Dans cet épisode du podcast WuBlockchain, nous recevons Chris Yin, cofondateur et PDG de Plume, pour parler du marché des actifs du monde réel (RWA), des sources de rendement on-chain, des risques liés à la liquidité, des défis réglementaires et de la concurrence croissante des institutions financières traditionnelles.
Chris estime que les stablecoins comptent parmi les exemples les plus réussis de RWA, car ils permettent aux utilisateurs du monde entier d’accéder à des actifs libellés en dollars. Pour l’ensemble du marché des RWA, le principal défi n’est plus simplement de tokeniser des actifs, mais de les distribuer aux utilisateurs et de créer une liquidité durable.
Il évoque également des produits RWA offrant des rendements annualisés de 12 % à 15 %, en soulignant que ces rendements plus élevés s’accompagnent de risques qui dépassent ceux des contrats intelligents, notamment l’exposition au risque de crédit sous-jacent, la conservation, l’échéance des actifs et les restrictions de rachat.
Pour l’avenir, Chris s’attend à ce que les banques, les gestionnaires d’actifs et les plateformes d’échange de cryptomonnaies s’intéressent de plus en plus aux RWA. À mesure que la tokenisation devient plus accessible, la distribution et la conception des produits deviendront des avantages concurrentiels essentiels. Au cours des deux ou trois prochaines années, il voit des possibilités pour que les RWA dépassent la tokenisation des actifs traditionnels et évoluent vers des produits dérivés on-chain, des produits structurés et des portefeuilles combinant des actifs cryptographiques et des actifs financiers traditionnels.
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Que construit Plume et pourquoi se concentrer sur les RWA ?
Alison : Pouvez-vous nous présenter Plume et nous expliquer pourquoi vous avez décidé de vous concentrer sur les actifs du monde réel ?
Chris : Plume construit un écosystème de finance ouverte qui fait passer les actifs du monde réel sur la blockchain et les distribue aux utilisateurs du monde entier. Nous avons actuellement plus de 250 millions de dollars d’actifs dans nos produits de coffre-fort et avons noué des partenariats avec des plateformes telles que Bybit, Binance Wallet et ether.fi.
Avant de fonder Plume, je travaillais dans le capital-risque, tandis que mon cofondateur Teddy participait au développement des RWA chez BNB Chain. Nous avons remarqué un problème récurrent : tokeniser des actifs n’était pas particulièrement difficile, mais créer de la liquidité, des cas d’utilisation et une base d’utilisateurs pérenne autour de ces actifs l’était beaucoup plus.
Les stablecoins ont déjà démontré que le modèle des RWA pouvait fonctionner à grande échelle. Nous voulons appliquer des principes de distribution similaires à un éventail plus large d’actifs financiers.
Notre équipe réunit des spécialistes de la finance traditionnelle et des cryptomonnaies, qui ont travaillé chez JPMorgan, Citi, Coinbase, BNB Chain et d’autres institutions. Cela nous aide à combler le fossé entre les émetteurs d’actifs et les utilisateurs on-chain.
Pourquoi les stablecoins sont-ils le cas d’usage des RWA le plus réussi ?
Alison : Si les investisseurs peuvent déjà acheter des actions et des bons du Trésor auprès de courtiers traditionnels, pourquoi ont-ils besoin de RWA on-chain ?
Chris : Pour une personne aux États-Unis, acheter des actions ou des bons du Trésor américain est relativement simple. Mais ce n’est pas le cas pour les investisseurs partout dans le monde.
Prenons SK Hynix, par exemple. Cette grande entreprise sud-coréenne de semi-conducteurs suscite l’intérêt d’investisseurs du monde entier, mais l’achat de ses actions n’est pas aussi facile dans toutes les juridictions. Il en va de même pour les bons du Trésor américain, auxquels les investisseurs ordinaires de certains pays peuvent difficilement accéder.
C’est précisément pour cela que les stablecoins ont rencontré du succès. Ils permettent aux personnes du monde entier de détenir et de transférer plus facilement une valeur libellée en dollars.
Les RWA suivent la même logique. La priorité est d’élargir l’accès à des actifs que les gens ne pourraient autrement pas obtenir facilement.
On parle beaucoup de composabilité, de prêts et d’intégrations DeFi, mais ces avantages n’ont d’importance que si les gens détiennent effectivement les actifs sous-jacents. La tokenisation à elle seule ne crée pas de demande.
