Originalautor: Xiao Hei, Deep Tide TechFlow
Preise am 13. Mai, Handelseröffnung am 14. Mai, NASDAQ-Code CBRS.
Dies ist der größte IPO weltweit bis 2026. Die Underwriter sind Morgan Stanley, Citigroup, Barclays und UBS; diese Aufstellung hat in der Roadshow-Phase eine Überzeichnung von 20-fach erzielt, wodurch der Ausgabepreis von ursprünglich 115-125 USD auf 150-160 USD erhöht wurde. Es wird erwartet, dass 4,8 Milliarden USD gesammelt werden, was einer Bewertung von 48,8 Milliarden USD entspricht.
Vor nur drei Monaten lag die sekundäre Bewertung von Cerebras noch bei 23 Milliarden USD. Das heißt, in der letzten Phase vor dem IPO hat sich der Buchwert des Unternehmens mehr als verdoppelt.
Das 'Verkaufspunkt'-Narrativ wurde bereits zehntausendmal wiederholt: Nvidias Herausforderer, Wafer-Level-Chips, Inferenzgeschwindigkeit 21-mal schneller als B200, und ein 1-Milliarde-USD-Vertrag mit OpenAI, der bis zu 20 Milliarden USD erreichen kann. Dies ist ein perfektes 'AI-Herausforderer'-Drehbuch, technologische Erzählung, geopolitische Erzählung, prominente Kunden, riesige Aufträge – jedes Teil passt präzise in die Hauptlinie der AI-Infrastruktur für 2026.
Wenn man das S-1-Dokument Seite für Seite liest, fällt einem eine seltsame Sache auf: Alle öffentlichen Berichte erzählen die gleiche Geschichte, während der Prospekt eine andere erzählt.
Dreifaches Paradoxon.
Wenn man den Prospekt Punkt für Punkt aufschlüsselt, zeigt sich, dass Cerebras ein Ziel ist, das aus einem 'dreifachen Paradoxon' besteht.
Erste Dimension: Technisch betrachtet ist es echtes Alpha, finanziell ist es Buchhaltungszauberei.
Der Prospekt offenbart: 2025 wird ein Umsatz von 510 Millionen USD erwartet, was einem Wachstum von 76% entspricht, und ein GAAP-Nettogewinn von 237,8 Millionen USD. Das klingt sehr schön, für ein schnell wachsendes und profitables AI-Hardware-Unternehmen ist es in diesem Bewertungsumfeld fast ein 'mythisches' Ziel. CoreWeave war im März dieses Jahres bei seinem IPO noch im Verlust, während Cerebras direkt eine Nettomarge von 47% vorlegte.
Aber die 237,8 Millionen USD 'Nettoeinkommen' stammen zu 363,3 Millionen USD aus einer einmaligen, nicht zahlungswirksamen Buchhaltungsanpassung, die aus der Löschung von Verbindlichkeiten aus Forwardverträgen (forward contract liability extinguishment) im Zusammenhang mit G42 resultiert. Wenn man diesen Betrag abzieht und 49,8 Millionen USD an Aktienanreizen hinzufügt, beträgt der tatsächliche non-GAAP-Nettverlust für 2025 75,7 Millionen USD, was eine Verschlechterung von 247% im Vergleich zu einem Verlust von 21,8 Millionen USD im Jahr 2024 darstellt.
Das heißt, was der Markt sieht, ist ein 'profitables + 76% Wachstum'-IPO-Wunderkind, während der Prospekt von einem 'schnell wachsenden Unternehmen mit anhaltenden Verlusten' spricht. Beide Versionen sind nicht falsch; der Unterschied liegt darin, an welche Version der Markt glauben will.
Zweite Dimension: Oberflächlich betrachtet hat es G42 entkommen, tatsächlich aber OpenAIs zyklische Verschachtelung übernommen.
Die Geschichte des gescheiterten ersten IPOs von Cerebras im Jahr 2024 ist nicht kompliziert: Der Kunde G42 mit VAE-Hintergrund steuerte im ersten Halbjahr 85% der Einnahmen bei, und CFIUS leitete eine Überprüfung ein, wodurch das Unternehmen gezwungen war, den Antrag zurückzuziehen.
Ein Jahr und sechs Monate später scheint die Kundenliste bereits diversifiziert zu sein, hinzu kommen OpenAI, AWS und andere bedeutende Kunden. Aber wenn man das S-1-Dokument von Mai 2026 aufschlägt, sieht die Kundenstruktur für 2025 so aus:
MBZUAI (Mohammed bin Zayed University of Artificial Intelligence): 62%
G42: 24%
Zusammen: 86%
G42 hat nur das 'Gewicht' an MBZUAI, das ebenfalls in den VAE ansässig ist und mit G42 verbunden ist, abgegeben. MBZUAI macht 77,9% der Forderungen aus.
