Verrückt.

Derselbe Sachverhalt, zwei Versionen. Die einen sagen: Die Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung am 16. September liegt bei 90%. Die anderen sagen: 70% der Ökonomen meinen, der September wird unverändert bleiben.

Die einen sagen: Es geht um die Federal Reserve. So groß ist die Uneinigkeit, dass es fast nicht mehr so wirkt, als würden sie über dieselbe Zentralbank sprechen.

Zuerst die Bilanz auf Marktsicht. CME FedWatch: Am 16. September 25 Basispunkte erhöhen – Wahrscheinlichkeit etwa 90% (gemessen). Der Auslöser ist der August-CPI: im Jahresvergleich 3,4%, im Kern im Monatsvergleich 0,3%, über der Erwartung liegende 0,2% (gemessen). Principal-Analystin Seema Shah hat es sehr klar formuliert: „Der Kern-CPI im August: sauber 0,3%. Dazu explodierende Energiepreise und die angespannte Lage im Iran – damit ist die Zinserhöhung nächste Woche im Grunde festgezurrt“ (gemessen).

Dann die Seite der Ökonomen. Reuters-Umfrage vom 4. bis 9. September: 70% der Ökonomen (65/93) glauben, dass der September unverändert bleibt; 56% meinen, dass es im ganzen Jahr keine Änderung gibt (gemessen). Achten Sie auf die Veränderung: In der August-Umfrage hielten noch 90% dafür, dass im September nichts passiert. In einem Monat sind 20 Prozentpunkte auf die andere Seite gewechselt, aber die Mehrheit steht weiterhin auf der Seite „bleibt unverändert“.

Beide schauen nicht auf dasselbe Blatt. Der Markt schaut auf Preise: Öl bricht durch die 100, PPI 5,4%, die Rendite von US-Staatsanleihen mit zehn Jahren geht nach oben – jede Zahl ruft nach Zinserhöhungen. Ökonomen schauen auf Modelle: Im Juli sind in den USA noch einmal 23.000 Arbeitsplätze weggefallen (gemessen). Der Arbeitsmarkt könnte fragiler sein, als er wirkt; Zinserhöhungen sind dann eine weitere scharfe Klinge für ohnehin schon weiches Beschäftigungswachstum.

Dazwischen sitzt Fed-Chef Kevin Warsh. Am 28. August sagte er, der Arbeitsmarkt sei „stabil“, und die Politik solle sich auf die Preise konzentrieren (gemessen). Aber er hat einen Stil, der allen Kopfweh macht: Null vorausschauende Guidance – er sagt dir nicht, was er denkt. Bei der Sitzung im Juni hat er sogar seine eigene Zinsprognose nicht abgegeben (gemessen).

Ohne Guidance kann die Uneinigkeit nur immer lauter werden. In der Sitzung im Juli haben bereits drei Beamte Gegenstimmen abgegeben und für eine direkte Zinserhöhung plädiert (gemessen). Das ist eine öffentliche Spaltung – nicht vom Medienrummel erfunden.

Im Kontext der Fed ist „dissent“ ein sehr starkes Signal – Beamte singen normalerweise nicht leichtfertig öffentlich gegen den Strom (Analyse). Dass drei Personen gleichzeitig zurückrudern, zeigt: Innerhalb des Ausschusses ist die „Inflations-Seite“ längst keine Minderheit mehr. Das ist auch einer der Gründe, warum der Markt mit 90% preist: Nicht aus dem Nichts, sondern weil jemand früh seine Karte gezeigt hat.

Schauen wir auf die Preisbildung bis zum Jahresende. Mehr als die Hälfte der Trader setzt darauf, dass im Oktober 3,75–4% beibehalten werden; weniger als die Hälfte glaubt, dass im Dezember auf 4–4,25% erhöht wird (gemessen, CME). Das heißt: Der Markt selbst glaubt nicht an „nur eine einzige Zinserhöhung“ – er setzt auf den Beginn eines Zinserhöhungszyklus. Auf der Ökonomen-Seite glauben 56%, dass es das ganze Jahr über unverändert bleibt. Der Unterschied zwischen beiden Seiten ist nicht nur der Ausreißer im September, sondern die grundlegende Meinungsverschiedenheit darüber, welches Regime „ab der zweiten Jahreshälfte 2026“ gilt (Analyse).

