Las ballenas están realizando una transmisión en vivo del acto de arte único en la historia de las finanzas criptográficas, al borde del alto apalancamiento, 'cortando carne con un cuchillo'.
Escrito por: Frank, 麦通 MSX
Tom Lee y 易理华, probablemente no han podido dormir bien en los últimos días.
Después de todo, si tuviéramos que seleccionar al protagonista más dramático del mercado de criptomonedas a principios de 2026, probablemente no sería Bitcoin, ni alguna nueva narrativa que haya surgido, sino estas dos ETH 'ballenas' que están siendo asadas a la vista de todos.
A los que les gusta el espectáculo, nunca les parece que un funeral sea demasiado grande.
En los últimos días, los inversores globales están conteniendo la respiración, observando cómo la mayor y más transparente posición larga en la historia de Ethereum está luchando por sobrevivir con pérdidas.
I. Las "ballenas" de ETH ya han sufrido pérdidas en papel de decenas de miles de millones de dólares.
Los acontecimientos son similares año tras año, pero la "ballena" es diferente año tras año.
En el contexto de la Web3, el término "ballena" generalmente se refiere a instituciones o individuos con fondos sustanciales que pueden influir en las tendencias del mercado.
Sin embargo, en los últimos años, la connotación positiva de esta palabra se ha diluido con la realidad y se ha transformado en algo que ya no es sólo un peso pesado, sino más bien un objetivo visible que se observa con mayor facilidad durante las violentas fluctuaciones del mercado.
En los últimos días, las dos "ballenas" de ETH más comentadas en el mercado han sido BitMine (BMNR.M), propiedad de Tom Lee, y Trend Research, dirigida por Jack Yi. Si bien ambas son alcistas de Ethereum (ETH), representan dos caminos completamente diferentes: la primera es una empresa de tesorería de Ethereum que posee la mayor cantidad de ETH, mientras que la segunda es una institución de inversión que aprovecha abiertamente sus posiciones en la blockchain y opera en largo con ETH públicamente.
Veamos primero BitMine.
Como una de las empresas de reserva de Ethereum más representativas, BitMine declaró públicamente su objetivo a largo plazo de adquirir aproximadamente el 5% del suministro total de Ethereum. Al momento de escribir este artículo, la compañía ha acumulado 4.285.125 ETH, con un valor de mercado cercano a los 10.000 millones de dólares.
Según las estadísticas de Ultra Sound Money, el suministro total de Ethereum ronda actualmente los 121,4 millones, lo que significa que BitMine ha bloqueado directamente alrededor del 3,52 % del suministro circulante de ETH. El progreso para hacer realidad esta visión puede describirse como agresivo.
Cabe destacar que BitMine lanzó oficialmente su transformación de "tesorería de Ethereum" tras completar una ronda de financiación privada de 250 millones de dólares en julio de 2025. En menos de seis meses, BitMine pasó de ser una empresa minera de Bitcoin a ser el mayor tenedor de ETH del mundo.
Lo que es aún más notable es que incluso durante la hora más oscura de la semana pasada, cuando ETH cayó por debajo de los $3,000 y el mercado aceleró su colapso, BitMine aún eligió ir contra la tendencia y aumentar su posición, comprando otros 41,787 ETH (alrededor de $108 millones) a un precio de alrededor de $2,601, lo que demuestra su inquebrantable creencia en sus tenencias.
Pero surge un problema: el costo. La fe tiene un precio. El costo promedio de BitMine por mantener ETH era de aproximadamente $3,837, lo que significa que, tras la caída de ETH a alrededor de $2,350, sus pérdidas no realizadas se habían ampliado a aproximadamente $6,4 mil millones.
Este cambio extremadamente radical hacia un modelo "basado en la moneda" también desencadenó una frenética batalla de valoración en el mercado de valores de Estados Unidos.
