Autor: Ying Ning Haruka

Über Kryptowährungen hing schon immer ein Damoklesschwert, nämlich die SEC-Regulierung. Dieser Artikel beginnt mit der Entwicklungsgeschichte der US-amerikanischen Wertpapiergesetze und erläutert den wichtigsten qualitativen Standard für Wertpapiere in den Wertpapiergesetzen – den Howey-Test. Er bietet eine Referenz für die Beurteilung, ob verschiedene Kryptowährungen als Wertpapiere gelten sollten.

1. US-Wertpapiergesetze

Auf dem Höhepunkt der Weltwirtschaftskrise erließen der Kongress und Präsident Roosevelt die ersten Bundeswertpapiergesetze.

Im Securities Act von 1933 geht es darum, dass Unternehmen öffentliche Gelder beschaffen. Anleger können entscheiden, welche Risiken sie eingehen; Unternehmen, die Wertpapiere an die Öffentlichkeit ausgeben, müssen der Öffentlichkeit umfassende, faire und wahrheitsgetreue Informationen offenlegen, um die Rechte und Interessen der Anleger zu schützen. Roosevelt nannte dieses Gesetz den „Securities Truth Act“.

Im Jahr 1934 verabschiedete der Kongress den Securities Exchange Act. Die Verordnung erstreckt sich auf Intermediäre wie Börsen selbst und Broker. Der Grundgedanke besteht darin, dass die Öffentlichkeit nicht nur bei der Erstausgabe von Wertpapieren, sondern auch beim Handel mit Wertpapieren auf Sekundärmärkten offengelegt und geschützt werden sollte.

Im Jahr 1940 verabschiedete der Kongress den Investment Company Act und den Investment Advisers Act, die Fonds und Berater dazu verpflichteten, sich zu registrieren, um das Geld anderer zu verwalten und weiteren Interessenkonflikten vorzubeugen.

Die Definition von Wertpapieren im U.S. Securities Act von 1933 und im Securities Exchange Act von 1934 ist sehr weit gefasst und umfasst nicht nur Wertpapiere, die für Investitionen im allgemeinen Sinne verwendet werden, wie etwa Aktien und Anleihen, sondern auch eine Vielzahl nicht standardmäßiger Wertpapiere. wie „Nachweis des Einkommens oder der Teilnahme an einer Einkommensteilungsvereinbarung“, „Investmentverträge“ und „im Allgemeinen alle Einkünfte oder Instrumente, die allgemein als Wertpapiere anerkannt sind“.

Thurgood Marshall, Richter am Obersten Gerichtshof der USA, beschrieb den Umfang der Wertpapiergesetze wie folgt: „Der Kongress hat die Definition eines Wertpapiers in groben Zügen skizziert, und sein Zweck bei der Verabschiedung der Wertpapiergesetze besteht darin, Investitionen unabhängig von ihrer Form oder ihrem Namen zu regulieren.“

2. Kriterien zur Beurteilung von Wertpapieren – Howey-Test

Der Howey-Test ist ein Standard, der im Fall SEC gegen WJ Howey Co. des Obersten Gerichtshofs der USA aus dem Jahr 1946 verwendet wurde, um festzustellen, ob eine bestimmte Transaktion eine Ausgabe von Wertpapieren darstellt.

Howey Company ist ein Immobilienunternehmen in Florida, USA. Es entwickelt große Orangenhaine und verkauft allgemeines Land an Investoren. Parallel zum Abschluss eines Grundstücksverkaufsvertrags mit dem Investor unterzeichnete das Unternehmen auch einen Verwaltungsdienstleistungsvertrag mit dem Investor, wodurch das verkaufte Grundstück dem beklagten Unternehmen zur Verwaltung übergeben wurde.

Je mehr Anforderungen beim Howey-Test erfüllt sind, desto näher sind die Eigenschaften einer bestimmten Transaktion an einem Wertpapier.

(1) Geldanlage

Diese Anforderung erfordert, dass der Käufer dem Projektsponsor als Gegenleistung Mittel in Form von Bargeld zur Verfügung stellt.

