Au cours de la semaine du 5 au 11 octobre, les marchés mondiaux entrent dans une période de vide macroéconomique, mais sous une apparente tranquillité, une bataille autour du « pouvoir de tarification du marché obligataire » s’accélère. La révision à la baisse du PCE d’août aux États-Unis et le fort affaiblissement des créations d’emplois non agricoles ont ramené la probabilité d’une hausse des taux en octobre à environ 22 %, pourtant le rendement du bon du Trésor américain à 10 ans reste autour de 5,3 %, et celui à 30 ans a touché plus de 5,6 %, à des niveaux élevés inédits depuis des décennies ; une rare « décorrélation » est apparue entre le marché obligataire et le signal de politique monétaire à court terme de la Fed. Parallèlement, les négociations entre les États-Unis et l’Iran sur le détroit d’Ormuz sont dans l’impasse, et le rétablissement de l’offre énergétique n’a pas réussi à faire baisser efficacement le prix du Brent, ce qui suggère que les capitaux appliquent une tarification pessimiste du risque géopolitique au Moyen-Orient. À l’échelle mondiale, la Banque du Japon a relevé ses taux à leur plus haut niveau depuis 31 ans, les attentes de hausse des taux en Inde augmentent, et la résonance des hausses de taux passe d’une histoire américaine à une histoire mondiale. Bien que le Bitcoin soit au-dessus de 86 000 dollars, l’affaiblissement de la dynamique on-chain et la compression de la liquidité dans un environnement de rendements élevés créent un bras de fer. Cette semaine, il faut surveiller de près la divergence d’évolution entre le 2Y américain et les 10Y/30Y, ainsi que la question de savoir si l’or monte en même temps que les rendements — ce sera le signal clé de la transmission du risque obligataire vers les actifs risqués.
I. Report des hausses : du « suspense d’octobre » à la « tarification de décembre »
Deux données clés la semaine dernière ont complètement réécrit les attentes du marché concernant la trajectoire à court terme de la Fed. Les données de PCE d’août ont été révisées à la baisse, tandis que les créations d’emplois non agricoles de septembre n’ont été que de 29 000, bien en dessous des 84 000 attendues ; le taux de chômage est monté à 4,2 % et la croissance des salaires a ralenti à 3 %, son plus bas niveau depuis mai 2021. Cette combinaison de données a fait chuter de manière spectaculaire la probabilité d’une deuxième hausse des taux en octobre, de son niveau élevé à environ 22 %, et le marché y a vu un temps un « triomphe des colombes ».
Mais cette lecture est excessivement optimiste. Le fait de ne pas relever les taux en octobre ne signifie pas la fin du cycle de hausse, mais simplement un glissement temporel. Les données du CME montrent que la probabilité d’une hausse en décembre a déjà été portée à environ 67 %, juste au sommet de la « zone d’incertitude » — dès lors que les prochaines données CPI ou PCE montrent de la persistance, ou que les prix de l’énergie repartent à la hausse, un franchissement des 70 % déclenchera chez de nombreuses institutions l’obligation d’anticiper la hausse de décembre dans leurs prix. Cela signifie que le « répit » actuel du marché est essentiellement une illusion d’assouplissement due à un décalage temporel : l’amélioration marginale des anticipations de taux courts masque un changement fondamental de la logique de tarification des taux longs.
La publication à 2 h du matin le 7 octobre du procès-verbal de la réunion de septembre de la Fed constitue l’événement informationnel le plus important de la semaine. En septembre, la Fed a relevé unanimement ses taux de 25 points de base, à 3,75 %-4,00 %, par 12 voix contre 0, marquant sa première hausse depuis juillet 2023. Le marché attend du compte rendu trois réponses clés : la hausse de septembre était-elle une « mesure préventive d’assurance » ou la reprise officielle du cycle de hausse ? Quel est le degré d’inquiétude du comité concernant l’inflation énergétique et l’inflation sous-jacente ? Combien de membres estiment que les conditions financières ne sont pas encore assez restrictives ? Si le langage du procès-verbal est plus hawkish que le discours de Waller de septembre, les probabilités de hausse en octobre et en décembre pourraient toutes deux être à nouveau révisées à la hausse.
