Los criptomercados han experimentado un aumento sorprendente en los últimos días, con bitcoin y ether aumentando alrededor de un 20% desde el domingo por la noche. Los mercados bursátiles cayeron bruscamente el miércoles por la mañana a medida que los problemas bancarios se expanden a Europa, pero el Promedio Industrial Dow Jones en realidad subió un poco más del 1% entre la apertura del lunes y el cierre del martes.
Esas brisas de optimismo se produjeron a pesar de una ola de quiebras bancarias durante la última semana que parecería sugerir un camino difícil para la economía. Esto refleja el actual entorno de “malas noticias son buenas noticias”, en el que cualquier cosa que haga menos probable un aumento de las tasas de interés por parte de la Reserva Federal –incluidas las noticias negativas sobre la economía real– es alcista para los mercados de activos.
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Pero los mercados todavía pueden estar pasando por alto una disposición específica de los recientes rescates bancarios de la Fed que podría socavar esa opinión convencional. La Fed ha creado un programa llamado Programa de Financiamiento Bancario a Plazo (BTFP, por su sigla en inglés) que, a primera vista, tiene como objetivo respaldar a los bancos.
Pero el BTFP también facilitará que la Fed aumente aún más las tasas de interés.
La nueva y mejorada ‘put’ de la Fed
En el nivel más obvio, por supuesto, el aumento de las criptomonedas y la estabilidad de principios de semana en los mercados de valores fueron reacciones razonables de primer orden a la decisión de la Reserva Federal de designar a Silicon Valley Bank (SVB) y Signature Bank como “sistémicamente importantes”. Esa declaración de emergencia suspendió las reglas normales de la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC) y permitió que todos los depósitos se hicieran completamente en su totalidad.
Si bien los capitalistas de riesgo de la Costa Oeste han sido criticados con razón por su pánico irresponsable sobre las consecuencias de una liquidación normal de su preciado SVB, es cierto que se ha evitado cierta agitación a corto plazo. El rescate de Signature en particular parece una buena noticia para las criptomonedas, ya que Signature ha dado banca a algunos operadores del sector.
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Pero el sentimiento positivo también puede haber surgido, perversamente, del hecho de que los bancos se derrumbaron en primer lugar. Los colapsos podrían interpretarse como una señal de que las agresivas alzas de las tasas de interés de la Fed durante el año pasado están teniendo el efecto deseado de desacelerar la economía. A su vez, eso podría significar que las alzas de las tasas se desacelerarían o incluso se revertirían, lo que sería bueno para todos los que aún están en el juego.
Esta es la esencia de la lógica de que “las malas noticias son buenas noticias” de un mercado pendiente de cada movimiento de la Reserva Federal. Pero los detalles de las insolvencias de SVB y Signature hicieron que la lógica fuera aún más convincente. Los bancos se vieron directamente perjudicados por las subidas de los tipos de interés de la Reserva Federal, que socavaron el valor de los bonos del Tesoro existentes, lo que provocó grandes pérdidas cuando los bancos tuvieron que vender esos bonos sumergidos para cubrir las retiradas.
Si bien SVB y Signature enfrentaron presiones de retiro específicas de la industria, esta erosión del valor de mercado de los bonos anteriores a 2022 es un problema para una gran cantidad de bancos en todo Estados Unidos. Las continuas alzas de tasas probablemente empeorarían la situación y podrían causar más quiebras bancarias. Al mismo tiempo, como descubrimos el martes, la inflación sigue muy viva y bien en Estados Unidos, y ahora se ubica en el 6%.
Por lo tanto, la Reserva Federal necesita seguir subiendo las tasas para frenar la inflación, pero un aumento de ese tipo podría poner en riesgo a más bancos. Eso parecía una trampa para la Reserva Federal, y tal vez un obstáculo para continuar con las alzas agresivas de las tasas. Una fuente atractiva de optimismo, por lo menos.
Sigue rodando
Pero la Reserva Federal se ha impreso una carta de salida gratuita del dilema de los bonos del Tesoro bajo el agua. El cambio también podría constituir un subsidio federal grande y algo sigiloso para todo el sector bancario estadounidense.
Como lo explicó en detalle Matt Levine de Bloomberg, el nuevo Programa de Financiación Bancaria a Plazo, anunciado junto con los rescates de SVB y Signature, ofrecerá préstamos de hasta un año contra bonos estadounidenses emitidos antes del 12 de marzo de 2023. Esto incluye bonos emitidos antes de que comenzaran las subidas de tipos de interés en 2022, bonos cuyo valor de mercado se ha reducido en un orden del 10%-15% por la emisión de bonos de mayor rendimiento desde entonces. Eso es lo que obligó tanto a SVB como al banco de criptomonedas Silvergate antes de él a asumir enormes pérdidas en las ventas de bonos cuando se aceleraron las retiradas de clientes.
La característica principal del BTFP es que ofrecerá préstamos contra esos bonos sumergidos a su valor nominal, en lugar de a su valor de mercado actual. La intención parece ser ofrecer a los bancos un puente entre los bonos viejos, inestables y de bajo rendimiento y un terreno más seguro.
La duración de los préstamos es notablemente de sólo un año, lo que no es exactamente generoso, por lo que al menos hay cierta moderación en esto por parte de la Fed. Pero aún así significa que la Fed podría terminar asumiendo mucho riesgo para los bancos: tres acaban de estallar en rápida sucesión. Un cierto nivel de incumplimiento en estos préstamos BTFP parece muy plausible.
Eso dejaría a la Fed en posesión de bonos del Tesoro que podrían no recuperar su valor de mercado durante años, o incluso décadas. La Fed no enfrenta el mismo riesgo de duración que los bancos privados, por lo que puede darse el lujo de mantenerlos, incluso hasta los vencimientos de 10, 20 o 30 años, cuando su valor nominal puede ser rescatado por el Departamento del Tesoro de Estados Unidos.
Se necesitarán más análisis para determinar exactamente qué costos y riesgos se transfieren efectivamente de los bancos privados a la Reserva Federal y, en última instancia, al dólar estadounidense y al público estadounidense. Por ejemplo, los impagos de los préstamos del BTFP podrían equivaler a algún tipo de impresión de dinero encubierta. Pero el BTFP ciertamente huele a un mecanismo de protección para todo el sector bancario, o incluso a un rescate, como mínimo, que opera con la confianza en la Reserva Federal.
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Mientras tanto, la conclusión importante para los mercados es que las subidas de los tipos de interés siguen estando totalmente sobre la mesa, ya que el nuevo BTFP evitará mayores daños a los bancos. Esto parece merecer especialmente la atención de los participantes del mercado de criptomonedas. Los factores que impulsan los actuales repuntes de BTC y ETH todavía son un poco opacos, pero otra subida de los tipos añadiría una importante presión a la baja.
La próxima reunión del Comité de Mercado Abierto de la Reserva Federal, encargado de fijar los tipos de interés, está prevista para el 22 y 23 de marzo, dentro de poco más de una semana. La Reserva Federal sabe que tiene margen para subir los tipos, pero si los operadores no se han dado cuenta de ello, el actual aumento de las criptomonedas podría convertirse en una peligrosa trampa para los osos.