Xülasə

• 2023-cü ildə kriptovalyuta bazarı keçən ilin dərin ayı bazarından kəskin şəkildə bərpa oldu. Bir çox insanlar investisiya etmək fürsətini qaçırmış ola bilər. Bu vaxt, Grayscale Trust səhmləri, xalis aktiv dəyərinə (NAV) nisbətən təxminən 50% endirimə sahib olması ilə xüsusilə cəlbedicidir.

• Ethereum-un əsas Web3 infrastrukturu olaraq mövqeyinə əsaslanaraq, Ethereum Trust (ETHE), Grayscale Trust məhsulu, potensial ayı bazarında performansını bərpa edəcəyinə inanırıq.

• ETHE uzun müddət ərzində premium və ya endirimli ticarət etmə tarixinə malikdir, müsbət premiumun səbəbləri arasında abunəlik üçün kilid müddəti, ETH spot-dan daha yüksək əlçatanlıq və özəl açarların özündə saxlanmasına nisbətən ənənəvi maliyyə institutları və pərakəndə investorlar üçün daha aşağı xərclər daxildir.

• Uzunmüddətli diskontun hazırkı əsas səbəbi, məhsulun bağlanışa (closed-end fund) bənzər formada birbaşa geri satın alına bilməməsidir. Əlavə səbəblər: arbitraj imkanlarına məhdudiyyətlər, böyük spekulyatorlar tərəfindən məcburi likvidasiya, fürsət xərclərinin diskont edilməsi və rəqabət məhsullarının təsiri.

• 2021-ci ilin ortalarında diskont meyli formalaşandan sonra bazarın ETHE-nin paritetə qayıtması gözləntisi getdikcə uzanıb. Hesablamalarımıza görə o, bir dəfə keçən ilin sonunda 14 ildən çox olub və indi təxminən 10 ilə düşüb. Biz hesab edirik ki, bu gözlənti hələ də çox uzundur və nikbin gözləntilər yarandıqda nəzərdə tutulan bərpa müddəti 2 ildən az ola bilər; bu daha məqbuldur.

• Diskontun daralmasına və hətta yox olmasına səbəb ola bilən yeddi hal var; bunlara ETH spot üzrə açıq geri satınalma daxildir (iki hal üzrə: SEC-dən geri satınalma güzəştinin alınması və ETF çevrilmə müraciətinin təsdiqi), geri satınalma güzəştlərinin əldə edilməsi, məhsulun ləğvi və likvidasiyası, Grayscale-in özünün geri alması, arbitraj strategiyalarının inkişafı və bazar etimadının artırılması, eləcə də diskontun bərpasına kömək edən fürsət xərclərinin azaldılması.

• 2019-cu ildə ETHE-nin yaranmasından bəri məhsul hələ tam “cycle” yaşamayıb. Biz hesab edirik ki, tam bir dövr premium, paritet, diskont, paritet və premium ardıcıllığına uyğun gəlməlidir. Hazırda ETHE dövrün yalnız yarısını tamamlayıb. Nikbin bull bazar potensialına mərc etsəniz, ETHE daha yaxşı dayanıqlığa malikdir. Bu, ilin əvvəlindən bəri performansının ETH-dən 1.7 dəfə yüksək olması ilə də sübut olunur.

• Lakin tarixi məlumatlar göstərir ki, ETHE-nin risk-gəlir nisbəti zəifdir; 1-ci cədvəldə göründüyü kimi, ETHE-nin bütün aspektlərdə ETH/USD-dən demək olar ki zəif qalması müşahidə edilir. Bu o deməkdir ki, ETHE-ni uzun müddət saxlamağı planlaşdırırsınızsa, müəyyən hədəflənmiş qazanc artırıcı strategiyalar tətbiq etməyiniz lazım ola bilər. Əks halda, bull bazar tez gəlməsə, performansın bazardan geri qalma riski var.

