Le bilan n’est pas en train d’injecter des liquidités. Au 30 septembre, le total des actifs s’élevait à 6 743 milliards de dollars, contre un pic d’environ 8 970 milliards en avril 2022 : il a diminué d’environ un quart. La réduction du bilan a pris fin le 1er décembre 2025. Depuis, les achats portent sur des bons du Trésor à court terme, afin de maintenir un niveau de réserves adéquat, et non dans le cadre d’un assouplissement quantitatif. Depuis janvier de cette année, les achats de bons du Trésor avoisinent les 250 milliards de dollars, dont environ 160 milliards au titre de la gestion des réserves et 90 milliards réinvestis après l’échéance de titres adossés à des créances hypothécaires. Les actifs ont ainsi regagné environ 150 milliards, portant le total à près de 6 700 milliards.
C’est du côté du passif que se trouve l’indicateur à suivre pour le bitcoin. Les réserves s’établissent entre 2 950 et 3 100 milliards environ, un niveau que la Fed qualifie d’adéquat. Les prises en pension inversées au jour le jour sont presque à zéro : le 2 octobre, elles ne représentaient qu’environ 1,5 milliard de dollars. Le compte du Trésor se situe entre 800 et 900 milliards environ. Les billets en circulation représentent environ 2 480 milliards. Le fait que les prises en pension inversées soient à sec montre que les liquidités excédentaires de court terme de la dernière période ne font plus la queue devant la Fed. Si la contraction reprend, ce sont donc les réserves bancaires qui diminueront. En mettant fin à la réduction de son bilan et en achetant des titres à court terme, la Fed cherche à éviter que les réserves ne passent sous le seuil adéquat ; elle n’inonde pas le marché de liquidités.
La transmission au bitcoin se fait à trois niveaux. Premièrement, les quantités. Les achats d’obligations à long terme dans le cadre d’une expansion du bilan augmentent les réserves des banques et font baisser le taux d’actualisation des actifs risqués ; le bitcoin a suivi cette dynamique en 2020-2021. Aujourd’hui, les achats portent sur des titres à court terme et sont de faible ampleur : ils ne font que compenser la croissance naturelle des billets en circulation et du compte du Trésor. La liquidité nette n’augmente pratiquement pas. Deuxièmement, le prix. En septembre, le taux a été porté à 3,75 %–4,00 %, tandis que le rendement réel des bons du Trésor à 10 ans reste élevé. Le bitcoin ne verse pas de coupon ; son coût de détention dépend du taux d’intérêt réel, et non de la taille totale du bilan. Avec des actifs qui stagnent autour de 6 700 milliards et des taux qui restent élevés, le multiple ne peut pas s’étendre. Troisièmement, le compte du Trésor. Lorsque le gouvernement émet des titres de dette et que les fonds arrivent sur son compte, les réserves sont absorbées. C’est quand le solde du compte redescend depuis son sommet que l’argent revient dans le système bancaire. À court terme, ce facteur entraîne des fluctuations plus importantes que les nouvelles sur les achats de titres à court terme.
Ainsi, « l’arrêt de la réduction du bilan » ne signifie pas que « les liquidités sont de retour ». La Fed met fin à leur retrait et achète des titres à court terme pour maintenir un niveau de réserves adéquat. Pour que le bilan propulse réellement le bitcoin, il faudrait observer des achats d’obligations à long terme, une hausse durable des réserves et une baisse des taux réels. Rien de tout cela n’est actuellement au rendez-vous. Le fait que le cours au comptant stagne entre 85 000 et 86 000, et que les entrées dans les ETF ne se traduisent pas par de nouveaux sommets, relève de la même réalité. #btc #ETH
C’est du côté du passif que se trouve l’indicateur à suivre pour le bitcoin. Les réserves s’établissent entre 2 950 et 3 100 milliards environ, un niveau que la Fed qualifie d’adéquat. Les prises en pension inversées au jour le jour sont presque à zéro : le 2 octobre, elles ne représentaient qu’environ 1,5 milliard de dollars. Le compte du Trésor se situe entre 800 et 900 milliards environ. Les billets en circulation représentent environ 2 480 milliards. Le fait que les prises en pension inversées soient à sec montre que les liquidités excédentaires de court terme de la dernière période ne font plus la queue devant la Fed. Si la contraction reprend, ce sont donc les réserves bancaires qui diminueront. En mettant fin à la réduction de son bilan et en achetant des titres à court terme, la Fed cherche à éviter que les réserves ne passent sous le seuil adéquat ; elle n’inonde pas le marché de liquidités.
La transmission au bitcoin se fait à trois niveaux. Premièrement, les quantités. Les achats d’obligations à long terme dans le cadre d’une expansion du bilan augmentent les réserves des banques et font baisser le taux d’actualisation des actifs risqués ; le bitcoin a suivi cette dynamique en 2020-2021. Aujourd’hui, les achats portent sur des titres à court terme et sont de faible ampleur : ils ne font que compenser la croissance naturelle des billets en circulation et du compte du Trésor. La liquidité nette n’augmente pratiquement pas. Deuxièmement, le prix. En septembre, le taux a été porté à 3,75 %–4,00 %, tandis que le rendement réel des bons du Trésor à 10 ans reste élevé. Le bitcoin ne verse pas de coupon ; son coût de détention dépend du taux d’intérêt réel, et non de la taille totale du bilan. Avec des actifs qui stagnent autour de 6 700 milliards et des taux qui restent élevés, le multiple ne peut pas s’étendre. Troisièmement, le compte du Trésor. Lorsque le gouvernement émet des titres de dette et que les fonds arrivent sur son compte, les réserves sont absorbées. C’est quand le solde du compte redescend depuis son sommet que l’argent revient dans le système bancaire. À court terme, ce facteur entraîne des fluctuations plus importantes que les nouvelles sur les achats de titres à court terme.
Ainsi, « l’arrêt de la réduction du bilan » ne signifie pas que « les liquidités sont de retour ». La Fed met fin à leur retrait et achète des titres à court terme pour maintenir un niveau de réserves adéquat. Pour que le bilan propulse réellement le bitcoin, il faudrait observer des achats d’obligations à long terme, une hausse durable des réserves et une baisse des taux réels. Rien de tout cela n’est actuellement au rendez-vous. Le fait que le cours au comptant stagne entre 85 000 et 86 000, et que les entrées dans les ETF ne se traduisent pas par de nouveaux sommets, relève de la même réalité. #btc #ETH