Tokenisierte Einlagen und Stablecoins mögen wie dasselbe klingen, da es sich bei beiden um Fiat-on-Chain-Währungen handelt. Tatsächlich handelt es sich jedoch um unterschiedliche Konzepte, und der Unterschied ist nicht nur für Anwendungsfälle und unser Verständnis des Blockchain-Potenzials von Bedeutung, sondern auch für die Entwicklung der Regulierung. Beide unterstreichen auf unterschiedliche Weise auch, wie sich unser Verständnis von Geld verändert.

Noelle Acheson ist die ehemalige Forschungsleiterin bei CoinDesk und Genesis Trading und Moderatorin des Podcasts CoinDesk Markets Daily. Dieser Artikel ist ein Auszug aus ihrem Newsletter Crypto Is Macro Now, der sich auf die Überschneidung zwischen den sich verändernden Krypto- und Makrolandschaften konzentriert. Diese Meinungen stammen von ihr und nichts, was sie schreibt, sollte als Anlageberatung verstanden werden.

Tokenisierte Einlagen, manchmal auch als Einzahlungstoken bezeichnet, sind Blockchain-Darstellungen von Bankeinlagen in Fiat-Währung. Sie werden von Banken ausgegeben, durch Fiat-Einlagen bei diesen Banken gedeckt und können entweder auf privaten oder öffentlichen Blockchains laufen (da es sich jedoch um stark regulierte Unternehmen handelt, wollen sie die vollständige Zugriffskontrolle). In einigen Fällen, wie etwa bei JPMorgans JPM Coin, werden sie zur Abwicklung von Transaktionen zwischen JPMorgan-Kunden verwendet. In anderen Fällen, wie etwa bei SocGens EURCV, können sie an Kunden übertragen werden, die kein Konto bei der emittierenden Bank haben, aber nur, nachdem sie auf die Whitelist gesetzt wurden.

Tokenisierte Einlagen steigern die Effizienz von Fiatgeld, indem sie einige Schritte bei der Ausführung von Handel und Abwicklung eliminieren und gleichzeitig die Transparenz und Flexibilität für ihre Emittenten verbessern.

Reserve-Stablecoins* hingegen sind Blockchain-Token, die durch eine Fiat-Währung gedeckt sind. Der Emittent, der eine Bank sein kann oder nicht, verspricht, den Wert des Tokens im Verhältnis zur gewählten Fiat-Währung stabil zu halten, indem er jederzeit eine Einlösung ermöglicht. (*Andere Arten von „Stablecoins“, wie algorithmische und ertragsbringende, sind unterschiedlich genug, um hier vorerst außer Acht gelassen zu werden.)

Das klingt vielleicht nach einer tokenisierten Einlage, ist es aber nicht. Die Stablecoin stellt nicht die Einlage dar, sondern ist über die Deckungsreserven an den Fiat-Wert gekoppelt: ein kleiner Unterschied, der einen großen Unterschied macht.

Der Unterschied ist operativer, konzeptioneller und rechtlicher Natur.

Sie machen verschiedene Dinge

Auf der operativen Seite löst die Übertragung eines Einzahlungstokens von einem Kunden zu einem anderen normalerweise eine Off-Chain-Übertragung von Fiatgeld von einem Konto zu einem anderen aus. Die Token stellen Bankeinlagen dar, daher müssen die Guthaben auf den Fiatkonten theoretisch mit den Guthaben auf den Tokenkonten übereinstimmen.

Bei Stablecoins hingegen müssen Fiat-Konten im Hintergrund nicht angepasst werden. Sie wechseln frei den Besitzer zwischen Benutzern, und das zugrunde liegende Reservekonto muss sich nicht darum kümmern. Es muss nur auf Anfrage zur Einlösung verfügbar sein, egal von wem (dies ist eine leichte Vereinfachung, da nicht jeder einlösen kann, aber keine bedeutende – diejenigen, die nicht einlösen, können Stablecoins auf einer Reihe von Plattformen gegen Fiat eintauschen).