Xülasə

• 2023-cü ildə kriptovalyuta bazarı bir daha investorların diqqətinin mərkəzinə çevrildi: BTC və ETH qiymət artımlarına görə qlobal aktiv sinfi üzrə liderlik etdi. Amma bir çox investorlar hələ də bear bazar psixologiyasından çıxmaqda çətinlik çəkir və investisiya imkanlarını qaçırır. Bununla belə, Grayscale Trust altında investorlar GBTC və ETHE məhsullarını alarkən hələ də təxminən 50%-ə yaxın diskont ala bilirlər.

• Biz inanırıq ki, gələcəkdə Ethereum şəbəkəsi (ETH) əsas mainstream Web 3 tətbiqləri üçün əsas infrastruktur olacaq; o, BTC kimi ənənəvi kapital çıxışlarını udmaqla yanaşı, Web 3 ekosistemi tətbiqlərinə fayda vermək potensialına da malikdir. Buna görə də bu məqalə Grayscale Trust məhsulu ETHE-dəki diskont fenomenini və potensial investisiya dəyərini hədəfləyir, bu fenomenin azala və hətta yox ola biləcəyi mümkün ssenariləri, həmçinin institusional investorların niyə kripto bazarına daxil olmaq üçün uyğun olduğunu ətraflı izah edir. Bundan əlavə, bu məhsulun hüquqi strukturunu və potensial risklərini təhlil edəcəyik.

• Grayscale Bitcoin Trust 2013-cü ilin sentyabrında çox erkən dövrdə işə salınıb və qanuni olaraq grantor trest kimi təyin edilib. Tresti yaradan grantor trestdəki aktivlərin və mülkiyyətin sahibidir və aktivləri üzərində tam nəzarəti saxlayır; bu, praktikada qapalı fonda bənzəyir. Bu xüsusi struktur investorların “beneficial interests” (faydalı paylar) satın alaraq trest fondundakı aktivlərə dolayısı ilə sahib olmasına imkan verir. Qapalı fondlarda olduğu kimi grantor trestlər də adətən investorların istənilən vaxt paylarını geri satmasına (redemption) icazə vermir.

• Grayscale Ethereum Trust (ETHE) (əvvəllər Ethereum Investment Trust kimi tanınır) (“Trust”) Delaverdə qanuni trestdir; 13 dekabr 2017-ci ildə təsis edilib və 2019-cu ilin iyulunda ticarət üçün siyahıya alınıb; GBTC ilə eyni trest strukturunu qəbul edir.

• Trest strukturundan istifadə etməyin üstünlüyü ondan ibarətdir ki, trest hər hansı birja üzərində ETH və ya onun törəmələri ilə ticarət etmir, almır və ya satmır; bu da onu müvafiq tənzimləyici qurumların nəzarətinə düşməkdən yayındıra bilər. Bu, məhsulun işə salınmasını asanlaşdırır; baxmayaraq ki ETH-in CFTC-yə, yoxsa SEC-ə aid olub-olmadığı hələ də aydın deyil.

• Əvvəlcə ETHE ilə ETH arasındakı əsas fərqlərə qısa nəzər salaq:

Fərqli investisiya üsulları

ETHE ABŞ Qiymətli Kağızlar və Birja Komissiyası (SEC) tərəfindən tənzimlənən siyahıya alınmış trest fondudur; bu, institutların balans hesabatlarını idarə etməsini asanlaşdırır. ETHE adi qiymətli kağız hesabı vasitəsilə ticarət olunur; bu, kriptovalyuta birjasında ticarət etməkdən daha asan və ucuzdur. ETHE fərdi pensiya hesabına (IRA) və 401(K)-ə (ABŞ pensiya faydaları planı) daxil edilə bilər və investisiya vergi üstünlüklərindən yararlanır. Həmçinin kriptovalyuta “wallet”lərinin idarə olunmasını öyrənməyə ehtiyac yoxdur və şəxsi açarların itirilməsi və ya wallet istismarları kimi risklərdən narahat olmağa dəyməz.

Fərqli təklif

ETH-nin ümumi təklifinə limit yoxdur. ETHE-nin təklifi Grayscale-in emissiya planından asılıdır.