Recordando julio de 2025, cuando BitMine reveló por primera vez su estrategia de compra de Ethereum, el precio de sus acciones (BMNR.M) rondaba los 4 $. Posteriormente, en seis meses, el precio de la acción se disparó, alcanzando un máximo de 161 $, convirtiéndose en la "acción sombra de Ethereum" más deslumbrante del mercado de capitales global.
Sin embargo, Ethereum fue tanto su punto fuerte como su punto débil. Con la fuerte caída en los precios de ETH, la burbuja premium en el precio de las acciones de BitMine estalló rápidamente, y ahora se ha desplomado a $22.8.
Si BitMine representa un enfoque de trading spot a largo plazo que intercambia tiempo por espacio, entonces Trend Research de Yi Lihua ha elegido un camino significativamente más riesgoso.
Desde noviembre de 2025, Trend Research ha tomado abierta y explícitamente una posición larga en ETH en cadena, siendo su estrategia principal un ciclo típico de "staking y préstamo - compra - re-staking y préstamo":
Comprometa sus tenencias de ETH en el protocolo de préstamos en cadena Aave;
Prestar la moneda estable USDT;
Compre más ETH usando USDT;
El ciclo continúa expandiendo las posiciones largas.
La lógica detrás de esta operación no es complicada. En esencia, implica usar ETH existente como garantía para obtener fondos y seguir comprando ETH, apostando a ganancias apalancadas cuando el precio sube.
Sin duda, esta es una estrategia muy efectiva en un mercado favorable, pero el riesgo también radica en esto: una vez que el precio de ETH cae y el valor de la garantía se reduce, el protocolo de préstamo requerirá un margen adicional; de lo contrario, desencadenará una liquidación forzosa, vendiendo ETH al precio de mercado para pagar la deuda.
Por lo tanto, cuando ETH se desplomó de alrededor de $3,000 a un mínimo de aproximadamente $2,150 en solo 5 días, este mecanismo se vio forzado a un "estado de estrés", y un espectáculo bastante dramático de "cortar la carne con un cuchillo" apareció de inmediato en la cadena:
Para evitar que sus posiciones se liquidaran a la fuerza, Trend Research transfirió continuamente ETH a los exchanges, lo vendió por USDT y luego depositó USDT nuevamente en Aave para pagar los préstamos, manteniendo así apenas bajo el umbral de liquidación y comprándose algo de margen de maniobra.
Al 2 de febrero, Trend Research había depositado un total de 73.588 ETH (con un valor aproximado de 169 millones de dólares) en Binance en múltiples transacciones para su venta y reembolso. La pérdida total en sus posiciones de préstamo de ETH ascendió a 613 millones de dólares, incluyendo pérdidas realizadas de 47,42 millones de dólares y pérdidas no realizadas de 565 millones de dólares. Aún cuenta con aproximadamente 897 millones de dólares en préstamos apalancados de stablecoins.
Especialmente durante la rápida caída de ETH en el rango de $2300-$2150, todo internet observaba prácticamente en tiempo real cómo se desarrollaba este drama de "supervivencia con stop loss". Cada ETH que Trend Research vendía no solo buscaba ganar espacio para sobrevivir, sino que también, sin querer, ejercía nueva presión de venta en el mercado, apretando aún más la soga al cuello.
En otras palabras, Trend Research casi se suicidó.
II. El marcado contraste entre las operaciones dentro y fuera de la cadena
Paradójicamente, si dejamos de lado temporalmente los miles de millones de dólares en pérdidas no realizadas sufridas por las ballenas y miramos a Ethereum desde la perspectiva de su estructura en cadena en lugar del precio en sí, encontraremos una realidad que es casi la opuesta al sentimiento en el mercado secundario: la actividad en cadena de ETH continúa calentándose.
Según datos de The Block, aproximadamente 36,6 millones de ETH están actualmente apostados en Ethereum Beacon Chain, superando el 30% del suministro circulante de la red y estableciendo un nuevo máximo histórico.
