📺 CRYPTO DIÁRIO | EPISÓDIO 32
💵 ETHENA (ENA) — O PROJETO QUE TRANSFORMOU O MERCADO DE FUTUROS EM UMA MÁQUINA DE CRIAR DÓLARES, CHEGOU A US$ 15 BILHÕES E AGORA QUER LEVAR A MESMA ESTRATÉGIA PARA AÇÕES
Imagine criar um “dólar” sem precisar manter cada unidade simplesmente como US$ 1 parado numa conta bancária.
Em vez disso, você compra ativos, abre posições contrárias no mercado de derivativos para neutralizar a oscilação do preço e tenta capturar o rendimento gerado entre staking, juros e mercados futuros.
Parece complicado?
É porque é.
E justamente dessa engenharia nasceu um dos projetos mais discutidos do DeFi atual: a Ethena.
Seu produto principal, o USDe, chegou a superar US$ 15 bilhões em circulação no auge e, em setembro de 2026, está novamente próximo de US$ 4,9 bilhões. O protocolo afirma já ter movimentado mais de US$ 30 bilhões através de seus sistemas de emissão e resgate. Ethena Pay
Mas existe uma diferença fundamental que precisamos entender desde o início:
USDe não é ENA.
USDe é o dólar sintético.
ENA é o token de governança do ecossistema.
E entender essa diferença é essencial para compreender tanto a oportunidade quanto os riscos do projeto.
👨💼 GUY YOUNG — DA FINANÇA TRADICIONAL PARA UM “DÓLAR” FORA DOS BANCOS
A @Ethena Labs foi fundada em 2023 por Guy Young.
Antes de entrar definitivamente em cripto, Young passou anos trabalhando no mercado financeiro tradicional, incluindo investment banking, hedge funds e private equity.
A ideia que orientou a Ethena atacava uma contradição interessante do próprio DeFi:
como construir um sistema financeiro paralelo se o ativo mais importante desse sistema — o dólar — ainda depende de bancos tradicionais?
Em julho de 2023, a Ethena saiu do modo stealth após levantar cerca de US$ 6 milhões em uma rodada liderada pela Dragonfly, com participação de nomes ligados ao mercado de derivativos e de Arthur Hayes, fundador da BitMEX. The Block
Hayes teve influência intelectual importante nessa história. A ideia de usar derivativos para criar um dólar sintético havia aparecido em seus textos sobre o chamado “Internet Bond”.
A Ethena transformaria parte dessa tese em produto.
💵 FEVEREIRO DE 2024 — NASCE O USDe
O USDe foi lançado publicamente em fevereiro de 2024.
Mas ele não funciona como USDT ou USDC.
Em uma stablecoin tradicional lastreada em moeda fiduciária, o modelo básico é relativamente simples: existem dólares, títulos públicos ou equivalentes líquidos mantidos como reservas contra os tokens emitidos.
A Ethena escolheu outro caminho.
O protocolo mantém ativos de backing e utiliza posições em derivativos para reduzir a exposição às oscilações desses ativos.
Imagine, de forma simplificada:
a Ethena possui US$ 100 milhões em ETH.
Ao mesmo tempo, abre aproximadamente US$ 100 milhões em posições vendidas em derivativos de ETH.
Se o ETH sobe, o ativo sobe de valor, mas a posição short perde.
Se o ETH cai, o ativo perde valor, mas o short tende a ganhar.
O objetivo é fazer com que essas duas forças se neutralizem.
É o famoso:
DELTA-NEUTRAL.
É essa engenharia que ajuda o USDe a buscar estabilidade próxima de US$ 1. Ethena Docs
💰 ENTÃO DE ONDE VEM O RENDIMENTO?
Aqui está uma das partes mais interessantes da Ethena.
O protocolo pode gerar receita principalmente através de três fontes:
staking de ETH;
funding rates e basis do mercado de futuros;
rendimentos de ativos líquidos estáveis mantidos no backing.