Da gibt es noch einen Faktor außerhalb des Spielfelds: Chuanzi fordert schon immer eine Senkung der Zinsen (gemessen). Der Präsident will billiges Geld, die Zentralbank teures Geld. Das Gezicke zwischen Weißen Haus und Fed geht 2026 nicht vorbei. Interessant: Je lauter der Präsident die Zinssenkung fordert, desto eher könnte Warsh selbst zu Zinserhöhungen gezwungen sein – nicht aus einem anderen Grund, sondern um seine Unabhängigkeit zu beweisen (Analyse).

Also ist das keine technische Frage „ob oder ob nicht“, sondern ein Streit um die Preisbildungs-/Entscheidungsbefugnis. Der Markt stimmt mit echtem Geld ab: 90%. Die Ökonomen stimmen mit Modellen ab: 70% „keine Änderung“. Irgendwo muss eine Seite Fehler machen – und die Seite mit dem Fehler wird ihn sehr teuer bezahlen: Wenn die 90%-Preisbildung enttäuscht wird, drehen sich Dollar und Renditen von US-Staatsanleihen noch am selben Tag um.

Noch eine Detailbeobachtung: das Punktdiagramm. Jeder Punkt steht für die Einschätzung eines Beamten zur zukünftigen Zinsentwicklung; bei der Sitzung im Juni hat Warsh sogar seine eigenen Punkte nicht eingereicht (gemessen). Ob er sie diesmal einreicht, und wo – das ist der direkteste Beleg dafür, wie „hawkish“ Warsh wirklich ist. Worte können ohne Guidance sein, aber die Punkte im Punktdiagramm sind nicht zu verbergen (Analyse).

Auch die historische Erfahrung muss man mit einem Vorbehalt lesen. Die Voraussetzung für einen „Federeffekt nach dem Fallen des Stiefels“ ist: Der Stiefel muss den Erwartungen entsprechen. Mit einer 90%-Preisbildung gilt eine Erhöhung um 25bp als „im Rahmen der Erwartungen“; aber wenn Warsh gleichzeitig Signale aussendet, dass noch einmal im Jahresverlauf erhöht wird, dann ist das „ein hawkish Überraschungsbild“ – der Markt stimmt dann mit Kursrückgängen ab (Analyse). Die Angst richtet sich nie gegen eine Zinserhöhung, sondern gegen eine Zinserhöhung, die die Erwartungen übertrifft.

Der stärkste Gegenpol muss sich zeigen.

Der Gegenpol sagt: Beide Seiten könnten recht haben. Die Fed kann einmal um 25 Basispunkte erhöhen, gleichzeitig aber im Punktdiagramm auf Tauben umschwenken und signalisieren, dass damit Schluss ist. Dann erhält der Markt das „Zinserhöhungs-Settlement“, und die Ökonomen erhalten „das war’s für das ganze Jahr“. Beide schlagen sich mit je 50% auf die Schulter, und niemand muss zugeben, unrecht zu haben. Warshs Stil mit Null-Guidance gibt ihm dagegen genau diesen Spielraum für „Zweifachwetten“.

Dieser Gegenpol hat recht. In der Geschichte ist die Kombination „hawkische Zinserhöhung + taubenartige Guidance“ durchaus nicht selten – und dass der „Stiefel fällt“, kann den Markt ohnehin beruhigen.

Unter welchen Umständen liege ich falsch?

Wenn am 16. September erhöht wird, aber das Punktdiagramm zeigt noch eine weitere Erhöhung im Jahresverlauf und eine nach oben verschobene Zins-Pfadschätzung für 2027 – dann liegt die Einschätzung „Ökonomen 70% unverändert“ komplett daneben. Geteilt ist dann academia, nicht dieser Artikel.

Wenn der September unverändert bleibt und die 90% Preisbildung des Marktes eine kollektive Fehleinschätzung war, dann würden der US-Dollar-Index und die Renditen der zweijährigen US-Staatsanleihen deutlich zurückgehen – dann müsste man die Annahme „Der Markt liegt immer richtig“ neu schreiben.

Oder: Warsh gibt in der Pressekonferenz plötzlich eine klare vorausschauende Guidance – dann wäre die Einschätzung „Null-Guidance verstärkt die Differenzen“ falsch, was bedeuten würde, dass er nur auf die CPI-Daten wartet.

Beobachten Sie drei Dinge: die geldpolitische Erklärung in der Nacht zum 17. September nach Pekinger Zeit, das Punktdiagramm und die Formulierungen in der Pressekonferenz. 90% gegen 70% – irgendwann ist eine Zahl einfach nur ein Witz.

(Quelle: CME FedWatch; Reuters 9. September/11. September; USA Today 14. September; Schwab Network)