La distribution, et non la tokenisation, est le principal obstacle
Alison : Pourquoi tant d’actifs tokenisés peinent-ils à attirer des utilisateurs ?
Chris : Parce qu’on ne peut pas simplement prendre un produit financier traditionnel, le mettre sur la blockchain et s’attendre à ce que les utilisateurs de cryptomonnaies l’achètent. Il faut comprendre le public cible et concevoir le produit en conséquence.
Par exemple, un produit de bons du Trésor tokenisés pourrait offrir un rendement annualisé de 3 % à 4 %. Cela peut être raisonnable pour les investisseurs traditionnels, mais pas forcément intéressant pour les utilisateurs de cryptomonnaies habitués à des rendements plus élevés. Si le produit exige également une documentation abondante, une procédure d’inscription compliquée et un blocage des fonds pendant six mois, son adoption devient encore plus difficile.
Les utilisateurs de cryptomonnaies ne forment pas un groupe homogène. Les négociateurs de memecoins, les cultivateurs de rendement, les teneurs de marché et les fonds institutionnels ont des attentes très différentes en matière de rendement, de liquidité et de risque.
Il n’existe aucun actif réaliste qui offre à la fois un APY de 20 %, une liquidité instantanée, un accès sans autorisation et un risque minimal. Mais l’infrastructure on-chain nous permet de structurer les produits différemment grâce à la création de tranches, aux pools de liquidité et aux intégrations DeFi.
Le produit Opal de Plume en est un exemple : il offre une exposition aux créances sur cartes de crédit brésiliennes. Ses rendements relativement élevés et ses échéances plus courtes le rendent intéressant pour certains investisseurs on-chain.
Notre rôle ne consiste pas seulement à aider les émetteurs à tokeniser des actifs. Il s’agit de transformer ces actifs en produits que les utilisateurs de cryptomonnaies veulent réellement, puis de les distribuer par l’intermédiaire de plateformes d’échange, de portefeuilles et de protocoles DeFi.
Les émetteurs souhaitent également disposer de capitaux stables à long terme, plutôt que de voir 100 millions de dollars affluer dans un produit un mois, puis disparaître le mois suivant.
D’où viennent les rendements de 12 % à 15 % des RWA ?
Alison : Certains produits RWA offrent des rendements annualisés de 12 % à 15 %, bien supérieurs à ceux des bons du Trésor américain. D’où viennent ces rendements et quels risques les investisseurs prennent-ils ?
Chris : Cela dépend entièrement de l’actif sous-jacent.
Les créances sur cartes de crédit génèrent des rendements grâce aux prêts à la consommation. Les rendements du crédit privé proviennent des intérêts payés par les emprunteurs. Les produits de réassurance peuvent générer des rendements à partir des primes d’assurance. Nous travaillons également avec des institutions telles que Figure sur des produits liés aux lignes de crédit adossées à la valeur nette immobilière, ou HELOC.
Chaque actif présente un profil de risque différent.
Les investisseurs en cryptomonnaies connaissent bien les risques liés aux contrats intelligents et aux protocoles, mais les actifs du monde réel (RWA) soulèvent d’autres questions : risque de crédit, risque lié à l’émetteur, modalités de conservation, échéance des actifs et restrictions de rachat.
Nous avons vu les préférences des investisseurs évoluer au fil du temps. Au début, certains utilisateurs de cryptomonnaies écartaient les bons du Trésor, car leurs rendements étaient trop faibles. Puis, les institutions se sont montrées plus disposées à détenir des actifs à faible risque générant des rendements. Plus récemment, les investisseurs se sont mis à rechercher du crédit privé à rendement plus élevé, sans toujours comprendre les contraintes de liquidité.
Certains produits de crédit privé offrent des rendements de 9 % à 10 %, mais exigent que les investisseurs conservent leurs positions pendant au moins 90 jours, avec des limites supplémentaires sur les rachats.
Vous ne pouvez pas évaluer ces produits en vous fondant uniquement sur leur rendement annuel en pourcentage (APY). Les investisseurs doivent comprendre d’où provient le rendement, quand les actifs sous-jacents arrivent à échéance et ce qui pourrait entraîner des pertes.
Une grande partie de notre travail consiste à aider les plateformes d’échange, les gestionnaires d’actifs et les utilisateurs finaux à comprendre ces compromis.
Que se passe-t-il lorsque les investisseurs en RWA veulent sortir ?
Alison : Si les marchés deviennent baissiers et que les investisseurs se précipitent pour demander le rachat de leurs parts, d’où vient la liquidité des RWA ?