Quando existe grande demanda por posições compradas em contratos perpétuos, traders long frequentemente pagam funding para quem está short.
E quem está short?
Entre outros participantes, a própria estratégia da Ethena.
Ou seja: uma posição criada para proteger o USDe também pode gerar receita.
Quem transforma USDe em sUSDe pode participar do mecanismo de recompensas do protocolo. Mas esse rendimento é variável — não existe taxa fixa garantida. Ethena Docs
🚀 ABRIL DE 2024 — CHEGA O ENA
Em 2 de abril de 2024, o token ENA começou a ser distribuído e negociado.
A primeira grande distribuição destinou 750 milhões de ENA — 5% do fornecimento total de 15 bilhões — aos participantes da campanha de “shards”.
A Binance também lançou ENA através do Launchpool e abriu negociação no mesmo dia. Binance
ENA nasceu principalmente como token de governança.
Os detentores podem participar de decisões envolvendo parâmetros de risco, ativos aceitos, incentivos e evolução do ecossistema.
Mas existe uma pergunta que acompanharia ENA desde então:
se a Ethena ganhar bilhões, como esse valor chega ao token?
Essa questão se tornaria muito importante em 2026.
📈 O HYPE FOI QUASE IMEDIATO
ENA chegou ao mercado justamente durante uma fase de enorme entusiasmo em torno do USDe.
Em apenas nove dias após começar a ser negociado, atingiu sua máxima histórica:
US$ 1,52 em 11 de abril de 2024.
Mas o que subiu rapidamente também enfrentaria uma correção brutal.
A mínima histórica seria registrada em 30 de junho de 2026:
aproximadamente US$ 0,070.
Uma queda superior a 95% em relação ao topo.
Em 25 de setembro de 2026, ENA está novamente na região de aproximadamente US$ 0,22, com capitalização próxima de US$ 2,2 bilhões e cerca de 10 bilhões de tokens circulando. CoinGecko
⚠️ O RISCO QUE TODO MUNDO DISCUTIA
Desde o início, críticos apontaram uma fragilidade potencial:
e se os funding rates ficarem negativos durante muito tempo?
Nesse cenário, em vez de receber funding por suas posições vendidas, a estratégia poderia precisar pagar.
A Ethena criou um Reserve Fund justamente como camada adicional de proteção para períodos adversos de funding e situações extraordinárias de mercado. Ethena Governance
Existem ainda outros riscos:
falha de contraparte;
problemas em exchanges;
custódia;
liquidez;
derivativos;
smart contracts;
descasamento entre ativos e posições de hedge.
A Ethena afirma que o backing não fica diretamente depositado nas exchanges utilizadas para hedge. Custodiantes e provedores de carteiras MPC permitem que os ativos sejam utilizados como garantia sem ficarem diretamente expostos ao balanço das exchanges. A documentação também informa que são realizadas atestações periódicas do backing. Ethena Docs
💥 10 DE OUTUBRO DE 2025 — USDe CHEGA A US$ 0,65 NA BINANCE
Então veio um teste real.
Durante a enorme onda de liquidações de 10 de outubro de 2025, o par USDe/USDT chegou momentaneamente a aproximadamente US$ 0,6567 na Binance.
À primeira vista, parecia um desastre.
Mas havia um detalhe importante.
A distorção estava concentrada principalmente naquele mercado.
Na Curve, o USDe/USDC caiu brevemente apenas para aproximadamente US$ 0,997, enquanto o sistema primário de emissão e resgate da Ethena continuou funcionando e processou mais de US$ 2 bilhões em resgates durante 24 horas.
A análise posterior atribuiu grande parte da queda extrema na Binance a problemas de liquidez, mecanismos de precificação e dificuldade dos market makers em realizar arbitragem durante o caos.
Isso não elimina o risco.
Pelo contrário: mostrou que um ativo pode estar solvente e, ainda assim, sofrer uma enorme distorção temporária de preço em uma exchange específica. Ethena Governance
🏦 USDtb — A ETHENA FAZ O CAMINHO INVERSO
Existe uma ironia interessante nessa história.