Vale la pena señalar que la tasa de staking más alta anterior fue del 29,54%, que se produjo en julio de 2025. Esta ronda también marca la primera vez desde que Ethereum entró en la era PoS que la tasa de staking ha superado sustancialmente el umbral del 30%.
Desde la perspectiva de la estructura de la oferta y la demanda financiera, este cambio en sí mismo es muy significativo.
La gran cantidad de ETH en staking representa su retirada voluntaria del mercado libre, transformándolos drásticamente de una "moneda especulativa" utilizada para el comercio de alta frecuencia y juegos especulativos a un "bono generador de rendimiento" con atributos productivos. En otras palabras, ETH ya no es solo gas, un medio de intercambio o una herramienta especulativa, sino que comienza a desempeñar un papel más importante como "medio de producción", participando en el funcionamiento de la red mediante el staking y generando rendimientos continuamente.
Por supuesto, un jugador clave en esto es BitMine, un jugador con una gran cartera de tenencia: BitMine ya ha apostado casi el 70% de su ETH (aproximadamente 2.897.459 tokens) y todavía está aumentando su participación.
Al mismo tiempo, se han producido cambios sutiles en la cola de validación. La cola de salida de staking está casi vacía, mientras que la de entrada sigue creciendo, con más de 4,08 millones de ETH esperando para entrar. En resumen, la situación actual es de "salida fluida, pero con una cola de entrada de 7 días".
Este tamaño de cola ha establecido un nuevo récord desde el lanzamiento del mecanismo de staking PoS de Ethereum y, desde una perspectiva temporal, el pronunciado ascenso de esta curva comenzó precisamente en diciembre de 2025.
Esto también marcó el comienzo de la posición larga abierta y agresiva de Trend Research en ETH.
Es importante destacar que, a diferencia del trading, la pignoración es un método de asignación a largo plazo y de baja liquidez que prioriza la rentabilidad estable. Al fin y al cabo, una vez que los fondos entran en la cola de pignoración, se renuncia a la posibilidad de un ajuste flexible de la cartera y a la especulación a corto plazo durante un período considerable.
Por lo tanto, a medida que más y más ETH eligen volver a ingresar al sistema de staking, envían al menos una señal clara: en la etapa actual, cada vez más participantes están dispuestos a asumir el costo de oportunidad del bloqueo a largo plazo a cambio de ciertas recompensas en la cadena.
Así, surge un panorama estructural altamente volátil. Por un lado, casi un tercio de ETH se acumula continuamente, con un flujo constante de ETH esperando ser bloqueado fuera de la plataforma; por otro, la liquidez del mercado secundario se está reduciendo, los precios están bajo presión constante, las ballenas se ven obligadas a reducir sus pérdidas y sus posiciones se exponen con frecuencia.
Esta clara divergencia entre los fenómenos on-chain y off-chain constituye la imagen de "dos extremos" más sorprendente en el ecosistema Ethereum actual.
En tercer lugar, ¿el plato de la “ballena gigante” ya está en el menú?
En los juegos financieros tradicionales, las cartas sobre la mesa a menudo no son públicas. Aspectos como las posiciones, los costes y los ratios de apalancamiento pueden estar ocultos en instrumentos con información asimétrica, como los derivados y los contratos extrabursátiles.
Sin embargo, en la cadena de bloques, cada transacción, cada prenda y cada línea de liquidación de una ballena está expuesta a todo el mercado las 24 horas del día, los 7 días de la semana. Una vez que una ballena decide abrir una posición larga abiertamente, es fácil caer en una guerra de desgaste que "comprueba la Ley de Murphy".
Por lo tanto, desde la perspectiva de la teoría de juegos, aunque Tom Lee y Yi Lihua son optimistas y han revelado sus posiciones, están en extremos opuestos de la curva de riesgo.