II. Décorrélation du marché obligataire : quand le taux sans risque ne « suit » plus
Le signal de marché cette semaine qu’il faut craindre le plus ne vient pas d’une donnée économique, mais du fossé de plus en plus visible entre le marché obligataire et les signaux de politique monétaire. Selon la logique traditionnelle, la baisse de la probabilité d’une hausse des taux et l’affaiblissement des données sur l’emploi devraient faire baisser les rendements à long terme. Or la réalité est exactement inverse : le rendement du bon du Trésor américain à 10 ans a brièvement touché 5,34 % en séance le 1er octobre, son plus haut niveau depuis 2002, tandis que le rendement à 30 ans a franchi 5,65 %, battant lui aussi un record sur 24 ans.
Le sens fondamental de cette divergence est le suivant : le moteur des rendements obligataires est passé de la « trajectoire de politique de la Fed » à celui du « crédit souverain et de l’offre budgétaire ». Les rendements des obligations souveraines des États-Unis, de l’Allemagne et de la France ont simultanément atteint des plus hauts de plusieurs années, tandis que le rendement des obligations d’État britanniques à 30 ans a même franchi 6 %. En raison de ses problèmes budgétaires et de ses risques politiques, la France est devenue une nouvelle source de risque en Europe ; l’euro est tombé à un plus bas de 17 mois. Lorsque plusieurs marchés de dette souveraine sont simultanément sous pression, la hausse des rendements ne relève plus simplement d’une « tarification des anticipations de hausse des taux », mais d’une réévaluation collective par le marché de la soutenabilité de la dette publique, de l’excès d’offre budgétaire et de la persistance de l’inflation.
Pour les actifs risqués, l’élément clé n’est pas de savoir si les rendements sont « élevés » ou non, mais de comprendre la relation d’évolution entre le 2 ans et les 10/30 ans. Si le rendement à 2 ans baisse tandis que les 10 ans et 30 ans reculent en même temps, cela signifie que le marché anticipe « la fin des hausses + une inflation maîtrisable », ce qui est favorable aux actifs risqués. Mais si le 2 ans baisse alors que les 10 ans et 30 ans montent — comme c’était le cas la semaine dernière — cela signifie qu’en l’absence de hausse des taux par la Fed, le marché obligataire « resserre automatiquement » les conditions financières via la hausse des taux longs. C’est le scénario le plus défavorable pour les actifs risqués : la liquidité est drainée silencieusement, sans qu’aucun signal de politique clair ne puisse être négocié.
III. Transfert du pouvoir de fixation des prix de l’énergie : pourquoi le rétablissement de l’offre ne fait-il pas baisser le pétrole ?
Le pétrole Brent se maintient actuellement autour de 101 dollars. Il convient de noter que l’approvisionnement énergétique dans le détroit d’Ormuz est en train de se rétablir, voire de rattraper progressivement le niveau de production d’avant le conflit, mais les prix du pétrole n’ont pas baissé efficacement comme Trump l’avait auparavant prévu avec optimisme.
À l’origine de ce phénomène anormal se trouve une transformation structurelle de la logique de fixation des prix de l’énergie. Jusqu’ici, le marché pensait généralement que, dès que l’offre se rétablirait, les prix du pétrole reculeraient naturellement. Mais la réalité montre que, parmi les trois facteurs qui influencent les prix de l’énergie — l’environnement de l’offre, la valorisation du capital et l’impact géopolitique — la tarification pessimiste par les capitaux du risque géopolitique au Moyen-Orient a déjà dépassé l’effet d’amélioration du côté de l’offre.
L’impasse entre les États-Unis et l’Iran est la source directe de cette tarification pessimiste. Le président du Parlement iranien, Ghalibaf, a déclaré clairement le 4 octobre que, tant que les sept conditions définies dans le cadre du mémorandum d’entente d’Islamabad ne seraient pas remplies, le détroit d’Ormuz « ne sera absolument pas ouvert ». Les conditions posées par l’Iran incluent la levée du blocus maritime par les États-Unis, la restitution immédiate des fonds gelés, l’exemption des sanctions sur les exportations de pétrole iranien et l’arrêt des combats sur tous les fronts. Trump a rejeté la proposition iranienne d’« une réouverture du détroit en 7 jours en échange de la levée des sanctions », tout en laissant une marge pour des négociations indirectes, sans exclure la possibilité d’une reprise des opérations militaires.
