Título original: (IOSG Weekly Brief｜Desglose de valoración de $PUMP: datos en cadena refutan la teoría del "lavado", ¿de dónde proviene el verdadero descuento?)
Autor original: Max Wong, IOSG Ventures
Introducción
Pump.fun se lanzó a principios de 2024 como un Launchpad Meme sin permisos en Solana, permitiendo a cualquiera crear y comerciar tokens en segundos a través del mecanismo de Bonding Curve. El proyecto comenzó como un experimento de nicho, pero rápidamente se convirtió en una de las aplicaciones de mayores ingresos en la blockchain pública.
Entre 2024 y 2025, los ingresos promedio diarios de Pump.fun se mantuvieron a la par o incluso superaron a Hyperliquid, mientras que el mercado Meme en el que opera tiene una naturaleza cíclica fuerte, lo que hace que este número sea aún más notable. El token nativo $PUMP se emitió a través de una ICO de 600 millones de dólares a $0.004, con un FDV de 4 mil millones de dólares.
En los últimos meses, los ingresos alcanzaron un máximo histórico, el valor del token se duplicó, pero el precio actual de $PUMP está alrededor de $0.0019, un descenso de aproximadamente el 80% desde el punto máximo histórico de $0.086 (correspondiente a un FDV de 8.6 mil millones de dólares). La capitalización de mercado actual es de aproximadamente 679 millones de dólares, con un FDV de 1.9 mil millones de dólares. La discrepancia entre la tendencia de ingresos y la valoración es bastante evidente.
Este informe analiza la evolución del producto y la estrategia ecológica de Pump.fun, realiza pruebas de presión sobre si sus ingresos son sólidos y evalúa si la valoración actual es un sesgo de precios o un descuento razonable por riesgos reales.
Portafolio de productos
Pump.fun ya no es solo un Launchpad. Desde finales de 2024, comenzó a expandirse hacia negocios periféricos, diversificando fuentes de ingresos y profundizando el control sobre el flujo especulativo en cadena.
Launchpad（producto central）
El primer producto, y el punto de partida de la percepción de la marca. Cualquiera puede desplegar un token pagando una pequeña tarifa.
PumpSwap
PumpSwap es el AMM DEX construido por Pump.fun, lanzado en marzo de 2025, con un objetivo claro: recuperar las tarifas de graduación que antes iban a Raydium (Raydium cobra 6 SOL por cada token graduado). Después de la actualización de tarifas en mayo de 2025, el protocolo toma el 0.05% de cada transacción, el LP se lleva el 0.20%, y el emisor del token el 0.05%.
Las funciones incluyen: crear grupos de liquidez gratuitos para cualquier token, inyectar liquidez en grupos existentes, el plataforma comercializa tokens listados en PumpSwap.
Padre / Terminal Pump
Padre fue renombrado a Terminal tras ser adquirido por Pump.fun, posicionándose como un terminal de comercio profesional, actualmente soporta Solana, BNB, Base y ETH.
Las funciones son similares a otros terminales: Trenches (ver tokens recién migrados/que van a migrar), interfaz personalizada, compra rápida y compra instantánea, estrategias de múltiples billeteras, detector de paquetes.
Pumplive
Pumplive es la función de transmisión en vivo dentro de la plataforma, donde los presentadores pueden asociar un token al crear una transmisión.
La lógica es "el emisor es la plataforma de comercio", similar a los modelos de Parti y Kick/stake.com: los presentadores quieren impulsar el volumen de transacciones, ya que obtienen un porcentaje de las tarifas totales; los poseedores de tokens desean más volumen de transacciones y presión de compra. Cuanto más presente es un presentador, más activo es el token, mayor es el volumen de transacciones.
Iniciativas del ecosistema
Desde el TGE, Pump.fun ha mantenido aproximadamente 1,000 millones de dólares en reservas de efectivo, continuando con la introducción de nuevas líneas de productos (la adquisición de Padre es un ejemplo), al mismo tiempo que realiza varias acciones:
Pumpfund
El hackathon BiP (Build in Public) de 3 millones de dólares se lanzó el 19 de enero de 2026. Con una valoración de 10 millones de dólares como referencia, se proporcionaron 250,000 dólares a 12 proyectos. Los criterios de selección se inclinan hacia la selección de mercado impulsada por el interés público, no siguiendo la ruta de evaluación tradicional de VC.