Ethena nasceu tentando criar um dólar que não dependesse da infraestrutura bancária tradicional.
Depois criou também o USDtb.
Diferentemente do USDe, o USDtb utiliza reservas de alta liquidez, incluindo ativos ligados a títulos do Tesouro americano e ao fundo tokenizado BUIDL da BlackRock.
Em 2026, a Anchorage Digital Bank passou a emitir o USDtb sob supervisão federal americana. Anchorage Digital
A Ethena, portanto, passou a operar dois modelos bastante diferentes:
USDe → dólar sintético baseado em estratégias de hedge.
USDtb → stablecoin estruturada para um ambiente financeiro regulado.
💰 US$ 100 MILHÕES DOS GRANDES NOMES DE WALL STREET
Em 2025, a Ethena levantou US$ 100 milhões através de uma venda privada de ENA.
Entre os investidores estavam Franklin Templeton, Polychain, Pantera, Dragonfly e F-Prime, ligada ao ecossistema da Fidelity.
O capital seria usado para ampliar a infraestrutura da Ethena e desenvolver produtos voltados ao mercado institucional. The Block
O projeto que começou tentando reduzir a dependência do sistema financeiro tradicional começava agora a atrair justamente alguns dos maiores nomes desse sistema.
📱 2026 — ETHENA QUER VIRAR ALGO MAIOR QUE UM PROTOCOLO DEFI
Em setembro de 2026 surgiu o Ethena Pay.
A proposta é muito mais ambiciosa do que simplesmente oferecer uma stablecoin.
O produto tenta funcionar como uma experiência de conta financeira: guardar dinheiro, transferir, gastar e receber recompensas utilizando USDe por baixo da infraestrutura.
A Ethena afirma que o serviço começou no iOS em cerca de 50 países e utiliza Avalanche como infraestrutura blockchain. Ethena Pay
Mas ainda faltava uma peça.
📈 25 DE SETEMBRO DE 2026 — A ETHENA ENTRA NAS AÇÕES TOKENIZADAS
E chegamos ao desenvolvimento mais recente deste episódio.
A Ethena anunciou a expansão da estratégia de backing do USDe para ações americanas tokenizadas.
O mecanismo utiliza os bStocks da Binance como lado spot da operação e contratos perpétuos de ações como hedge.
É a mesma lógica fundamental do delta-neutral aplicada a um mercado completamente diferente.
Antes:
cripto + derivativos.
Agora:
ações tokenizadas + derivativos de ações.
Segundo a Ethena, a Binance já possui mais de US$ 2,9 bilhões em open interest em futuros perpétuos ligados a ações.
Guy Young chamou essa expansão de uma das maiores mudanças no mecanismo de funding do USDe desde o início do projeto. The Block
Isso abre uma possibilidade enorme.
A Ethena deixa de depender apenas do mercado de derivativos cripto para encontrar oportunidades de basis e passa a explorar também mercados ligados a ações tradicionais.
Mas também acrescenta novas camadas de risco envolvendo emissores de ativos tokenizados, infraestrutura de exchange e liquidez desses mercados.
🔥 E FINALMENTE: O ENA PODE CAPTURAR RECEITA?
Essa talvez seja a mudança mais importante para quem acompanha o token.
Em agosto de 2026, a Ethena apresentou uma reformulação envolvendo investidores, propriedade intelectual e captura de valor pelo ENA.
A governança aprovou em setembro um novo mecanismo de fee switch.
O modelo prevê que buybacks de ENA sejam ativados conforme o fornecimento do USDe alcance determinados patamares.
O primeiro nível começa em US$ 7,5 bilhões de USDe.
Depois existem níveis em US$ 10 bilhões, US$ 15 bilhões e US$ 20 bilhões.
