kontrak abadi saham AS milik Ethena bukanlah langkah yang buta dalam melakukan diversifikasi lintas bidang, melainkan pilihan yang realistis berdasarkan kenyataan bahwa imbal hasil asli kripto terus menyempit, sementara pasar derivatif saham AS memiliki premi likuiditas. Jika rencana ini benar-benar terwujud, secara langsung akan mengubah peta persaingan di pasar imbal hasil DeFi saat ini.
Sebelumnya, bisnis inti Ethena adalah membangun strategi hasil seputar kontrak abadi dan leverage spot untuk aset kripto seperti BTC dan ETH. Dalam dua tahun terakhir, seiring volatilitas pasar kripto menurun dan mean tengah funding rate on-chain terus bergerak turun, tingkat imbal hasil stablecoin USDe-nya telah turun dari lebih dari 20% pada puncak tahun 2024 menjadi kisaran satu digit saat ini. Pertumbuhan pendapatan internal protokol sendiri kini menghadapi hambatan yang nyata. Memperluas sumber pendapatan non-kripto adalah pilihan yang niscaya untuk menembus batas pertumbuhan yang ada.
Saat ini, skala pasar perpetual futures ekuitas AS telah berkembang lebih dari 3 kali dalam 12 bulan terakhir. Volume perdagangan harian rata-rata produk perpetual untuk saham-saham unggulan seperti Tesla dan Nvidia telah menembus lebih dari 10 miliar dolar AS. Rata-rata funding rate untuk produk-produk terkait umumnya berada di kisaran 8%-15% per tahun, jauh di atas tingkat funding rate untuk mata uang kripto utama seperti BTC dan ETH. Selain itu, volatilitas aset acuan tetap memiliki amplitudo yang cukup pada momen-momen seperti periode penurunan suku bunga oleh The Fed dan musim laporan keuangan perusahaan, sehingga menyediakan ruang laba yang memadai untuk strategi berbasis arbitrase dan market making. Inilah daya tarik utama Ethena memilih segmen ini.
Prasyarat inti agar tata letak ini benar-benar dapat diterapkan dan berjalan efektif adalah Ethena memperoleh izin sebagai market maker untuk derivatif ekuitas AS dari Commodity Futures Trading Commission (CFTC) AS atau otoritas pengatur terkait, sekaligus mengatasi hambatan kepatuhan seperti penyelesaian lintas rantai (cross-chain) dan pemisahan dana pengguna. Selain itu, strategi ini juga harus menghadapi tekanan persaingan dari platform bisnis derivatif ekuitas AS yang sudah ada seperti Coinbase dan Binance. Jika tidak dapat menembus ambang batas masuk pasar derivatif ekuitas AS, atau jika The Fed kembali menaikkan suku bunga sehingga volatilitas ekuitas AS terus turun hingga level yang mendekati volatilitas aset kripto saat ini, maka ekspektasi keuntungan strategi ini akan turun drastis, bahkan mungkin menghadapi risiko likuiditas dalam penyelesaian lintas pasar.