El 80 % de los ingresos depende de un nuevo modelo: ¿cuán vulnerable es Anthropic?
Empecemos por la conclusión: actualmente, el mercado ve a Anthropic como la próxima Nvidia y Meta, y tiene expectativas de crecimiento muy elevadas. Si el crecimiento empieza a flaquear, su valoración y el precio de sus acciones podrían caer un 25 %, un 30 % o incluso reducirse a la mitad.
Además, los ingresos actuales de Anthropic dependen en gran medida de la ventaja tecnológica de sus modelos. Durante los próximos dos años, la empresa seguirá recibiendo una gran cantidad de capacidad de computación, por lo que la presión sobre los costos podría continuar aumentando. Es posible que 2028 o 2029 marque el verdadero punto de inflexión hacia la rentabilidad. Antes de entonces, Anthropic debe avanzar a toda velocidad y acumular suficientes clientes empresariales para convertir la memoria histórica (Memory) de sus grandes modelos y los costos de migración en una ventaja competitiva. Una vez que aumenten los costos de migración para los clientes empresariales, Anthropic podrá dejar de depender por completo del modelo más potente, lo que terminaría respaldando su valoración actual.
I. Valoración enorme y situación operativa
Anthropic, la empresa matriz de Claude, presentó la documentación para salir a bolsa en el Nasdaq con el símbolo bursátil ANT. Anteriormente, el mercado había barajado una valoración de 2 billones de dólares, pero recientemente la ha rebajado a unos 1,5 billones. Aun así, Anthropic podría situarse entre las diez empresas con mayor capitalización bursátil del mundo cuando salga a bolsa.
Por el momento, no se han revelado el número de acciones de la oferta pública inicial (OPI), el precio, el importe de la financiación, la capitalización bursátil total ni el capital flotante del primer día.
•
Para justificar una capitalización bursátil de 1,5 billones de dólares con una relación precio/ventas (P/S) de 25 veces, se necesitarían unos ingresos anuales de 60.000 millones de dólares; para justificar una capitalización de 2 billones, harían falta 80.000 millones.
•
Entre las empresas que históricamente han experimentado un crecimiento explosivo similar se encuentran Nvidia, Facebook y Snowflake.
¿Cuál es la situación operativa de Anthropic?
•
2025: ingresos anuales de 4.585 millones de dólares, un 1.088 % más que el año anterior.
•
Primer semestre de 2026: ingresos de 16.286 millones de dólares, un 1.300 % más que el año anterior; en solo seis meses, alcanzó 3,55 veces los ingresos de todo el año anterior.
•
Segundo trimestre de 2026: ingresos de 11.555 millones de dólares, un 144 % más que el trimestre anterior, y primer beneficio operativo trimestral (974 millones de dólares de beneficio operativo, con un margen del 8,4 %).
Sin embargo, Anthropic aún está muy por detrás de Meta y Nvidia. Según Reuters, los ingresos de Anthropic en el tercer trimestre fueron de unos 16.800 millones de dólares (un 45 % más que el trimestre anterior, lo que equivale a una tasa anualizada de 67.200 millones). Los ingresos de Meta superaron los 200.000 millones de dólares en 2025 y los de Nvidia superaron los 215.000 millones en el ejercicio fiscal 2026: ambas empresas tienen un tamaño aproximadamente tres veces superior al actual de Anthropic y ya cuentan con una rentabilidad consolidada y estable. En comparación, Anthropic registró pérdidas operativas de 693 millones de dólares en el primer semestre de 2026, mientras que su inversión en capacidad de computación representó el 54,9 % de sus ingresos.
Según los ingresos del tercer trimestre publicados por Reuters, los ingresos acumulados de Anthropic durante los últimos cuatro trimestres fueron de unos 35.100 millones de dólares. Con valoraciones de 1,5, 1,75 y 2 billones de dólares, su relación precio/ventas sería de aproximadamente 43, 50 y 57 veces, respectivamente. A modo de referencia, la relación precio/ventas actual de Nvidia es de unas 17 veces, la de Snowflake de unas 22 veces y la de Palantir de unas 78 veces.
Si se toma una relación precio/ventas de 25 veces como referencia a largo plazo, los ingresos de los últimos doce meses tendrían que crecer de 35.100 millones a entre 60.000 y 80.000 millones de dólares, es decir, entre un 71 % y un 128 %. Sin embargo, se estima que el crecimiento intertrimestral de los ingresos del tercer trimestre ya se ha ralentizado hasta el 45 %, principal motivo por el que las instituciones redujeron sus expectativas de valoración de 2 billones a 1,5 billones de dólares. Esto demuestra la enorme sensibilidad del mercado al ritmo de crecimiento.
II. Riesgo principal: gran dependencia de la competitividad de los nuevos modelos
La documentación de la OPI revela un dato clave: los modelos lanzados en los últimos seis meses generaron más del 80 % de los ingresos.
•
Aspecto positivo: una vez que el mercado acepta un nuevo modelo, este puede impulsar rápidamente la migración de clientes y el crecimiento del gasto.
•
Riesgo potencial: la empresa debe seguir realizando grandes inversiones para mantener su ventaja tecnológica. En otras palabras, la rentabilidad actual es extremadamente sensible a los precios de los modelos y al uso por parte de los clientes.
Con la estructura de costes actual, una caída del 10 % al 20 % en los ingresos de los modelos principales bastaría para reducir considerablemente los beneficios e incluso volver a situar a la empresa en pérdidas operativas. La empresa señala claramente que las versiones de los modelos suelen actualizarse mensualmente y que quedarse una o dos versiones atrás podría provocar una brecha significativa en rendimiento y competitividad comercial.
