Market Maker sind in jedem Handelsmarkt eine Art „notwendiges Übel“: Ohne sie wirkt das Orderbuch so dünn wie die Luft in den Höhen; mit ihnen hat man trotzdem Angst, in eine Falle aus scheinbarer Tiefe gelockt zu werden. Ich habe eine Weile auf der @grvt_io ein Depth-Chart beobachtet und festgestellt, dass das Market-Making-Mechanismus etwas wie ein Hotelbuffet ist – jederzeit wird nachgelegt, aber im schlimmsten Fall räumen sie dir die Teller gerade dann ab, wenn du am hungrigsten bist.
Der Market Maker bei GRVT kommt nicht einfach ohne Erlaubnis herein, sondern muss hinterlegte Vermögenswerte leisten und erst nach einer Off-Chain-Credit-Bewertung am Bieten teilnehmen. Der Vorteil dieses Designs ist, dass die Qualität des Market Making eine gewisse Untergrenze hat und man nicht so eine Horde bösartiger Roboter bekommt, die innerhalb von drei Sekunden stornieren. Der Nachteil ist aber ebenfalls deutlich: Die Gruppe der Market Maker ist nicht ausreichend diversifiziert, und das Bieterverhalten ist in einer ruhigen Marktphase extrem ähnlich. Dadurch wird die Geld-Brief-Spanne sehr klein, und der Slippage bei Trades ist besser als man im ersten Moment vermutet. Aber sobald der Markt einen Richtungsimpuls bekommt, ziehen wenige große Market Maker gleichzeitig die Spannen enger – das Orderbuch wird in Sekunden zu „Pfuschware“.
Einmal, mitten in der Nacht, zog BTC plötzlich um zwei Prozentpunkte nach oben. Ich hatte zu der Zeit eine Kauforder mit mittlerem Volumen im Markt, und als ich sah, wie der Preis daran vorbeizog, wurde meine Order nicht vollständig ausgeführt. Denn die Market Maker entfernten die entsprechenden Sell-Orders auf dem Preislevel; der Rest glitt zu schlechteren Kursen. Bei der anschließenden Analyse war das nicht ein Fehler im GRVT-Matching-System, sondern die konsistente Kontraktion der Risk-Control-Modelle der Market Maker: Wenn alle in eine Richtung laufen, verschwindet die Tiefe ganz natürlich.
Was kann GRVT also tun? Aktuell belohnen sie Market Maker über einen Incentive-Pool mit zeitgewichteten Zuschlägen, um sie zu motivieren, bei Volatilität die Quotes aufrechtzuerhalten. Der grundlegende Konflikt bleibt jedoch bestehen: Auch Off-Chain-Market Maker müssen ihr Spot-Risiko absichern. Ihre Sensibilität für Risikoexponierung ist naturgemäß höher als bei professionellen Market-Making-Teams an CEX, weil die Ungewissheit beim On-Chain-Clearing ihre Absicherungsbewegungen verstärkt. Daher ist „gebündelter Rückzug“ in einer Hybrid-Architektur wahrscheinlicher als in einer reinen zentralisierten Börse und zugleich schwerer vorherzusagen als in einem reinen On-Chain-AMM.
Nachdem ich diese Ebene verstanden hatte, war ich beim Thema „große Orders aufteilen“ auf GRVT besonders vorsichtig. Es ist nicht so, dass man keine großen Orders machen kann – aber man muss die Market Maker wie einen Gegenpart mit Emotionen behandeln: Sie sind nicht einfach Code. Hinter dem Code steckt ein Mensch mit Hebel, der den Markt beobachtet. Deine große Order ist für sie kein reiner Liquiditätsbedarf, sondern ein Risiko, das schnell verdaut werden muss. $BTC
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