$NBIS Diese Quartalsmitteilung habe ich in folgender Reihenfolge gelesen: zuerst den Gewinn, dann den Cashflow. Der Umsatz liegt bei 5,823 Milliarden US-Dollar, ein Anstieg von 454% im Vergleich zum Vorjahr, und damit über den Markterwartungen von rund 5,699 Milliarden. Das bereinigte EBITDA ist von minus 21 Mio. US-Dollar im Vorjahreszeitraum auf plus 236,2 Mio. US-Dollar gedreht. Die Quote der Betriebskosten am Umsatz ist von 206% auf 130% gefallen, und der Anteil der Vertriebs- und Verwaltungskosten ist von 65% auf 30% gesunken. Der Wendepunkt zeigt sich auf der Gewinn-Ebene – das ist der Grund, warum man sie heute kauft.
Ich habe eine Sache, der ich nicht einfach die Markterzählung hinterhertrage: In dieser Pressemitteilung gibt es keinerlei Forward-Looking Guidance. Die sechs Punkte, die in der Öffentlichkeit kursieren – ARR zum Jahresende, Umsatz für das Gesamtjahr, Capex, EBITDA-Marge, Vertragsstrom und die ans Netz angeschlossene Strommenge zum Jahresende – habe ich mir Punkt für Punkt angesehen und mit der alten Formulierung vom 13. Mai verglichen: keiner der Punkte wurde heute neu gegeben. Deshalb führe ich den Kursanstieg darauf zurück, dass der Wendepunkt beim Gewinn bestätigt wurde – nicht darauf, dass die Guidance angehoben wurde. Die Nachhaltigkeit beider Dinge ist völlig unterschiedlich.
Ich habe diese Cashflow-Position lange nicht mehr beachtet. Der operative Cashflow im Quartal von 22,46 Mrd. US-Dollar wirkt extrem stark, stammt aber fast vollständig aus Vorauszahlungen von Kunden: In der ersten Jahreshälfte stieg der „Deferred Revenue“ netto um etwa 43,8 Mrd. US-Dollar, nahezu exakt im Gleichklang mit dem operativen Cashflow der ersten Jahreshälfte. Als Referenz für die vorherige, aufteilbare Quartalsperiode gilt: Wenn man die Vorauszahlungen herausrechnet, ist der operative Cashflow tatsächlich negativ, nämlich minus 940 Mio. US-Dollar. Wirtschaftlich ist dieses Geld eher einer zinslosen Finanzierung gleichzusetzen – es wird im Wesentlichen durch zukünftige Rechenleistung zurückgezahlt; von den 5,975 Mrd. US-Dollar „Deferred Revenue“ sind 4,996 Mrd. nicht kurzfristig (non-current), was Lieferungen entspricht, die erst nach 12 Monaten erfolgen.
Ich bin weiterhin eher positiv eingestellt. Die Begründung liegt in der Bilanz: Kasse 8,042 Mrd. US-Dollar, Netto-Schulden etwa 0,5 Mrd. US-Dollar; inklusive Leasing beträgt die Netto-Verbindlichkeit rund 2 Mrd. US-Dollar. Die Kuponrendite (Coupon) der Wandelanleihe liegt nur bei 1,250% und 2,625%. Die im Juli fällige garantierte Anleihe wurde mit einem Preis festgelegt, der dem SOFR plus 2,50% entspricht – die Finanzierungskosten liegen damit im Vergleich zu Peers um etwa eine Größenordnung niedriger. Die Meta-Verträge habe ich anhand der Aufschlüsselung so verbucht: 12 Mrd. US-Dollar beginnen erst mit der Rechenleistungsbeschaffung Anfang 2027; außerdem sind weitere 15 Mrd. US-Dollar Optionen zur Kapazitätsübernahme, keine Einkaufsverpflichtungen.
Aktueller Kurs 224,4, +18,67%; in 24 Stunden 186,66–227,5; Referenz 196,87. Ich warte auf die erste Konsolidierung nach dem Kursprung und darauf, ob der Umsatz in der zweiten Jahreshälfte nahe an eine Verdopplung herankommt: In der ersten Jahreshälfte 0,981 Mrd. US-Dollar – bei einem Bereich von 3,0–3,4 Mrd. für das Gesamtjahr ist die Fehlertoleranz entsprechend gering. Das Risiko äußert sich eher in einer Verwässerung der Aktionäre als in einer Zahlungskrise: Das eingezahlte Eigenkapital ist in der ersten Jahreshälfte bereits um etwa 5 Mrd. US-Dollar gestiegen.