Der Vorsitzende der US-Notenbank Fed, Powell Wash, hat am Freitag mit seiner Rede auf der Konferenz der Jackson Hole dem Markt neue Hoffnungen gemacht, dass die Fed die Zinsen anhebt. Obwohl Wash keine direkten Hinweise auf die Zinspolitik für das Septembertreffen gab, stellte er klar, dass die Entscheidungsträger sicherstellen müssen, dass die zugrunde liegende Inflation „klar und schnell genug“ auf das 2%-Ziel zurückgeht, andernfalls habe die Fed „noch Arbeit vor sich“.
Diese Stellungnahme veränderte die Zinsmarktpreise rasch. Medienberichten zufolge deuteten die Kursbewegungen darauf hin, dass Händler wieder verstärkt darauf wetten, dass es noch in diesem Jahr zu einer Zinserhöhung um 25 Basispunkte kommt, und dass sie zudem eher darauf setzen, bis März 2027 könnten zwei Zinserhöhungen erfolgen. Laut CME-Daten stieg die Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung im September von rund 35 % vor Washs Rede auf 50 %, während andere Marktdaten zeitweise ebenfalls eine Erhöhung der Wahrscheinlichkeit auf etwa 55 % signalisierten. Später hieß es in weiteren Berichten, dass die Marktdaten zeigten, die Wahrscheinlichkeit habe zeitweise sogar bei etwa 60 % gelegen.
Die Wahrscheinlichkeit, dass die Fed im September die Zinsen erhöht, überschreitet laut Marktpreisen die 50%-Marke.
Dass der Markt die Wette auf Zinserhöhungen wieder aufnimmt, liegt nicht daran, dass Wosch eindeutig „eine Zinserhöhung im September“ angekündigt hat, sondern daran, dass er erstmals als Vorsitzender der Fed seine Standards für die geldpolitische Reaktion systematisch erläutert hat: Das 2%-Inflationsziel ist ein „fester, unerschütterlicher“ Maßstab; die jüngsten Inflationsdaten reichen noch nicht aus, um zu beweisen, dass sich der Kerntrend klar und deutlich verbessert; und auch das US-Finanzumfeld wird nicht gestrafft. In diesem geldpolitischen Rahmen wird Zinserhöhung bei weiterhin über dem Ziel liegender Inflation zwangsläufig erneut zur realistischen Option.
„Es gibt noch Arbeit zu tun“, Markt setzt wieder auf Zinserhöhung im September
Das, worauf der Markt bei Woschs Rede diesmal am stärksten achtet, ist die folgende Formulierung:
„Wir müssen sicherstellen, dass sich die Kerninflation in Richtung unseres Ziels bewegt – und zwar klar und schnell genug. Andernfalls haben wir noch Arbeit zu erledigen.“
Wosch hat „noch Arbeit zu erledigen“ nicht direkt als „es braucht eine Zinserhöhung“ definiert, aber der Markt versteht es offenbar eindeutig als Offenhalten der Möglichkeit einer weiteren Straffung der Geldpolitik.
Bloomberg-Kursdaten zeigen, dass die implizite Rendite von SOFR-Futures nach Woschs Ausführungen zeitweise um bis zu etwa 6,5 Basispunkte über das Niveau vor der Rede stieg. Händler rüsteten sich daraufhin erneut für eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte in diesem Jahr und begannen stärker darauf zu setzen, dass bis März 2027 möglicherweise zweimal erhöht wird.
Und die Veränderung der Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im September ist am deutlichsten.
Reuters zufolge hat sich nach Woschs Rede die Zuversicht des Marktes bezüglich einer Zinserhöhung im September spürbar aufgeheizt: Die entsprechende Wahrscheinlichkeit ist von rund 35% vor der Rede auf etwa 50% gestiegen und stieg im Tagesverlauf zeitweise sogar auf rund 55%. Die Marktdaten, die Reuters danach nachreichte, zeigten, dass diese Wahrscheinlichkeit zeitweise bei etwa 60% lag. Das bedeutet: Die Einschätzung des Marktes für die Sitzung am 16. September hat sich schnell von „eine Zinserhöhung ist klar zu unwahrscheinlich“ hin zu mindestens „Fifty-fifty“ verschoben.
Währenddessen zeigen auch andere, von Reuters stammende Marktdaten im Tagesverlauf, dass die Wahrscheinlichkeit einer Zinserhöhung im September zeitweise auf 55,7% gestiegen ist. Zwar unterscheiden sich die Kursstellungen zu verschiedenen Zeitpunkten, doch sie zeigen alle in dieselbe Richtung: Woschs Rede hat die Markterwartung an eine Zinserhöhung im September deutlich erhöht.
Der Markt setzt gleichzeitig auf zwei Zinserhöhungen vor März 2027
Die Veränderungen im Markt beschränken sich nicht auf die Sitzung im September.
