Unter Tokenisierung versteht man die Registrierung des Eigentums an Vermögenswerten in der Blockchain, wodurch die Abwicklungseffizienz, Programmierbarkeit und Zugänglichkeit verbessert und die Kosten gesenkt werden. Ethereum ist das Protokoll mit dem größten Potenzial, eine universelle globale Plattform zu werden. Stablecoins sind die erste Anwendung der Tokenisierungstechnologie und haben eine Marktkapitalisierung von 158 Milliarden US-Dollar. Gold-tokenisierte Produkte haben die Fähigkeit, Risiken zu übertragen, und die Welle der Tokenisierung konzentriert sich auch auf die Märkte für Staatsanleihen und Kreditprodukte. Die Tokenisierung hat das Potenzial, die Blockchain-Aktivität und die Gebühreneinnahmen zu steigern, und Ethereum ist die beste Wahl. Tokenisierte Protokolle wie Ondo Finance und Centrifuge bieten Governance-Rechte und Protokolleinnahmen. Es wird erwartet, dass die Tokenisierung ein wichtiger Trend auf dem globalen Kapitalmarkt wird und den Wert von Token der öffentlichen Kette erhöht.

Originaltitel: Public Blockchains and the Tokenization Revolution

Originalautor: Zach Pandl

Originalquelle: Grayscale

Zusammenstellung: Kate, Mars Finance

• Tokenisierung bezeichnet die Registrierung von Eigentumsrechten an Vermögenswerten auf der Blockchain-Infrastruktur. In tokenisierter Form können Vermögenswerte von den Funktionen der Blockchain profitieren, darunter effizientere Abwicklung und die Möglichkeit zur Interaktion mit Smart Contracts.

• In den meisten Fällen ist das moderne Finanzsystem bereits ziemlich effizient, sodass Tokenisierung an sich nicht sofort zu Effizienzgewinnen führen muss. Stattdessen glauben wir, dass der Hauptnutzen darin liegen dürfte, Nutzer, Vermögenswerte und Anwendungen auf einer allgemeinen globalen Plattform zu integrieren.

• Aus Sicht des Kryptomarktes gilt: Auch wenn verschiedene Vermögenswerte vom Tokenisierungstrend profitieren könnten, dürfte das größte Potenzial bei Protokollen liegen, die eine universelle globale Plattform bereitstellen.

Derzeit ist Grayscale Research der Ansicht, dass die Ethereum-Blockchain in Zukunft am ehesten dieses Ziel erreichen wird.

Public Chains können als eine Allzweck-Technologie mit vielen potenziellen Use Cases betrachtet werden – von Zahlungen über Videospiele bis hin zu digitalen Identitätssystemen. Ein Teil des Werts dieser Technologie entsteht dadurch, dass verschiedene Anwendungen auf einer nicht genehmigten, offenen Architektur-Plattform zusammengeführt werden.

Wenn Nutzer, Kapital und Anwendungen an einem Ort zusammenkommen, profitieren alle im Ökosystem von Netzwerkeffekten.

Tokenisierung ist eine von vielen Anwendungen der Public-Chain-Technologie. In manchen Fällen sind bestehende „Backoffice“-Prozesse sehr aufwendig, sodass die Verlagerung von Vermögensverwaltung auf Blockchain-Infrastrukturen die Effizienz unmittelbar verbessern kann.

Für viele Arten von Vermögenswerten (z. B. öffentlich gehandelte Aktien) läuft die bestehende digitale Infrastruktur jedoch bereits recht gut, und die Funktionsweise von Public Chains ist nicht offensichtlich.

In solchen Fällen könnten die potenziellen Vorteile der Tokenisierung aus Netzwerkeffekten entstehen: Indem wir globale Vermögenswerte auf einer gemeinsamen Plattform zusammenführen, könnten wir ein leistungsfähigeres, leichter zugängliches und kostengünstigeres Finanzsystem schaffen.