Prueba de sensibilidad de los beneficios (tomando como referencia el segundo trimestre de 2025)
•
Datos de referencia: ingresos de 11.555 millones de dólares, costes de computación de 5.558 millones de dólares y beneficio operativo de 974 millones de dólares.
•
Supuestos del escenario: el 80 % de los ingresos se ve afectado por la competencia entre modelos; el 70 % de los costes de computación es fijo a corto plazo y el 30 % se ajusta según el uso; el 80 % de los gastos de ventas varía con los ingresos y los demás costes fijos, como los de personal, permanecen sin cambios.
•
Reducción de precios del 10 %: el beneficio operativo trimestral caería de 974 millones de dólares a 186 millones (una caída de aproximadamente el 81 %).
•
Reducción de precios del 20 %: incluso si el uso se mantiene sin cambios, el beneficio operativo trimestral pasaría directamente a una pérdida de 600 millones de dólares.
¿Cómo compensar el impacto de la reducción de precios?
Para hacer frente a un escenario de reducción de precios del 20 %:
1.
Los costes de computación tendrían que bajar un 10,8 % para que la empresa volviera a alcanzar el punto de equilibrio.
2.
Los costes de computación tendrían que bajar un 28,3 % para recuperar el beneficio original de 974 millones de dólares.
Sin embargo, una mayor eficiencia computacional no implica que los costes reales puedan bajar de inmediato, porque ya se ha contratado una gran cantidad de capacidad de computación mediante acuerdos a largo plazo. Aunque cada tarea consuma menos recursos de computación, es posible que la empresa tenga que seguir pagando los costes originales. Los recursos de computación liberados deben generar ingresos adicionales o reducir realmente el gasto en efectivo para mejorar los resultados financieros.
Anthropic es claramente consciente de ello y está reduciendo gradualmente su dependencia de la costosa capacidad de computación en la nube a corto plazo mediante el arrendamiento directo de chips y la construcción de infraestructura de computación especializada:
•
En abril de 2026, la empresa anunció la ampliación de su colaboración en TPU con Google y Broadcom. Se prevé que la nueva capacidad entre en funcionamiento de forma gradual a partir de 2027.
•
Se prevé que, entre 2028 y 2029, el coste unitario de computación pueda reducirse a medida que los nuevos clústeres lleven varios trimestres en funcionamiento, aumenten la utilización y la eficiencia de la planificación, y mejoren las tecnologías de inferencia. Anthropic había previsto internamente que alcanzaría un flujo de caja positivo en 2028.
III. Ventaja competitiva y tesis de inversión a largo plazo
¿Podrá Anthropic superar la etapa de expansión de su capacidad de computación y alcanzar una rentabilidad estable? Si logra superar los primeros años, las economías de escala podrían hacer que Anthropic dejara de depender en exceso de la etiqueta única de «modelo más potente».
A medida que Claude Code, Cowork y los agentes empresariales se integran cada vez más en las empresas clientes, resulta crucial poder completar de forma fiable tareas de trabajo reales. En ese contexto, la memoria histórica (Memory) y los costes de cambio constituirán una auténtica ventaja competitiva.
A cierre del tercer trimestre:
•
En los últimos doce meses, el número de clientes empresariales con un gasto superior a 100.000 dólares llegó a 11.900.
•
De ellos, más de 1.900 gastaron más de 100 billones de dólares.
•
Unos 250 gastaron más de 1.000 billones de dólares.
•
Entre los clientes con un gasto anual superior a 100.000 dólares, más de la mitad también utiliza Claude Platform o al menos una aplicación propia de Claude (frente a aproximadamente el 30 % a finales de 2025).
•
La tasa de retención neta de ingresos (NRR) se sitúa en torno al 900 % (nota: dado que el periodo de referencia estadístico solo exige que los clientes hayan generado al menos 1 dólar de ingresos, esto refleja sobre todo la rápida expansión del gasto de los primeros clientes; la fidelidad a largo plazo de los clientes consolidados todavía debe confirmarse).
IV. Conclusión: entusiasmo e inquietud en la cadena de suministro de semiconductores
Antes de leer la documentación de la OPI, es posible que el mercado albergara cierto pesimismo, porque la estructura actual del mercado se asemeja a una pirámide invertida: antes, Nvidia era la piedra angular de la base; ahora lo son Anthropic y OpenAI, que aún no ha salido a bolsa.
Sin embargo, tras la publicación de la documentación, las acciones de semiconductores, como Nvidia, Broadcom, AMD y Micron, subieron en general, ya que Anthropic reveló sus enormes planes de compra de capacidad de computación para los próximos años:
•
Arrendamiento de equipos TPU relacionados con Broadcom: pagos totales de unos 161.200 millones de dólares durante cinco años.
•
Despliegue de capacidad de computación relacionada con AMD: se prevé un gasto superior a 20.000 millones de dólares.
•
Además, Anthropic ha adquirido una gran cantidad de capacidad de computación basada en GPU de Nvidia a través de varios proveedores de servicios en la nube.
Para el sector de los semiconductores, 2027 podría ser un año en que los márgenes de Anthropic se vean presionados, pero también uno en que se materialicen numerosos pedidos de semiconductores.
No obstante, si en el futuro se ralentiza el crecimiento de los ingresos de Claude y la nueva capacidad de computación no se utiliza lo suficiente, Anthropic tendrá que reducir sus compras en la siguiente ronda. Por ello, el desempeño de los ingresos en los próximos informes financieros, el uso por parte de los clientes, la utilización de la capacidad de computación ya adquirida y la continuidad de la expansión del gasto en computación en la siguiente ronda determinarán directamente si puede seguir aumentando la valoración de las empresas de semiconductores proveedoras y si esta enorme demanda de capacidad de computación se traduce realmente en ingresos, beneficios por acción (BPA) y revisiones al alza de las previsiones de beneficios para las empresas proveedoras.