L’arrimage des intérêts entre l’émetteur de stablecoins et l’exchange passe de la simple « coopération pour l’inscription » à un niveau de liens profonds relevant de la prise de participation.
D’après un document déposé par Circle auprès de la SEC américaine mardi, Circle a émis à Binance 1,24 million d’actions ordinaires de catégorie A au prix de 80,84 dollars par action, ce qui correspond à environ 100 millions de dollars de contrepartie. Ce placement privé a été réglé et livré le 17 septembre. Le document indique que le prix d’émission implique une décote par rapport à la capitalisation boursière de Circle avant l’annonce de la transaction.
À mesure que l’exécution du volet lié aux transactions sur actions a été finalisée, l’expansion de la coopération entre les deux parties dans l’écosystème USDC a suivi : Circle versera à Binance des frais d’incitation mensuels correspondant à un certain pourcentage du volume d’USDC détenu en dépôt dans ses services de portefeuilles à contrats intelligents modulaires ; en échange, Binance mènera des activités de promotion pour l’USDC au cours des cinq prochaines années. Cela signifie que la profondeur de pénétration de l’USDC au sein de l’écosystème de Binance influencera directement les dépenses de Circle à l’avenir, tandis que Binance passe du statut de « partenaire » à celui d’actionnaire de Circle.
Structure de la transaction : des actions avec escompte, assorties d’une période de verrouillage de deux ans
D’après les conditions divulguées dans les documents de la SEC, les 1,24 million d’actions obtenues par Binance sont des actions ordinaires de catégorie A de Circle, valorisées à 80,84 dollars par action. Le prix total s’élève à environ 100 millions de dollars. Au regard de la récente fourchette du cours de Circle à la bourse de New York (au cours des dernières semaines, fluctuant entre les 70 dollars et un peu au-dessus de 103 dollars), le prix d’émission de 80,84 dollars se situe dans la partie médiane-inférieure de cette fourchette. Le dossier indique également clairement que ce prix comporte une décote par rapport à la capitalisation boursière de Circle avant la transaction.
Sur le plan de la liquidité, les contraintes pesant sur Binance sont plus strictes que celles imposées à un investisseur stratégique classique : pendant une durée maximale de deux ans, Binance ne peut pas vendre, transférer ni couvrir ces actions, à l’exception de quelques cas précis ; mais Binance conserve le droit de vote correspondant. Cette configuration « droit de vote, pas de capacité de cession » verrouille, d’une part, les intérêts à moyen et long terme des deux parties ; et, d’autre part, elle évite que le cours de Circle ne subisse une pression liée à la réduction de position d’un actionnaire stratégique.
Il convient de noter que ce n’est pas la première fois que Circle échange des actions contre des canaux. Le revenu central des émetteurs de stablecoins provient des intérêts sur les actifs de réserve, et le levier le plus direct pour accroître la circulation de l’USDC est l’accès offert par les bourses : l’inscription des tokens, les paires de trading et les entrées de produits de gestion. Acheter des ressources promotionnelles via des actions revient à transformer des frais de canal qui auraient pu être payés une seule fois en une rémunération de longue durée indexée sur le stock d’USDC.
De la coopération stratégique de 2024 à aujourd’hui : un échange de participations entre les deux parties
La relation entre Binance et Circle ne date pas d’aujourd’hui. Le 11 décembre 2024, les deux parties ont annoncé un partenariat stratégique lors de la Semaine financière d’Abou Dhabi. À l’époque, il a été indiqué que : Binance offrirait plus largement l’USDC dans sa matrice de produits mondiale, en couvrant des applications de trading, d’épargne et de paiement, et en servant plus de 240 millions d’utilisateurs mondiaux annoncés à ce moment-là ; Binance intégrerait aussi l’USDC dans sa stratégie de trésorerie d’entreprise.
Cette transaction pousse la coopération encore plus loin. Selon les dispositions les plus récentes, les frais mensuels d’incitation payés par Circle à Binance sont indexés sur la taille de l’USDC détenu via le service de portefeuilles à smart contracts modulaire de Circle. Ce type d’infrastructures de « portefeuilles modulaires » s’adresse généralement aux bourses, aux opérateurs de portefeuilles et aux entreprises de paiement, en fournissant des capacités de comptes on-chain et de garde. Les frais sont calculés en fonction de la taille des actifs en garde. Autrement dit, plus Binance pousse d’utilisateurs à détenir de l’USDC via ce service, plus les frais mensuels versés par Circle sont élevés : les intérêts des deux parties sont directement liés à la croissance de la circulation de l’USDC.
