Las monedas estables también pueden enfrentar una crisis bancaria

USD Coin (USDC), emitido por Circle, ha sido durante mucho tiempo el "buen tipo" entre las monedas estables, solo superado por el frecuentemente asediado Tether en capitalización de mercado. El modelo de Circle se basa en invertir efectivo y letras del Tesoro a corto plazo y proporcionar información transparente. Este es también el modelo básico utilizado cuando el Congreso intenta aprobar una legislación sobre monedas estables, pero no es prudente.

Esta estructura funcionó muy bien para Circle durante un período de tiempo. A pesar de la ventaja de ser el primero en actuar de Tether y otras ventajas, Circle casi se está poniendo al día en capitalización de mercado. En el momento del colapso de Terra/Luna en mayo de 2022, la participación de mercado de Tether en las monedas estables basadas en dólares se había reducido a menos de la mitad, mientras que la participación de mercado de Circle había alcanzado casi el 40%.

Como escribió Circle en su serie de blogs “Confianza y Transparencia” en julio pasado (todo el énfasis resaltado por mí):

“Comparar Circle con aquellos fideicomisos o bancos que utilizan un modelo de reserva fraccionaria es como comparar manzanas con naranjas (dos cosas esencialmente diferentes, significado incomparable) No prestaremos las reservas del USDC a nadie, el USDC emitido por Circle es un USD digital totalmente reservado. moneda, a diferencia de los bancos, bolsas o instituciones no reguladas, Circle no puede prestar reservas de USDC... "

Este es un punto que Circle ha enfatizado repetidamente en la opinión pública y en Washington, DC.

Como dijo el director ejecutivo de Circle, Jeremy Allaire, en un testimonio ante el Congreso: “Un modelo de moneda digital totalmente reservado como el USDC, donde el 100% de los activos están denominados en efectivo de alta calidad y los activos líquidos a corto plazo del Tesoro estadounidense están totalmente reservados, lo cual no es lo mismo. como depósitos bancarios, que son los procesos mediante los cuales los bancos reciben depósitos y rehipotecan y prestan”.

Para los poseedores de monedas estables, ¡esto suena genial! El dinero de los clientes está completamente guardado en un lugar seguro. Su dinero está marcado con el nombre del cliente y puede retirarse y utilizarse fácilmente. La inversión de riesgo en bonos del tesoro a corto plazo no expone a los clientes al riesgo de pérdida de capital.

Entonces, como institución no bancaria, ¿cómo se puede lograr este tipo de seguridad? La respuesta es "efectivo" (también conocido como depósitos bancarios) y letras del Tesoro a corto plazo. Estos títulos del Tesoro a corto plazo incluyen acciones de fondos del mercado monetario y acuerdos de recompra respaldados por el Tesoro con bancos y otras instituciones que pueden tener títulos del Tesoro a más largo plazo. Además, la divulgación transparente de estos activos es necesaria para que el mercado pueda confiar en ellos. (Para evitar la inestabilidad de las monedas estables, la transparencia, la divulgación y la verificación de terceros son clave, ¿verdad?)

Bien, echemos un vistazo a las divulgaciones de Circle en febrero de 2023:

A la fecha del informe, el efectivo de Circle se depositó en las siguientes instituciones financieras reguladas de EE. UU.: Bank of New York, Mellon Citizens Trust Bank, Customer Bank, New York Bank of Commerce, sucursales de Flagstar Bank of North Carolina, Signature Bank, Silicon Valley. Banco, Banco Silvergate.

Así, en el transcurso de tres días de marzo, el activo respaldado por el USDC “totalmente reservado” se convirtió en una cartera envidiable para los inversores en crédito en dificultades. Lo mismo ocurre con el propio USDC. Bajo el peso de la divulgación anterior (¡transparencia!), el USDC comenzó a caer, y cuando Circle reveló que en realidad había 3.300 millones de dólares atrapados en SVB, a pesar de los intentos de retirarlos, el valor del USDC cayó aún más severamente:

Ese fin de semana, el USDC cotizaba por debajo de 0,9 dólares, hasta que el gobierno anunció que respaldaría los depósitos no asegurados en bancos en quiebra:

La retórica de “no prestaremos fondos de reserva” siempre ha sido ridícula, y ahora el USDC ha realizado un ejercicio de 48 horas que lo ha dejado aún más claro. Para lograr verdaderamente "reservas plenas", todas las reservas deben depositarse en el banco central.

