这是橘座2026行研专题的第二篇，昨天讲了USD1的现实打法和底层逻辑，也是整个Web3行业的现状，大家拼的不是资本，而是资源。
那么今天要讲的就是在昨晚迎来了大反弹的CRCL——USDC的发行商。
从稳定币赛道市值来看，CRCL稳居第二，但是在传统金融领域，CRCL是稳定币的龙头股，因为USDT因为合规问题暂时无法上市。
去年6月份上市后，CRCL的股价一度冲击到近300美元，但在前段的低点直接跌破50美元。
在经历开盘的暴力反弹之后，现在报价是83美元，单日涨幅超过35%。
暴涨的原因是因为25年Q4财报大大超出预期，市场认为CRCL的股价严重被低估之后的补涨。
数据看起来很亮眼，很多人也都纷纷表示看好，但橘座却依然没办法看好CRCL，我可以很笃定的说，CRCL这辈子都没机会去摸前高。
粉饰出来的太平，人为操纵的股价
先说短期，这份数据其实有很大的水分，只是看起来夸张漂亮，但根本经不起深究。
橘座带你看一下披露里的大数据和小数据。
大数据有：流通量大增72%、753亿美元市值、利润同比增长77%、收入同比增长412%、股价暴涨35.47%。
小数据有：第四季度录得收入7.7亿美元，市场预期7.47亿美元。
净利润1.33亿美元，同比上升1.29亿美元。
调整后EBITDA录得1.67亿美元，市场预期1.3亿美元。
你有没有发现一个事情，小数据其实和市场预期相差不大，但大数据却非常夸张？
在这里我们要明确一个基本概念，同比。
什么叫同比？是跟上一年的同时期比，英文叫Year on Year。
那么CRCL披露的是25年Q4的数据，那么同比的数据是什么时候呢？
答案是24年的Q4——那时候特朗普还没上台呢。
也正是25年1月份特朗普上台之后，才开始着手推进一系列利好加密货币的政策，CRCL才吃到了政策红利，稳定币发行量才开始显著提升。
那么我们再来看市场预期数据：
市场预期7.47亿，实际7.7亿，差值3%。
市场预期调整后收入1.3亿美元，实际1.67亿美元，差值22%。
最搞笑的是这个净利润1.33亿美元，同比上升1.29亿美元，也就是说crcl24年Q4的利润是0.04亿美元，也就是400万美元。
所以这份财报，水分蛮大的，把同比数据做的很漂亮，但实际上远远没有数据表达的那么牛逼——之所以看起来漂亮，只是因为之前的基数太差。
而这份报表，还有后半部分，看起来就没那么乐观了。
看完这一组数据，橘座人都麻了，完全想不通为什么这样的数据能够配得上这样的涨幅。
而橘座又专门看了一下USDC近半年的情况，你会发现情况更不乐观，因为增速是在放缓的，甚至期间跌破了700亿美元。
但如果仅仅是这样，橘座也不至于下论断说再也摸不到前高，因为除了crcl自身的内部问题之外，还面临着非常巨大的外部压力。
第一，压在CRCL身上的Coinbase。
这个橘座在之前的文章中讲的比较详细，CRCL每年的利润都要分给Coinbase一大部分。
稳定币第一股，只是个空架子
所以这次CRCL上涨35%，Coinbase也跟着上涨13%。
而且更重要的是，在今年的8月份双方的合同到期，但续约权不在CRCL那边，而是在Coinbase这边——因为没有Coinbase，就没有USDC。
这场谈判关系的价值有上百亿美元，也会对两家的股价产生重大的影响，所以续约情况会成为今年行业里的重点关注。
第二，美联储的降息预期。
你要知道一个事情，所谓25年Q4财报的亮眼数据，其实是叠加了特朗普上台和美联储加息周期的双重利好。
但在承担运营成本+分给Coinbase之后，CRCL的利润大打折扣，据他们自己披露的数据，资产回报仅有3.8%，这还是在加息周期内的。
再有3个月鲍威尔就要卸任了，新主席沃什是执行特朗普意志上台的，大概率是要执行降息操作，那么届时想再拿到3.8%的收益率可能都更难。
这就意味着哪怕USDC的发行量增加带来的收入，也抵消不了降息带来的收益下降。