Bloomberg-Daten zeigen: Händler bereiten sich nicht nur erneut auf eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte in diesem Jahr vor, sondern beginnen auch, vermehrt darauf zu setzen, dass bis März 2027 möglicherweise zwei Zinserhöhungen anstehen.
Mit anderen Worten: Woschs Rede verändert nicht nur die Erwartung, ob die nächste Sitzung eine Zinserhöhung bringt, sondern verändert in gewissem Umfang auch die Einschätzung des Marktes zum geldpolitischen Pfad in den nächsten mehreren FOMC-Sitzungen.
Diese Veränderung hängt eng mit Woschs Einschätzung der Wirtschaft in dieser Rede zusammen.
Wosch glaubt, dass die US-Wirtschaft weiterhin eine starke Widerstandsfähigkeit hat: Das Wachstum der Unternehmensinvestitionen ist kräftig, die Unternehmensgewinne steigen um etwa 20%, das Konsumwachstum liegt bei knapp 3%, die Arbeitslosenquote beträgt rund 4,1%, und die Zahl der Erstanträge auf Arbeitslosenhilfe ist ebenfalls auf einem niedrigen Niveau.
Gleichzeitig sagte er:
„Ich habe große Schwierigkeiten, die gesamten Finanzbedingungen als stark einschränkend zu beschreiben.“
Solange sich die Wirtschaft nicht deutlich verlangsamt und auch die Finanzbedingungen nicht spürbar anziehen, wird der Markt bei weiterhin über dem Ziel liegender Inflation selbstverständlich davon ausgehen, dass die Fed über Spielraum für weitere Zinserhöhungen verfügt.
Wosch hat keine Zusage für „Zinserhöhung im September“ gemacht, sondern die „Disziplin“ betont statt konkrete Entscheidungen
Allerdings ist zu beachten: Wenn der Markt erneut auf Zinserhöhungen setzt, heißt das nicht, dass Wosch eine Zinserhöhung im September bereits eindeutig zugesagt hat.
Ganz im Gegenteil: Ein großes Merkmal von Woschs Rede ist die Abkehr von klassischer, traditioneller Forward Guidance im eigentlichen Sinne.
Er sagte:
„Eine ruhigere Fed mit gezielterer Kommunikation kann ihre Ziele besser erreichen.“
Wosch ist der Ansicht, die Fed sollte nicht zulassen, dass der Markt sich zu stark auf ihre Beschreibung des künftigen geldpolitischen Pfads stützt, und auch nicht eine mechanisierte geldpolitische Reaktionsfunktion veröffentlichen.
Wosch sagte zum Schluss seiner Ausführungen weiter, er sei „bestrebt, einer Disziplin zu folgen, statt sich (vorab) auf eine bestimmte Entscheidung festzulegen.“
Das bedeutet, dass Wosch dem Markt tatsächlich sagt: Er kann klare Grundsätze der Politik darlegen, wird dem Markt aber nicht im Voraus mitteilen, ob die nächste Sitzung eine Zinserhöhung bringt oder die Zinsen unverändert lässt.
Ob es im September letztlich zu einer Zinserhöhung kommt, wird daher weiterhin davon abhängen, wie sich die Inflations- und Beschäftigungsdaten entwickeln, die in den kommenden Wochen veröffentlicht werden.
Künftige Daten werden zum Schlüssel für die Sitzung im September
Woschs Rede hat dem Markt eine klarere geldpolitische „Disziplin“ geboten, aber keine konkreten geldpolitischen „Antworten“.
Was der Markt derzeit wirklich im Blick haben muss, ist: Können die künftigen veröffentlichten Inflationsdaten den von Wosch beschriebenen „Kerntrend“ der Inflation so klar und schnell zurück in Richtung des 2%-Ziels führen, wie es nötig ist?
Wenn die Daten weiter zeigen, dass die Inflation hartnäckig bleibt, lässt die Rede genügend Raum für weitere Zinserhöhungen; umgekehrt, falls sich die Inflation in Zukunft deutlich abkühlt, könnte die Wette auf eine Zinserhöhung im September schnell wieder zurückgehen.
Damit ist die wichtigste Auswirkung dieser Rede von Jackson Hole nicht etwa, dass Wosch die Zinserhöhung im September „angekündigt“ hätte, sondern dass er die Zinserhöhung wieder in die Basisszenarien-Diskussion des Marktes zurückgesetzt hat.
Bislang ist der Markt von einer Wahrscheinlichkeit für eine Zinserhöhung im September von rund 35% vor der Rede schnell auf etwa 50% oder sogar höher gestiegen und beginnt, darauf zu setzen, dass in den kommenden Monaten möglicherweise zwei Zinserhöhungen folgen. Anders gesagt: Wosch hat keinen konkreten Zinspfad vorgegeben, aber es geschafft, dass der Markt wieder mit „höheren Zinsen“ neu zu preisen beginnt.