Glass Full Foundation
GFF es el programa de inyección de liquidez lanzado en agosto de 2025. A través de 5 billeteras transparentes, se desplegaron aproximadamente 1.7 millones de dólares (2022 SOL) en 10 tokens (incluyendo Tokabu 21.3%, House 20.6%, USDUC, NEET, MASK, FART, etc.), seleccionando proyectos con alta participación comunitaria.
Proyecto Ascend
El programa de incentivos para creadores lanzado en 2025 se centra en las tarifas de los creadores en un rango dinámico (0.95% a 0.05%), con el objetivo de aumentar los ingresos de los creadores en 10 veces, mientras se acelera el proceso de solicitud de CTO (toma de control comunitaria).
Indicadores compuestos (todos los productos)
La siguiente tabla resume tres líneas de productos. 2025 son datos reales, 2026 es la tasa de operación esperada.
Actualmente, aproximadamente el 32.7% de los ingresos totales provienen de productos no relacionados con Launchpad, lo que ya ha comenzado a mostrar resultados en la diversificación de ingresos.
Actualmente, aproximadamente el 32.7% de los ingresos totales de la plataforma provienen de productos no relacionados con Launchpad, lo que indica claramente que ha logrado un éxito inicial en la diversificación de fuentes de ingresos y en la búsqueda de crecimiento en otros dominios.
▲ Gráfico de volumen de transacciones de Pumpfun
▲ Gráfico de volumen de transacciones de Pumpswap
▲ Gráfico de volumen de transacciones de Padre/Pump Terminal
¿Existen operaciones de lavado en Pump.fun?
Las apariencias fundamentales de $PUMP parecen fuertes, pero la cuestión central es: ¿el volumen de transacciones realmente refleja la actividad económica real, o ha sido manipulado por usuarios y robots?
Análisis de correlación del volumen de transacciones
La lógica es simple: en un mercado natural, el volumen de transacciones de Launchpad y PumpSwap debería ser positivamente correlacionado y con un desfase temporal. Una alta actividad en Launchpad significa un gran interés especulativo real, y parte del capital fluye hacia PumpSwap a través del mecanismo de graduación, apoyando las transacciones después de la salida a bolsa.
Si hay un comercio de lavado severo, esta relación se rompería. El volumen de transacciones de Launchpad se eleva artificialmente, y los tokens completan la graduación basándose en actividades de curva falsificadas, sin compradores reales al entrar en PumpSwap. El resultado es un aumento explosivo en el volumen de Launchpad, con el volumen de PumpSwap estancado o incluso en descenso, y la correlación tiende a cero o se vuelve negativa.
La combinación de señales que mejor ilustra el problema: la tasa de graduación se dispara (más tokens alcanzando artificialmente el umbral de la curva), mientras que el volumen de transacciones de un solo token en PumpSwap se mantiene bajo y disminuye rápidamente, y la profundidad de liquidez de PumpSwap no crece en sincronización con el número de tokens graduados.
Datos desde enero de 2026 hasta ahora:
(los dos primeros puntos de datos se excluyeron del análisis de correlación debido a ajustes en las tarifas de PumpSwap y políticas de creadores de mercado)
Descubrimiento:
El volumen de transacciones de Launchpad es muy estable, fluctuando entre 400 millones y 570 millones de dólares en 8 semanas (aproximadamente un 40% de amplitud). Considerando la gran cantidad de comerciantes de paquetes y usuarios de comercio de lavado que mantienen el volumen de transacciones en un mínimo, no es sorprendente.
PumpSwap es más volátil, fluctuando entre 3.5 mil millones y 5.8 mil millones de dólares durante el mismo período (aproximadamente un 60% de amplitud), impulsado principalmente por un aumento en la demanda de comercio de Meme a mediados de enero y medidas de incentivos adicionales del equipo, pero no hubo un aumento correspondiente en el volumen de Launchpad.
r = 0.579, correlación positiva moderada. Con un tamaño de muestra n=8, p<0.05 requiere r>0.63, no alcanzando el umbral de significancia, pero la dirección y la intensidad son consistentes con la hipótesis de crecimiento orgánico.