Fərqli bazar tələbi

ETHE bir investisiya məhsulu olduğuna görə onun bazar tələbi ETH-dən fərqlidir. Bəzi institusional investorlar və bəzi fərdi investorlar ETHE-yə sərmayə qoymağa daha çox meyilli ola bilər, adi kriptovalyuta treyderləri isə ETH ticarətini daha çox üstün tuta bilər.

Digərləri

Hazırda ETHE investorları Grayscale-dən əsas ETH aktivlərini və ya onların dollardakı ekvivalentini geri satın ala bilmirlər; ETHE illik olaraq NAV-ın 2.5%-i həcmində idarəetmə haqqı tutur; ETHE DeFi mining kimi on-chain fəaliyyətlərdə iştirak edə bilmir.

Mövzu 1: Niyə böyük diskont mövcuddur?

Nəzəri olaraq ETHE-nin qiyməti onun ETH holdinq dəyəri ətrafında dalğalanmalıdır. Amma reallıqda onun ikincil bazar qiyməti bazar tərəfindən tam əks etdirilmir. 2019-cu ildə siyahıya alınandan bəri ETHE uzun müddət ETH-dən premium ilə ticarət edib və 2019-cu ildə siyahıya alınmasının əvvəlində 1000%-dən çox olub. Amma 2021-ci ilin fevralından etibarən ETHE diskont rejiminə keçib və bu günə qədər davam edir.

Şəkil 1: ETHE və ETH qiymət trendlərinin tarixi premium/diskontu

Grayscale-in kripto trest payları qapalı fondlara (closed-end funds) bənzəyir; bu da ilkin mərhələdə bazar təklifini çox məhdud edir. İkincisi, kriptovalyuta bazarının yetişməməsi səbəbilə bir çox investor kriptovalyutanı necə almaq və necə saxlamaq lazım olduğunu bilmir. Buna görə Grayscale-in kripto trest fondları, ABŞ səhm broker platformalarında birbaşa alına bildiyi üçün, premium (əlavə qiymət) ilə alınır.

Göründüyü kimi, ETHE-nin premium-un (əlavə qiymətin) mütləq dəyəri 21 iyun 2019-cu ildə ən yüksək səviyyəsinə çatıb. 2021-ci ilin fevralında ilk diskont görünənə qədər ETHE ikincil bazarda premium ilə ticarət edirdi. 2021-ci ilin fevralından sonra bazar bull (yüksəliş) mərhələsinə daxil oldu və Bitcoin/ETH qiymətini izləyən daha çox indeks məhsulu işə salındı; investorların investisiya seçimləri artdı. ETHE, NAV-a (xalis aktiv dəyərinə) nisbətən daha ədalətli qiymətlə ikincil bazarda ticarət etməyə başladı.

29 iyun 2021-ci ildə GBTC-nin ETF-ə çevrilmə üçün müraciəti SEC tərəfindən rədd edildi və bir saat sonra Grayscale SEC-ə məhkəmə iddiası qaldırdı; bu da ETHE-nin diskontunu daha da genişləndirdi. 2021-ci ilin ortalarından 2022-ci ilin sonuna qədər ümumi kriptovalyuta bazarı pik həddə çatıb zəiflədiyi üçün, Three Arrows Capital (3AC) və BlockFi kimi bir neçə uğursuz kriptovalyuta şirkəti də daxil olmaqla böyük spekulyatorlar yüksək leverage və ya maliyyə çətinlikləri səbəbilə fond paylarını satmağa məcbur oldular. Bazar diskontda olsa da, bu spekulyatorlar gözləyə bilmədi və ETHE-nin diskontu daha da genişləndi.

Şəkil 2: 2021-ci ilin əvvəlində diskontların ilk dəfə görünməsindən bəri diskont/premium dəyişiklikləri vs. ETH qiymət trendi.

Şəkil 3: ETHE və ETH qiymətləri arasındakı korrelyasiya əksər vaxtlarda çox yüksək olub.