Chris : Cela dépend des actifs sous-jacents. Les bons du Trésor américain sont relativement liquides, contrairement au crédit privé, en général.
Inscrire un actif sur une blockchain ne modifie pas automatiquement ses caractéristiques de liquidité.
Le secteur expérimente des marchés secondaires, notamment des pools de liquidité et des mécanismes dans lesquels des investisseurs spécialisés dans le crédit achètent à prix réduit des positions détenues par des investisseurs souhaitant sortir avant l’échéance.
Mais je pense que le marché surestime largement le degré de maturité actuel de la liquidité secondaire des RWA. Même les bons du Trésor tokenisés ne disposent pas encore de marchés secondaires particulièrement profonds.
Nous ne devrions pas non plus partir du principe que tous les produits financiers doivent permettre un rachat instantané. De nombreux produits financiers traditionnels qui ont fait leurs preuves prévoient des fenêtres de rachat et des délais de règlement.
L’essentiel est de créer des mécanismes de sortie raisonnables qui mettent en relation les investisseurs en quête de liquidité et les acheteurs prêts à conserver les actifs jusqu’à leur échéance.
Je m’attends à ce que la liquidité secondaire se développe d’abord autour d’actifs standardisés tels que les bons du Trésor américain, avant de s’étendre à des instruments plus complexes comme les titres adossés à des prêts (CLO) et le crédit privé.
Pour l’instant, les investisseurs ne devraient pas supposer que les actifs tokenisés peuvent toujours être vendus immédiatement au pair.
Comment Plume répond-elle aux restrictions réglementaires ?
Alison : Les RWA promettent un accès plus large à l’échelle mondiale, mais de nombreux produits restent soumis à des restrictions géographiques, à des critères d’admissibilité des investisseurs et à des limitations de transfert. Comment abordez-vous la conformité ?
Chris : La tokenisation ne supprime pas les exigences réglementaires. Les règles déterminant qui peut détenir les actifs, comment ils peuvent être négociés et quand ils peuvent être transférés varient d’un actif à l’autre.
C’est pourquoi nous avons investi massivement dans une infrastructure de conformité dès le départ.
Notre équipe compte des professionnels ayant travaillé à la SEC, à la CFTC, à la FINRA et dans des institutions juridiques connexes. Nous avons également participé à l’élaboration de cadres réglementaires concernant les services d’agent de transfert, les Bermudes et l’Abu Dhabi Global Market (ADGM).
Notre approche ne consiste pas à contourner la réglementation. Elle consiste à intégrer les exigences KYC, AML et de protection des investisseurs à l’infrastructure, afin que davantage d’actifs puissent être transférés on-chain dans le respect des cadres juridiques applicables.
Les stablecoins en sont un bon exemple. Malgré la complexité réglementaire, ils ont réussi à se diffuser largement à l’échelle mondiale.
Nous pensons que les RWA peuvent suivre une voie similaire, en coopérant avec les autorités de réglementation plutôt qu’en cherchant à tirer parti des écarts réglementaires à court terme.
Plume peut-elle rivaliser avec les banques, les gestionnaires d’actifs et les plateformes d’échange ?
Alison : Alors que les banques, les gestionnaires d’actifs traditionnels et les grandes plateformes d’échange de cryptomonnaies se lancent dans les RWA, comment Plume maintient-elle sa position concurrentielle ?
Chris : Le marché est encore si récent que la collaboration est souvent plus importante que la concurrence directe.
Mettre un actif traditionnel sur une blockchain nécessite une structuration juridique, des autorisations réglementaires, des services de conservation, la conception du produit, des opérations et de la liquidité. La mise en place de cette infrastructure prend du temps.
Les institutions financières traditionnelles disposent d’actifs et de relations établies avec leurs clients, mais elles ne comprennent pas nécessairement les utilisateurs natifs des cryptomonnaies. Nombre d’entre elles se concentrent sur la tokenisation de produits existants sans vraiment tenir compte de la manière dont ces produits seront utilisés dans la DeFi.
L’avantage de Plume, c’est que nous comprenons les deux côtés du marché. Nous travaillons avec les émetteurs d’actifs tout en atteignant les utilisateurs par l’intermédiaire de plateformes d’échange, de portefeuilles et de protocoles DeFi.
Plus important encore, la valeur financière actuellement représentée on-chain reste infime par rapport aux marchés de capitaux mondiaux.