Aus Sicht des Kryptomarktes gilt: Obwohl viele verschiedene Vermögenswerte vom Tokenisierungstrend profitieren können, ist das größte Potenzial wahrscheinlich bei Protokollen zu finden, die als einheitliche Plattform für tokenisierte Vermögenswerte, Investoren und die dazugehörigen Anwendungen dienen.

Derzeit ist Grayscale Research der Ansicht, dass Ethereum-Blockchain in Zukunft am ehesten dieses Ziel erreichen wird.

System-Upgrade

In gewissem Maße können Wertpapiere dann vollständig auf der Chain emittiert und nachverfolgt werden, sobald Blockchain breiter übernommen wird.

Doch heute werden der wirtschaftliche Eigentumsanspruch an Wertpapieren – ebenso wie reale Vermögenswerte wie Immobilien, Sachgüter und Sammlerstücke – in traditionellen Off-Chain-Klassifikations-Ledgern erfasst (meist digitale Ledger). Tokenisierung bezeichnet den Prozess, bei dem Eigentumsrechte an Vermögenswerten auf der Blockchain-Infrastruktur registriert werden, damit Marktteilnehmer von den Funktionen der Blockchain profitieren können. Nach dem Design sollte der Preis eines tokenisierten Blockchain-Tokens eng an den Preis des entsprechenden Referenzvermögens gekoppelt sein.

Einige der Vorteile der Umwandlung von Vermögenswerteigentum in blockchainbasierte Tokens könnten sein:

1. Effizienz bei der Abwicklung: Blockchain-Transaktionen erfolgen nahezu in Echtzeit, und sie können so strukturiert werden, dass der Austausch von Vermögenswerten an die Zahlung gekoppelt ist, wodurch das Risiko von Abwicklungsfehlern sinkt.

2. Programmierbarkeit: Tokenisierte Vermögenswerte können in Softwareanwendungen integriert werden, um zusätzliche Funktionen zu ermöglichen. Dazu könnte beispielsweise gehören, Transfers an Off-Chain-Informationen zu knüpfen, etwa an Compliance-Freigaben, oder Tokens als Sicherheiten auf dezentralen Kreditplattformen zu verwenden.

3. Zugänglichkeit: Wie das Internet selbst unterliegt die Blockchain keinen nationalen Grenzen. So können tokenisierte Vermögenswerte Investoren aus mehr Ländern Zugang zum weltweit besten Kapitalmarkt verschaffen. Außerdem kann Blockchain den Zugang zu neuen Asset-Typen durch Tokenisierung und Fragmentierung öffnen.

4. Kosten senken: Durch höhere Automatisierung und die Reduktion der Rolle von Intermediären können tokenisierte Vermögenswerte die Emittentenkosten senken – unter anderem durch niedrigere Underwriting-Gebühren und niedrigere Zinssätze.

Forscher der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIS) definieren einen Tokenisierungs „Kontinuum“, um zu berücksichtigen, wie sich dieser Prozess auf bestimmte Märkte auswirken könnte. Auf der einen Seite stehen Märkte, in denen weiterhin umfangreiche manuelle Workflows erforderlich sind, etwa Immobilien oder Konsortialkredite.

Diese Vermögenswerte lassen sich möglicherweise nur schwer tokenisieren, aber der Prozess kann bedeutende Effizienzgewinne schaffen.

Auf der anderen Seite sind in vielen anderen Märkten die elektronischen Ledger-Systeme bereits ziemlich effizient, etwa bei börsengehandelten Aktien, Investmentfonds und ETFs sowie bei den an Börsen notierten Derivaten.

Diese Vermögenswerte lassen sich möglicherweise leichter tokenisieren, aber der Effizienzgewinn, der der Tokenisierung zugrunde liegt, ist begrenzter.

Die besten Kandidaten für Tokenisierung könnten in der Zwischenposition des Tokenisierungs-Kontinuums der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich liegen: Der Markt profitiert von moderat besseren digitalen Aufzeichnungen und Smart-Contract-Funktionalität.

