Eine letzte Woche vom Europäischen Parlament veröffentlichte kontroverse Studie scheint die Begründung für die bahnbrechenden neuen Kryptogesetze der Europäischen Union (EU) auf den Kopf zu stellen.

Die von einer Gruppe von Wissenschaftlern durchgeführte Studie verneinte, dass Kryptowährungen spezielle, mildere Regeln erhalten sollten – mit der Begründung, dass sie standardmäßig unter einem strengeren Regime behandelt werden sollten, das für traditionelle Aktien und Anleihen konzipiert ist.

Die Regulierungsbehörden müssen bald handeln, um die Art von schlechtem Verhalten zu kontrollieren, die in letzter Zeit aufgedeckt wurde, sagen ihre Autoren – und sie befürchten, dass die vielgepriesene Regulierung des Blocks für Märkte für Krypto-Assets (MiCA) so viele Schlupflöcher aufweist, dass sie nur wenige Vorteile bieten wird, und könnte ein Regulierungsvakuum entstehen.

Obwohl die Studie vom Wirtschafts- und Währungsausschuss des Europaparlaments in Auftrag gegeben wurde, hat sie keinen formellen Status im EU-Politikbereich – und würde nach Ansicht einiger Gesetzgeber dazu zwingen, neue Gesetze zurückzunehmen, noch bevor die Tinte trocken ist.

Die Debatte über den Rechtsstatus von Kryptowährungen ist in den USA besonders heikel. Obwohl der Chef der US-Börsenaufsicht SEC (Securities and Exchange Commission, SEC), Gary Gensler, sich nicht dazu äußern wollte, ob wichtige Kryptowerte wie Ether (ETH) Wertpapiere darstellen, behauptete die Behörde in einer am Montag eingereichten Klage gegen Binance, die nach Marktkapitalisierung größte Kryptobörse der Welt, dass eine Reihe von Token für Blockchains, darunter Solana (SOL), Cardano (ADA) und Polygon (MATIC), in die Zuständigkeit der SEC fallen.

Ein Rechtsstreit darüber, auf welcher Seite der Grenze ein Krypto-Asset liegt, kann schmerzhaft sein – wie Unternehmen wie Ripple, Coinbase und jetzt auch Binance festgestellt haben. Krypto als Wertpapier zu behandeln, ist noch schmerzhafter: Finanzgesetze schreiben oft vor, dass regulierte Produkte nur auf bestimmten, registrierten Märkten gehandelt werden können; Krypto soll verwendet werden, um Dinge direkt über die Blockchain zu kaufen.

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Daher die Begründung für ein maßgeschneidertes System. Für Francesco Paolo Patti, außerordentlicher Professor an der Bocconi-Universität in Italien, ist die Studie von letzter Woche fehlerhaft und behandelt die Anwendung des Wertpapierrechts als eine Schwarz-Weiß-Frage, obwohl MiCA ausdrücklich ein Spektrum schafft.

Die EU-Gesetzgeber „haben beschlossen, etwas anderes zu tun, nämlich ein spezielles Regelwerk“ für Kryptowährungen zu schaffen, anstatt sie in bestehende Regulierungsrahmen zu stecken, sagte Patti gegenüber CoinDesk. „Die Existenz von MiCA macht deutlich, dass Kryptowährungen etwas Besonderes sind.“

Die Einstufung von Kryptowährungen als traditionelle Finanzinstrumente könnte das Ziel von MiCA behindern, eine einheitliche Lizenz für den Handel im gesamten Block zu haben – da verschiedene Teile der EU wie Italien und Deutschland unterschiedliche Ansichten darüber haben, was ein Wertpapier ausmacht, sagte er. Außerdem würde es nicht einmal die Art von schlechten Ereignissen verhindern, die in letzter Zeit auf den Kryptomärkten zu beobachten waren, fügte er hinzu und merkte an, dass FTX in Zypern eine Lizenz habe, um gemäß den bestehenden Finanzmarktregeln der EU, bekannt als MiFID, zu operieren.

Dirk Zetzsche, Professor für Finanzrecht an der Universität Luxemburg und einer der Autoren der Studie, weist diese Argumente mit der Begründung zurück, dass traditionelle Finanzregeln als Sicherheitsnetz notwendig seien.