(2) Investieren Sie in ein gemeinsames Unternehmen

Dieses Element soll Investitionsverträge von Eins-zu-eins-Privatverträgen unterscheiden. Als Reaktion auf diese Anforderung verlangt der Oberste Gerichtshof, dass ein gemeinsames Unternehmen „horizontale Gemeinsamkeit“, „breite vertikale Gemeinsamkeit“ und „enge vertikale Gemeinsamkeit“ aufweisen muss.

• „Horizontale Gemeinsamkeit“ erfordert die Bindung des Vermögens jedes Anlegers an das Vermögen anderer Anleger durch die Bündelung von Geldern, oft verbunden mit einer proportionalen Gewinnverteilung;

• „Breite vertikale Gemeinsamkeit“ erfordert, dass die Frage, ob Investoren Vorteile erhalten können, von den Bemühungen des Projektsponsors abhängt;

• „Vertikale Gemeinsamkeit im engeren Sinne“ erfordert, dass die Erträge der Anleger und die Bemühungen anderer mit den endgültigen Betriebsergebnissen kombiniert werden;

(3) Anleger haben Gewinnerwartungen (Gewinnerwartung)

Bei den „Einnahmen“ kann es sich um Kapitalzuwächse aus der Erstinvestition oder dem Betrieb des Unternehmens oder um Einnahmen aus der Verwendung der Mittel des Käufers handeln. Preissteigerungen, die vollständig auf externe Marktkräfte zurückzuführen sind (z. B. allgemeine Inflationstrends oder wirtschaftliche Entwicklungen), die sich auf Angebot und Nachfrage der zugrunde liegenden Vermögenswerte auswirken, stellen im Sinne des Howey-Tests kein „Einkommen“ dar.

(4) Vorteile ergeben sich nur aus den Bemühungen anderer (abgeleitet aus den Bemühungen anderer)

Diese Anforderung setzt voraus, dass der Projektinitiator, der Organisator oder andere verbundene Dritte die erforderlichen Managementbemühungen unternommen haben und diese Anstrengungen den Erfolg des Unternehmens entscheidend beeinflussen. Investoren müssen nur bestimmte Gebühren und Kosten zahlen und sich nicht tatsächlich am Projekt beteiligen . Betrieb und Management.

Das Kernkonzept der Festlegung der oben genannten Anforderungen durch Howey Test besteht darin, „die legitimen Rechte und Interessen der Anleger zu schützen“.

Der Grund, warum Standard 2 beispielsweise ein „gemeinsames Unternehmen“ erfordert, liegt darin, dass der Oberste Gerichtshof der Ansicht ist, dass einzelne Anleger im Szenario eines „gemeinsamen Unternehmens“ aufgrund der hohen Kosten für die individuelle Due Diligence und Kommunikation keinen Anreiz haben, dadurch Gewinne zu erzielen Die Abstimmung mit anderen Investoren kann das Kollektiv nicht davon abhalten, mit dem Projektinitiator zu verhandeln, um Einnahmen zu erzielen. Der Initiator spielt eine zentrale Rolle im Projekt und schafft einen ungleichen Status mit den Investoren.

Um dieses Machtgefälle auszugleichen, ist die Definition von Investitionsverträgen als Wertpapiere für die Bewertung und Preisgestaltung von Investitionsprojekten durch die Anleger günstiger und schützt die Interessen der Anleger. Ein weiteres Beispiel sind die „Bemühungen anderer“, die in Standard 4 klargestellt werden. Ziel ist es, den verantwortlichen Gegenstand des Investmentvertrags zu klären und die Person mit der Offenlegungspflicht bei der Umsetzung der Wertpapieroffenlegungspflichten genau zu lokalisieren. [1]

3. Die U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) und Kryptowährung

Am 3. April 2019 veröffentlichte die U.S. Securities and Exchange Commission (SEC) einen analytischen Rahmen für Investmentverträge für digitale Vermögenswerte, der auf dem Howey-Test basiert und offizielle Leitlinien für die Bestimmung bereitstellt, ob es sich bei digitalen Währungen um Wertpapiere handelt. Die SEC ist der Ansicht, dass die meisten derzeit auf dem Markt befindlichen digitalen Währungen die beiden Kriterien „Investition von Geldern“ und „Investition in eine gemeinsame Sache“ erfüllen.