Yekun olaraq, Grayscale-in ETHE Trestinin premium/diskontuna səbəb olan əsas məqam fond strukturudur: aktivlər dərhal geri satın alına bilmir. Premium-un səbəbləri arasında ETH spot ilə müqayisədə məhsulun əlçatanlığının daha yüksək olması və bunun ETHE-ni özəl açarlarını idarə etmək istəməyən ənənəvi maliyyədə institusional və pərakəndə investorlar üçün daha uyğun etməsi; balans uçotu yanaşması, vergi üstünlükləri və investorların uyğunluq (compliance) ilə bağlı məsələlərdən yan keçməsinə kömək etməsi var. Mənfi premium-un səbəbləri isə dörd faktorla bağlıdır: aktivlərin birbaşa geri satın alına bilmədiyi fond strukturu, arbitraj imkanlarına məhdudiyyətlər, diskont verən fürsət xərcləri və rəqabət məhsullarının təsiri. Bunlar növbəti bölmələrdə daha ətraflı izah ediləcək.

1. Aktivlərin birbaşa geri satın alına bilmədiyi fond strukturu

Hüquqi sənədlərə görə yalnız Grayscale tərəfindən səlahiyyətləndirilmiş səlahiyyətli iştirakçılar (AP) Grayscale-dən birbaşa ETH ala və geri ala (redeem) bilər. AP-lər müəyyən uyğunluq və tənzimləyici tələblərə cavab verməlidir; o cümlədən qeydiyyatdan keçmiş broker və ya diler olmaları və xüsusi tənzimləyici standartlara uyğun gəlmələri. Qaydalara əsasən, hər trest payı 100 paydan ibarət qruplaşdırılır və AP-lər həmin anda ən azı bir qrup satın almalı və onu yalnız ETH spot ilə dəyişdirə bilər.

Hələlik yalnız iki AP var. 3 oktyabr 2022-dən əvvəl DCG-nin tərkibində olan Genesis Global Trading, Inc. yeganə AP idi; 3 oktyabr 2022-dən sonra isə Grayscale Securities trestin digər yeganə AP-sinə çevrildi.

Deməli, onu da belə anlamaq olar ki, Grayscale əsas dilerin (primary dealer) rolunu oynayır və digər investorlar yalnız onların əlindən çıxan payları əldə edə bilərlər. Buna görə də, bəzi institutlar ilkin bazarda ETHE-ni ilkin qiymətə ala bilsələr də, onlar birbaşa abunəçi (direct subscriber) deyillər. Qaydalara görə, onların geri satınalma (redemption) tələb etmək hüququ yoxdur. Bu institutların bunu niyə etdiyinə gəldikdə, iki əsas səbəb ola bilər: biri ikincil bazarda arbitraj imkanını görmək, digəri isə Grayscale-i qəyyum (custodian) kimi qəbul edib özəl açarların idarə edilməsi risk və xərclərindən qaçmaqdır.

Hazırda trest fondunda işlək bir pay geri satınalma planı yoxdur; buna görə də AP-lər və onların müştəriləri trest fondu vasitəsilə payları geri sata bilmirlər. Bu isə o deməkdir ki, iştirakçılar ikinci bazar qiymətinin trestdəki ETH-in hər pay üzrə NAV-dan fərqlənməsindən yaranan arbitraj imkanlarından istifadə edə bilmirlər. Nəticədə, diskont yarananda qiymət fərqinin bərpa olunması çətinləşir. Əgər birbaşa geri satınalma mümkün olarsa, bazar iştirakçıları ikincil bazarda trest paylarını aşağı qiymətə alıb, sonra fondan daha yüksək dəyərli ETH-ni geri sata bilər və bu, diskontun daralmasına təkan verər.

2. Arbitraj imkanlarına məhdudiyyətlər

ETF səhmlərinin birbaşa abunə olunub geri satın alına bilməməsi arbitraj imkanlarına məhdudiyyət yaradır. Bu, ETHE premium ilə ticarət etdiyi bull bazarda ciddi maneə yaratmaya bilər, amma ETHE diskontla ticarət etdiyi bear bazarda daha aydın görünür.

