Remarque : l'industrie de la cryptographie marquera le début d'une réduction de la production de Bitcoin l'année prochaine, et Hot Balloon prédit qu'il pourrait y avoir un moment optimal pour l'allocation du capital à la fin de cette année. C'est pourquoi la série « Crypto de haute qualité » est lancée. analysez et exploitez d’abord les devises potentielles dans chaque piste du cycle suivant.
Dans ce numéro, nous nous concentrerons sur le vétéran de DeFi et le « rookie LSD » Frax Finance.
Contexte du projet
situation de base
Frax Finance a été lancé en 2020 et était initialement un système algorithmique de stablecoin basé sur un mécanisme d'hypothèque partielle. L'écosystème comprend le jeton de frais non stable FXS et le stablecoin FRAX.
Comme nous le savons tous, les solutions pour la piste stablecoin peuvent être grossièrement divisées en trois catégories :
Les Stablecoins ancrés dans les monnaies fiduciaires, représentées par l’USDT, ont été les premiers à apparaître et détiennent actuellement la plus grande part de marché. Cependant, ils sont sacrifiés au détriment de l’émission centralisée, et ils n’ont jamais réussi à se débarrasser du doute sur leur existence. soutenu par 100 % de réserves d’actifs ;
Bien que les pièces stables adossées à des actifs représentées par DAI aient atteint une certaine décentralisation, elles ne peuvent pas éviter les problèmes de surdimensionnement et de faible utilisation du capital qui en découlent ;
Les pièces stables algorithmiques représentées par l'UST établissent un système monétaire par l'offre et la demande du marché, réalisant la « décentralisation » dans la plus grande mesure et libérant la limite supérieure de l'utilisation du capital, mais leur propre « spirale de déflation et d'inflation » est trop volatile. Le sort de Pond ;
Parmi eux, le stablecoin FRAX était initialement basé sur le mécanisme « Hybrid Algorithm Stablecoin », visant à maintenir un ancrage 1:1 par rapport au dollar américain grâce à des algorithmes et des garanties, qui présentent à la fois les caractéristiques des algorithmes et des hypothèques :
Par rapport aux pièces stables DAI et LUSD dotées de mécanismes de sur-garantie, l'émission de FRAX adopte un mécanisme d'hypothèque partielle, c'est-à-dire que les actifs hypothécaires qui la sous-tendent sont dans la plupart des cas inférieurs à 100 % ;
Par rapport à l'AMPL et à l'UST dotés de mécanismes purement algorithmiques, FRAX dispose d'actifs en devises fortes, principalement l'USDC, comme un certain degré de garantie, qui peuvent conserver leur valeur intrinsèque de base dans des circonstances extrêmes ;
Cependant, après que l'effondrement de l'UST en 2022 a entraîné la destruction de l'ensemble de la piste stable, FRAX a également été touché. Ainsi, à partir de cette année, Frax Finance a principalement procédé à deux ajustements commerciaux :
D’une part, il a finalement choisi d’abandonner le facteur stablecoin algorithmique et de se tourner vers un stablecoin entièrement hypothéqué qui est complètement similaire au DAI ;
D'autre part, il a également déplacé son attention des pièces stables vers la piste du jalonnement liquide (LSD), et a utilisé les poids de vote tels que CVX et CRV accumulés en soutenant le stablecoin FRAX pour l'incliner vers son propre produit LSD frxETH, avec des résultats fructueux. ;
Jusqu'à présent, le réseau d'utilisateurs et le volume d'affaires de Frax Finance ont commencé à prendre forme et passent d'un protocole de monnaie unique à une monnaie stable (FRAX) comme centre, LSD (frxETH) comme point de départ important, à la fois DEX (FRAXSwap ), prêts et emprunts (FRAXLend) et autres développements de matrice DeFi.
Les avantages concurrentiels précédents de Frax Finance provenaient principalement d'un mécanisme monétaire plus efficace en termes de capital et d'une politique monétaire flexible basée sur le module AMO. Désormais, sa gamme de produits couvre les prêts, les swaps, les pièces stables et le LSD, qui sont tous très innovants dans les projets DeFi. L’effet de synergie pourrait constituer un fossé à long terme pour le projet.
chemin de développement
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Au moment de la publication (7 juillet 2023), la valeur marchande du FRAX est de 1 milliard de dollars américains. Elle est restée relativement stable au cours de l'année écoulée, sans augmentation ni diminution de la circulation. Elle se classe actuellement au 6e rang parmi toutes les pièces stables grand public (. USDT, USDC, DAI, BUSD, TUSD), juste derrière DAI (4,3 milliards de dollars) parmi les pièces stables décentralisées.