Für die beiden anderen Kriterien stellte die SEC fest, dass eine digitale Währung als Wertpapier gilt, wenn ihre Entwicklung auf den Bemühungen eines Unternehmens oder einer zentralisierten Einheit beruht und der Käufer angemessene Gewinne aus der Investition erwartet. Es sollte darauf hingewiesen werden, dass diese digitale Währung nicht zu den Wertpapieren gehört, wenn sie ausreichend dezentralisiert ist, klare Anwendungsszenarien aufweist und die Preisänderungen eher mit der Anwendung als mit den Gewinnerwartungen der Anleger zusammenhängen. Die SEC hat erklärt, dass Bitcoin und Ethereum keine Wertpapiere sind. [2]

3,1 BTC

Bill Hinman, der ehemalige Direktor der Finanzabteilung der U.S. Securities and Exchange Commission (SEC), wies in einer Rede im Jahr 2018 darauf hin, dass Bitcoin (BTC) kein Wertpapier sei und von der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) reguliert werde. Die CFTC ist in erster Linie für die Regulierung des Derivatemarktes verantwortlich, einschließlich Futures, Swaps und bestimmter Arten von Optionen. Dies spiegelt auch wider, dass der BTC-Bergbau mit Gold, Öl und anderen Rohstoffen vergleichbar ist.

3.2 ETH

3.2.1  ETH (ICO)

Das Ethereum Initial Coin Offering (ICO) begann im August 2014. Das 42-tägige ICO brachte 31.000 Bitcoins ein und verkaufte 60.102.216 Ethereums, was zum damaligen Wechselkurs etwa 18,4 Millionen US-Dollar entsprach. Nach der Geschichte dieses ICO zu urteilen, sollte es als Wertpapier eingestuft werden.

3.2.2  ETH (PoW)

Die POW-Phase von Ethereum ähnelt der von Bitcoin.

3.2.3  ETH (PoS)

Ethereum hat die Fusion des Hauptnetzwerks und der Beacon-Kette am 15. September 2022 abgeschlossen und der Konsensmechanismus auf Proof of Stake (PoS) umgestellt. Der Ablauf von PoS besteht darin, dass der Staker 32 ETH in den Smart Contract einzahlt und gleichzeitig ein Zertifikat erhält, um das Auszahlungsrecht des Staking nachzuweisen.

Es ist ersichtlich, dass der Smart Contract diese 32 ETH zunächst nicht nutzt. Im Falle einer Investition wird das Unternehmen diesen Vermögenswert ausgeben und in Produktion geben. Aufgrund der Existenz des Entnahmescheins sind die Identitäten aller Pfandgläubiger erkennbar. Es handelt sich weder um eine gebundene Schicksalsgemeinschaft, noch weist sie die Merkmale einer „horizontalen Gemeinsamkeit“ auf. Zweitens werden Staking-Vorteile vom PoS-Algorithmus und nicht von Dienstleistern (wie Coinbase) ausgegeben, sodass die Vorteile nicht aus den Bemühungen anderer stammen. Wenn Sie es als Investition betrachten, sollten Sie die ETH an Validatoren übergeben, die durch die Produktion dieser Vermögenswerte Einnahmen erzielen, und dann einen Teil der Einnahmen an die Staker weitergeben.

3.3 Stablecoins

Am 14. Februar erteilten Strafverfolgungsbehörden der US-Börsenaufsicht SEC eine „Wells-Mitteilung“ an den BUSD-Stablecoin-Emittenten Paxos. Am Nachmittag dieses Tages ordnete das New York State Department of Financial Services Paxos Trust Co. an, dies zu tun Hören Sie auf, mehr BUSD-Token auszugeben.

In Bezug auf Kryptowährungs-Stablecoins erwähnte der derzeitige SEC-Vorsitzende Gary Gensler in seiner Rede am 8. September 2022, dass Stablecoins ähnliche Eigenschaften wie Geldmarktfonds, andere Wertpapiere und Bankeinlagen haben und mit diesen konkurrieren können und wichtige politische Fragen auslösen werden. Es ist wichtig sicherzustellen, dass wir über einen angemessenen Anlegerschutz und Schutzmaßnahmen gegen illegale Aktivitäten verfügen.