Ənənəvi ETF bazarlarında arbitraj imkanları ETF-ə tələb artdıqda və ya azaldıqda və bazar qiyməti onun xalis aktiv dəyərindən (NAV) kənara çıxdıqda yaranır. Bu cür yanlış qiymətləndirmə adətən arbitraj vasitəsilə tez düzəldilir.

Arbitrajın iki əsas növü var: ETF səhmlərinin tez abunə olunub geri satın alına bildiyi əsas arbitraj və tez abunə olunub geri satın alına bilməyən ETF-lərə yönələn CTA strategiyası arbitrajı.

Əsas arbitraj

Premium olan halda investorlar ETF paylarını fond emissorundan abunə ilə alır və sonra arbitraj məqsədilə ikincil bazarda satırlar; bu isə ETF-ə tələb/qiymətini azaldır.

Diskont olan halda investorlar ETF-i ikincil bazarda alır və sonra daha yüksək dəyərə görə fond emissorundan geri satın alırlar; bu da ETF-ə tələb/qiymətini artırır.

CTA strategiyası arbitrajı

Vaxtında abunə olunması və ya geri satın alınması çətin olan ETF-lər üçün əsas aktivlərin qiyməti ilə ETF payları arasındakı qiymət fərqinə mərc etmək olar. Premium müəyyən səviyyəyə çatanda investorlar əsas aktivlərdən uzun (long) mövqe tutub ETF paylarını qısa (short) edəcəklər; diskont müəyyən səviyyəyə çatanda isə investorlar əsas aktivləri qısa və ETF paylarını uzun mövqeyə keçəcəklər.

Bu strategiyanın tətbiqi qiymət yaxınlaşma (price convergence) trayektoriyasından asılıdır. ETHE-də isə qiymət reqressiyası əsasən bazar iştirakçılarının müəyyən əməliyyatlarına (məsələn, abunəlik / geri satınalma) yox, tənzimləyici qiymətləndirmələrə bağlı olduğuna görə qeyri-müəyyənlik yüksəkdir və bu, bazar qiyməti fərqlərinə qarşı daha yüksək dözümlülük yaradır.

Şəkil 4: ETHE-nin tarixi diskont/premium dərəcəsi vs. dövriyyədəki pay miqdarı

4-cü fiqurdan görünür ki, premium daralan kimi (2021-ci ilin yazından sonra) forward arbitraj boşluğu (forward arbitrage space) yoxa çıxdı və yeni trest payların alış gücü də sonradan dayandı.

Həmçinin, ənənəvi bazarda geri satın alınmayan oxşar qapalı fonda dair klassik bir nümunə də var. Bu, əfsanəvi treyder Warren Buffett-in Berkshire Hathaway səhmləridir. İnvestisiya şirkəti kimi Berkshire Hathaway-ın səhm qiyməti investisiya portfelindəki səhmlərin qiymət dalğalanmalarından təsirlənə bilər. Amma adi investorlar Berkshire Hathaway-dan istənilən vaxt aktivlərini geri satın almasını tələb edə və ya şirkətdə yeni paylar üçün müraciət edə bilməz.

Amma etiraf etmək lazımdır ki, bir neçə onillik ərzində Berkshire Hathaway-ın səhmləri onun xalis aktiv dəyərindən (NAV) yüksək premium ilə ticarət edilib. Bunun əsas səbəbi şirkətin qurucusu Warren Buffett-in uğurlu investisiya rekorduna və şirkətin bazar mövqeyinə bağlıdır. Bununla belə, bəzi vaxtlarda səhmlərin premium-u azala bilər və bu da bazarın şirkət barədə baxışındakı dəyişiklikləri əks etdirir.

Məsələn, 2020-ci ilin mart ayında Berkshire Hathaway-ın səhmləri təxminən 30% düşüb; bu da şirkətin səhmlərinin ticarət qiymətində ciddi diskont yaranmasına gətirib. Bu diskont, əsasən COVID-19-la bağlı bazar narahatlıqları və şirkətin turizm, aviasiya və maliyyə kimi epidemiyadan təsirlənmiş sahələrə ekspozisiyası ilə bağlı ola bilər.

