📝 Halo semua, saya 𝟏𝟎, pada 14 Mei, Coinbase dan Circle mengeluarkan pengumuman: mereka bersiap untuk berkolaborasi secara mendalam dengan Hyperliquid, membagikan sebagian besar pendapatan cadangan USDC kepada ekosistem Hyperliquid.

👇👇👇

I. Kenapa ini penting?

Karena sekarang ada sekitar 5 miliar USD yang terkunci di Hyperliquid dalam bentuk USDC. Dengan imbal hasil obligasi AS sekitar 4% saat ini, uang ini bisa menghasilkan hampir 200 juta USD per tahun.

Dulu, uang ini hampir sepenuhnya milik Circle dan Coinbase. Tapi kali ini berbeda.

Menurut rincian kerjasama yang bocor, setelah dikurangi biaya, hampir 90% dari pendapatan akan kembali ke ekosistem Hyperliquid. Rasio ini hampir tidak pernah terlihat di industri stablecoin.

Dulu, yang bisa mendapatkan bagi hasil hanya Coinbase (karena mereka adalah penerbit bersama) dan Binance yang merupakan saluran super. Tetapi Hyperliquid pada dasarnya hanya sebuah protokol terdesentralisasi, tidak memiliki struktur perusahaan tradisional, dan tidak memiliki hubungan ekuitas dengan Circle, tetapi masih berhasil mendapatkan bagi hasil yang tinggi.

Kedua, bagaimana Hyperliquid berhasil?

Jawabannya sebenarnya sangat sederhana: mereka menangkap nilai saluran mereka. Enam bulan yang lalu, sebagian besar dana di Hyperliquid masih menggunakan USDC versi jembatan, dengan skala hampir 6 miliar dolar, menyumbang lebih dari 7% dari total sirkulasi USDC.

Dengan kata lain, pengguna menyimpan uang di Hyperliquid, Circle menggunakan dana ini untuk membeli obligasi pemerintah dan mendapatkan uang, tetapi Hyperliquid sendiri tidak mendapatkan pendapatan.

Jadi tim melakukan sesuatu yang sangat cerdas. Mereka tidak mengeluarkan stablecoin sendiri, tetapi mengeluarkan ticker USDH untuk lelang terbuka. Banyak tim seperti Paxos, Ethena, Frax, Sky datang untuk ikut bidding.

Syarat yang diberikan semua orang juga sangat langsung: berapa banyak pendapatan yang bersedia kami kembalikan ke ekosistem Hyperliquid?

Banyak rencana bahkan bersedia mengembalikan 95% hingga 100% dari pendapatan. Akhirnya, komunitas memilih rencana Native Markets.

Dalam rencana ini: setengah dari pendapatan digunakan untuk buyback HYPE, setengahnya untuk insentif ekosistem. Yang benar-benar krusial adalah: Hyperliquid tidak secara terbuka menyatakan ingin mengalahkan USDC.

Tetapi ini memberi Circle sinyal yang sangat jelas: jika Anda tidak memberikan bagi hasil kepada ekosistem, kami memiliki kemampuan untuk secara perlahan menggantikan Anda.

Meskipun USDH kemudian tidak benar-benar melebihi skala USDC, itu membuktikan satu hal: penerbit stablecoin tidak lagi menjadi satu-satunya yang memiliki suara. Dan reaksi Coinbase juga sangat menarik. Mereka tidak memilih untuk melawan secara keras, tetapi justru mengadopsi mekanisme serupa ke dalam ekosistem USDC. Aturan permainan, mulai berubah dari sini.

Tiga, apa perubahan terbesar dalam hal ini?

Pertama, era keuntungan pasif stablecoin, sedang goyang.

Selama sepuluh tahun terakhir, model stablecoin sangat sederhana: pengguna menyimpan dolar → penerbit membelinya untuk obligasi pemerintah → pendapatan menjadi milik penerbit.

Contoh seperti Circle Internet Financial, selama setahun terakhir memperoleh laba yang signifikan dari pendapatan aset cadangan, ini juga merupakan dukungan penting bagi valuasi tinggi mereka.