Avant avril 2022, FRAX a continué à se connecter à la plupart des grandes chaînes publiques autres qu'Ethereum, avec une valeur marchande de près de 3 milliards de dollars américains à son apogée. le plus proche du Dollar Stuff sans risque :
Le compte principal de la Réserve fédérale peut fournir un accès direct au système de paiement de gros et aux services de paiement associés de la Réserve fédérale sans que les banques n'aient besoin d'agir en tant qu'intermédiaires. En clair, Frax Finance peut détenir elle-même des dollars américains et effectuer des transactions directement avec. la Réserve fédérale sans avoir à craindre que l'USDC soit affecté par l'effondrement de la Silicon Valley Bank, etc.
Stephen, l'un des sponsors du projet Frax Finance, a lui-même été nommé par Trump comme membre du Conseil des gouverneurs de la Réserve fédérale, il adhère donc activement à la supervision.
Cependant, FRAX utilise jusqu'à présent son propre cycle écologique comme principal scénario d'application, et ses scénarios d'utilisation sont extrêmement limités par rapport à USDT\USDC\UST\BUSD.
Après avril 2022, Terraform Labs a publié une nouvelle proposition, prévoyant de lancer UST, FRAX, USDC et USDT 4pool sur Curve, visant à remplacer 3pool (USDT, USDC, DAI) au cœur du marché des stablecoins via des stablecoins algorithmiques décentralisés.
Dans la conception de Terraform Labs, Terra et Frax Finance, en tant que deux plus grands détenteurs du protocole CVX, peuvent influencer la politique d'incitation de Curve grâce aux énormes pots-de-vin de vlCVX, maintenant ainsi une liquidité importante dans le pool 4pool, faisant de 4pool Haohe le plus liquide. Pool de stablecoins inter-chaînes fréquemment utilisé.
Cela signifie réaliser la subversion de 3 pool par 4pool. Cependant, l'effondrement d'UST/Terra en mai 2022 a provoqué un énorme choc sur la piste algorithmique du stablecoin. L'idée a pris fin brusquement et la taille de FRAX a rapidement diminué. en un mois, il a diminué de moitié pour atteindre 1,5 milliard de dollars, puis est progressivement tombé à environ 1 milliard de dollars et est resté stable pendant un an.
À partir du premier semestre de cette année, FRAX a progressivement augmenté son ratio de garantie (CR) jusqu'à 100 %, ce qui signifie que FRAX a complètement abandonné l'attribut stable et s'est progressivement rapproché du modèle de garantie totale ou même de sur-garantie de MakerDAO. et DAI.
Au moment de la publication (7 juillet 2023), le CR de FRAX s'est progressivement rétabli et s'est stabilisé à environ 95 %, se débarrassant essentiellement de l'attribut stable et se tournant vers un stablecoin entièrement hypothéqué.
LSD puissant
Tout en ajustant les propriétés de son propre stablecoin FRAX, Frax Finance explore également de nouvelles orientations commerciales.
En combinant la fenêtre temporelle de The Merge de l'année dernière et la mise à niveau de Shanghai de cette année, Frax Finance a sélectionné la piste Ethereum Liquidity Staking (LSD) comme point de départ pour de nouvelles affaires :
Frax Finance a lancé le produit de gage de liquidité Ethereum frxETH, qui est similaire au stETH de Lido, un jeton de gage de liquidité fourni par Frax Finance pour les utilisateurs qui promettent Ethereum.
mécanisme commercial
Solde d'arbitrage entre frxETH et sfrxETH
Comprendre le mécanisme commercial de Frax Finance réside principalement dans son activité émergente LSD.
Le mécanisme commercial de Frax Finance dans la piste LSD est principalement la conception de l'équilibre d'arbitrage de frxETH et sfrxETH :
Contrairement à stETH, qui délivre directement des récompenses de mise aux utilisateurs de stETH via le rebase, les utilisateurs de frxETH ne peuvent pas obtenir directement de récompenses de mise. Si les utilisateurs de frxETH souhaitent obtenir des avantages de mise en jeu Ethereum, ils doivent à nouveau promettre frxETH à sfrxETH.
Cependant, la méthode d'accumulation de récompenses de mise est toujours frxETH, mais comme tous les utilisateurs ne choisissent pas de promettre à nouveau frxETH sur sfrxETH, sfrxETH accumulera davantage de frxETH au fil du temps.