Stablecoins werden hauptsächlich als Mittel zur Teilnahme an Krypto-Plattformen oder als Abwicklungstoken innerhalb von Krypto-Plattformen verwendet. Ob es sich um Anteile eines Geldmarktfonds oder andere Arten von Wertpapieren handelt, hängt von ihren Eigenschaften ab, z. B. davon, ob die Instrumente direkt oder indirekt über verbundene Unternehmen oder auf andere Weise verzinst werden, welche Mechanismen zur Werterhaltung eingesetzt werden oder wie gut die Token verwendet werden in der Art und Weise, wie es bereitgestellt, verkauft und genutzt wird.

3.4 Andere Token

Der Vorsitzende der US-Börsenaufsicht SEC (Securities and Exchange Commission), Gary Gensler, hat mehrfach erklärt, dass es sich bei den meisten virtuellen Vermögenswerten um Wertpapiere handele.

Dies wird durch ein Urteil des Richters des Obersten Gerichtshofs der USA, Thurgood Marshall, aus dem Jahr 1990 gestützt: Wenn jemand Gelder von der Öffentlichkeit einsammelt und die Öffentlichkeit an seinen Gewinnen teilnimmt, handelt es sich um eine Sicherheit. Die SEC regelt diese virtuellen Vermögenswerte, die als Wertpapiere gelten, und verlangt von den Emittenten unter anderem, die Offenlegungs- und Registrierungsanforderungen gemäß den Wertpapiergesetzen einzuhalten, um sicherzustellen, dass Anleger über ausreichende Informationen verfügen, um fundierte Anlageentscheidungen zu treffen. Darüber hinaus reguliert die SEC auch Betrug und Manipulation auf dem Markt für virtuelle Vermögenswerte, um die Rechte und Interessen der Anleger zu schützen.

4. Ist das Abstecken eine Sicherheit?

Coinbase ist der Ansicht, dass das Abstecken die vier Bedingungen des Howey-Tests nicht erfüllt.

1. Der Pfanddienst stellt keine Geldanlage dar und der Pfandgeber behält das volle Eigentum an seinem Vermögen;

2. Der Anbieter des Pfanddienstes ist kein gewöhnliches Unternehmen, und der gesamte Prozess wird über intelligente Verträge in einem dezentralen Netzwerk ausgeführt;

3. Einsatzprämien sind Löhne für Blockchain-Verifizierungsanbieter, keine Investitionserträge und stellen keine „angemessenen Gewinnerwartungen“ dar;

4. Der Anbieter des Absteckdienstes nutzt nur öffentliche Software und Computer zur Durchführung von Verifizierungsdiensten und führt keine Verwaltungsarbeiten durch. Dabei handelt es sich um IT-Dienste, nicht um Investitionsdienstleistungen, sodass Belohnungen nicht auf der Grundlage „der Bemühungen anderer Personen“ gezahlt werden.

Der Zweck des Wertpapierrechts besteht darin, Informationsasymmetrien zu korrigieren und die legitimen Rechte und Interessen der Anleger zu schützen. Beim Abstecken gibt es jedoch keine Informationsasymmetrie, da sich alle Teilnehmer in der offenen und transparenten Blockchain befinden und gleichen Zugriff auf dieselben Informationen haben, um Transaktionen zu überprüfen. Der Versuch, Wertpapiergesetze auf Dinge wie Verpfändungen anzuwenden, ist für die Nutzer überhaupt nicht hilfreich. Stattdessen wird eine unnötig aggressive Autorisierung Benutzer daran hindern, auf wichtige Kryptodienste zuzugreifen, und sie auf unregulierte Offshore-Plattformen drängen. [3]

Verweise:

[1] Zhang Chao. Die rechtliche Natur und der regulatorische Paradigmenwechsel der Ausgabe von Sicherheitstoken – aus der Perspektive des analytischen Rahmens von US-amerikanischen Investmentverträgen für digitale Vermögenswerte [J], 2020(01):85-100.

[2] Xiao Feng „Blockchain: Distributed Business and the Future of Intelligent Data“, CITIC Press 2020.

[3] Paul Grewal.Die Staking-Dienste von Coinbase sind keine Wertpapiere. Und hier ist der Grund.

https://www.coinbase.com/blog/coinbases-staking-services-are-not-securities-and-heres-why, 10.02.2023