A pesar de una pérdida flotante de 6.400 millones, Tom Lee optó por una estrategia de trading al contado de bajo apalancamiento, alto staking y cero deuda. Mientras no se activen riesgos estructurales, puede optar por mantener un perfil bajo dentro del plazo y dejar que los ingresos por staking compensen gradualmente la volatilidad.
De hecho, contrariamente a lo que la mayoría de los mercados imaginaban, la estructura de BitMine no es agresiva. Como enfatizó Tom Lee en una publicación en redes sociales el 2 de febrero: tienen $586 millones en reservas de efectivo y el 67% de su ETH está en staking, generando más de $1 millón en flujo de caja diario. Para él, el declive es simplemente una disminución de las cifras en papel, no una crisis de supervivencia inminente.
Yi Lihua aprovechó su posición a través de préstamos rotativos de Aave, lo que lo llevó a un círculo vicioso de "caída de precios - acercándose a la línea de liquidación - venta de ETH - adición de margen - caída de precios nuevamente", muy similar a un "arte escénico" que atrajo una gran atención en línea.
Los vendedores en corto no necesariamente tienen que destruirte; solo necesitan suprimir el precio → obligarlos a reducir sus posiciones → crear presión de venta pasiva → desencadenar compras de seguimiento, lo cual es suficiente para completar una trampa estructural.
Por esta razón, cada reembolso y transferencia realizada por Trend Research se amplifica y se interpreta como un cambio en la confianza de Yi Lihua y su posible retirada. Al momento de escribir este artículo, Trend Research ha frenado las pérdidas con la venta de 73,588 ETH (valor aproximado de $169 millones), y el precio de liquidación de las posiciones prestadas ha caído por debajo de $1,800.
El mismo día que Tom Lee publicó, Yi Lihua también reflexionó públicamente: Como la persona bajo mayor presión en toda la red en este momento, primero debo admitir que fue un error ser optimista sobre ETH demasiado pronto... Actualmente, la ronda anterior de ganancias se ha devuelto y, mientras controlamos los riesgos, continuaremos esperando que el mercado se mueva hacia arriba.
En definitiva, apostar a largo plazo en préstamos revolving on-chain equivale a exponer tus cartas a la vista de todos. Independientemente de si se trata de un ataque organizado y dirigido, una vez que revelas el tamaño de tu posición, la base de costos, el ratio de apalancamiento y la línea de liquidación en la blockchain, ya estás en la lista de posibles ataques de todas las fuerzas influyentes del mercado.
Por supuesto, hasta cierto punto, esto también es una especie de dependencia de la trayectoria. Después de todo, en abril de 2025, Yi Lihua instó públicamente a una postura alcista sobre ETH cuando cayó a $1,450 y continuó aumentando su posición, lo que finalmente resultó en un repunte y ganancias. En su momento, se convirtió en una "bandera espiritual" para quienes eran alcistas con ETH.
Esta vez, sin embargo, el desenlace de la historia aún es incierto y las posibilidades de ganar de Tom Lee son claramente mayores.
En conclusión
Desde Three Arrows Capital hasta FTX, y ahora hasta BitMine, que está bajo escrutinio público, el guión nunca ha cambiado: todos los colapsos comienzan con una arrogancia excesiva respecto a la certeza a largo plazo.
Como dijo Keynes: «A largo plazo, todos estamos muertos». El error de Yi Lihua no fue ser optimista sobre Ethereum a largo plazo, sino subestimar la crueldad del mercado en su fase irracional a corto plazo. Desde el momento en que decidió usar apalancamiento con información abierta, ya se había sacrificado a este mundo algorítmico transparente.
Pero desde otra perspectiva, esto podría ser una "gran limpieza" por la que Ethereum debe pasar. Cada ciclo requiere un proceso similar de caída de ballenas: se vigilan, se reduce el apalancamiento, se rompe la dependencia de la trayectoria y se redistribuyen los tokens.
Sólo después de haber recortado pérdidas cuando es necesario y de haber soportado dificultades cuando es necesario, uno puede realmente seguir adelante con una carga más ligera.