Cela signifie que lorsque les utilisateurs de sfrxETH quittent, ils peuvent participer à l'ensemble du pool de récompenses frxETH et obtenir un taux de rendement plus élevé que des produits similaires. Pour donner un exemple simple :
Supposons qu'un total de 100 ETH dans le contrat Frax soient promis en tant que frxETH, et que seulement 30 d'entre eux soient émis en sfrxETH via un engagement secondaire. Ensuite, ces 30 sfrxETH partageront les récompenses de mise (sous forme de frxETH) de ces 100 ETH. proportion.
En bref, les utilisateurs qui n'ont pas choisi de réinvestir frxETH dans sfrxETH ont transféré leur part des récompenses de mise aux utilisateurs de sfrxETH.
Solde dynamique du gage secondaire
La raison pour laquelle certains utilisateurs de frxETH ne choisissent pas de s'engager deux fois et sont prêts à transférer leurs revenus aux utilisateurs de sfrxETH est que Frax Finance offre aux utilisateurs de frxETH une autre option de revenu : déposer frxETH dans le pool de liquidité frxETH/ETH de Curve.
Du point de vue de l'utilisateur, Frax Finance propose en fait deux sources de revenus pour frxETH :
Proposez d'abord l'ETH en tant que frxETH, puis déposez-le dans le pool de liquidité frxETH/ETH pour gagner des revenus Curve, et en même temps transférez vos propres revenus de gage frxETH ;
Promettez d'abord l'ETH en tant que frxETH, puis engagez-le à nouveau en tant que sfrxETH. De cette façon, tout en obtenant votre propre revenu de mise, vous pouvez également obtenir des revenus de mise en jeu frxETH supplémentaires transférés par la première partie de l'utilisateur.
Théoriquement parlant, le choix du pool de liquidité frxETH/ETH (frxETH) de Curve et le choix du gage secondaire (sfrxETH) formeront progressivement un équilibre d'arbitrage dynamique en raison de la différence de rendement, maintenant ainsi les rendements des deux options différentes à tout moment. gamme.
Selon les données du site officiel de Frax Finance, au 7 juillet, les rendements des deux sont en effet relativement proches : le pool de liquidité frxETH/ETH (frxETH) de Curve est de 4,67 %, et le gage secondaire (sfrxETH) est de 5,29 %. Les proportions sont fondamentalement proches.
derniers progrès
frxETH rapide
Étant donné que Frax Finance détient la plus grande part du jeton de gouvernance CVX verrouillé dans Convex (21,2 %) et que Convex contrôle plus de la moitié des droits de vote de Curve (veCRV), cela donne à Frax la possibilité d'utiliser l'énorme taux de change pour influencer les émissions de récompenses de Curve. , créant ainsi la possibilité de rendements plus élevés :
En ajoutant le pool Curve, vous pouvez engager ses frxETH et ETH pour former LP pour ajouter un pool de liquidité, puis utiliser les droits de vote de CVX et CRV pour faire basculer les récompenses d'émission vers le pool de liquidité frxETH/ETH, puis obtenir plus de récompenses. sous forme de CRV et CVX, bien supérieurs aux revenus obtenus grâce au seul jalonnement stETH du Lido.
C’est la logique sous-jacente à la participation de Frax Finance aux guerres de courbes pour augmenter le poids des incitations pour un pool d’échange de transactions spécifique.
D'une manière générale, grâce à son influence sur Curve, Frax Finance a trouvé un avantage concurrentiel différencié pour frxETH qui est différent des produits similaires tels que stETH - une option à rendement plus élevé dans le cadre de la balance d'arbitrage entre frxETH et sfrxETH, avec frxETH/ETH caché derrière. . Logique de produit complexe telle que l'ajustement des ancrages.
Du 21 octobre 2022 à aujourd'hui, en plus de 250 jours, frxETH est passé de 0 à plus de 235 000 pièces, d'une valeur d'environ 446,5 millions de dollars. Selon les données de DeFillama, le nombre de frxETH actuellement promis est juste derrière Lido (7,58 millions). pièces) et Coinbase (1,13 million de pièces) et Rocket Pool (810 000 pièces).
Devenez une garantie crvUSD
Alors que le marché du staking d'Ethereum est sur la bonne voie après la mise à niveau de Shanghai cette année, le marché des jetons de staking de liquidité Ethereum (LST) connaît une croissance rapide, avec une valeur marchande actuelle de près de 20 milliards de dollars américains, soit environ 10 % de la valeur marchande totale d'Ethereum. , selon les données de DeFiLlama , il s'agit déjà de la plus grande catégorie DeFi de TVL et est devenue le plus grand marché potentiel de DeFi.
