Ces derniers jours, l’action SK Hynix a lourdement chuté en Bourse. Mais en surveillant les marchés, j’ai remarqué une divergence très intéressante : l’intérêt ouvert (OI) des contrats sur Binance a, au contraire, bondi à contre-courant.

J’ai récupéré et passé en revue les données on-chain du 12 octobre à 08 h 00 au 15 octobre à 18 h 00, heure de Pékin :

• Contrats sur l’action SK Hynix cotée en Corée : le prix a chuté d’environ 23,2 %, mais l’intérêt ouvert des contrats margés en crypto a bondi de 108,3 %. La position notionnelle des contrats margés en USDT est passée de 315 à 504 millions USDT.

• Contrats ADR Hynix : le prix a chuté d’environ 19,3 %, tandis que l’intérêt ouvert a augmenté de 46,8 % et que la position notionnelle est passée de 191 à 226 millions USDT.

Alors que le marché spot dégringole, les positions sur produits dérivés s’accumulent frénétiquement.

La structure entre positions longues et courtes est également très parlante : la proportion de comptes longs sur les contrats sur actions coréennes est passée de 78,02 % à 86,13 % ; sur les contrats ADR, elle a aussi grimpé de 60,78 % à 72,38 %.

Sur les produits dérivés, chaque position longue a une position courte en contrepartie ; une hausse de l’OI ne révèle donc pas, à elle seule, le sens du marché. Mais en combinant ces deux indicateurs — « OI multiplié par deux + proportion de comptes longs bondissant à 86 % » — le tableau est très clair : pendant cette vague de baisse, de nombreux particuliers sur Binance ont acheté à contre-tendance, en tentant d’attraper le couteau qui tombe, tandis que les teneurs de marché et les gros investisseurs institutionnels ont pris en face une énorme contrepartie vendeuse.

Quel volume ont généré ces investisseurs qui négocient des actions avec des stablecoins ? J’ai comparé les volumes échangés sur Binance à ceux des marchés spot américains et coréens.

Commençons par les ADR américains de Hynix (du 12 au 14 octobre, sur trois jours ; USDT convertis en dollars au taux de 1:1) :

• 12 octobre : volume des ADR aux États-Unis : 2,389 milliards | volume sur Binance : 247 millions (10,4 %)

• 13 octobre : volume des ADR aux États-Unis : 3,487 milliards | volume sur Binance : 556 millions (16,0 %)

• 14 octobre : volume des ADR aux États-Unis : 3,362 milliards | volume sur Binance : 492 millions (14,6 %)

• Total sur trois jours : volume des ADR aux États-Unis : 9,238 milliards | volume sur Binance : 1,295 milliard (14,0 %)

(Remarque : les volumes échangés aux États-Unis ces trois jours-là étaient respectivement d’environ 14,72, 22,20 et 22,79 millions de titres, estimés en multipliant le volume quotidien par le cours de clôture.)

Pour les actions coréennes cotées localement, le volume relatif de Binance est encore plus impressionnant :

Sur ces mêmes trois jours, le volume des actions coréennes cotées localement s’élevait à environ 13,8 milliards de dollars, tandis que les contrats Binance sur actions coréennes ont enregistré un volume de 3,733 milliards d’USDT, soit 27 % du volume des transactions spot en Corée.

Additionnons les deux marchés :

En trois jours, le volume total des contrats Binance sur Hynix a atteint 5,028 milliards d’USDT ; dans le même temps, les deux marchés spot américain et coréen ont totalisé environ 23,04 milliards de dollars. En ne considérant que le volume notionnel, Binance à elle seule représente déjà 21,8 % du volume cumulé des principaux marchés spot traditionnels, soit plus d’un cinquième.

Un tel volume est impossible à ignorer, même sur les marchés secondaires traditionnels.