La plus grande opportunité n’est pas de prendre des parts de marché à un autre projet RWA. Elle consiste à faire entrer davantage d’actifs et de capitaux traditionnels sur la blockchain.
Si d’autres plateformes contribuent à élargir le marché dans son ensemble, nous en bénéficions également.
Les deux ou trois prochaines années : de la tokenisation à la finance on-chain
Alison : Quelles sont les grandes tendances des RWA que vous suivez au cours des deux ou trois prochaines années ?
Chris : Tout d’abord, nous verrons davantage d’actifs traditionnels passer on-chain, notamment des actions, des produits à revenu fixe et d’autres instruments financiers.
Les stablecoins représentent déjà un marché d’environ 300 milliards de dollars, ce qui montre aux institutions traditionnelles que la finance on-chain devient trop importante pour être ignorée.
La prochaine étape consiste à dépasser le simple fait d’envelopper des actifs existants dans des jetons.
À l’avenir, certains actifs pourraient être émis et gérés directement on-chain, plutôt que d’être d’abord créés dans des systèmes traditionnels puis tokenisés.
Lorsque l’offre d’actifs sous-jacents et le nombre de détenteurs seront suffisants, nous commencerons à voir apparaître des marchés secondaires et des applications financières plus significatifs.
Cela comprend les prêts garantis, les produits dérivés, la structuration en tranches, la répartition des rendements et la transformation des échéances.
De nombreux projets évoquent déjà ces possibilités, mais sans actifs réels ni utilisateurs réels, il est difficile de bâtir des marchés durables.
Au-delà des actions tokenisées : de nouveaux produits financiers on-chain
Alison : Si les RWA évoluent au-delà de la tokenisation des actifs traditionnels, quels nouveaux produits pourraient voir le jour ?
Chris : Les nouvelles générations de portefeuilles d’investissement et de produits indiciels en sont un exemple.
Aujourd’hui, les investisseurs peuvent acheter le S&P 500 pour s’exposer aux actions américaines. Mais les jeunes investisseurs pourraient préférer des portefeuilles combinant Bitcoin, actifs liés à l’IA, puissance de calcul par GPU, actifs miniers et actions technologiques comme Nvidia et Google.
Si tous ces actifs peuvent être négociés et combinés on-chain, nous pourrions créer des produits indiciels entièrement nouveaux couvrant les cryptomonnaies, les actions et les actifs du monde réel.
Cela va au-delà de la simple tokenisation d’un ETF. Cette approche tire parti de la composabilité on-chain pour créer des produits financiers difficiles à concevoir dans le cadre des infrastructures de marché traditionnelles.
L’ajout de produits dérivés, de mécanismes de répartition des rendements et d’autres stratégies structurées pourrait ouvrir encore plus de possibilités.
Je pense que c’est là que réside la valeur à long terme des RWA.
À terme, les utilisateurs n’auront plus à se demander si un actif est on-chain ou off-chain. Ils verront simplement des actifs financiers qu’ils peuvent détenir, négocier et combiner.
L’objectif ultime est de créer un marché financier plus unifié, qui relie les utilisateurs, les actifs et la liquidité partout dans le monde.
La démarche de Plume pour obtenir une licence américaine de courtier-négociant
Alison : Quelle est la prochaine étape pour l’infrastructure réglementaire de Plume ?
Chris : L’une de nos principales priorités est d’obtenir une licence américaine de courtier-négociant. Nous avons consacré des années à la mise en place de notre infrastructure réglementaire, en commençant par notre enregistrement en tant qu’agent de transfert et notre cadre d’agrément aux Bermudes.
Une licence de courtier-négociant nous permettrait de travailler avec un plus grand nombre d’institutions financières traditionnelles et de faire passer davantage d’actifs de qualité sur la blockchain, dans le respect des règles.
Nous avons déjà travaillé avec des institutions comme Apollo et WisdomTree, et plus récemment avec Fidelity. Élargir nos capacités en matière d’agréments nous aiderait à approfondir ces relations et à intégrer d’autres émetteurs.
Aujourd’hui, le défi ne se limite pas à la technologie de tokenisation. Il s’agit aussi d’accéder à des actifs sous-jacents de qualité. En investissant dans une infrastructure réglementaire, nous pouvons mettre davantage d’émetteurs traditionnels en relation avec les utilisateurs natifs des cryptomonnaies et renforcer le cercle vertueux entre l’offre d’actifs et la demande du marché.
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