加密貨幣衍生品交易風險管理綜述

平倉是一種保護工具

本文由兩部分組成，它解釋了加密貨幣衍生品行業的平倉機制和保險基金的複雜性。在第一部分中，首先說明了平倉過程的基本原理，並概述了在不同市場條件下交易平台可能執行的平倉的不同階段，然後簡要介紹了保險基金，以及如何使用保險基金來保護交易者，最後解釋了保險基金是如何增長的。

在合約交易中，合約交易者可以利用槓桿進行交易，提供保證金就可以建倉。這一關鍵特徵使得合約交易市場極具吸引力，因為它讓合約交易者能夠從相對較小的價格波動中獲利。槓桿能夠將交易者的潛在利潤或損失放大相同幅度。

平倉的工作原理

合約交易平台建立了各種風險管理機制，以防止高槓桿交易者遭受重大損失。其中一項管理機制就是平倉，這一安全功能可防止交易者出現負資產。

在市場出現大幅波動之時，槓桿頭寸受到加倍的影響，並可能導致交易者資產瞬間跌入負值區間。在這種情況下，損失可能會高於交易保證金。結果，作為輸家的一方被平倉，其倉位中可能沒有足夠的保證金來全額支付給贏家。

下面列舉一個例子：

假定有兩位交易者，Sally 和John，他們在BTC/USDT永續合約市場以 20 倍的槓桿買入了相反的頭寸。表 1 描述了其各自頭寸的詳細信息。

表 1 -Sally 和John所持頭寸的詳細信息

John的保證金已全部虧蝕，面臨平倉。我們假定比特幣價格上漲 5% 達到 8400 美元，在這種情況下，Sally通過開多單獲利 8000美元利潤，而John在做空交易中虧損 8000 美元。隨後發生了以下事件：

• 保證金降至零的價格稱為破產價格。對John來說，8400 美元就是破產價格。

• 交易平台在 8400 美元價位對John的頭寸進行平倉，以確保Sally 獲得利潤。

在大幅波動的加密貨幣市場中，很難確保虧損頭寸會按照破產價格被平倉。在這個例子中，若照比破產價格更高的價格進行平倉，則意味著Sally 獲得的利潤更少，John遭受的損失也會更大。

為防止上述情況發生，交易平台傾向於以高於破產價的價格對虧損頭寸進行平倉，這被稱為平倉價格。下圖說明了平倉價格的工作原理。

圖 1 - 空頭平倉

資料來源：幣安合約交易平台

圖 2：多頭平倉

資料來源：幣安合約交易平台

根據上圖，交易平台可能會按 8300 美元的價格對John的頭寸進行平倉，留下 100 美元的緩衝以確保Sally 能獲得全部利潤。平倉後，John損失其保證金和頭寸，在支付Sally 的利潤後，剩餘資產將會轉移到保險基金中。

平倉階段

如果交易平台無法在交易者達到負資產前平倉頭寸，將使用以下方法來彌補破產頭寸造成的損失：

• 保險基金：交易平台維護的一種基金，該基金可確保獲利交易者獲得全部利潤，並彌補破產交易者遭受的超額損失。

• 分攤：採用這種方法，破產頭寸的損失會在所有獲利交易者之間分配。

• 自動減倉 (ADL)：在 ADL 情況下，交易平台會按照槓桿和盈利對盈利交易者進行排序，並按照排序進行自動減倉，以彌補虧損交易者的超額虧損。

下文重點介紹保險基金的基礎知識，並說明保險基金的成長方式。

什麼是保險基金？

保險基金是保護破產交易者免遭超額損失的安全網，並能確保盈利交易者的利潤得到全額支付。保險基金的主要目的是限制ADL （自動減倉）的發生。在 ADL 情況下，將對對手交易者的頭寸進行自動減倉，以彌補虧損交易者的超額虧損。在這種情況下，高槓桿的盈利頭寸很可能會被自動減倉。

保險基金的資金來源於平倉頭寸。只要交易平台能夠以優於破產價的價格進行平倉，則保險基金就會有正資金流入。

圖 3 - 流入保險基金的淨流量示意圖

資料來源：幣安合約交易平台

保險基金模型並不限於加密貨幣衍生品交易所。芝加哥商品交易所和芝加哥期權交易所等傳統交易所也有比原生加密貨幣交易所更大規模的保障體系，可為多種違約行為提供支持。這些保障體系涉及多方，例如清算所和清算會員公司，通常需要提供比不受監管的交易所價值更高的抵押品。

表 1 - 芝加哥商品交易所的基本金融保障方案

資料來源：芝加哥商品交易所，截至 2019 年 9 月 30 日數據

表 2 - 美國稅務局金融保障方案

資料來源：芝加哥商品交易所，截至 2019 年 9 月 30 日數據

保險基金是如何增長的？

如上所述，保險基金通過平倉賬戶獲得資金來實現增長。平倉賬戶的剩餘資產，即平倉價格和破產價格之間的價差，會進入保險基金中，如圖 4 所示。

圖 4 - 平倉價格和破產價格之間的價差可為保險基金提供資金

資料來源：幣安合約交易平台

因此，價差越大，流入保險基金的資金就越多。在這種激勵下，交易平台會傾向於用比平倉價更有利的價格來平倉頭寸，以避免滑點。這種激勵措施可能會導致交易平台採取激進的平倉做法，從而讓破產交易者蒙受更大損失。

保險基金的利弊

• 有利因素 - 在分攤和 ADL機制 中，會對獲利交易者的頭寸進行平倉，以彌補破產交易者的超額損失。這些方法對小心管理風險的交易者來說極具破壞性和懲罰性。另一方面，保險基金旨在通過組建一個接管超額損失的中央實體，以避免採用上述破壞性方法。

• 不利因素 - 部分保險基金並不透明，並且增長往往不受控制。這些不利因素的根源是交易平台無力或不願意提供明確的平倉規則，從而導致交易平台採取激進的平倉做法。

在本文第 2 部分，將深入探討了主流交易所維護的保險基金的現狀。幣安合約保險基金是業內消費者利益保護做得最好的保險基金之一，本部分也重點講述了該基金的獨特性。