Die sogenannte 'Erlösungslinie' von OpenAI ist von Natur aus eine verschachtelte Struktur. Dieser Vertrag hat einen Wert von über 20 Milliarden USD, und OpenAI verpflichtet sich, 750 Megawatt Rechenleistung zu beschaffen. Aber im gleichen Dokument wurden einige Dinge offenbart: OpenAI hat Cerebras ein Darlehen von 1 Milliarde USD gewährt; OpenAI erhielt 33 Millionen nahezu kostenlose Aktienoptionen von Cerebras; die Master-Beziehungvereinbarung von OpenAI enthält Exklusivitätsklauseln, die Cerebras daran hindern, an bestimmte 'namentlich genannte Wettbewerber' zu verkaufen.
Das heißt, OpenAI ist gleichzeitig Kunde, Kreditgeber, zukünftiger Aktionär und gewissermaßen strategischer Kontrollfaktor von Cerebras. Ein anonymer Analyst hat auf Medium einmal einen harten Spruch losgelassen: Wenn die Einnahmen zyklisch sind, die Bewertung zyklisch ist und der IPO dazu dient, dass die Leute, die diese Einnahmen generieren, Geld abheben, dann ist das kein Markt, sondern Finanzengineering.
Die Formulierung mag zu scharf sein, aber faktisch ist es schwer, diesem Punkt zu widersprechen.
Dritte Dimension: Auf der Oberfläche ist es der 'Herausforderer' von Nvidia, in Wirklichkeit der 'Engpass-Kompensator' von Nvidia.
Dieser Punkt wird vom Markt am leichtesten übersehen.
Die Technologie von Cerebras ist tatsächlich robust. WSE-3 hat 40 Billionen Transistoren, 900.000 AI-Kerne, 44 GB On-Chip SRAM und verwandelt das gesamte Wafer in einen Chip, um die Kommunikationsengpässe zwischen GPU-Clustern zu umgehen. Unabhängige Benchmark-Tests von Artificial Analysis zeigen, dass bei Llama 4 Maverick (400 Milliarden Parameter) der CS-3 über 2500+ Tokens pro Sekunde und Benutzer ausgibt, während Nvidias Flaggschiff DGX B200 etwa 1000 Tokens erreicht, Groq und SambaNova 549 und 794.
Zahlen lügen nicht, Cerebras hat in diesem speziellen Szenario einen generationsübergreifenden Vorteil gegenüber GPUs.
Das Schlüsselwort ist 'Inference'. Cerebras selbst erklärt im Prospekt, dass es am besten bei latenzsensitiven Inferenzlasten ist; für das Training großer Modelle und allgemeine Berechnungen hat es nicht die Fähigkeit oder Absicht, Nvidia herauszufordern. Das CUDA-Ökosystem hat seit 2007 fast 20 Jahre angesammelt, die Werkzeugkette für das Modelltraining, die Entwicklercommunity, die Drittanbieterbibliotheken – das alles befindet sich noch in Nvidias Burggraben.
Noch entscheidender ist, dass der Markt nicht stillgestanden hat. Nvidia hat auf der GTC 2026 die Vera Rubin-Architektur veröffentlicht, mit 3360 Milliarden Transistoren, deren Leistung angeblich um das Fünffache besser ist als die von Blackwell; AMD MI400 hat bereits 3200 Milliarden Transistoren erreicht; Google TPU v6, Amazon Trainium 3, Microsoft Maia 2 – große Anbieter entwickeln ihre eigenen Chips. Nvidias F&E-Ausgaben überstiegen 2025 18 Milliarden USD, und im Dezember des letzten Jahres wurden 20 Milliarden USD für den Erwerb der Vermögenswerte des AI-Inferenz-Startups Groq ausgegeben, und im März wurden 4 Milliarden USD in zwei photonische Technologiefirmen investiert.
Also, präziser gesagt: Cerebras wird nicht Nvidia ersetzen; es versucht, in Nvidias 'Inference'-Engpass ein Stück Differenzierung zu ergattern. Es ist ein echtes Geschäft, aber die Bewertung von 48,8 Milliarden USD entspricht 510 Millionen USD Umsatz, was einen Umsatzmultiplikator von 95 bedeutet.
Andrew Feldmans drittes 'Produkt verkaufen'.
Abgesehen von den Zahlen muss man auch über die Seele dieser Firma sprechen.
Andrew Feldman ist ein in Silicon Valley unterschätzter 'serienmäßiger Unternehmer'. Er ist kein technisches Genie, noch jemand, der aus dem Elfenbeinturm kommt; er hat an der Stanford Graduate School of Business seinen Abschluss gemacht, war VP für Marketing bei Riverstone Networks (die 2001 an die Börse gingen) und VP für Produkte bei Force10 Networks (die 2011 für 800 Millionen USD an Dell verkauft wurden).