Diese Liste kann viele Arten von festverzinslichen Wertpapieren umfassen, etwa Staatsanleihen und strukturierte Produkte. Aber wie im Folgenden weiter diskutiert wird, dürfte die größte Rendite daraus resultieren, wenn alle Vermögenswerte auf einer einheitlichen globalen Plattform zusammengeführt werden.

Tokenisierung: Heute und in Zukunft

Die erste Anwendung der Tokenisierungstechnologie, die Produktmarktpassung fand, waren Stablecoins – die simpelste, liquideeste Art von Vermögenswerten: Bargeld. Die Marktkapitalisierung von Stablecoins beläuft sich mittlerweile auf 158 Mrd. USD, angeführt von Tether (USDT) und USDC (Abbildung 1). Stablecoins gibt es in verschiedenen Formen, aber sowohl USDT als auch USDC können als fiatgestützte Stablecoins betrachtet werden.

Ihre Funktionsweise ähnelt der anderer tokenisierter Vermögenswerte: Traditionelle Vermögenswerte werden Off-Chain verwahrt, und die tokenisierte Darstellung kann in Blockchain-Wallets gespeichert werden.

In tokenisierter Form kann diese Art von digitalem Geld zur Zahlung verwendet werden; das ist möglich, weil Blockchain Potenzial für nahezu sofortige Abwicklung, geringere Kosten und/oder Interaktionen mit Smart Contracts bietet.

Abbildung 1: Stablecoins haben die Produktmarktpassung gefunden

Nach Stablecoins ist das nächste breit akzeptierte tokenisierte Vermögenswert-Gold (Abbildung 2). Die beiden größten Projekte, Tether Gold (XAUt) und PAX Gold (PAXG), erreichen zusammen eine Marktkapitalisierung von rund 1 Mrd. USD. Obwohl es viele Möglichkeiten gibt, in Gold zu investieren, bieten diese Produkte Blockchain-Funktionalität, einschließlich der Fähigkeit, Risiken auch außerhalb von Wochenenden oder traditionellen Marktzeiten zu übertragen.

Dieses Merkmal spielte kürzlich eine Rolle bei den geopolitischen Spannungen im Nahen Osten: In der Woche vom 13. bis 14. April, als in anderen Märkten Handelspausen waren, zeigten sowohl XAUt als auch PAXG deutliche Schwankungen.

Abbildung 2: Zeitplan ausgewählter Tokenisierungsprojekte

Die jüngste Tokenisierungs-Welle konzentriert sich auf zwei unterschiedliche Märkte: US-Staatsanleihen und eng verwandte Vermögenswerte sowie Kreditprodukte.

Die tokenisierten US-Staatsanleihe-Produkte sind so konzipiert, dass sie Cash-Äquivalente darstellen und damit als eine Art verzinslicher Alternative zu Stablecoins betrachtet werden können. Laut Daten des Datenanbieters RWA.xyz liegt die gewichtete durchschnittliche Fälligkeit aller derzeit angebotenen Produkte bei weniger als zwei Jahren. Mit anderen Worten: Diese Produkte sollen Ertrag bieten und ähnliche Cash-Funktionen bereitstellen. Wenn der Cash-Zins nahe bei null liegt, ist die Opportunitätskosten der Stablecoin-Haltung relativ gering.

Da die Dollar-Zinsen derzeit jedoch nahe bei 5 % liegen, haben Investoren mehr Motivation, renditestarke Alternativen zu suchen – was das Wachstum tokenisierter Treasury-Produkte fördern könnte.

Derzeit sind mehr als 1 Milliarde USD tokenisierter Treasury-Fonds ausstehend, angeführt von Franklin OnChain U.S. Government Money Fund (FOBXX) und BlackRocks U.S. Dollar Institutional Digital Liquidity Fund (BUIDL) (Abbildung 3).