Tesis de la Universidad de Pisa
Los investigadores de la Universidad de Pisa realizaron un análisis completo en cadena de Pump.fun Launchpad, abarcando todas las transacciones de 655,770 tokens emitidos entre septiembre y octubre de 2025, diferenciando entre comercio robótico y humano a través de los metadatos del registro de transacciones de Solana.
Cuatro de los hallazgos están directamente relacionados con el problema del comercio falso.
Las grandes compras manuales son el indicador más fuerte de graduación.
La señal de predicción más fuerte para la graduación es acumular SOL rápidamente a través de un pequeño número de grandes transacciones. El número medio de transacciones requeridas para graduarse es de aproximadamente 457, desde la creación del token hasta la graduación en aproximadamente 4.4 minutos. Este modelo (inversiones de capital grandes y de baja frecuencia de diferentes billeteras) es consistente con la especulación artificial coordinada (grupos de Telegram, promoción por KOLs) o venta continua en aumento, no con robots de comercio de alta frecuencia haciendo lavado. Por el contrario, los tokens dominados por robots acumularán muchas transacciones pequeñas y luego se estancarán antes de graduarse.
La actividad de robots en realidad inhibe la graduación.
Después de la fase temprana de curva, la probabilidad de graduación de tokens activos por robots es sistemáticamente más baja. En ese momento, los requisitos de graduación acumulaban aproximadamente 85 SOL en la curva. Si los robots están haciendo comercio de lavado para graduarse, la tasa de graduación de tokens activos por robots debería ser más alta, pero los datos son opuestos.
La razón es estructural: durante la graduación, la Curva de Bonding pasa de reservas virtuales a reservas AMM reales, lo que provoca una disminución discontinua de la profundidad de liquidez efectiva. Vender antes de graduarse (bajo la profundidad soportada por reservas virtuales) es más rentable que vender después de graduarse.
La investigación también encontró que los diez emisores de tokens mejor clasificados en septiembre de 2025, cada uno emitió más de 2,000 tokens en un mes, y se observaron secuencias de ventas anómalas estadísticas iniciadas por grupos de billeteras antes de alcanzar el umbral de graduación. Los comerciantes de paquetes y los cazadores de oportunidades acumulan posiciones por adelantado, aprovechando la demanda de los minoristas atraídos por el aumento de precios.
Conclusión del artículo: la mayoría de los robots en la plataforma son corredores de adelantamiento, extrayendo valor de los contrapartes humanos al entrar y salir, no por ser comerciantes de lavado que alcanzan el umbral de graduación. Los robots compran/almacenan grandes cantidades de suministro y luego venden a los minoristas cuando se acerca la graduación. Esto es diferente al comercio de lavado.
El flujo neto de SOL se mantiene positivo, estructuralmente incompatible con el comercio de lavado.
El artículo calcula el flujo neto de SOL del conjunto de datos completo (total de SOL menos el total de SOL extraído por ventas). Durante el período de observación de un mes, la acumulación neta de SOL en el ecosistema es de aproximadamente 160,000 SOL (equivalente a aproximadamente 32 millones de dólares al precio de septiembre de 2025).
Esta es una dura prueba contra el comercio de lavado: el volumen de transacciones cíclicas entre billeteras asociadas puede llevar el flujo neto de capital a cerca de cero, ya que las compras y ventas se compensan mutuamente. La acumulación neta de 32 millones de dólares es incompatible con un gran volumen de comercio cíclico, lo que indica que el capital real de los minoristas externos sigue fluyendo hacia Launchpad, cada transacción incurre en una tarifa del 1.25% que genera pérdidas, proporcionando fondos para los ingresos del protocolo.
El artículo encuentra que las conclusiones de nuestro análisis de correlación de volumen de transacciones son consistentes: el gran volumen de transacciones en Launchpad se genera a través de comerciantes de paquetes y cazadores de oportunidades que generan un aumento en las ventas, formando un mínimo en el volumen de transacciones, pero no es comercio de lavado. La distinción es clave: los ingresos netos del protocolo generados por el comercio de lavado son cero (las tarifas entre billeteras asociadas se compensan mutuamente), mientras que el aumento en las ventas genera costos reales en cada transacción (provenientes de las transacciones reales de los minoristas que pagan a la plataforma). Aproximadamente 390 millones de dólares en ARR corroboran que la plataforma monetiza el volumen de comercio minorista real a través del aumento en las ventas del ecosistema, en lugar de crear indicadores falsos.