À court terme, la probabilité d’une nouvelle attaque contre l’Iran avant les élections de mi-mandat américaines de novembre est faible, mais cela ne signifie pas que le risque disparaît. Si les États-Unis continuent à remplacer les moyens militaires par des sanctions économiques et des pressions diplomatiques, le Brent bénéficiera d’un solide soutien de prime géopolitique dans la zone des 95 à 105 dollars. Cette semaine, il faut surtout surveiller si le Brent peut franchir efficacement à la baisse le seuil des 95 dollars — si le rétablissement de l’offre combiné à des progrès dans les négociations géopolitiques ne parvient toujours pas à faire descendre le prix du pétrole sous ce niveau, cela signifiera que l’« effet cliquet » de l’inflation énergétique est en train de se durcir, ce qui réduira directement l’espace de manœuvre de la Fed.
IV. Résonance mondiale des hausses de taux : les taux élevés passent d’une « histoire américaine » à une « histoire mondiale »
Le report des hausses de taux aux États-Unis ne signifie pas un assouplissement de l’environnement mondial des taux. Au contraire, la pression à la hausse des taux s’accroît simultanément dans de nombreuses économies.
La Banque du Japon a relevé son taux directeur à 1,25 % en septembre, son plus haut niveau depuis 31 ans, et le marché anticipe une nouvelle hausse de 25 points de base en décembre, à 1,5 %. Le risque d’une hausse des taux au Japon réside dans son effet de corrélation avec les rendements des bons du Trésor américain : lorsque les attentes de hausse des taux aux États-Unis sont repoussées, la pression à la dépréciation du yen s’accroît au contraire, poussant la Banque du Japon à resserrer sa politique monétaire de manière plus agressive.
La Banque de réserve de l’Inde fait elle aussi face à une pression à la hausse des taux. L’affaiblissement de la roupie, les sorties de capitaux persistantes et l’élargissement des différentiels de taux poussent la Reserve Bank of India à envisager une hausse des taux en octobre ou en décembre. Si l’Inde confirme une hausse, la résonance mondiale du resserrement monétaire s’étendra des pays du G7 aux principales économies émergentes, et le « rayon d’action » du récit des taux élevés s’élargira sensiblement.
En Europe, la France est en train de devenir une nouvelle source de risque. L’élargissement du déficit budgétaire et l’incertitude politique combinés ont fait grimper les rendements des obligations françaises à près de 5 %, tandis que l’euro est tombé à son plus bas niveau depuis 17 mois. Cela accentue non seulement la prime de risque globale sur le marché obligataire européen, mais exporte également une pression inflationniste à l’échelle mondiale via la dépréciation de l’euro.
V. Les courants souterrains de liquidité du marché des cryptomonnaies
Le Bitcoin évolue actuellement autour de 86 000 dollars. Le 5 octobre, il a brièvement touché 86 995 dollars en séance, et plus d’un milliard de dollars de positions courtes ont été liquidés de force en 24 heures. À première vue, les faibles données sur l’emploi ont apporté un soutien aux actifs risqués — le Bitcoin a progressé d’environ 1,1 % ce jour-là —, semblant « ignorer » les rendements élevés des bons du Trésor.
Mais cette « indifférence » doit être examinée avec prudence. L’impact d’un environnement de rendements élevés sur le marché crypto ne se manifeste pas par un krach des prix, mais par une contraction de la liquidité et une compression de la volatilité. La semaine dernière, le Bitcoin a plusieurs fois connu un mouvement en « faux signal » — forte montée puis repli rapide —, caractéristique typique d’un affaiblissement de la liquidité. Les ETF spot BTC ont enregistré environ 134 millions de dollars d’entrées nettes sur les deux premiers jours d’octobre, mais l’élan des neuf jours précédents, cumulant 3,1 milliards de dollars d’entrées, s’était déjà soldé par 149 millions de dollars de sorties nettes le 30 septembre. L’affaiblissement du rythme des flux entrants est étroitement lié au changement des préférences d’allocation des capitaux institutionnels induit par des taux longs élevés.
