Privasi itu, kadang benar-benar bisa menggali lubang untuk diri sendiri. Buku pesanan terkonfusi dengan nomor @Dusk , niatnya menyembunyikan maksud transaksi—mencegah front-running, mencegah ikut dipantau—tapi efek sampingnya juga membuat mata para market maker ikut tertutup. Bagian yang kontraintuitif ini layak dibedah.
Market maker mengacu pada order book yang terlihat untuk melaporkan harga beli dan jual. Semakin transparan order book, semakin berani mereka menekan spread agar sempit; begitu mulai tidak jelas, mereka menganggap pihak lawan adalah trader yang berinformasi, lalu langsung melebar-kan spread dan mengecilkan kuotasi untuk proteksi.
Pool gelap (dark pool) menyembunyikan “siapa yang memasang order dan sebesar apa”, tapi harga tetap harus dipasang mengacu pada nilai referensi di pasar terang—yakni sekitar NBBO, sehingga pihak beli dan jual tetap punya semacam jangkar. Regulator pun tidak bodoh. MiFID II menetapkan batas ganda 4%/8% untuk dark pool: kalau proporsi transaksi dark pool pada satu saham melebihi 4%, atau total dark pool di seluruh Uni Eropa melebihi 8%, maka dark trading harus dihentikan dan kuotasi kembali ke pasar terang.
Masalah $DUSK adalah: ia mengiklankan “confused order book” untuk menyembunyikan “harga dan maksud”. Jika jangkar harga juga ikut disembunyikan, market maker bahkan tidak punya referensi price. Akhirnya mereka hanya bisa memasang kuotasi paling konservatif untuk menanggung risiko—likuiditas kedalaman turun, spread melebar, dan high-frequency trading serta market maker bisa langsung mundur. Ketika sampai tahap itu, justru likuiditas kedalaman besar yang diinginkan institusi terdorong menjauh oleh desain privasinya sendiri.
Saya akui privasi bukan semata-mata hal yang buruk. Di DeFi yang transparan, begitu big order muncul, ia langsung dibidik robot dan di-copy-trade; adverse selection memang benar-benar bisa mengusir market maker. Kalau bisa dilakukan “menyembunyikan identitas dan ukuran, tapi tetap mempertahankan referensi harga”, privasi malah bisa membantu market maker berani menyalurkan volume. #dusk
Tapi “privasi yang pas” terlalu sulit ditakar. Dusk menyembunyikan terlalu sedikit—tidak berguna; menyembunyikan terlalu banyak—likuiditas tidak ada. Materi hanya mengatakan “confused order book, anti-manipulasi”, tapi tidak menjelaskan ia menyembunyikan identitas atau harga, apakah referensi harga dipertahankan, siapa yang menjamin spread dan kedalaman. Tanpa rincian yang nyata, “privasi ditukar dengan likuiditas” hanyalah kalimat yang terdengar bagus.
Anggap “privasi” dan “likuiditas” seperti jungkat-jungkit: jangan cuma melihat keuntungan dari sisi privasi. DYOR—kalau confused order book juga menutupi mata market maker, likuiditas kedalaman yang diinginkan institusi itu sebenarnya “disembunyikan”, atau malah “hilang karena tidak disembunyikan”?
Market maker mengacu pada order book yang terlihat untuk melaporkan harga beli dan jual. Semakin transparan order book, semakin berani mereka menekan spread agar sempit; begitu mulai tidak jelas, mereka menganggap pihak lawan adalah trader yang berinformasi, lalu langsung melebar-kan spread dan mengecilkan kuotasi untuk proteksi.
Pool gelap (dark pool) menyembunyikan “siapa yang memasang order dan sebesar apa”, tapi harga tetap harus dipasang mengacu pada nilai referensi di pasar terang—yakni sekitar NBBO, sehingga pihak beli dan jual tetap punya semacam jangkar. Regulator pun tidak bodoh. MiFID II menetapkan batas ganda 4%/8% untuk dark pool: kalau proporsi transaksi dark pool pada satu saham melebihi 4%, atau total dark pool di seluruh Uni Eropa melebihi 8%, maka dark trading harus dihentikan dan kuotasi kembali ke pasar terang.
Masalah $DUSK adalah: ia mengiklankan “confused order book” untuk menyembunyikan “harga dan maksud”. Jika jangkar harga juga ikut disembunyikan, market maker bahkan tidak punya referensi price. Akhirnya mereka hanya bisa memasang kuotasi paling konservatif untuk menanggung risiko—likuiditas kedalaman turun, spread melebar, dan high-frequency trading serta market maker bisa langsung mundur. Ketika sampai tahap itu, justru likuiditas kedalaman besar yang diinginkan institusi terdorong menjauh oleh desain privasinya sendiri.
Saya akui privasi bukan semata-mata hal yang buruk. Di DeFi yang transparan, begitu big order muncul, ia langsung dibidik robot dan di-copy-trade; adverse selection memang benar-benar bisa mengusir market maker. Kalau bisa dilakukan “menyembunyikan identitas dan ukuran, tapi tetap mempertahankan referensi harga”, privasi malah bisa membantu market maker berani menyalurkan volume. #dusk
Tapi “privasi yang pas” terlalu sulit ditakar. Dusk menyembunyikan terlalu sedikit—tidak berguna; menyembunyikan terlalu banyak—likuiditas tidak ada. Materi hanya mengatakan “confused order book, anti-manipulasi”, tapi tidak menjelaskan ia menyembunyikan identitas atau harga, apakah referensi harga dipertahankan, siapa yang menjamin spread dan kedalaman. Tanpa rincian yang nyata, “privasi ditukar dengan likuiditas” hanyalah kalimat yang terdengar bagus.
Anggap “privasi” dan “likuiditas” seperti jungkat-jungkit: jangan cuma melihat keuntungan dari sisi privasi. DYOR—kalau confused order book juga menutupi mata market maker, likuiditas kedalaman yang diinginkan institusi itu sebenarnya “disembunyikan”, atau malah “hilang karena tidak disembunyikan”?