La durée du protocole est de cinq ans. Pour Circle, cela revient à engager un coût de capital-actions maîtrisé, en verrouillant les ressources de promotion de la plus grande plateforme mondiale pour les cinq prochaines années ; pour Binance, outre des gains potentiels liés à une valorisation des actions, cela procure aussi un flux de trésorerie stable indexé sur l’ampleur de l’USDC.
Position concurrentielle de l’USDC : deuxième, mais l’écart demeure
Cette transaction a lieu à un moment favorable pour Circle, mais aussi chargé de pression.
L’USDC reste actuellement le deuxième plus grand stablecoin au monde. Selon les données de CoinGecko, sa capitalisation boursière est d’environ 74,4 milliards de dollars ; tandis que celle de Tether (USDT) est d’environ 183 milliards de dollars. Ainsi, la taille de l’USDC demeure inférieure à la moitié de celle de l’USDT. Sur les marchés conformes, l’avantage de l’USDC est encore plus net : il a obtenu l’autorisation dans le cadre de la réglementation MiCA de l’Union européenne, alors que l’USDT n’a pas réussi à obtenir un statut équivalent. De ce fait, certaines bourses européennes ont retiré des paires USDT pour les utilisateurs de l’Espace économique européen. Les données de recherche montrent que, sur les bourses réglementées, la part de l’USDC a ainsi augmenté d’environ 5 points de pourcentage.
Mais l’avantage de conformité ne se convertit pas automatiquement en volumes de circulation. L’USDT reste dominante sur les bourses offshore, sur la chaîne Tron pour les virements, et dans les scénarios de retail. Le nombre de paires de trading on-chain et leur profondeur y sont aussi généralement supérieurs à ceux de l’USDC. Pour Circle, réduire l’écart avec l’USDT ne dépend pas du côté émission, mais du côté canaux : qui contrôle les paires de trading par défaut sur les bourses, les entrées de produits d’épargne et les canaux d’entrée/sortie en monnaie fiduciaire, détermine quel stablecoin les utilisateurs utilisent réellement. C’est précisément la valeur de ce protocole de promotion sur cinq ans conclu par Binance.
Signification pour le secteur : la concurrence des stablecoins se déplace de l’amont (émission) vers l’aval (canaux)
Le signal libéré par cette transaction mérite davantage d’attention que le montant de la transaction lui-même.
Au cours des dernières années, le point de focalisation concurrentielle des émetteurs de stablecoins s’est concentré sur la transparence des réserves, les attestations d’audit, la portée on-chain et les licences réglementaires. Tout cela est important. Toutefois, une fois que plusieurs émetteurs de premier plan ont tous atteint la conformité et la transparence, l’augmentation réelle vient des canaux. Les bourses contrôlent le flux le plus direct, tant pour le retail que pour les institutions. Et l’« effet réseau » des stablecoins se manifeste précisément dans la profondeur des paires de trading et dans les scénarios de paiement : l’endroit où les utilisateurs échangent détermine naturellement quel stablecoin ils détiennent.
En choisissant d’utiliser des actions plutôt que des paiements anticipés en espèces pour acheter des ressources de promotion, Circle montre aussi une certaine retenue dans l’utilisation du capital. Le bénéfice net 2024 de Circle s’élève à 156 millions de dollars. Dans un contexte où les taux pourraient baisser, l’incertitude plane sur la croissance des revenus d’intérêts générés par les réserves. En indexant les coûts de promotion à la taille réelle de l’USDC détenu en garde, on transforme des dépenses marketing fixes en coûts variables, ce qui réduit le risque financier si l’impact des promotions est inférieur aux attentes.
Pour Binance, le fait de détenir des actions de Circle a aussi une autre signification : dans un contexte où la réglementation des stablecoins devient de plus en plus un sujet central de politique publique, établir un lien de capitaux avec un émetteur conforme de premier plan aide la plateforme à éviter des risques potentiels de conformité et de liquidité.
À surveiller par la suite
Trois variables méritent d’être surveillées ensuite : d’une part, les détails précis du taux d’escompte divulgué dans les documents de la SEC et les clauses d’exception relatives à la période de verrouillage ; d’autre part, les changements réels du nombre de paires de trading USDC sur Binance, ainsi que ceux touchant les produits de gestion de trésorerie et les canaux en monnaie fiduciaire ; enfin, l’adoption à l’échelle du service de portefeuille de smart contracts modulaire de Circle, car elle déterminera directement le montant des commissions d’incitation mensuelles que Binance pourra percevoir.
Ce qui est certain, c’est que dans la prochaine phase de la guerre des stablecoins, la clé de la victoire ne sera plus de savoir combien de tokens ont été émis, mais plutôt qui réussira à faire entrer ces tokens dans les portefeuilles et comptes de trading du plus grand nombre d’utilisateurs.