Dies führt uns zum konzeptionellen Unterschied. Deposit Tokens sind als eine liquidere Version traditioneller Einlagen konzipiert, nicht als Ersatz. Sie sollen Fiatgeld nicht ersetzen, sondern nur effizienter machen.

Stablecoins sind jedoch eher ein Ersatz. Sie wurden ursprünglich geschaffen, um die Notwendigkeit von Fiatgeld zu umgehen, damals, als Kryptobörsen noch keine Bankkonten eröffnen konnten. Sie wurden schnell nicht nur zu einer Behelfslösung, sondern zu einer effizienteren (schnelleren, billigeren) Möglichkeit, Gelder zu und zwischen Börsen zu transferieren, und werden oft sogar dann bevorzugt, wenn Fiatgeld-Onramps verfügbar sind.

Einzahlungstoken werden von Banken für Bankkunden erstellt. Sie repräsentieren Bankeinlagen.

Stablecoins wurden ursprünglich für diejenigen geschaffen, die kein Bankkonto haben konnten. Sie sind ein Ersatz für Bankeinlagen. Sie repräsentieren einen Wert, keine kommerzielle Vereinbarung.

Darüber hinaus sind Stablecoins Inhaberpapiere: Wer sie hält, besitzt sie. Sie sind das Vermögen.

Deposit Tokens sind keine Inhaberpapiere. Sie repräsentieren den Vermögenswert, in diesem Fall eine benannte Einlage bei einer Bank.

Damit kommen wir zur wahrscheinlichen rechtlichen Entwicklung der beiden Konzepte. Aus Sicht der Regulierungsbehörde sind Bankeinlagenvertretungen grundsätzlich in Ordnung, Bankeinlagensubstitute sind dagegen problematischer.

Hier wird es besonders interessant und hier beginnen die beiden Konzepte unerwartet zu vermischen.

Hier wird es auch philosophisch.

Was bedeutet das für die Zukunft des Geldes?

Eines der Grundprinzipien des Geldes ist seine „Einzigartigkeit“, d. h. ein Dollar ist ein Dollar (um eine Währung auszuwählen), egal, wer ihn hält oder wie. Dies ist einer der Gründe, warum die Regulierungsbehörden die Ausgabe von Dollar kontrollieren wollen, um zu garantieren, dass eine der Grundannahmen des Währungsrechts immer gilt. In einer Welt mit mehreren Dollar-Emittenten und keinem zentralen Garanten wären vielleicht nicht alle Dollar gleich.

Wie wir gesehen haben, erfüllen Stablecoins nicht immer die „Einzigartigkeit“. Ein USDT oder ein USDC (um die beiden größten Beispiele zu nennen) entsprechen nicht immer einem Dollar, obwohl sie dazu neigen, zu dem zugrunde liegenden Wert zurückzukehren. Daher können die Regulierungsbehörden sie technisch gesehen nicht als „Geld“ betrachten. Außerdem ist Tether (Emittent des größten Stablecoins des Marktes, USDT) nicht durch die FDIC versichert, daher sind die Garantien hinter 1 USDT nicht dieselben wie die hinter 1 $, was theoretisch den Geldwert beeinflussen könnte.

Was sind Stablecoins also, wenn nicht „Geld“? Wertpapiere, etwa handelbare Geldmarktfonds? Das wäre irgendwie seltsam, denn sie werden als Geld verwendet und erfüllen ganz sicher nicht den Howey-Testpunkt „Gewinnerwartung“. „Gemeinsames Unternehmen“, ein weiterer Howey-Testpunkt, dessen Erfolg an einen Förderer oder Investorenpool gebunden ist, wäre ebenfalls schwer zu beweisen.

Darüber hinaus erfüllen Stablecoins die etablierte Definition von Geld: Sie dienen der Abwicklung von Transaktionen, sie werden allgemein akzeptiert, sie sind die Rechnungseinheit für viele Vermögenswerte und sie behalten ihren Wert im Laufe der Zeit.

Sie verstoßen jedoch gegen das Erfordernis der Einmaligkeit, was für die Regulierungsbehörden, die entscheiden, wer sie legal ausgeben und verwenden darf, ein großes Problem darstellt.

