Originalautor: Dong Jing
Originalquelle: Wall Street Insights
US-Finanzminister Scott Bessent verfolgt beim Management der Staatsschulden eine proaktivere Strategie. Dieser Wandel untergräbt die seit langem vorhandene Vorhersehbarkeit des US-Anleihemarkts und veranlasst die Wall Street, in aller Eile mögliche grundlegende Anpassungen der Kreditaufnahme-Strategien der Regierung in den kommenden Monaten zu durchdenken.
Laut einem Bericht der Nachrichtenagentur Bloomberg vom 26. August hat sich der Fokus des Marktes rasch auf den vierteljährlichen Emissionsplan des Finanzministeriums am 4. November verlagert, nachdem am vergangenen Montag ein von Bessent als „Treasury twist“-Zinsrückkaufplan bezeichneter Schritt angekündigt wurde. Strategen großer US-Banken wie Bank of America und Deutsche Bank warnen: Für den US-Staatsanleihenmarkt mit einem Volumen von bis zu 31 Billionen US-Dollar ist die bevorstehende Erklärung zu einer noch nie dagewesenen Unbekannten geworden.
Derzeit erwarten die wichtigsten Marktteilnehmer an der Wall Street, dass das Finanzministerium im November Signale ausgeben könnte: Die künftige Zunahme der Kreditaufnahme werde über kurzfristige Schatzwechsel und Schuldverschreibungen mit kürzerer Laufzeit erfolgen. Gleichzeitig werde das Ausmaß der Rückkäufe weiter ausgeweitet, um den Druck auf die Renditen im Langlauf zu mildern. Einige Investmentbanken weisen sogar darauf hin, dass die Wahrscheinlichkeit für die aggressive Option, das Emissionsvolumen langfristiger Anleihen direkt zu kürzen, steigt.
Während die Renditen langfristiger Staatsanleihen auf mehrjährigen Hochs verharren, weicht das Finanzministerium von der langjährigen Praxis „regelmäßig und vorhersehbar“ ab und bringt damit neue Unruhe in den Markt. Anleger stehen vor einer neuen Ära im US-Schuldenmanagement und bewerten entsprechend ihre Risikoexponierung neu.
Der Emissionsplan für November wird für den Markt zur „Unbekannten“
Besents jüngste Initiative hat die seit langem herrschende Ruhe im US-Politikgestaltungsbereich durchbrochen. Meghan Swiber, Managing Director of US-Rate Strategy bei Bank of America Corp, sagte, der Anleihemarkt befinde sich in einer „völlig neuen Welt“ des US-Schuldenmanagements.
Obwohl Bessent derzeit eine Änderung am regulären Auktionsplan ausschließt und sagt, das Finanzministerium werde zumindest bis zur Veröffentlichung des nächsten Emissionsplans an dem bisherigen Zeitplan festhalten, hat sich die Markterwartung bereits verändert.
Ian Lyngen, Leiter der US-Zinsstrategie bei BMO Capital Markets, sagte, Bessents Vorgehen mache die Emissionserklärung für den November de facto zu einer riesigen Unbekannten. Er betonte, dass die Möglichkeit, die Größe von Anleiheauktionen zu reduzieren, nun nicht mehr ausgeschlossen werden könne.
Zudem hat das Finanzministerium in der jüngsten Emissionsanleitung eine subtile Wortwahl angepasst. Es heißt, die Beamten würden mögliche „Änderungen“ bei dem Verkauf von Kupons und Floating-Rate-Noten prüfen—statt, wie zuvor in der Anleitung gesagt, „mehr“. Analysten gehen davon aus, dass dies dem Finanzministerium mehr Spielraum gibt, um die Emission langfristiger Anleihen zu reduzieren.
Wettstreit um die Strategie von mehr Rückkäufen und kürzerer Duration
Laut Berichten könnte das Finanzministerium als ersten Schritt an den Rückkaufoperationen „nachbessern“. Das Team von Strategen um Steven Zeng von der Deutschen Bank (Deutsche Bank AG) ist der Ansicht, dass das Finanzministerium das Volumen der Maßnahmen am langen Ende möglicherweise über die ursprünglich empfohlene Mindestgrenze von 4 Milliarden US-Dollar hinaus erhöhen könnte.