2007 gründete er mit Gary Lauterbach SeaMicro, um 'energieeffiziente Server' zu entwickeln, die eine Menge kleiner, stromsparender Prozessoren zu Clustern stapelten, um gegen die damaligen Mainstream-Server mit großen, leistungsstarken Kernen anzutreten. Diese Idee war sehr visionär, aber der Markt war zu früh. 2012 kaufte AMD SeaMicro für 334 Millionen USD, Feldman verließ AMD nach zwei Jahren als VP.
Dann gründete er Cerebras.
Wenn man Feldmans Weg zusammen betrachtet, erkennt man eine interessante Tatsache: Er ist kein 'Chip-Designer', sondern ein 'alternativer Wetteransatz für Compute-Infrastruktur'. SeaMicro setzte auf 'kleine Kerne, die große Kerne schlagen', was zur Hälfte schief ging. AMD kaufte es damals, um dessen Freedom Fabric-Verbindungstechnologie für ihre eigenen Server-CPU-Plattform zu nutzen, aber dieser Weg funktionierte nicht, und die Marke SeaMicro verschwand später stillschweigend. Cerebras setzt auf 'große Chips, die kleine Chips schlagen', was genau das Gegenteil von SeaMicros Prämisse ist.
In gewissem Sinne macht Feldman dasselbe: Er findet die Wege in der Compute-Architektur, die vom Mainstream ignoriert werden, die 'unmöglich' erscheinen, setzt viel darauf und bringt es dann mit einer starken Verkaufsfähigkeit auf den Markt. Damals konnte er die Verkaufsabteilung von Force10 in der Hand halten, und AMD war an seinem Vertriebsnetz interessiert; bei Cerebras hat er das entscheidende richtige gemacht, indem er G42 in den Griff bekam, sodass ein Produkt, bei dem 80% der Einnahmen im Jahr 2024 von einem einzigen Kunden im Nahen Osten stammen, schließlich den 20-Milliarden-USD-Vertrag mit OpenAI unterzeichnen konnte.
Der Untertitel dieser Geschichte ist: Feldman ist ein CEO, der Produkte verkauft, kein CEO mit technischer Vision. Er hat das Talent, ein 'verrückt klingendes' Produkt an Kunden zu verkaufen, die bereit sind, für Differenzierung einen Aufpreis zu zahlen – das ist sein Alpha.
Es ist wichtig, dies zu verstehen, da es direkt die Bewertung der Investition in Cerebras beeinflusst.
Also, ist CBRS eine Investition wert?
Wenn man die drei Paradoxien zusammen betrachtet, ist die Antwort eigentlich viel komplexer als 'kaufen' oder 'nicht kaufen'.
Wenn das Ziel darin besteht, vom Hype am ersten Handelstag eines IPOs zu profitieren, dann ist die Wahrscheinlichkeit hoch, dass CBRS am ersten Tag steigt, mit einer Überzeichnung von 20-fach, AI-Hardware als der heißeste Bereich und einem Mangel an reinem Nvidia-Alternativen, die an die Börse gehen. Dies ist ein ereignisgesteuertes Day-Trading, das nicht viel tiefere Bewertungen erfordert.
Aber wenn man eine 'Langzeitinvestition' bewerten will, müssen drei Dinge zuerst klar sein:
Erstens, ist Cerebras wirklich 95-fachem Umsatzmultiplikator wert?
CoreWeave ging im März dieses Jahres mit einem Umsatzmultiplikator von etwa 15 an die Börse. Nvidias derzeitiger Umsatzmultiplikator liegt bei etwa 25. Ein Unternehmen mit einem Umsatz von 510 Millionen USD im Jahr 2025, einer Kundenkonzentration von 86% und einer realen Geschäftslage, die weiterhin Verluste verzeichnet, wird mit einem Umsatzmultiplikator von 95 bewertet, was bedeutet, dass der Markt verlangt, dass es in den nächsten drei bis vier Jahren einen Umsatz von 3 bis 4 Milliarden USD erzielt und kontinuierlich profitabel bleibt.
Kann das klappen? Es hängt entscheidend davon ab, ob der 20 Milliarden USD Vertrag von OpenAI wie geplant umgesetzt werden kann. Laut Prospekt werden bis 2026 und 2027 etwa 15% der verbleibenden Leistungszusagen bestätigt, was ungefähr 3,5 Milliarden USD entspricht. Wenn es in diesem Tempo weitergeht, könnte Cerebras 2027 Einnahmen von über 2 Milliarden USD erreichen, und das Umsatzmultiplikator könnte in einen vernünftigen Bereich gedrückt werden. Aber jede Verzögerung zu einem beliebigen Zeitpunkt, jede strategische Anpassung von OpenAI oder der Verlust eines neuen Kunden könnte diese Bewertung sofort in die Knie zwingen.