Economía del token
Recompra
Actualmente, la fundación Pump destina el 100% de los ingresos de todas las líneas de productos para la recompra en el mercado público de $PUMP. Desde que se anunció la recompra del 100% de los ingresos el 15 de julio de 2025, en 8 meses:
Se recompró el 27% de la circulación, eliminando el 9.6% del suministro total.
En comparación: Hyperliquid, desde que inició la recompra en noviembre de 2024, solo ha destruido el 4.1% del suministro total (aproximadamente el 12.3% de la circulación).
Según el precio actual y los ingresos, la proporción de liquidación del volumen de circulación anualizada está cerca del 45%.
Estructura del suministro y desbloqueo
Suministro total: 1,000,000,000,000 PUMP
Circulación: 430,000,000,000 (43%)
Resto de bloqueo: aproximadamente el 58% del suministro total
Principales nodos de desbloqueo: en curso: 12% (hasta julio, 2% mensual para la comunidad y los incentivos) julio de 2026: desbloqueo del 8.25%, luego 0.68% mensual durante 36 meses
Análisis de valoración
Si el análisis de comercio de lavado es válido, $PUMP está subestimado, existe un espacio asimétrico hacia arriba.
El descuento proviene de tres aspectos:
· El mercado duda de la sostenibilidad de los ingresos
El mercado considera que el volumen de transacciones de Pump.fun en toda la plataforma es especulativo y cíclico, vinculado a actividades de Meme a corto plazo. Los inversores ven la rentabilidad actual como temporal. A las tasas de capitalización actuales, la recompra tiene un efecto positivo en lo financiero, pero el modelo de valoración no lo incluye, ya que la suposición subyacente es que los ingresos se comprimirán drásticamente. El debate no es si Pump.fun está ganando dinero ahora, sino si podrá seguir ganando dentro de 24 meses.
· Falta de cobertura institucional
Entrevistamos a 15 fondos de segundo nivel y VC de nivel 1 para conocer su opinión sobre $PUMP. De las 15, solo 1 está utilizando análisis de abajo hacia arriba para seguir de manera activa $PUMP. La mayoría de las instituciones no han modelado la nueva línea de productos, no han desglosado los ingresos por línea de productos, ni han realizado pruebas de estrés sobre la sostenibilidad del volumen de transacciones.
La falta de cobertura ha creado un vacío narrativo, y los precios son más impulsados por la percepción del mercado que por el análisis financiero. En comparación, $HYPE tiene un mayor apoyo institucional, más cobertura de investigación y una posición de producto más clara, lo que respalda múltiplos de valoración más altos y estables.
También hay un efecto de auto-refuerzo: los activos relacionados con la infraestructura Meme se clasifican por defecto como especulativos y efímeros, y las conductas de comercio siguen esta tendencia. El mercado necesita tiempo y datos a través de múltiples ciclos para actualizar este marco cognitivo. Antes de que los ingresos de Pump soporten la prueba de una corrección más amplia en el mercado de criptomonedas y la expansión de la cobertura institucional, la compresión de la valoración puede continuar, sin importar cómo estén los flujos de efectivo actuales.
La confianza en la dirección aún no se ha establecido
Las preocupaciones de los inversores se centran en: la visión a largo plazo más allá de Meme, la disciplina de asignación de capital, la ejecución de la hoja de ruta del producto, la transición de un crecimiento viral a una economía de plataforma sostenible.
El mercado generalmente otorga múltiplos de valoración más bajos a plataformas de alto crecimiento dirigidas por fundadores, hasta que la plataforma demuestre resiliencia en la volatilidad del mercado y pruebe que el crecimiento puede traducirse en una economía de plataforma sostenible. Es probable que esta descontación continúe hasta que Pump muestre una continua diversificación de ingresos y ejecución robusta a través de productos como PumpSwap y Pump Terminal.
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