Tapi Hyperliquid sedang mengubah struktur ini. Mereka telah membuktikan satu hal: ketika sebuah protokol cukup besar dan menguasai cukup banyak pengguna dan likuiditas, mereka memiliki kemampuan untuk 'bernegosiasi' dengan penerbit stablecoin.

Tren ini mungkin tidak hanya terjadi di Hyperliquid. Seperti protokol besar di ekosistem Binance, Solana Labs, serta berbagai jaringan Layer 2, semuanya mungkin secara bertahap meminta mekanisme pembagian pendapatan serupa.

Hasilnya adalah, ruang pendapatan Circle kemungkinan akan secara bertahap didistribusikan ulang.

Kedua, logika nilai HYPE telah berubah.

Dulu, HYPE lebih mirip token platform trading, nilainya terutama berasal dari pendapatan biaya transaksi, dan didukung oleh mekanisme buyback dan burn untuk menopang harga.

Tapi masalahnya adalah: volume trading memiliki siklus yang jelas, dan perbedaan antara bull dan bear sangat besar.

Sekarang, mereka menambahkan sumber pendapatan yang lebih stabil: Pendapatan obligasi pemerintah → Pendapatan protokol → Buyback HYPE.

Bagian pendapatan ini tidak bergantung pada sentimen pasar, hanya tergantung pada skala dana yang terakumulasi di Hyperliquid.

Perkiraan sederhana sebagai berikut:

5 miliar dolar × 4% pendapatan obligasi pemerintah × 90% bagi hasil ≈ sekitar 180 juta dolar pendapatan protokol per tahun.

Jika bagian pendapatan ini terus digunakan untuk buyback HYPE, itu akan memberikan dukungan berkelanjutan terhadap nilai jangka panjangnya.

Oleh karena itu, pasar dengan cepat mendorong harga HYPE setelah pengumuman, pada dasarnya adalah reaksi terhadap penilaian ulang terhadap arus kas ini.

Tiga, netralitas USDC mulai berubah.

Dulu semua orang berasumsi: USDC hampir sama untuk semua rantai dan semua protokol. Tapi sekarang, Hyperliquid mendapatkan perlakuan khusus. Pembagian keuntungan yang lebih tinggi, kerjasama yang lebih dalam, bahkan ada ikatan di tingkat validator.

Apakah ekosistem lain di masa depan juga akan meminta syarat serupa? Apakah Solana ingin? Apakah Base ingin?

Apakah Arbitrum ingin?

Jika setiap ekosistem besar mulai membahas syarat eksklusif mereka sendiri, maka USDC di masa depan mungkin secara perlahan akan berubah menjadi:

Sebuah jaringan stablecoin yang terdiri dari banyak protokol kerjasama yang disesuaikan. Dan ini, sebenarnya adalah dampak terbesar yang ditinggalkan oleh USDH. Itu tidak benar-benar menggantikan USDC. Tetapi itu memaksa USDC untuk mulai bergerak ke arah berbagi pendapatan.

Empat, dua perasaan sederhana terakhir.

Pertama, hal semacam ini sering terjadi di dunia bisnis.

Ketika saluran cukup kuat, itu akan berbalik dan bernegosiasi dengan hulu.

Seperti Walmart menekan pemasok, App Store Apple mengambil potongan dari pengembang, pada dasarnya itu semua mirip.

Dulu, industri stablecoin dikuasai oleh penerbit.

Sekarang mulai perlahan masuk ke tahap di mana saluran dan ekosistem juga memiliki kekuatan tawar.

Kedua, dalam jangka pendek, ini hanya sebuah kolaborasi.

Tapi dalam jangka menengah hingga panjang, ini mungkin berarti bahwa industri stablecoin sedang mengalami perubahan besar:

Stablecoin tidak lagi hanya milik perusahaan penerbit.

Ini mulai semakin menjadi milik jaringan dan ekosistem yang benar-benar mengakumulasi pengguna dan dana.

Dan Hyperliquid, mungkin hanya yang pertama mulai bernegosiasi.