Bien sûr, il faut comparer les chiffres avec prudence : les contrats perpétuels impliquent naturellement un fort effet de levier et une rotation fréquente des positions. Un volume notionnel de 5 milliards ne signifie pas que 5 milliards d’argent frais ont été injectés ; et ces 21,8 % ne peuvent pas être considérés directement comme une part de marché, car le dénominateur n’inclut pas l’immense marché traditionnel des options et des contrats à terme sur indices boursiers.

Mais même en faisant abstraction de l’effet de levier, un autre indicateur du carnet d’ordres est particulièrement révélateur :

Au cours de ces trois jours, 69,8 % du volume des contrats ADR Hynix sur Binance a été réalisé en dehors des heures normales de négociation aux États-Unis (6,5 heures). Si l’on ne prend en compte que les heures d’ouverture du marché américain, le volume des contrats ADR sur Binance a atteint environ 391 millions d’USDT sur les trois jours, soit à peu près 4,2 % du volume quotidien des transactions aux États-Unis.

Autrement dit, le principal PMF (adéquation produit-marché) des contrats perpétuels sur actions est actuellement de répondre à une demande de négociation 24 h/24. Les séances avant et après l’ouverture, les transactions de nuit et le fuseau horaire coréen contribuent certes aussi à la découverte des prix, mais ces près de 70 % de transactions hors séance montrent qu’une part importante des capitaux utilise les plateformes crypto comme un réservoir mondial de couverture du risque actions, accessible 7 jours sur 7 et 24 heures sur 24.

Ce sont les caractéristiques de ces capitaux et les mécanismes de transmission à l’œuvre qui méritent le plus d’attention :

Premièrement, la rencontre de deux cultures de trading radicalement différentes. Pour des investisseurs habitués à la forte volatilité des cryptos, une chute de 20 % des grandes valeurs traditionnelles représente une occasion idéale en termes de rapport risque/rendement. Plus besoin de passer par les démarches fastidieuses de dépôt et de retrait pour ouvrir un compte chez un courtier traditionnel : il suffit d’ouvrir une position en un clic, depuis un compte familier avec marge en U.

Deuxièmement, les achats réels générés par la couverture Delta entre marchés. Lorsque les particuliers du monde crypto ouvrent frénétiquement des positions longues sur Hynix via Binance, les teneurs de marché (MM) se retrouvent passivement avec des positions courtes. Pour rester neutres en Delta, ils doivent probablement acheter les actions sous-jacentes sur le marché spot coréen ou celui des ADR américains afin de se couvrir (bien entendu, le ratio de couverture précis dépend de leur inventaire interne, de leurs positions sur différentes plateformes et de leur exposition nette ; la transmission ne se fait pas à raison de 1:1).

Cela signifie que l’enthousiasme FOMO des acheteurs à la baisse sur le marché des stablecoins traverse les barrières, par le biais des mécanismes d’arbitrage et de couverture des teneurs de marché, et se transforme en achats réels sur les marchés actions traditionnels.

Jusqu’ici, nous avons toujours étudié dans un seul sens la manière dont les actions américaines faisaient plonger ou s’envoler le marché crypto. Mais, avec l’essor de la liquidité des contrats perpétuels sur actions, le système de trading fondé sur les stablecoins commence déjà à influencer en sens inverse la formation des prix des actifs traditionnels.

J’ai toujours pensé que, tôt ou tard, le monde crypto finirait par prendre progressivement le contrôle de la formation des prix des actions américaines. Les plus de 5 milliards d’USDT engagés dans cette confrontation autour de Hynix montrent que le marché actions traditionnel compte désormais une nouvelle catégorie d’acteurs : des investisseurs en stablecoins très bien dotés en capitaux et particulièrement voraces. À l’avenir, pour analyser la microstructure et le sentiment autour des actions en vogue, il faudra sans doute ajouter au tableau de bord des traders, en plus des données traditionnelles sur le gamma des options et les dark pools, l’OI des plateformes crypto, les taux de financement (Funding Rate) et les volumes échangés hors séance.