Und wenn sie aufgrund dieser fehlenden Einheitlichkeit letztlich als Wertpapiere klassifiziert werden, ähnlich wie renditelose Geldmarktfonds, dann haben wir eine Verschmelzung bisher getrennter Konzepte, die einen tieferen Wandel in der Funktionsweise des Finanzwesens einleiten könnte. Wertpapiere könnten über Stablecoins zu einem allgemein akzeptierten Geldersatz werden.

Ein Dollar, aber kein Dollar

Okay, also könnten Deposit-Token in den Augen der Regulierungsbehörden als Geld angesehen werden, Stablecoins hingegen verwirrenderweise nicht, oder? Nicht so schnell.

Deposit Tokens repräsentieren zwar Geld, aber das bedeutet nicht, dass sie es rechtlich auch sind. Zum einen unterliegen sie verschiedenen Arten von Risiken. Bankeinlagen sind nicht alle tatsächlich vorhanden – die meisten werden verliehen oder investiert. Im Falle eines Bankenzusammenbruchs könnte sich also herausstellen, dass die Deposit Tokens nicht die Deckung haben, die alle dachten. Dasselbe gilt für Einlagen, aber sie sind normalerweise zumindest teilweise versichert. Tokenisierte Einlagen sind das derzeit nicht.

Und ein technischer Fehler könnte zu Zahlungsausfällen oder sogar zu Doppelzahlungen führen, was möglicherweise dazu führen könnte, dass die Guthaben der Einzahlungstoken nicht mit den Guthaben der Fiat-Konten übereinstimmen. Wie würde das gelöst werden und wer würde darüber entscheiden?

Darüber hinaus sprechen einige innovative Bankvordenker über das Potenzial, Einzahlungstoken programmierbar zu machen, um ihre Effizienz und Flexibilität zu verbessern. Bedingte Zahlungen sind eher eine Frage des Geldbeutels. Es ist jedoch kein großer Schritt, sich einen Einzahlungstoken vorzustellen, der einen Codeausschnitt enthält, der eine Funktion auslöst, wie etwa den Zugriff auf ein Gebot oder die Zahlung einer Dividende.

Das klingt zwar sehr cool, aber es verändert die Eigenschaften der Einzahlungs-Tokens zu etwas mehr als bloßer Geldrepräsentation. Wenn ein Token zu etwas anderem werden kann, ist er dann immer noch Geld? Erfüllt er die Anforderung der „Einzigartigkeit“? Erfüllt er die Definitionskriterien des Establishments als Tauschmittel, Wertaufbewahrungsmittel und Rechnungseinheit?

Ich hoffe, dass die Rätsel, die sich durch den Einzug einer neuartigen Transfertechnologie in den mächtigen, aber begrenzten Wirkungsbereich der Geldökonomie der „alten Schule“ ergeben, mehr Menschen die Augen dafür öffnen, dass Definitionen und Konzepte aktualisiert werden müssen.

Derzeit werden die Regulierungsbehörden durch ihr engstirniges Festhalten an alten Erkenntnissen behindert und weigern sich zu akzeptieren, dass neue Technologien neue Denkweisen erfordern. Indem sie „akzeptable“ Nutzungsmöglichkeiten auf Dinge beschränken, die wir bereits tun können, blockieren die Behörden echte Innovationen, die dazu beitragen, den Fortschritt zu festigen und zu verbessern.

Das erinnert mich an ein Zitat des Stanford-Professors Paul Saffo: „Wir neigen dazu, eine neue Technologie zu nutzen, um eine alte Aufgabe effizienter zu erledigen. Wir pflastern die Kuhpfade.“

Sicherlich können wir es besser machen, aber der erste Schritt besteht darin, zu erkennen, dass die neuen fliegenden Kühe keine Wege mehr brauchen, die bestehenden Definitionen von Geld unnötig eingeschränkt sind und Regulierungsbehörden, die dem Fortschritt im Wege stehen, zunehmend an Bedeutung verlieren.

Hinweis: Die in dieser Kolumne geäußerten Ansichten sind die des Autors und spiegeln nicht unbedingt die Ansichten von CoinDesk, Inc. oder seinen Eigentümern und verbundenen Unternehmen wider.