Zetzsche befürchtet – basierend auf privaten Gesprächen mit Dutzenden von Regulierungsbehörden –, dass es unter MiCA in der Praxis zu einem Regulierungs-Wettstreit kommen könnte. Selbst die größten Behörden hätten Mühe, die Regeln gegen die rund 10.000 Krypto-Assets durchzusetzen, und kleinere Gerichtsbarkeiten würden sich einfach nicht die Mühe machen, Informationen zu untersuchen oder zu überprüfen, sagte er gegenüber CoinDesk.

„Die Fakten zu sammeln ist in jedem einzelnen Fall kostspielig“, sagte Zetzsche in einer E-Mail und fügte hinzu, dass die nationalen Behörden „diese Ressourcen nicht investieren werden, wenn sie in ihrem Zuständigkeitsbereich keine triftigen Gründe haben. Es handelt sich also de facto um einen Verzicht auf die Durchsetzung der Vorschriften.“

Wilder Westen

Während der Bericht von einem „Wilden Westen“ der dezentralen Finanzen spricht – und auf jüngste Zusammenbrüche wie den von FTX und Three Arrows Capital verweist –, sagt Zetzsche, sein Ziel sei es, „ehrlichen, ernsthaft innovativen Teilnehmern die Möglichkeit zu geben, sich hervorzutun“.

„Es geht darum, die Kriminellen und Ignoranten zu verdrängen und die Profis im Spiel zu lassen“, sagte er.

Im Rahmen von MiCA werden Emittenten von Kryptowährungen weniger streng behandelt – im Gegensatz zu traditionellen Finanzinstrumenten wie Aktien benötigen sie keine vorherige Genehmigung der Regulierungsbehörden, um ein Whitepaper für Anleger zu veröffentlichen. Dieser dritte Weg, der zwischen der Behandlung von Kryptowährungen als Wertpapiere oder der völligen Unregulierung liegt, hat in der Branche sicherlich Anerkennung gefunden.

„Spezielle Regeln sind die einzige Möglichkeit, Krypto zu regulieren“, sagte Christian Steiner, Leiter der Regulierungsabteilung der Kryptobörse Bitpanda, gegenüber CoinDesk, da der Doppelstatus von Währung und Investition bedeutet, dass bestehende Regeln nicht funktionieren. „Krypto hat einen anderen technischen Aufbau als traditionelle Finanzen, was auch viele Differenzierungen innerhalb des Regulierungsaufbaus erfordert.“

Es ist schwer vorstellbar, dass die EU-Gesetzgeber die nun nach jahrelanger Ausarbeitung in Kraft getretene Gesetzgebung komplett umkrempeln werden. Doch Zetzsche ist nicht der Einzige, der Bedenken darüber äußert, wie sich MiCA in der Praxis auswirken könnte.

Gerry Cross, Direktor für Finanzregulierung, -politik und -risiko bei der irischen Zentralbank, sagte in einer Rede am 30. Mai, er sei „besonders besorgt“ darüber, die Koordinierung und Einheitlichkeit bei der Umsetzung von MiCA in den 27 nationalen Rechtsräumen der EU sicherzustellen. Ein Regulierer könne ein Kryptomodell ablehnen, das ein anderer akzeptiert, sodass die Unternehmen sich effektiv ihr Lieblingsmodell aussuchen könnten, argumentierte er.

„Wir glauben, dass ein echtes Risiko suboptimaler Ergebnisse besteht, wenn diesem Thema nicht ab sofort die Aufmerksamkeit geschenkt wird, die es verdient“, sagte Cross und forderte die EU-Bankenaufsicht auf, einen neuen Mechanismus zur Koordinierung von Kryptoanwendungen einzurichten.

Obwohl der Text klar formuliert ist, wirft MiCA tatsächlich noch viele Probleme auf. Aber, so Patti, es sollten nicht die innovativen Startups sein, die hoffen, eine neue Geschäftsidee auf den Markt zu bringen, die den Preis dafür zahlen.

„Wenn Sie zuerst [um behördliche Genehmigung] bitten und es dann mit einer Behörde zu tun bekommen, die nicht in der Lage ist, das Problem zu lösen, haben Sie das gleiche Problem“, sagte Patti. „Es ist daher besser, den nationalen zuständigen Behörden mit klaren Standards zu helfen, anstatt zu behaupten, dass alles standardmäßig ein Wertpapier ist.“