大家都在讲融资冷，我盯的是谁还在往里投。10 月参与加密融资的机构投资者到了 155 家，环比多 16%，这是 8 月触底之后连续第二个月回升。

热闹是次要的。

要问的是这 155 家从哪来：同一个口径下，2025 年 10 月是 353 家，现在仍比那时少 56%。这不是回暖，是低点之后的第二次抬头，抬头的人是机构，不是散户；起量的位置在早期轮次，画在图上的筹码，就是这些钱在慢慢接。

这份数据只有两个数在动，一个环比一个同比，方向相反，只看其中一个都容易读反。

如果 11 月这个数掉回 8 月的低点，或者连续第二个月不再增长，这个判断就作废。