Viele bestehende Produkte werden bereits auf dem Ethereum-Netzwerk eingeführt und scheinen auf Krypto-natürliche Institutionen ausgerichtet zu sein – etwa Krypto-Trading-Fonds und DAOs (dezentralisierte autonome Organisationen).

Der größte Fonds, FOBXX, verfolgt jedoch einen anderen Ansatz: Er wurde auf der Stellar-Blockchain gestartet und über mobile Anwendungen für Privatanleger geöffnet.

Insgesamt werden rund 60 % der verwalteten Vermögenswerte tokenisierter Treasury-Fonds auf Ethereum und 30 % auf Stellar gehalten; der Rest verteilt sich auf andere Blockchains.

Abbildung 3: Etwa 60 % der tokenisierten US-Staatsanleihe-Produkte befinden sich auf Ethereum

Viele Unternehmen haben auch tokenisierte Kreditprodukte auf den Markt gebracht. Das ist eine vielfältige Kategorie, die direkte Kredite an einzelne Gegenparteien, Pools strukturierter Kreditprodukte (z. B. ABS, CLO) sowie Kredite an Vermittler aus professionellen Bereichen umfasst (z. B. Immobilienfinanzierung, Schwellenländer).

Obwohl diese Produkte potenzielle Risiken und Komplexität aufweisen und derzeit nur für institutionelle Anleger konzipiert sind, sind ihre Ziele recht einfach: Mithilfe der Blockchain-Infrastruktur das Kapital vom Kreditgeber zum Kreditnehmer zu transferieren.

Laut RWA.xyz belaufen sich die aktiven Kredite dieser Kategorie derzeit auf 612 Mio. USD, bei einer durchschnittlichen Rendite von etwa 10 % (Abbildung 4).

Abbildung 4: Tokenisierte Kreditprodukte decken unterschiedliche Borrower-Segmente ab

Die Tokenisierungstechnologie hat noch viele weitere potenzielle Anwendungen, aber nur wenige sind bereits in einer Testphase. Beispielsweise bietet die tokenisierte Immobilienplattform RealT Anlegern außerhalb der USA einen Zugang zu geteiltem Eigentum an Immobilien; derzeit ist ein Gesamtwert von 103 Mio. USD im Protokoll gebunden. Man hofft außerdem, dass die Tokenisierung von Private-Equity-Fonds eine Möglichkeit bietet, die Branche für alternative Anlagen für ein breiteres Publikum zugänglich zu machen. Ob diese neuen Vertriebskanäle einen substanziellen Beitrag zur verwalteten Vermögensgröße dieser Branche leisten, bleibt abzuwarten. Verschiedene festverzinsliche Wertpapiere werden bereits direkt on-chain emittiert – sowohl von Emittenten aus dem öffentlichen Sektor (z. B. Europäische Investitionsbank) als auch von privaten Emittenten (z. B. Siemens). Obwohl es zuvor Versuche mit der Tokenisierung von Wertpapieren gegeben hat, bezweifeln wir, dass diesen Projekten vor einer weiteren Entwicklung nicht noch mehr regulatorische Klarheit fehlt.

Bei weiterer Übernahme könnte die Tokenisierung eine große Menge an Blockchain-Aktivität und Gebühreneinnahmen anstoßen, da der adressierbare Markt so groß ist.

Nur in den USA repräsentieren Staatsanleihen allein einen Markt von 26 Billionen USD und Kredite an den inländischen nichtfinanziellen Sektor belaufen sich insgesamt auf 36 Billionen USD. Die Zahl tokenisierter Vermögenswerte on-chain ist aktuell nur ein kleiner Teil dieser Gesamtsummen. Damit diese Produkte jedoch über die heutigen kryptonativen Institutionen hinausgehen, müssen sie sich effizienter mit den bestehenden Kapitalpools verbinden.

Das könnte bedeuten, dass man eine Verbindung zu Makler- oder Bankkonten aufbaut oder Investoren einen ausreichend überzeugenden Grund gibt, ihre Vermögenswerte auf die Chain zu verlagern.

