Les deux agences fédérales qui détiennent les pleins pouvoirs de surveillance et de mise en application dans le domaine des actifs cryptographiques—la Commission américaine des valeurs mobilières et des bourses (SEC) et la Commodity Futures Trading Commission (CFTC)—se retrouveront simultanément, dès ce vendredi, dans un « manque de personnel ». Après le départ de la commissaire Hester Peirce, le 2 octobre, la SEC ne fonctionnera plus qu’avec deux commissaires, pour la deuxième fois de l’histoire américaine ; le président de la CFTC, Michael Selig, assure seul la charge depuis la fin 2025. Au total, il manque sept sièges de commissaires dans ces deux institutions : cela signifie que, pour une industrie d’environ 30 000 milliards de dollars, l’orientation de la régulation américaine sera déterminée par seulement trois commissaires restants.

Le moment où ce vide de personnel apparaît est particulièrement sensible. Le 15 septembre, le (Digital Asset Market Structure Clarity Act) (CLARITY Act), porté aux nues par l’industrie, s’est effondré au seuil de vote procédural au Sénat contrôlé par les républicains : 49 voix contre 50, avant même d’atteindre les 60 voix nécessaires pour faire avancer le texte. Une fois la voie législative bloquée, la SEC et la CFTC n’ont d’autre choix que de délimiter les frontières des cryptos en passant par l’élaboration de règles administratives, dans le cadre des pouvoirs légaux existants. Lorsque ce sont les règles plutôt que la loi qui deviennent le principal levier de régulation, la durabilité des politiques diminue et la coloration partisane augmente ; et la vitesse de production de ces règles pourrait, elle, au contraire s’accélérer. Pour les porteurs de projets, les bourses et les investisseurs institutionnels, ce sont là des variables qui doivent être réévaluées.

Deux commissaires à la SEC et un seul à la CFTC : un vide réglementaire historiquement rare

Après huit ans à la SEC, Peirce a été surnommée par l’industrie « Crypto Mom » pour sa longue défense de règles claires concernant les actifs cryptographiques. Son départ intervient à environ deux mois de la fin des 18 mois de report de son second mandat. Ensuite, la SEC ne comptera plus que le président Paul Atkins et le commissaire Mark Uyeda, tous deux républicains — Uyeda a certes été nommé par Biden en 2022, mais son appartenance partisane est républicaine. Avec une configuration de cinq membres répartis à parts quasi égales entre deux partis, trois sièges seraient alors vacants.

Conformément à la (Loi sur les échanges de valeurs mobilières), la SEC doit être composée de cinq commissaires, et aucun parti ne doit détenir plus de trois sièges, afin de garantir un contrôle et un contrepoids entre deux partis. Mais la loi n’impose pas que les cinq places soient forcément pourvues. Le calendrier des nominations présidentielles et des confirmations par le Sénat détermine, dans les faits, le nombre de personnes en poste. D’après la règle de quorum adoptée par la SEC en 1995, le comité a généralement besoin de trois commissaires pour constituer le quorum et mener des activités officielles ; toutefois, si le nombre de commissaires en fonction est inférieur à trois, le nombre de commissaires en poste constitue en lui-même le quorum. Ce mécanisme, appelé la « règle des deux » (Rule of 2), a été activé à l’époque de l’administration Clinton et au début 2017, lors de la période de transition du pouvoir, permettant à la SEC de continuer à traiter les affaires quotidiennes et à produire des règles même en cas de pénurie de personnel.

Mais cela implique aussi deux contraintes : d’abord, toute décision importante doit être approuvée à l’unanimité par deux commissaires ; en cas de désaccord, aucune décision efficace ne peut être prise. Ensuite, la commission perd la voix des commissaires démocrates chargée de contrebalancer les positions : les tendances partisanes des commissaires restants détermineront directement l’orientation de la régulation. Historiquement, la SEC a déjà reporté plusieurs décisions majeures en matière d’application et d’actions réglementaires dans un contexte à deux commissaires, jusqu’à l’arrivée de nouveaux commissaires.

La situation de la CFTC est encore plus extrême. Depuis le départ, en décembre 2025, du président intérimaire Caroline Pham, le président Michael Selig est resté le seul commissaire confirmé par le Sénat dans cette agence. Par conception, la CFTC est aussi un comité de cinq membres ; actuellement, quatre sièges sont vacants. La Maison-Blanche n’a annoncé aucune nouvelle nomination, indiquant seulement que le président Trump entend nommer « dans un avenir proche » deux membres des deux institutions. Le 4 septembre, CNBC a rapporté que la Maison-Blanche avait présélectionné quatre candidats commissaires à la CFTC, sans toutefois divulguer leurs noms.

Avec un seul commissaire confirmé restant, la CFTC aura paradoxalement encore moins de contraintes en matière d’élaboration des règles. L’ancien président démocrate de la CFTC, Timothy Massad, a déclaré aux médias que Selig n’a pas besoin de solliciter d’autres commissaires pour faire avancer l’agenda : cela reflète une politisation accrue de l’institution, « ce qui n’est pas une bonne tendance ». En réalité, le « Crypto Sprint » de 12 mois lancé sous l’ère Pham, a déjà fait progresser des règles d’applications blockchain visant l’inscription de transactions au comptant sur les cryptos, des titres tokenisés de sûretés et des stablecoins, ainsi que des infrastructures du marché des dérivés ; une fois Selig en poste, cette trajectoire a été poursuivie. L’avantage d’efficacité d’une commission à une personne devient ainsi l’un des principaux outils pour que l’administration Trump contourne l’impasse avec le Congrès.

