Récemment, un événement survenu sur le marché des cryptomonnaies mérite une attention particulière à long terme.
Il ne s’agit ni d’un effondrement du cours du bitcoin ni d’un incident de risque impliquant une plateforme d’échange, mais d’une décision officielle de MSCI, l’un des principaux fournisseurs mondiaux d’indices, d’exclure Strategy (anciennement MicroStrategy, symbole boursier MSTR) des indices boursiers mondiaux concernés.
Conformément au calendrier d’ajustement annoncé, les changements entreront en vigueur après la clôture du marché le 30 novembre et seront officiellement appliqués à partir du 1er décembre.
Parallèlement, des sociétés de trésorerie en actifs numériques comme la japonaise Metaplanet sont également touchées par cet ajustement des indices.
Après l’annonce, le cours de MSTR a baissé après la clôture du marché.
À première vue, il ne s’agit que d’un réajustement ordinaire de la composition d’un indice, mais je pense que ses répercussions pourraient être bien plus profondes que les fluctuations du cours de l’action.
Strategy n’est pas une société cotée ordinaire : depuis longtemps, elle lève des fonds en émettant des actions, des actions privilégiées et des titres de dette, puis consacre une grande partie de ces fonds à l’achat de bitcoins.
Si ce modèle de financement est affecté, la capacité des entreprises à continuer d’acheter du BTC pourrait également évoluer.
I. Pourquoi MSCI veut-elle exclure Strategy de ses indices ?
Commençons par comprendre ce qu’est MSCI.
MSCI est un fournisseur d’indices de renommée mondiale. De nombreux grands fonds, ETF et portefeuilles institutionnels s’appuient sur ses indices pour répartir leurs actifs.
Par exemple, un fonds passif répliquant l’indice MSCI World doit répartir ses actifs en fonction des entreprises qui le composent et de leurs pondérations.
Lorsqu’une entreprise est intégrée à un indice, les fonds concernés doivent généralement détenir un certain nombre de ses actions.
À l’inverse, si l’entreprise est exclue, les fonds passifs qui répliquent cet indice doivent vendre les positions correspondantes, conformément aux règles de réajustement.
Voilà pourquoi les changements apportés à la composition d’un indice peuvent influer sur les flux de capitaux du marché boursier.
L’essentiel du réajustement de MSCI consiste à réexaminer les entreprises dites non opérationnelles.
En résumé, MSCI considère que la structure des actifs et le profil de certaines entreprises se rapprochent davantage de ceux de fonds d’investissement que de ceux d’entreprises opérationnelles traditionnelles. Elles ne répondent donc plus aux critères d’inclusion dans les indices concernés.
Le problème de Strategy est qu’elle détient une grande quantité de bitcoins et que la structure de ses actifs diffère nettement de celle des entreprises opérationnelles traditionnelles.
MSCI n’interdit pas aux entreprises de détenir du BTC, et Strategy n’est pas radiée de la cote. Ce sont les règles de construction des indices qui ont changé.
Il faut noter qu’après son exclusion des indices concernés, l’action Strategy pourra toujours être négociée normalement au Nasdaq, et les investisseurs resteront libres de l’acheter ou de la vendre.
Ce qui change réellement, c’est la demande des fonds indiciels passifs pour détenir cette action.
II. Le véritable risque n’est pas la vente des actions, mais l’impact potentiel sur la capacité de financement
À mon avis, l’aspect le plus intéressant à étudier est le modèle économique de Strategy.
En règle générale, les entreprises tirent des revenus de leurs activités, puis utilisent leurs bénéfices pour financer la recherche et le développement, leur expansion et la rémunération des actionnaires.
Strategy a mis en place un modèle de gestion du capital différent.
L’entreprise lève des fonds en émettant des actions, des actions privilégiées et des titres de dette, puis en utilise une partie pour acheter du bitcoin.
Lorsque le BTC monte et que les actions de l’entreprise bénéficient d’une prime de marché, Strategy peut continuer à se financer à des conditions relativement avantageuses et accroître ses réserves de bitcoins.
La clé de ce modèle réside dans la prime du cours de l’action MSTR par rapport à la valeur nette des actifs en BTC détenus par l’entreprise.
On peut le comprendre comme un cycle :
Les actions sont bien accueillies par le marché, les conditions de financement s’améliorent, l’entreprise lève des fonds pour acheter du BTC, ses réserves de BTC augmentent, puis le marché réévalue la valeur de l’action en fonction de la taille de ses actifs et des anticipations pour l’avenir.
Toutefois, cette exclusion par MSCI pourrait affecter ce cycle.
La baisse de la demande des fonds passifs pour détenir ces actions pourrait accentuer la pression vendeuse sur MSTR.
Si le cours de l’action reste sous pression, la prime par rapport à la valeur nette des actifs en BTC de l’entreprise pourrait également se réduire.
Lorsque la prime diminue, l’émission de nouvelles actions pour acheter du BTC peut devenir moins intéressante.