不要觉得3.8%低，这可能已经是CRCL的巅峰了。
你要知道降息周期，可不是一天两天，更不是一年两年。
各位CRCL的股东们，真的要陪着它熬过漫长的降息岁月吗？
第三，Clarity法案即将落地。
这里橘座再带大家盘一下Clarity法案的来龙去脉。
简单来说过去美国对加密货币的监管，处于一个两极分化的状态，由开始的三不管，到后来的抢着管，因为监管部门也看到了这里边的利益空间，CZ的罚款就是在这个时候交的。
那等到川普上台之后，意思就是说你们都别吵了，我来画个线，什么事情该谁管，所以Clarity法案，中文翻译是清晰法案。
这本来是个好事，把过去模糊的地盘分清楚，虽然分歧比较大，但川普把大家按在里边直接放话说不通过就别想上厕所，然后大家求同存异就先通过了。
结果在送到参议院的时候又出了幺蛾子，跳出来掀桌子的人就是Coinbase。
他们掀桌子也可以理解，Coinbase去年Q4稳定币收入2.47亿美元，区块链奖励收入1.548亿美元，加起来占营收大头 。
这条要是被禁，每年都要少赚起码10亿美元，财报直接腰斩。
而银行方面也有自己必须要守护的蛋糕，美国银行的活期存款利息非常之低，平均不到0.1%，但银行可以拿这部分钱去买美债拿收益，简直属于空手套白狼。
但如果换成稳定币的情况下，则可以拿活期利息大概3.5%，这虽然不如定期存款利息高，但相比传统银行已经非常香了。
如果不在这方面做出限制，那么美国国内的存款则会大量从美元流向美元稳定币。根据美国财政部统计，这个金额会超过6万亿美元。
你是银行体系的代表，你能容忍这样的事情发生吗？
所以才有了最新版本的方案，这个昨天在解析USD1的时候也讲过了，目前达成的阶段性共识就是：
可以给利息，但不能持有就给。
可以给利息，但必须要用户主动参加。
这也是为什么橘座说USD1的机制直接领先其他稳定币一个版本的原因。详细解读可以看一下昨天的文章：USD1，明牌的内幕
这个法案会在月底有信儿，如果通过的话对于CRCL又是一个利空。
因为如果Coinbase因此而利益受损，那么则在跟crcl的合同谈判上不会有什么松口，CRCL就要面临更强势的对话。
第四，其他势力的围追堵截。
刚才我们提到了USD1，目前市值是第五，但实质上已经是第三，因为排在第三四名的是DAI和USDE，这两家其实都不算是有稳定发行商的。
所以在接下来的两年内，USD1冲击100亿美元市值并不稀奇。
在做同样事情的还有USDT，他们因为合规的问题很难进入美国市场，所以上个月专门发了个在美国合规体系下的美元稳定币，叫USAT。
你看人家的Slogan：Made in America。是不是政治正确了？
USAT的发行，也跟抹茶等交易所在合作，你可以理解为USDT通过此举做了一个影分身，然后去反向抢USDC的市场份额。
如果你对美国的三大加密法案有深入了解，一定知道美国还有其他很多稳定币的发行商，比如PAXOS，他们发的稳定币就更多了，旗下有USDG和PYUSD以及USAD等稳定币。
虽然市场份额小，但也都是合规+应用场景的稳定币。
讲到这里，我不知道你对CRCL的股价是不是还那么有信心。
到这里总结一下，在面临Coinbase吸血、美联储降息、清晰法案限制以及竞对围追堵截的情况下，CRCL想在资本市场有很好的表现其实很难了。
其实还有没讲的部分，比如去年CRCL团队的股票解禁之后，他们其实都已经卖的差不多了，很多人也是被套在了他们的出货区间之内。
有相当一部分人的成本在150左右，因为那时候他们觉得已经腰斩了，所以可以上车了，然后就又被腰斩了一次。
稳定币的生态爆发是一定的，USDC也依然会占据一个主流的位置，毕竟是有先发优势的，但相较于其他几家来说，他们的股权和团队构成太过于复杂，USDC会有越来越好的表现，但CRCL的股价却不一定，尤其是在进入降息周期之后。
所以，你们觉得呢？