$ETH #termmax @TermMax TermMax machte aus einem Festzinsmodell einen On-Chain-Zins-Marktmach-Ansatz, aber die Hürde der Liquidität ist noch nicht überwunden
Ich habe die Zins-Marktmach-Mechanik von TermMax einmal komplett zerlegt, und das Ergebnis ist etwas gespalten. Es geht nicht darum, den Kreditbedarf an sich zu lösen, sondern um das Bewertungs-/Preisfindungsproblem von Festzins-Assets vor dem Fälligkeitstermin. Das ist ein völlig anderer Ansatz als bei Pendle: Pendle trennt Kapital und Erträge und sucht für beides jeweils eigene Liquidität, während TermMax unterschiedliche Laufzeiten von Zins-Assets in eine einheitliche Marktmach-Kurve packt – strategisch deutlich unkomplizierter. $TERM wird aktuell hauptsächlich für Governance und Gebührenrabatte genutzt; die Markt-Tiefen im Sekundärmarkt sind eher dünn. Kurzfristige Preisbewegungen folgen daher stärker der Narrativ-Dynamik als den Cashflows.
In der Praxis hat sich gezeigt: Die Auswahl der Fälligkeitspools bei TermMax ist tatsächlich größer, als ich erwartet hatte. Orders und Rücknahmen laufen reibungslos. Allerdings sind bei kleineren Geldbeträgen die Slippage-Werte nicht niedrig. Die Rendite der LPs ist zudem stark empfindlich gegenüber Parameter-Updates. Ein Detail macht mir dabei etwas Bauchweh: In extremen Marktphasen sind Anpassungen der Zinskurve erkennbar verzögert. Das Arbitrage-Fenster existiert länger als in der Beschreibung angegeben. Das bedeutet: Wenn Market Maker keine eigenen Bestandspositionen (prop/Inventory) halten, ist es schwer, sich allein auf öffentliche Informationen verlässlich profitabel zu halten. Genau damit ist Pendle in den wichtigsten Pools deutlich reifer umgegangen – zumindest ist die Liquiditätskonzentration höher, und große Ein- und Auszahlungen reißen den Preis nicht so schnell durch.
Aus einer anderen Perspektive sollte man TermMax jedoch nicht kleinreden. Es senkt die rollierenden Kosten für die Fälligkeitsscheine relativ gesehen recht gut und ist daher attraktiv für Nutzer, die keine ständigen Positionswechsel vornehmen wollen – das ist im Vergleich zu Pendles aktivem Management benutzerfreundlicher. Der Knackpunkt ist: Die Nachfrage nach On-Chain-Festzinskontrakten ist derzeit insgesamt noch nicht dick genug. Selbst wenn TermMax’ Preisfindungsmechanik noch so raffiniert ist, braucht es mehr echte Market Maker, die Liquidität tragen, sonst bleibt das Modell – so elegant es rechnerisch auch wirkt – letztlich nur eine selbstschwingende Schleife in einem Umfeld niedriger Liquidität.
Langfristig gilt: Wenn der Wert von $TERM weiter ausschließlich auf Governance-Ebene gebunden bleibt, ist die Decke relativ klar absehbar. TermMax muss Gebührenausschüttungen (Fee Dividends) oder Protokoll-Einnahmen in Form von Rückkäufen tatsächlich umsetzen, und gleichzeitig die Transparenz von Oracles und der Abwicklung (Liquidation) noch eine Stufe erhöhen – erst dann kann es wahrscheinlich den Teil der Mittel von Pendle abziehen, der wirklich an den Zinsdifferenzen (nicht nur am Narrativ) interessiert ist. Ich werde weiter beobachten und vorerst keine zusätzliche Position aufbauen.
Ich habe die Zins-Marktmach-Mechanik von TermMax einmal komplett zerlegt, und das Ergebnis ist etwas gespalten. Es geht nicht darum, den Kreditbedarf an sich zu lösen, sondern um das Bewertungs-/Preisfindungsproblem von Festzins-Assets vor dem Fälligkeitstermin. Das ist ein völlig anderer Ansatz als bei Pendle: Pendle trennt Kapital und Erträge und sucht für beides jeweils eigene Liquidität, während TermMax unterschiedliche Laufzeiten von Zins-Assets in eine einheitliche Marktmach-Kurve packt – strategisch deutlich unkomplizierter. $TERM wird aktuell hauptsächlich für Governance und Gebührenrabatte genutzt; die Markt-Tiefen im Sekundärmarkt sind eher dünn. Kurzfristige Preisbewegungen folgen daher stärker der Narrativ-Dynamik als den Cashflows.
In der Praxis hat sich gezeigt: Die Auswahl der Fälligkeitspools bei TermMax ist tatsächlich größer, als ich erwartet hatte. Orders und Rücknahmen laufen reibungslos. Allerdings sind bei kleineren Geldbeträgen die Slippage-Werte nicht niedrig. Die Rendite der LPs ist zudem stark empfindlich gegenüber Parameter-Updates. Ein Detail macht mir dabei etwas Bauchweh: In extremen Marktphasen sind Anpassungen der Zinskurve erkennbar verzögert. Das Arbitrage-Fenster existiert länger als in der Beschreibung angegeben. Das bedeutet: Wenn Market Maker keine eigenen Bestandspositionen (prop/Inventory) halten, ist es schwer, sich allein auf öffentliche Informationen verlässlich profitabel zu halten. Genau damit ist Pendle in den wichtigsten Pools deutlich reifer umgegangen – zumindest ist die Liquiditätskonzentration höher, und große Ein- und Auszahlungen reißen den Preis nicht so schnell durch.
Aus einer anderen Perspektive sollte man TermMax jedoch nicht kleinreden. Es senkt die rollierenden Kosten für die Fälligkeitsscheine relativ gesehen recht gut und ist daher attraktiv für Nutzer, die keine ständigen Positionswechsel vornehmen wollen – das ist im Vergleich zu Pendles aktivem Management benutzerfreundlicher. Der Knackpunkt ist: Die Nachfrage nach On-Chain-Festzinskontrakten ist derzeit insgesamt noch nicht dick genug. Selbst wenn TermMax’ Preisfindungsmechanik noch so raffiniert ist, braucht es mehr echte Market Maker, die Liquidität tragen, sonst bleibt das Modell – so elegant es rechnerisch auch wirkt – letztlich nur eine selbstschwingende Schleife in einem Umfeld niedriger Liquidität.
Langfristig gilt: Wenn der Wert von $TERM weiter ausschließlich auf Governance-Ebene gebunden bleibt, ist die Decke relativ klar absehbar. TermMax muss Gebührenausschüttungen (Fee Dividends) oder Protokoll-Einnahmen in Form von Rückkäufen tatsächlich umsetzen, und gleichzeitig die Transparenz von Oracles und der Abwicklung (Liquidation) noch eine Stufe erhöhen – erst dann kann es wahrscheinlich den Teil der Mittel von Pendle abziehen, der wirklich an den Zinsdifferenzen (nicht nur am Narrativ) interessiert ist. Ich werde weiter beobachten und vorerst keine zusätzliche Position aufbauen.