Ainsi, ce qui inquiète réellement le marché, ce n’est pas de savoir si Strategy va vendre ses bitcoins aujourd’hui, mais si elle pourra encore lever des fonds sur les marchés financiers pour acheter des cryptomonnaies aussi régulièrement que par le passé.
III. Quel serait l’impact réel d’un réajustement potentiel de plusieurs milliards de dollars ?
Les estimations de l’impact financier que pourrait avoir ce réajustement de l’indice varient actuellement selon les acteurs du marché.
En réponse aux règles de MSCI, Strategy a précédemment indiqué que les fonds répliquant les indices concernés détenaient environ 13 millions d’actions MSTR, soit près de 3,1 % du capital de base de l’entreprise.
Au cours de l’action de l’époque, cette participation représentait une valeur d’environ 1,6 milliard de dollars.
JPMorgan avait auparavant estimé que l’exclusion par MSCI pourrait entraîner des sorties de capitaux d’environ 2,8 milliards de dollars. Si d’autres grands fournisseurs d’indices adoptaient ensuite des mesures similaires, les sorties potentielles pourraient atteindre 8,8 milliards de dollars.
Le périmètre et les méthodes de calcul de ces estimations diffèrent et elles ne doivent pas être interprétées comme des ordres de vente déjà confirmés.
Mais un point est assez clair :
Lorsqu’une entreprise dépend fortement des indices pour attirer les investissements institutionnels, un changement de son admissibilité à ces indices peut affecter ses sources de financement à long terme.
Cela dit, le marché n’a pas été totalement pris au dépourvu par ce réajustement.
MSCI avait déjà publié les règles concernées et en avait débattu, tandis que Strategy s’était publiquement opposée à ces changements.
Par conséquent, l’annonce officielle de l’exclusion ne signifie pas que toute la pression vendeuse potentielle apparaîtra soudainement le 30 novembre.
Le marché a peut-être déjà intégré une partie de ces anticipations.
IV. Cette décision aura-t-elle un impact sur le bitcoin lui-même ?
À mon avis, il faut distinguer plusieurs aspects.
Tout d’abord, MSCI retire à Strategy son admissibilité aux indices boursiers ; il ne s’agit pas d’une exclusion directe du BTC.
Les bitcoins détenus par Strategy ne seront pas automatiquement vendus à la suite du réajustement de l’indice.
Ensuite, la vente des actions MSTR par les fonds passifs ne signifie pas qu’ils vendront également du BTC.
Il s’agit de deux actifs et de deux systèmes de négociation distincts.
C’est l’impact indirect qui mérite vraiment notre attention.
Si le cours de MSTR reste durablement sous pression et que la prime de financement continue de diminuer, l’entreprise pourrait réduire le volume de ses nouveaux achats de BTC.
Si les conditions de financement se dégradent davantage à l’avenir, il faudra aussi surveiller la dette de l’entreprise, les dividendes de ses actions privilégiées et ses réserves de trésorerie.
Ce n’est que si les tensions de financement affectent davantage la gestion financière de l’entreprise que le marché devra évaluer sérieusement la possibilité qu’elle vende une partie de ses BTC.
Je ne pense donc pas que ce réajustement de MSCI signifie que Strategy va vendre ses cryptomonnaies dans l’immédiat.
Il est plus juste de dire que le modèle économique, qui reposait jusqu’ici sur les marchés financiers pour accroître les réserves de bitcoins, est mis à l’épreuve.
V. Les entreprises de trésorerie en bitcoins vont devoir prouver à nouveau leur valeur
Strategy n’est pas la seule entreprise concernée par cette attention.
Des entreprises de trésorerie en actifs numériques comme Metaplanet font face à des enjeux similaires.
Ces derniers temps, de plus en plus de sociétés cotées ont essayé d’intégrer du BTC ou d’autres actifs numériques à leur bilan.
Ce modèle a séduit de nombreux investisseurs.
Pour ceux qui souhaitent s’exposer aux actifs numériques, mais ne peuvent pas facilement détenir directement des cryptomonnaies, l’achat d’actions de sociétés cotées dans ce domaine semble offrir une autre façon d’y participer.
Mais cela soulève aussi une question.
Si la majeure partie de la valeur d’une entreprise provient de ses avoirs en BTC, pourquoi les investisseurs n’achèteraient-ils pas directement du BTC ?
C’est la question à laquelle les entreprises de trésorerie en actifs numériques doivent répondre.
À l’avenir, je pense que le marché pourrait accorder davantage d’attention à trois aspects.
Premièrement, l’entreprise possède-t-elle une activité principale stable, au-delà de la simple détention d’actifs numériques ?
Deuxièmement, peut-elle créer une valeur supplémentaire grâce au financement, à la gestion de ses actifs et à d’autres activités ?
Troisièmement, peut-elle maintenir une structure financière saine lorsque le cours du BTC fluctue ?