Die Revolution ist nicht privat

Ein weit verbreitetes Missverständnis ist, dass Tokenisierung Krypto-Assets nicht zugutekommen kann, weil diese Aktivität auf privaten, genehmigten Blockchains stattfindet – und nicht auf öffentlichen, permissionless Blockchains wie Ethereum.

Obwohl Banken tatsächlich schon versucht haben, eine private Blockchain-Infrastruktur einzuführen (z. B. JPMorgan Onyx, HSBC Orion und Goldman DAP), spiegelt das zumindest teilweise die aktuelle Regulierung wider, die Einlageninstitute daran hindert, mit öffentlichen Chains zu interagieren.

Vermögensverwaltungsunternehmen ohne vergleichbare Einschränkungen bauen schon seit langem auf öffentlichen Chains oder nutzen eine Mischung aus öffentlicher und privater Chain.

Tatsächlich funktionieren bislang nahezu alle erfolgreichen Tokenisierungsanwendungen so. Stablecoins, tokenisierte Staatsanleihen und tokenisierte Kreditprodukte wurden bereits auf der Public-Chain-Infrastruktur eingeführt. Der Grund ist einfach: Dort sind die Nutzer.

Wir erwarten, dass die Verlagerung bestimmter Vermögenswerte auf Blockchain-Infrastrukturen die Effizienz erhöhen wird.

Das größere Potenzial der Tokenisierung liegt jedoch in der nahtlosen Verbindung globaler Vermögenswerte und Investoren (oder Kreditnehmer und Kreditgeber) sowie in einem reicheren Nutzererlebnis, das über interoperable Anwendungen aufgebaut wird.

Public Chains haben neben der Tokenisierung viele weitere Anwendungen. Dadurch werden sie mit der Zeit zu einem natürlichen Zentrum für Nutzervermögen und Aktivitäten.

Aus diesem Grund könnten sie auch weiterhin die wichtigsten Ziele für Asset-Emittenten und Entwickler sein, um Open-Finance-Anwendungen aufzubauen.

Nach unserer Einschätzung sind private, von staatlichen Unternehmen betriebene, genehmigte Blockchains weniger wahrscheinlich in der Lage, eine neutrale globale Plattform zuverlässig bereitzustellen, die für die Verwahrung tokenisierter Welt-Vermögenswerte erforderlich ist.

Handel, Gebühren und aufgelaufener Wert

Blockchain-Transaktionen erzeugen typischerweise Gebühren. Diese können entweder direkt an Token-Inhaber fließen (z. B. in Form von Dividenden) oder indirekt, indem sie das Token-Angebot reduzieren (z. B. durch Rückkäufe).

Wenn daher die Tokenisierung von Vermögenswerten zu mehr Handelsaktivität und Gebühren führt, kann sie dem Wert von tokenisierten Blockchain-Token hinzukommen. Das Auftreten dieser Mechanismen hängt jedoch vom Protokolltyp und den Token-Eigenschaften ab (Abbildung 5).

Abbildung 5: Vermögenswerte aus der Kryptoindustrie können von Tokenisierung profitieren

Einige Komponenten unseres Smart-Contract-Plattform-Teams dürften die unmittelbarste Auswirkung sehen. Die L1-Blockchains in diesem Teilsegment (möglicherweise am Ende Teil ihres L2-Ökosystems) können als universelle globale Plattform für tokenisierte Vermögenswerte dienen.

Die nativen Tokens dieser Protokolle werden typischerweise zur Bezahlung von Transaktionsgebühren („Gas“) verwendet und können zudem von Staking-Belohnungen und/oder einem Vorteil aus der Reduktion des Token-Angebots profitieren.

Im Bereich Krypto gibt es sinnvolle Konkurrenz für Smart-Contract-Plattformen, aber das Ökosystem von Ethereum dominiert weiterhin in Bezug auf Nutzer, Vermögenswerte (Total Value Locked) und dezentrale Anwendungen gegenüber anderen Chains. Darüber hinaus können wir für Teilnehmer des Netzwerks Ethereum als sehr dezentralisiert und zuverlässig neutral betrachten – das dürfte eine Voraussetzung für jede globale Plattform für tokenisierte Vermögenswerte sein.