De lo contrario, afirmar que algo menos que una reserva completa es una “reserva completa” es extremadamente engañoso. Los dólares no asegurados en los bancos (el USDC probablemente necesitará al menos algunos de ellos, y de todos modos hay muchos) son préstamos a estos bancos, ya que son los que conectan los sistemas blockchain para convertir las monedas digitales en monedas tradicionales. como un puente importante entre el sistema financiero tradicional y el sistema de moneda digital. Circle emite pasivos a la vista y otorga préstamos riesgosos, por lo que es un banco:

En marzo, la transparencia de su libro de activos llevó a la pérdida de pasivos (cuanto mayores sean los depósitos de los usuarios del banco o USDC, mayor será el pasivo, porque estos fondos deben ser redimidos a los clientes, por lo que es un pasivo), aunque finalmente no tuvo pérdidas, pero esto indica que es un banco. Y Tether, que es relativamente más riesgoso pero reduce inteligentemente la transparencia, recuperó mucha cuota de mercado en marzo, por lo que también es un banco:

Por lo tanto, el consenso emergente sobre cómo hacer estables los “pagos con monedas estables” sigue siendo inestable. Sin embargo, desde la perspectiva de la estabilidad financiera, la caída del valor del USDC no es lo más importante. La parte importante de la historia es que Circle intentó retirar 3.300 millones de dólares del banco después de enterarse de las malas noticias del banco.

Stablecoins, depósitos inestables

Si bien 3.300 millones de dólares en financiación no cambiarían la suerte de SVB en este caso, es fácil imaginar un escenario en el que la moneda estable, cuando se administra en nombre de sus tenedores, ejercería presión sobre contrapartes de importancia sistémica. Si Circle retira fondos con éxito, esto sería algo bueno para los poseedores de monedas estables, pero puede ocurrir a expensas de la estabilidad del sistema.

Entre el 6 y el 31 de marzo, Circle retiró aproximadamente 8 mil millones de dólares en depósitos que respaldaban al USDC del sistema bancario. Desde una perspectiva macro, 8.000 millones de dólares no son nada. Pero para algunos bancos en particular, puede significar todo; cuando un banco está en modo de supervivencia, alguien tiene que desempeñar el papel de contraparte marginal.

En el primer trimestre, Tether transfirió alrededor de 5 mil millones de dólares en depósitos a transacciones de acuerdos de recompra, en línea con tendencias más amplias en los mercados bancarios. Incluso si los fondos terminan nuevamente en manos de exactamente los mismos prestatarios, los costos aumentarán y puede haber alguna interrupción temporal. Lo más probable es que algunas personas hayan perdido su fuente de financiación.

¿Pero no es esto culpa de los malos prestatarios (es decir, los bancos) y no culpa de la moneda estable por cumplir con su deber fiduciario? Después de todo, los titulares canjearon aproximadamente el 25% de las monedas estables del USDC en circulación en marzo, ¡lo que superó los $ 10 mil millones! Circle debe tener la liquidez para hacer frente a estas obligaciones.

Sin embargo, la existencia de monedas estables no bancarias está aumentando la vulnerabilidad del sistema al ingresar a la cadena de intermediarios. Los datos de Blockchain muestran que la mayoría de los tenedores de Tether (USDT) y USDC tienen cantidades que generalmente deberían estar cubiertas por el seguro de la Corporación Federal de Seguros de Depósitos (FDIC):

Entonces, si excluyes las monedas estables no bancarias de la cadena de intermediarios (o les exiges que se conviertan en bancos), te quedas con depositantes asegurados y pegajosos en el sistema bancario.

Es decir, para brindar servicios de criptomonedas a los clientes, las monedas estables no bancarias en realidad están agregando depósitos asegurados y convirtiéndolos en depósitos no asegurados y otra financiación mayorista. Y estas financiaciones corren el riesgo de cumplir con sus obligaciones fiduciarias a la primera señal de problemas. Si las monedas estables son verdaderamente “monedas estables de pago”, como afirma el Congreso, deberían ser simplemente una tecnología de pago y existir en los libros de depósitos del sistema bancario. Las monedas estables no bancarias pueden lograr seguridad por sí mismas, pero también pueden generar riesgos para todo el sistema.

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