Der „Glaubwürdigkeitskrieg“ der Fed: Nach einem weiteren Überschießen beim Kern-CPI ist das Risiko schlechter Nachrichten bei den für September erwarteten 83% für eine Zinserhöhung bereits abgearbeitet – es folgt ein Abwägen

Erneut ein Kern-CPI, der über den Erwartungen liegt: Die Fed ist „in die Enge getrieben“ – Zinserhöhungen sind womöglich keine drohende Flut
Nach dem Non-Farm Payrolls-Bericht hat auch der August-CPI die Erwartungen übertroffen. Diesmal war nicht der gesamte CPI über den Erwartungen, sondern der Kern-CPI: Der Kern-CPI im Monatsvergleich stieg um 0,3% und lag damit über den erwarteten 0,2%; im Jahresvergleich lag er bei 2,45%, nach 2,48% im Vormonat – im Wesentlichen unverändert. Ein Anstieg des Gesamt-CPI war bereits ausreichend eingepreist und entspricht auch den Markterwartungen.
Im Detail: Der Kernanstieg dürfte vor allem auf Hotels und Flugtickets zurückgehen; die Preise für andere Kernprodukte und Dienstleistungen sind relativ moderat, die Miete ist im Monatsvergleich um weniger als 0,2% gestiegen. Das könnte erklären, warum die Datenveröffentlichung zunächst einen Rückgang und dann einen Anstieg bei Gold sowie erst einen Anstieg und dann einen Rückgang bei den Renditen US-Staatsanleihen auslöste – eine „merkwürdige“ Reaktion, als wären die Daten schwächer als erwartet. Der Markt könnte davon ausgehen, dass dieser Anstieg, der durch Reisen und Feiertage ausgelöst wird, nicht nachhaltig ist.
Aber wie auch immer: Es ist „überraschend“ gewesen. Daher liegen die Erwartungen an eine Zinserhöhung im September bereits bei 83%. Eine andere Möglichkeit ist, dass der Markt Zinserhöhungen ohnehin für „beschlossene Sache“ hält und deshalb anfängt, bullische bzw. negative Faktoren einzupreisen („bad news already priced“). Wenn das der Fall ist, ist das tatsächlich etwas zu früh.
Die Lage der US-Notenbank: nicht viele Optionen, und die Glaubwürdigkeit wird auf die Probe gestellt.Egal, wie sehr der Markt im Voraus auch spekuliert: Die Auswahlmöglichkeiten der US-Notenbank sind begrenzt. Die Kernkomponente im Quartalsvergleich übertrifft die Erwartungen, sodass sogar die eher tauben Beamten kaum noch eine Ausrede finden, um sich in der Sitzung nächste Woche nicht entsprechend zu positionieren.
Die Lage der US-Notenbank ist derzeit tatsächlich „ungünstig“. Nachdem die FOMC-Kommunikation Ende Juli bzw. durch Waller den Markt durcheinandergebracht hatte, begann das Vertrauen zu wanken. Die US-Anleiherenditen zogen daraufhin an und verursachten eine kleine Turbulenz, die Waller anschließend dazu zwang, in Jackson Hole ein deutlich hawkisches Versprechen abzugeben. Direkt danach übertrafen Nichtlandwirtschaftsbeschäftigung (Non-Farm), PPI und CPI die Erwartungen – bis jetzt drängt man die US-Notenbank „an die Wand“, um ihre hawkische „Positionierung“ einzulösen.
Wir haben schon nach den Äußerungen in Jackson Hole darauf hingewiesen, was das Umkippen von Waller zu einem hawkischen Ton bedeutet. Dabei haben wir auch gesagt: Aus Sicht der Wahrung der Glaubwürdigkeit der US-Notenbank ist es am besten, zu erhöhen – außer die künftigen Daten würden sich sehr „kooperativ“ zeigen. Aber jetzt zeigen sich die Daten gerade nicht kooperativ. Was würde der Markt also tun bzw. wie würde er die zuvor hawkische Positionierung bewerten, wenn die US-Notenbank nächste Woche „zwanghaft“ ruhig bleibt? Vermutlich würde das eine noch größere Vertrauenskrise auslösen und die US-Anleihemärkte aus dem Ruder laufen lassen.
Im Gegenzug liefern die Daten jetzt „genug Gründe zum Handeln“ – und eine weitere Zinserhöhung würde weder der Wirtschaft noch den Märkten ernsthaft etwas antun, denn sie war ohnehin ausreichend eingepreist. Zudem sieht es so aus, als hätten die Faktoren, die diesmal die Inflation nach oben treiben – etwa die Ölpreise und Flugticket- bzw. Hotelkosten – nicht unbedingt eine besonders nachhaltige Wirkung.
Auf diese Weise kann man das Vertrauen stabilisieren, den Spread der US-Staatsanleihen-Termine zunächst wieder zurückgehen lassen und dann sogar dazu führen, dass die US-Anleihen insgesamt ihren Höchststand wieder einbüßen. Kurze Zinsschritte nach oben oder nach unten – beides wird im Voraus eingepreist; es ist im Grunde „gegen den Strom“. So war es bei Zinssenkungen in den Jahren 2024 und 2025, und ebenso im Zinserhöhungszyklus 1997.
Die Markterfahrung hat eine falsche Vorstellung: Zinserhöhungen sind nicht unbedingt schlecht, das Aussetzen von Zinserhöhungen ist nicht unbedingt gut.Der Markt meidet Zinserhöhungen im Vorfeld oft, weil er Angst hat, dass sie die Lage beeinträchtigen, und trifft keine Vorbereitungen. Doch sobald klar wird, dass das Risiko von Zinserhöhungen nicht mehr zu umgehen ist, macht er sich übermäßig Sorgen über die Auswirkungen danach. Das braucht so nicht sein.
Der Unterschied zu den Markterwartungen liegt darin: Ich glaube nicht, dass Zinserhöhungen eine Flutkatastrophe sind; Zinserhöhungen sind nicht unbedingt schlecht – außer es folgen auf eine Erhöhung weitere in Folge. Umgekehrt heißt es aber auch nicht, dass das Aussetzen von Zinserhöhungen automatisch gut ist.
Es heißt nicht, dass es keine Verwerfungen gäbe. Aber kurzfristige Zinserhöhungen sind vor allem die frühere Einlösung dessen, was ohnehin schon erwartet wird. Falls es dennoch zu Verwerfungen kommt, könnte das sogar ein besserer Einstiegszeitpunkt sein. Wenn man hingegen hartnäckig aussetzt und es kurzfristig aufhellt, könnte das später aber mehr Probleme verursachen.