Anthropic dépose à nouveau son formulaire S-1 et se lance à l’assaut de l’IPO
Voici ce que je retiens après avoir examiné l’ensemble du document :
Inutile de revenir sur les bonnes nouvelles ; ce qui devrait nous inquiéter, ce sont les risques cachés sous la surface.
Au-delà de la croissance multipliée des revenus et du nombre de clients, le document S-1 d’Anthropic comporte plusieurs points de fond et risques potentiels qui retiennent particulièrement l’attention des experts des marchés financiers et du secteur :
1. Des engagements colossaux en matière de capacités de calcul (« jusqu’à 750 milliards de dollars / plus de 518 milliards de dollars »)
Le document révèle qu’Anthropic a signé des contrats d’approvisionnement à long terme en capacités de calcul dans le cloud, pouvant atteindre plusieurs centaines de milliards de dollars, afin de maintenir ses capacités d’entraînement et d’inférence des modèles. Ces contrats comprennent notamment :
* Principaux fournisseurs : contrats à long terme conclus avec Google (environ 111 milliards de dollars), AWS (environ 110 milliards de dollars) et Microsoft (environ 31 milliards de dollars).
* Clauses irrévocables : plus de 80 % des contrats de capacité de calcul sont des accords « irrévocables (non résiliables) » ou « à paiement garanti quelle que soit l’utilisation ». Quelle que soit l’évolution de la demande du marché à l’avenir, l’entreprise devra payer ces dépenses d’investissement colossales.
2. Pertes comptables colossales et « ajustements comptables non monétaires »
* La perte nette du premier semestre 2026 a atteint 80,7 milliards de dollars, dont environ 72 milliards correspondent à des ajustements comptables non monétaires (principalement dus à des variations d’évaluation comptable d’instruments financiers dérivés émis lors de financements antérieurs).
* Sur le plan opérationnel, les dépenses d’exploitation liées à la capacité de calcul et aux infrastructures pour le seul premier semestre 2026 ont atteint près de 9 milliards de dollars (dépassant déjà les 7,33 milliards de dollars de l’ensemble de l’année 2025), ce qui montre que la course aux dépenses des grands modèles s’accélère.
3. La contradiction des géants du cloud, « à la fois partenaires et concurrents »
Les facteurs de risque (Risk Factors) du document S-1 soulignent notamment :
* Anthropic dépend fortement des ressources de calcul de fournisseurs de services cloud tels qu’AWS et Google Cloud.
* Cependant, ces géants du cloud développent également activement leurs propres modèles d’IA, exposant Anthropic à des risques potentiels liés à sa chaîne d’approvisionnement, notamment à une possible restriction de la capacité de calcul, à une révision des tarifs ou à une interruption du service.
4. Structure particulière de gouvernance du capital (PBC et LTC)
* Société d’intérêt public (Public Benefit Corporation, PBC) : le document avertit explicitement les investisseurs que la mission de l’entreprise — « développer l’IA de manière responsable et la déployer en toute sécurité » — pourrait, dans certaines circonstances, conduire à privilégier la sécurité de l’IA au détriment des intérêts à court terme des actionnaires.
* Structure à droits de vote multiples : l’équipe fondatrice et le « comité fiduciaire à long terme (Long-Term Trust) » détiennent des actions assorties de droits de vote renforcés (comme les catégories F et E). Les droits de vote des actions de catégorie A émises sur le marché public sont limités, ce qui confère aux investisseurs du marché un très faible contrôle effectif sur les orientations opérationnelles de l’entreprise.
5. Concentration de la clientèle et risques liés à l’assurance
* Forte concentration de la clientèle : en 2026, environ 20 % du chiffre d’affaires provenait des deux principaux clients. Le changement de fournisseur par un grand client entreprise porterait un coup au chiffre d’affaires.
* Risque catastrophique lié à l’IA (Catastrophic Risk) : le document indique qu’en cas d’incident majeur de sécurité impliquant un modèle ou de comportement extrêmement inapproprié, les plafonds d’indemnisation des polices d’assurance commerciale existantes pourraient ne pas couvrir les dommages-intérêts ou les responsabilités juridiques concernés.