Si une entreprise se contente d’émettre sans cesse des actions pour acheter du BTC, sans créer de valeur par d’autres activités, son modèle économique pourrait être mis à l’épreuve lorsque la prime de financement se réduira.
Ce réajustement de MSCI pourrait inciter le secteur de la trésorerie en actifs numériques à repenser son orientation future.
VI. Pour ceux qui investissent à la fois sur les marchés boursiers américains et dans les actifs numériques, la gestion des fonds doit aussi être plus claire
Cet événement soulève une autre question à laquelle les investisseurs particuliers devraient réfléchir.
Aujourd’hui, beaucoup détiennent à la fois du BTC, de l’ETH et des actions de sociétés technologiques américaines.
Certains achètent directement du BTC, tandis que d’autres s’exposent indirectement au bitcoin par l’intermédiaire de sociétés cotées comme MSTR.
Mais ces deux approches ne comportent pas les mêmes risques.
La détention directe de BTC suppose de surveiller le cours, la liquidité et la sécurité de la conservation.
Pour les détenteurs de MSTR, outre le cours du BTC, il faut également surveiller la capacité de financement de l’entreprise, la prime de valorisation de l’action, la structure de la dette et la dilution du capital.
Si vous détenez les deux types d’actifs, vous devez aussi vous demander si vos risques ne sont pas trop concentrés.
Pour ceux qui utilisent régulièrement des U pour gérer leurs actifs numériques tout en s’intéressant au marché boursier américain, les services multi-actifs proposés par BiyaPay peuvent être utiles.
Par exemple, si vous détenez des U sur votre compte et souhaitez vous renseigner sur MSTR ou d’autres sociétés cotées aux États-Unis, vous pouvez consulter les taux de change en temps réel entre les U et le dollar grâce à la fonction de conversion instantanée de BiyaPay, puis vous informer sur les transactions boursières américaines en fonction des actions effectivement proposées par la plateforme.
BiyaPay permet de négocier de véritables actions américaines et hongkongaises. Les transactions sur les actions américaines sont sans commission et donnent droit aux dividendes correspondants.
La plateforme propose également le trading au comptant et de contrats sur actifs numériques, ainsi que des services liés aux contrats à terme sur matières premières, afin de permettre aux utilisateurs de découvrir différents types de transactions.
Si vous avez également besoin d’utiliser des fonds en dollars au quotidien, BiyaPay permet d’échanger des U contre plusieurs monnaies fiduciaires.
Pour les personnes qui ont besoin d’effectuer des transferts de fonds à l’étranger, la plateforme prend également en charge les virements vers 108 pays et territoires, avec plus de 30 monnaies fiduciaires et plus de 200 actifs numériques disponibles à l’échange. Dans les régions admissibles, les canaux de virement locaux peuvent réduire le nombre d’intermédiaires et accélérer le traitement. Le délai réel dépend toutefois de la région du bénéficiaire et du canal utilisé.
À mon avis, lorsqu’on investit à la fois sur les marchés des actifs numériques et sur les marchés boursiers traditionnels, le plus important est de bien comprendre ce que l’on détient et les risques associés à chaque actif.
Il ne faut pas croire que MSTR équivaut à la détention directe de BTC simplement parce que l’entreprise possède une grande quantité de BTC.
De même, l’exclusion d’une action d’un indice ne signifie pas que les actifs numériques détenus par l’entreprise ont perdu leur valeur.
Pour conclure : le modèle de trésorerie en bitcoins fait face à un véritable test de résistance
En apparence, ce réajustement de MSCI concerne la composition d’un indice. En réalité, il touche aux liens entre l’allocation des capitaux passifs, le financement des sociétés cotées et la demande à long terme de bitcoins.
Par le passé, Strategy a régulièrement accru ses réserves de BTC grâce aux marchés financiers. Ce modèle présente certains avantages lorsque le marché accorde une prime de valorisation élevée à ses actions.
Mais si les allocations des fonds indiciels diminuent et que la prime sur l’action se réduit, le coût et l’efficacité des financements futurs pourraient être affectés.
À l’avenir, je vais surveiller en particulier trois indicateurs :
La prime de l’action Strategy par rapport à la valeur nette des actifs en BTC continuera-t-elle de diminuer ?
L’entreprise continuera-t-elle d’acheter du BTC en émettant des actions et en ayant recours à d’autres instruments de financement ?
D’autres grands fournisseurs d’indices adopteront-ils les critères de sélection de MSCI concernant les entreprises non opérationnelles ?
Ces trois évolutions sont plus importantes que le simple fait d’observer la baisse de MSTR sur une seule journée.
À mon avis, le secteur de la trésorerie en actifs numériques doit réellement démontrer non pas combien de BTC il peut acheter, mais s’il est capable de bâtir un modèle d’exploitation et de financement durable à travers les différents cycles de marché.
Cet article est publié à titre informatif uniquement. Faites vos propres analyses et prenez vos propres décisions. Il ne constitue aucun conseil en investissement. Évitez les pertes inutiles !