Il faut aussi prêter une attention particulière à la chaîne de transmission entre le Bitcoin et les rendements des bons du Trésor américain. Lorsque le rendement à 2 ans baisse tandis que les rendements à 10 et 30 ans restent à des niveaux élevés ou continuent de grimper, le dénominateur de valorisation des actifs risqués ne s’améliore pas réellement — l’assouplissement marginal des anticipations de taux courts est compensé par l’expansion de la « prime de terme » sur les taux longs. Dans un tel environnement, le prix du Bitcoin est davantage porté par les achats marginaux et les positions à effet de levier que par une demande soutenue d’allocation institutionnelle. Le rapport de marché de QCP Group souligne également que BTC doit franchir les 87 200 dollars pour confirmer la durabilité de sa hausse.
Sixièmement, la revalorisation des actifs chinois et les points d’observation clés de la semaine
Le 8 octobre, les marchés actions chinois et hongkongais ont repris leurs échanges après la fête nationale, et le Stock Connect de Hong Kong a rouvert simultanément. Avant les congés, les actifs chinois avaient déjà partiellement intégré des attentes optimistes quant au sommet sino-américain, mais l’environnement macroéconomique mondial a sensiblement changé pendant la fermeture : les rendements des bons du Trésor américain sont restés à un niveau élevé, la situation entre les États-Unis et l’Iran ne s’est pas détendue, et le Brent s’est maintenu au-dessus de 100 dollars. Cela signifie qu’à la reprise des échanges le 8 octobre, les actifs risqués chinois seront confrontés à une « revalorisation de rattrapage » liée à l’environnement externe de liquidité. Le taux de change du yuan, les actions chinoises cotées à Hong Kong, ainsi que les matières premières très liées à la demande chinoise, pourraient tous subir des ajustements compensatoires.
Cadre d’observation clé de la semaine :
Premièrement, la forme de la courbe des rendements des bons du Trésor américain est plus importante que le niveau absolu. Si le 2Y baisse tandis que les 10Y/30Y continuent de monter, la contraction de la liquidité des actifs risqués s’aggravera ; si les trois reculent simultanément, la pression à court terme s’atténuera.
Deuxièmement, la synchronicité entre l’or et les rendements des bons du Trésor américain. Actuellement, l’or évolue dans une fourchette de 4 150 à 4 200 dollars, la pression est exercée par les rendements élevés et un dollar fort. Mais si l’or monte à contre-courant alors que les rendements continuent de grimper, cela signifiera que le marché commence à tarifer concrètement le risque souverain, et l’appétit mondial pour le risque fera face à une revalorisation systémique.
Troisièmement, le Brent peut-il franchir efficacement à la baisse le seuil des 95 dollars. Cela concerne non seulement la trajectoire de l’inflation, mais aussi la question de savoir si la tarification du risque géopolitique au Moyen-Orient commencera à se détendre.
Quatrièmement, le résultat du test du Bitcoin sur la résistance des 87 200 dollars. Dans un environnement de liquidité tendue, le franchissement ou non de ce niveau déterminera la direction à court terme. Si le Bitcoin parvient à se maintenir au-dessus de ce seuil alors que les rendements à long terme des bons du Trésor américain continuent de grimper, cela montre que le marché crypto est en train de former une logique de valorisation indépendante de l’environnement traditionnel des taux ; à l’inverse, cela confirmerait que l’environnement de rendements élevés continue d’exercer une pression sur l’appétit pour le risque.
Cette semaine, il n’y a pas de données économiques majeures, mais « pas de données » ne signifie pas « pas de risque ». L’interaction entre les trois variables que sont le marché obligataire, l’énergie et la géopolitique pourrait déterminer la direction à court terme des actifs risqués plus encore qu’un rapport économique quelconque. La liquidité est en train d’être redistribuée silencieusement, et les marchés l’auront souvent déjà intégrée dans les prix avant même d’en prendre conscience.#Drift黑客受害者启动索赔 #Solana代币化股票9月交易量破44亿美元 #比特币现货ETF三季度净流入63.4亿美元 #以太坊验证者退出队列增392% #IMF拨款萨尔瓦多并豁免超额购BTC $BTC