Après l’échec législatif, la régulation passe du Congrès aux règles administratives

Le CLARITY Act était initialement considéré par l’industrie comme la clé pour régler le différend sur la juridiction entre la SEC et la CFTC : il devait attribuer à la CFTC davantage de pouvoirs de régulation sur les actifs numériques. Après plus d’un an de concertations bipartisanes au sein de la commission bancaire du Sénat, le texte a aussi été adopté dès le 7 juillet 2025 à la Chambre des représentants, par 294 voix contre 134. Mais le 15 septembre, lors du vote procédural, les sénateurs républicains Susan Collins, Josh Hawley et Jerry Moran se sont opposés au texte, avec des démocrates : le projet a finalement échoué. Plusieurs analyses estiment que l’obstacle n’était pas un détail technique du droit des valeurs mobilières, mais des controverses morales autour des participations en actifs numériques du président en fonction, ainsi que l’opposition des banques communautaires aux dispositions relatives aux stablecoins.

Après l’échec législatif, les deux grandes institutions se sont rapidement tournées vers la voie administrative. La présidente Paul Atkins, et le président de la CFTC, Michael Selig, ont tous deux indiqué qu’ils continueraient à avancer des règles sur les cryptos dans le cadre des pouvoirs légaux existants. Ce virage était déjà préparé : la SEC et la CFTC ont publié le 17 mars un document explicatif conjoint, qui établit un système de classification des tokens et précise que la majorité des actifs cryptographiques ne relèvent pas de la notion de valeurs mobilières ; tout en soulignant que, dans certaines conditions, des tokens qui ne sont pas des valeurs mobilières peuvent néanmoins constituer un contrat d’investissement et être soumis aux lois sur les valeurs mobilières. En septembre, quelques jours après l’échec du vote du CLARITY Act, la SEC a de nouveau suivi la CFTC en publiant des orientations de type questions-réponses destinées aux employés, détaillant les modalités d’application de la législation fédérale sur les valeurs mobilières à des scénarios tels que l’émission de tokens, les preuves de staking et les services de réseau.

Pour l’industrie, la voie d’élaboration des règles est une arme à double tranchant. L’avantage des règles administratives est leur flexibilité et leur rapidité, surtout quand il manque des commissaires : l’agenda mené par le président a davantage de chances d’aboutir. Mais le coût est un manque de durabilité : les règles administratives peuvent être modifiées rapidement ou retirées par la commission du mandat suivant, et seule une loi adoptée par le Congrès peut fournir un cadre d’anticipation institutionnelle stable. Pour des organismes qui ont besoin d’allouer du capital sur le long terme et d’investir dans la conformité, cette incertitude est, en soi, un coût.

Le problème plus profond est que les frontières de la juridiction ne sont toujours pas formalisées par la loi. La valeur centrale du CLARITY Act était de clarifier, par une loi, la répartition des rôles entre la SEC et la CFTC afin de réduire les arbitrages réglementaires et les zones grises de taille floue. Après l’échec du texte, les deux institutions ne peuvent « négocier » ces frontières qu’au moyen d’orientations conjointes et d’actions d’application au cas par cas. La stabilité de ces frontières dépend alors de l’entente entre deux présidents successifs, et non des dispositions juridiques. Si les effectifs ou le climat politique changent, la certitude de conformité obtenue par les porteurs de projets peut être remise en question.

Déséquilibre partisan et points d’observation ultérieurs

Une autre source de préoccupation liée à ce vide de personnel est l’absence du contrôle et contrepoids entre partis. Les deux commissaires restants de la SEC sont républicains ; la CFTC, elle, n’est dirigée que par un seul président, nommé par Trump. Dans une lettre adressée en juin à Trump et au chef de la majorité au Sénat John Thune, les démocrates du Sénat ont été très clairs : l’administration Trump semble vouloir contrôler entièrement ces institutions, sans intérêt pour une coopération de bonne foi avec le Congrès. Pour l’industrie des cryptos, un environnement réglementaire favorable est favorable à court terme à l’innovation et à l’afflux de capitaux ; mais en l’absence d’un cadre de régulation fondé sur un consensus transversal, la stabilité à long terme dépendra de la pérennité du cycle politique.

Trois variables sont à surveiller : premièrement, quand la Maison-Blanche nommera formellement des candidats pour pourvoir les postes vacants, et si les personnes proposées pourront être confirmées sans encombre par le Sénat — si les sièges des deux partis sont proches, le processus de confirmation pourrait de nouveau s’enliser. Deuxièmement, quelles règles concrètes seront encore lancées par la SEC et la CFTC dans le cadre des pouvoirs existants, en particulier dans des domaines sensibles comme la classification des tokens, les stablecoins et les marchés de prédiction. Troisièmement, avant l’ouverture du 120e Congrès, l’industrie orientera-t-elle ses efforts vers le soutien d’une loi plus étroite et indépendante, afin de contourner l’impasse globale du CLARITY Act ?

Pour le marché des cryptos, les frontières de la régulation deviennent calculables, mais ceux qui définissent ces frontières sont de moins en moins nombreux. Dans la fenêtre d’absence législative, chaque action de règle des trois commissaires pourrait être amplifiée par le marché en tant que signal de politique publique. L’industrie, tout en accueillant une régulation plus bienveillante, doit aussi se préparer à la moindre durabilité des règles.