Zweitens, wie breit ist der Burggraben von Cerebras?
Die architektonischen Vorteile von WSE-3 sind real, aber wie lange werden sie halten? Nvidia Vera Rubin, AMD MI400 und Google TPU v6 drängen alle nach vorne. Der generationsübergreifende Austauschzyklus in der Chipindustrie beträgt 18-24 Monate. Wenn Cerebras einen Schritt zurücktritt, wird der technologische Vorteil eingeholt. Und der Anteil der F&E-Ausgaben am Umsatz ist bereits nicht gering, aber im absoluten Betrag steht es noch in einem Größenunterschied zu den großen Akteuren.
Die tiefere Frage ist: Ist der Weg der Chip-Architektur auf Wafer-Ebene ein mainstreamiger Pfad, der weitgehend übernommen wird, oder ist es eine 'Spezialeinheit', die immer nur in Nischen-Szenarien überleben kann? Auf diese Frage gibt es keine definitive Antwort. Die optimistische Sichtweise ist: Wenn der Anteil der Inferenzlasten an der Gesamtmenge der AI-Berechnungen von heute 30% auf in Zukunft 70%+ steigt, wird Cerebras' Nische zum Hauptschauplatz. Die pessimistische Sichtweise ist: Nvidia kann einfach Rubin's Inferenzleistung erhöhen, und die Nische bleibt für immer nur eine Nische.
Drittens, Governance-Struktur und geopolitische Risiken.
Der Prospekt enthüllt zwei leicht übersehbare, aber sehr wichtige Punkte:
Erstens verwendet Cerebras eine Doppelstruktur aus Class A/Class B Aktien, wobei die Insider nach dem IPO 99,2% der Stimmrechte halten. Selbst wenn das Gründungsteam in Zukunft nur 5% der ausstehenden Aktien hält, kontrolliert es immer noch das Unternehmen. Das bedeutet, dass externe Kleinaktionäre kaum Mitspracherecht bei der Unternehmensführung haben.
Zweitens, das Unternehmen hat zwei 'wesentliche interne Kontrollmängel' (material weaknesses in internal control over financial reporting) offengelegt. Als aufstrebendes Wachstumsunternehmen kann es innerhalb von fünf Jahren nach dem IPO von der SOX 404(b)-Prüferbestätigung befreit werden. Das ist ein Warnsignal, kein großes, aber es lohnt sich, notiert zu werden.
Geopolitisch hat CFIUS das Stimmrechtsproblem von G42 geklärt, aber die Exportkontrollen (CS-2, CS-3, CS-4 für die Ausfuhr in die VAE) bleiben ein langfristiger Variablen. Die Politik der Trump-Regierung zu AI-Chip-Exporten in den Nahen Osten ist bis heute nicht stabil, jede politische Schwankung könnte die Risiken von CBRS wieder neu entfachen.
Fazit
Dieser IPO von CBRS ist als Ereignis das am meisten beachtete AI-Hardware-Kapitalereignis des Jahres 2026, das den Bewertungsanker für die AI-Infrastruktur in den Sekundärmärkten definiert; seine Leistung wird sich auf die Preisgestaltung aller verwandten Ziele auswirken.
Als langfristige Position ist es eine typische 'hohe Rendite, hohe Unsicherheit'-Wette, die auf der Makroerzählung 'Inference ist König' + der Mikroausführung 'Cerebras kann durch OpenAI ein Monopol im Engpass aufbauen' + der Bewertungsannahme 'der Markt ist bereit, weiterhin 95-fache Umsatzmultiplikator-Premien für AI-Hardware zu zahlen' basiert. Alle drei Bedingungen müssen gleichzeitig erfüllt sein, damit die Rendite enorm sein kann; bricht eine, wird der Rückzug brutal.
Für institutionelle Investoren besteht die typische Überlegung beim Einstieg darin, am ersten Tag nicht zu kaufen, sondern auf die Quartalsberichte, den Fortschritt bei Schlüsselkunden und die Bewertung zu warten. Für Privatanleger kann es sinnvoll sein, es als kleinen Teil einer AI-Hardware-Allokation zu betrachten; als 'All-in'-Glaubensschein sollte man die oben genannten drei Paradoxien noch einmal durchlesen.
Viel wichtiger als die Frage, ob CBRS morgen beim Handel explodiert, ist die andere Dimension dieser Angelegenheit: Wenn ein Unternehmen, dessen 86% der Einnahmen aus zwei verbundenen Einheiten in den VAE stammen und dessen tatsächliches Geschäft weiterhin Verluste macht, vom Markt mit 48,8 Milliarden USD bewertet werden kann, sagt das an sich schon allen, auf welchem verrückten Niveau das Kapital in der AI-Infrastruktur-Rennstrecke ist.