Portanto, existe uma diferença essencial:
o mecanismo foi aprovado, mas os buybacks dependem dos gatilhos definidos. Ethena Governance
Com USDe atualmente perto de US$ 4,9 bilhões, o primeiro grande gatilho ainda não foi alcançado. stables.cool
📊 NÚMEROS QUE IMPORTAM
ENA lançado: 2 abr 2024
Oferta máxima: 15 bilhões ENA
ATH: US$ 1,52 — 11 abr 2024
ATL: ~US$ 0,070 — 30 jun 2026
Preço em 25 set 2026: ~US$ 0,22
Market cap: ~US$ 2,2 bilhões
USDe atual: ~US$ 4,9 bilhões
Pico histórico do USDe: ~US$ 14,8–15 bilhões
Primeiro gatilho do novo modelo de buyback: US$ 7,5 bilhões de USDe CoinGecko
⚖️ VALE A PENA INVESTIR EM ENA? O QUE PRECISA SER OBSERVADO
A tese favorável está no crescimento do USDe, na integração com grandes exchanges e protocolos, na entrada institucional, no USDtb regulado, no Ethena Pay e agora na expansão da estratégia delta-neutral para ações tokenizadas.
O novo mecanismo de buybacks também cria uma ligação potencialmente mais direta entre crescimento econômico do ecossistema e ENA.
Mas isso não transforma ENA automaticamente em um investimento de baixo risco.
O token já caiu mais de 95% do ATH até sua mínima histórica. USDe depende de uma arquitetura muito mais complexa do que uma stablecoin simplesmente lastreada em caixa e Treasuries. Funding rates, derivativos, custodiantes, exchanges, liquidez e contraparte continuam relevantes.
E o próprio mecanismo de buyback depende do crescimento do USDe.
Essa é talvez a parte mais interessante da tese:
ENA não depende apenas do mercado comprar ENA.
Depende de a máquina econômica construída ao redor do USDe continuar crescendo.
🗓️ LINHA DO TEMPO
2023: Ethena Labs é fundada por Guy Young
Jul/2023: rodada seed de aproximadamente US$ 6 milhões
Fev/2024: lançamento público do USDe
2 abr 2024: lançamento e airdrop do ENA
11 abr 2024: ENA atinge ATH de US$ 1,52
2024: USDe cresce rapidamente e entra no centro do mercado DeFi
2025: Ethena levanta US$ 100 milhões com investidores institucionais
Out/2025: USDe supera US$ 14 bilhões de supply e enfrenta forte dislocation na Binance durante crash
30 jun 2026: ENA registra mínima histórica próxima de US$ 0,070
Ago/2026: Ethena anuncia reestruturação e proposta de buybacks
Set/2026: governança aprova novo fee switch
Set/2026: lançamento do Ethena Pay
25 set 2026: Ethena expande estratégia delta-neutral para ações tokenizadas na Binance
FECHANDO
A Ethena começou tentando responder a uma pergunta aparentemente impossível:
dá para criar um dólar escalável dentro do universo cripto sem simplesmente colocar um dólar tradicional numa conta bancária para cada token emitido?
Em pouco mais de dois anos, a resposta deixou de ser apenas um experimento.
O USDe chegou a quase US$ 15 bilhões.
Depois caiu para menos de um terço desse tamanho.
Sobreviveu a uma das maiores ondas de liquidação da história recente do mercado.
Atraiu capital institucional.
Criou uma segunda stablecoin regulada.
Entrou em pagamentos.
E agora está levando sua estratégia para ações tokenizadas.
Talvez a grande pergunta do Episódio #32 não seja se a Ethena consegue crescer.
Ela já provou que consegue.
A pergunta é mais difícil:
um sistema baseado em derivativos, funding, custódia e arbitragem consegue se tornar infraestrutura financeira global sem transformar sua eficiência em uma complexidade grande demais para controlar?
Essa resposta ainda está sendo escrita.
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Fontes consultadas: Ethena, Ethena Governance, Ethena Foundation, Binance Research, Anchorage Digital, CoinGecko, The Block, CoinDesk, DeFiLlama e dados públicos de mercado.
Crypto Diário | Episódio #32 de muitos.
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