Die Beamten könnten sogar die Größenordnung der Operation bis auf den Tag vor dem Vollzug geheim halten, um die Vorhersehbarkeit der Rückkaufpläne zu verringern und die Hürden für Anleger, Long-End-Staatsanleihen leerzuverkaufen, deutlich zu erhöhen.
Doch die Ausweitung der Rückkaufoperationen allein kann keine wesentliche strukturelle Veränderung der Fälligkeiten der Staatsschulden bewirken. Anders als die Federal Reserve kann das Finanzministerium nicht einfach aus dem Nichts Mittel schaffen, um seinen Kauf zu finanzieren. Das bedeutet, dass der Rückkauf letztlich entweder durch zusätzliche Emissionen (am wahrscheinlichsten kurzfristige Schatzwechsel) oder durch die Verwendung von Kassenbeständen des Finanzministeriums finanziert werden muss.
Morgan Stanley weist darauf hin, dass das Konto des Finanzministeriums dem Rückkauf 80 bis 200 Milliarden US-Dollar an Mitteln bereitstellen kann.
Martin Tobias, Zinsstratege bei Morgan Stanley, sagt, die Ausweitung der Rückkäufe könnte selbst nur eine Übergangslösung sein, bis der Emissionsplan für den November vorliegt. Er ist der Ansicht, dass letztlich das Vorgehen des Finanzministeriums zur Verkürzung der gewichteten durchschnittlichen Laufzeit der Auslöser für die Marktturbulenzen sein wird.
Tobias erwartet, dass das Finanzministerium schrittweise den Absatz von Schuldverschreibungen mit kürzerer Laufzeit erhöhen und den Absatz von Anleihen mit längerer Laufzeit stabil halten wird, aber das Risiko einer direkten Kürzung von Auktionen für Langläufer ist innerhalb der vergangenen Woche gestiegen.
Das Risiko und die Kontroversen am Laufzeitende bei der Emission langer Staatsanleihen reduzieren
Ein Teil der Strategen erwägt deutlich aggressivere Reformvorschläge.
Citi hat seine Prognose für Auktionen in größerem Umfang bis 2028 verschoben und zudem das Risiko am Laufzeitende für die mögliche Streichung 20-jähriger Staatsanleihen durch das Finanzministerium nach oben angepasst. Diese Laufzeit-Anleihe wurde im Jahr 2020 vom ersten Finanzminister der Trump-Regierung, Steven Mnuchin, wieder eingeführt.
Obwohl die Laufzeit kürzer ist, ähneln die Renditen der 20-jährigen US-Staatsanleihe derzeit denen der 30-jährigen Anleihe, was vor dem Hintergrund einer nach oben geneigten US-Zinskurve unlogisch wirkt.
Jason Williams, Leiter der US-Zinsstrategie bei Citi, sagte, da die 20-jährigen Staatsanleihen im Vergleich zu 10-jährigen und 30-jährigen Titeln eine schwache Kursentwicklung zeigten, werde das Finanzministerium wahrscheinlich die Auktionsgröße reduzieren, wobei 20-jährige Anleihen von den zukünftigen Maßnahmen am stärksten profitieren dürften.
Laut dem Bericht stellt sich jedoch heraus, dass die direkte Kürzung der Emissionen langer Anleihen vor realen Herausforderungen steht. Das Finanzministerium hatte bereits 2001 den Verkauf von 30-jährigen Staatsanleihen gestoppt, allerdings war der damalige finanzielle Kontext völlig anders: Die Budgetüberschüsse waren zurückgegangen, wodurch sich der Finanzierungsbedarf des Staates verringerte. In einer Phase hohen Emissionsvolumens würde jeder Schritt, der eine Laufzeit streicht, dazu führen, dass andere Laufzeiten diese Kreditaufnahme übernehmen müssten.
Kevin Flanagan, Leiter der Anlagestrategie bei WisdomTree, warnt: Die Kürzung des Emissionsvolumens am langen Ende der Kurve und das Ausgleichen an anderer Stelle scheint mathematisch sehr schwierig zu sein. Er sagt, sollte das Finanzministerium diesen Weg einschlagen, werde der Markt dies als Manipulation ansehen—was am Ende nach hinten losgehen könnte.