Avant l’émergence du LSD, qu’il s’agisse d’un stablecoin généré par staking ou d’un stablecoin algorithmique, sa valeur marchande ne dépassait pas son actif sous-jacent (comme l’Ethereum), ce qui constituait en réalité une limitation. Au début, qu’il s’agisse du DAI ou d’autres stablecoins algorithmiques, ils s’appuyaient en réalité sur la croissance significative des stablecoins liés aux monnaies légales comme l’USDT et l’USDC pour piloter leur croissance.
Y compris le package USDC étant « relooké » en DAI dans MakerDAO, c'est également de cette manière que nous pouvons répondre davantage aux besoins de décentralisation de certains utilisateurs sans KYC. Avec cet ancrage, nous pouvons promouvoir le développement d'une informatique stable.
L'émergence du LSD permet aux utilisateurs d'utiliser des jetons de gage liquides comme garantie pour créer des pièces stables entièrement hypothéquées. Ces pièces stables peuvent également être davantage incitées sur Curve et Convex Finance, offrant aux utilisateurs des frais de transaction supplémentaires, des revenus CRV, CVX et PRISMA.
En coopérant avec crvUSD, le stablecoin natif lancé par Curve, frxETH a pris les devants en devenant la garantie de crvUSD (avant stETH, WBTC et d'autres projets de premier plan).
Selon les données du site Web Curve, au 7 juillet, le nombre de CrvUSD, le stablecoin natif de Curve, dépassait les 55 millions, dont 41,21 millions ont été frappés sur la base de wstETH, 8,12 millions ont été frappés sur la base de sfrxETH et environ 8,12 millions ont été frappés sur la base de sur WBTC, il s'agit de 6,78 millions de pièces et le montant de frappe basé sur l'ETH est de 726 000 pièces.
Raison de la configuration
Espace de valorisation
Pour Frax Finance, l'espace de valorisation actuel de son principal jeton utilitaire FXS repose principalement sur sa « monnaie stable » traditionnelle (FRAX) et sur l'autonomisation narrative émergente « LSD » (frxETH).
En termes de stablecoins, le casting de FRAX nécessite de mettre en gage l'USDC correspondant + de détruire le FXS correspondant selon le ratio de collatéral (CR) du système actuel.
Par exemple, si le CR actuel est de 95 % comme mentionné ci-dessus, l'utilisateur doit frapper 100 FRAX, s'engager à verser 100*95 % = 95 USDC et détruire des FXS d'une valeur de 5 dollars américains afin d'obtenir le FRAX correspondant en plus du FRAX. au-dessus des dépenses, l'utilisateur Il y a également des frais de frappe de 0,2%.
Le rachat est l'opération inverse du processus ci-dessus. L'utilisateur fournit 100 FRAX et peut retirer 95 USDC et FXS d'une valeur de 5 $ nouvellement émis par le système sur la base de la valeur CR actuelle de 95 %. De même, en plus de fournir 100 FRAX, les utilisateurs doivent également payer des frais de rachat de 0,45 %.
Il convient de noter que la frappe et la destruction ne seront autorisées que lorsque le prix du FRAX se situe en dehors de la fourchette stable. Par exemple, lors de la crise de la Silicon Valley Bank au premier semestre de cette année, du désancrage de l'USDC et du démantèlement qui a suivi. -l'ancrage du FRAX a déclenché cette condition.
Cela signifie qu'à mesure que CR continue d'augmenter, la vitesse de destruction du FXS lui-même diminue en fait. Par conséquent, l'autonomisation du FXS au niveau de la « monnaie stable » est principalement due aux revenus de frais de frappe de 0,2 % causés par la croissance ultérieure du volume du FRAX. Revenu de commission de rachat de 0,45 %.
En termes de LSD, le prochain frxETH v2 devrait renforcer encore ses capacités globales de création et de capture de valeur, dans lesquelles les utilisateurs fournissent de petites garanties ETH (ou d'autres garanties approuvées par les détenteurs de veFTX à l'avenir) et empruntent des validateurs et des adresses de retrait. Et tout la garde est décentralisée et immuable, tout comme le marché des prêts DeFi. Les intérêts sont payés directement à partir des flux de trésorerie ETH+PoS des utilisateurs.