Daher sind wir der Ansicht, dass Ethereum aktuell die beste Position unter den Smart-Contract-Blockchains einnimmt und vom Tokenisierungstrend profitieren kann.

Weitere Smart-Contract-Plattformen, die möglicherweise vom Tokenisierungstrend profitieren, sind unter anderem Avalanche (für verschiedene Proof-of-Concept-Projekte für Finanzinstitute), Polygon und Stellar sowie Layer-1-Blockchains, die speziell für Tokenisierung entwickelt wurden, wie Mantra und Polymesh.

Die nächste Gruppe von Nutznießern umfasst die Tokenisierungsprotokolle selbst – also Software-Anwendungen, die traditionelle Vermögenswerte in die Chain bringen (Abbildung 6).

Viele dieser Anbieter haben keine Governance-Tokens (z. B. Securitize, Superstate), aber einige schon. Zu den Beispielen zählen Ondo Finance als Emittent tokenisierter US-Staatsanleihe-Produkte und Centrifuge als Plattform für tokenisierte Kreditprodukte sowie als Bestandteil der Crypto-Finance-Abteilung. Bevor Anleger diese Tokens berücksichtigen, sollten sie die Art der Governance-Rechte, die damit vermittelt werden, sowie die Ansprüche prüfen, die diese Tokens auf Einnahmen des Protokolls bieten (falls vorhanden).

Abbildung 6: Renditen seit Jahresanfang bis heute bei der Auswahl tokenisierter Protokolle

Schließlich können die zusätzlichen Blockchain-Aktivitäten, die durch Tokenisierung entstehen, verschiedene andere Bestandteile des Krypto-Ökosystems unterstützen.

Zum Beispiel möchte Chainlink mit seinem Cross-Chain-Interoperabilitätsprotokoll (CCIP) die Kerninfrastruktur bereitstellen, um Daten über verschiedene Blockchains hinweg zu übertragen – einschließlich privater Chains und Public Chains.

Ebenso bietet das Biconomy-Protokoll bestimmte technische Abläufe, die es traditionellen Finanzinstituten ermöglichen, mit der Blockchain-Technologie zu interagieren (z. B. der „Paymaster“-Dienst, der Nutzern erlaubt, Gas mit Tokens zu bezahlen, die nicht nativen Blockchain-Tokens entsprechen).

Chainlink und Biconomy sind beide Bestandteile unserer Crypto-Utility- und -Services-Abteilung.

Tokenisierungsvision

Grayscale Research ist der Ansicht, dass viele Aspekte des digitalen Handels von geschlossenen Plattformen mit zentralisierten Intermediären weg hin zu offenen, dezentralen Plattformen übergehen, die auf Public-Chain-Infrastruktur basieren.

Tokenisierung ist einer der vielen Trends bei der Einführung von Blockchains, aber angesichts der Größe und Reichweite der globalen Kapitalmärkte könnte es sich um einen bedeutenden Trend handeln.

Wenn Public Chains Kreditnehmer und Kreditgeber (oder Vermögens-Emittenten und Investoren) zusammenbringen und die Vermittlerrolle der bestehenden Finanztechnologie beseitigen können, sollte die Zunahme der Netzwerkaktivität dem Wert der Public-Chain-Tokens zugutekommen.

Haftungsausschluss: Dieser Artikel stellt keine Anlageberatung dar. Nutzer sollten prüfen, ob die hierin geäußerten Meinungen, Ansichten oder Schlussfolgerungen mit ihrer jeweiligen Situation übereinstimmen, und die einschlägigen Gesetze und Vorschriften in den jeweiligen Ländern und Regionen einhalten.

Schlagwörter: Tokenisierung Ethereum

Übernommen von MarsBit