Le taux d'intérêt est déterminé par le marché et l'utilisation. S'il est peu coûteux d'emprunter un validateur, l'opérateur du nœud peut vérifier, payer des intérêts au prêteur et maintenir le spread/MEV, etc. Pour les opérateurs de nœuds expérimentés, les bénéfices sont relativement généreux. , mais cela Certains d'entre eux doivent encore être observés après la mise en ligne de l'entreprise.
Dans l'ensemble:
Au niveau du stablecoin, la valeur marchande actuelle de FRAX est restée pendant longtemps à environ 1 milliard de dollars américains, soit moins d'un quart du DAI, tandis que la valeur marchande totale actuelle de MKR est d'environ 1 milliard de dollars américains ;
Au niveau du LSD, le volume des promesses d’Ethereum de Lido Finance est de 14,3 milliards de dollars, celui de Frax Finance de 445 millions de dollars et la valeur marchande totale actuelle de LDO est d’environ 2 milliards de dollars ;
De ce point de vue, la limite supérieure de Frax Finance dans la piste LSD devrait être supérieure ou égale à celle de Lido Finance - le scénario hypothécaire actuel de stETH avance presque simultanément avec celui de frxETH, mais les revenus de stETH ne sont pas soumis à la Courbe. bonus, de sorte que la croissance de frxETH ne peut être maintenue que de manière stable, elle devrait continuer à éroder la part de marché de Lido Finance.
La limite supérieure de Frax Finance sur la piste stablecoin est, d'une part, la taille existante de son propre FRAX (qui est resté à 1 milliard de dollars américains depuis près d'un an), et d'autre part, elle sera directement liée au nombre de crvUSD émis à l'aide de l'hypothèque frxETH, et crvUSD Un mois après son lancement, il a dépassé 55 millions de dollars américains, et l'utilisation hypothécaire de frxETH est juste derrière wstETH, divisée presque également.
En comparant les projets de plafond dans les deux dimensions, la capitalisation boursière totale est de 3 milliards de dollars américains, tandis que la capitalisation boursière actuelle de FXS est de 670 millions de dollars américains, avec environ 4,5 fois plus d'espace.
Fenêtre de configuration
Bien que cela ne puisse pas être simplement ajouté, la chose la plus importante à laquelle il faut prêter attention est l'effet de volant d'inertie qui peut être provoqué par le rendement élevé de frxETH - depuis son lancement, le rendement que frxETH peut fournir a toujours été supérieur au rendement du stETH du Lido. (au moment de la publication, le premier est de 5,29 %, le second est de 4 %).
Le flux de protocole et la croissance des revenus du protocole sont un volant d'inertie positif. Si le rendement de frxETH est supérieur à stETH, alors davantage de personnes choisiront de déposer de l'ETH dans Frax, en particulier après l'ouverture des retraits par Lido, la part croissante de frxETH apportera pour générer plus de revenus de protocole. , ces revenus iront aux contributeurs veFXS, et le rendement des contributeurs veFXS deviendra plus élevé. La demande de FXS est supérieure à l'offre et le prix augmentera.
Quelle est la meilleure fenêtre de temps pour prêter attention à Frax Finance et allouer des FXS ? Cela dépend principalement de la progression réelle de la part de marché de Frax Finance au cours du second semestre de cette année, en particulier à la fin de l'année :
D'une part, le DAI a presque diminué de moitié, passant de plus de 7 milliards de dollars au début de l'année à 4,3 milliards de dollars aujourd'hui. Avec l'approche passive de la taille du marché du DAI et du FRAX, les deux principaux modèles du récit des pièces stables décentralisées ont été créés. devenez MKR et catalyseurs pour la valorisation FXS qui approche.
D'un autre côté, la part de marché de frxETH est encore environ 4 fois supérieure à celle de Rocket Pool. Une fois qu'elle aura maintenu sa dynamique de croissance au premier semestre de cette année et dépassé Rocket Pool au second semestre de cette année, Frax Finance deviendra le deuxième en matière de liquidité décentralisée. uniquement à Lido Finance Si vous engagez du capital dans des projets de premier plan, l'espace de valorisation sera complètement ouvert.
De cette manière, Frax Finance a étroitement adhéré au récit composé de LSD + monnaie stable et a également pris l'initiative de présenter les opportunités de déblocage de liquidités du LSD, un marché valant des centaines de milliards, notamment en coopération avec Curve. au bonus de revenus LSD, il peut également En plus de son propre stablecoin natif FRAX, il utilisera crvUSD pour achever la construction d'une nouvelle structure de stablecoin et ouvrir l'imagination de nouveaux protocoles monétaires après stabilisation.