ETHE-yə qayıdaq: ilkin abunəlikdən sonra ETHE ən azı 6 ay saxladıqdan sonra yalnız ikincil bazarda dövr edə bilər. Buna görə forward premium arbitrajının yolu mövcuddur, amma daha çox vaxt tələb edir. Lakin 2021-ci ilin fevralında ETHE ilk dəfə diskontla görünəndən sonra investorların ilkin bazarda alış davranışı dayandı. Bu, təbii ki, arxa istiqamətli diskont arbitrajı üçün geri satınalma dəstəyi tələb olunduğu və Grayscale-in bunu açmaq üçün vaxt cədvəlinin qeyri-müəyyən olduğu üçün belədir. ETHE-nin investisiya strategiyası spot mövqeləri tutmaqdan daha böyük üstünlüklər vermirsə, qapalı fond paylarının Berkshire Hathaway səhmləri kimi premium-a qayıtması çətindir.

İkincisi, ümumi kriptovalyuta bazarı pik həddə çatıb zəiflədiyi üçün, əvvəlcə böyük spekulyatorlar (Three Arrows Capital (3AC) və BlockFi kimi) uğursuz kriptovalyuta şirkətlərinin liderlik etdiyi bir neçə böyük oyunçu əvvəllər böyük alışlar edərək GBTC və ETHE-nin yaratdığı nəhəng premium-lardan mənfəət götürmək üçün altı ay gözləyib. Sonradan yüksək leverage və ya maliyyə çətinlikləri səbəbilə, həmin vaxt bazar diskontda ticarət etsə də fond paylarını satmağa məcbur oldular. Məsələn, ictimaiyyətə açıq məlumatlardan görünür ki, DCG bu ilin əvvəlində maliyyə problemləri səbəbilə ETHE holdinqlərinin təxminən 25%-ini yarı qiymətə satmağa məcbur qalıb və bu, ETHE-nin diskontunu daha da artırıb.

Şəkil 5: ETHE və ETH-in 2021-ci ilin orta-yüksək nöqtəsindən 2022-ci ilin sonuna qədər performansının müqayisəsi:

3. Diskont edilmiş fürsət xərci

Cədvəl 1: ETHE ilə bağlı Hüquqi/Maliyyə məlumatları (31 mart 2023 tarixinə)

Grayscale-in Ethereum Trust-u üçün idarəetmə haqqı illik olaraq NAV-ın (xalis aktiv dəyərinin) 2.5%-idir. Grayscale, ictimai məlumatlarda hər gün Trust-un ETH holdinqindən hesablanmış, amma ödənilməmiş haqların təxmini məbləğini çıxır; buna görə də aşağıdakı qrafikdə göstərildiyi kimi hər ETHE payının qarşılığında olan ETH miqdarı tədricən azalır.

Qrafik 6: Dövriyyədə olan ETHE paylarının sayı (solda) vs. trestdəki hər pay üzrə ETH məbləği (sağda)

Digər riskləri nəzərə almadan desək, bugünkü diskontu endirimli fürsət xərci kimi anlamaq olar. Buna görə də, ikincil bazardakı diskont faiz dərəcəsi X və tutma (holding) fürsət xərci Y əsasında, geri satınalma və ya NAV paritetinin bərpası üçün tələb olunan T müddətinə dair nəzərdə tutulan bazar gözləntisini hesablaya bilərik. Biz NAV potensial artım gözləntisinin 0 olduğunu və:

Holding fürsət xərci + ABŞ 10 illik xəzinə istiqrazının gəlirliliyi + 2.5% idarəetmə haqqı, sonra: (1-Y)^T=1+X

Deməli, T=ln(1+X)/ln(1-Y)

Qrafik 7: ETHE-nin tarixi diskont dərəcəsi vs. geri satınalma üçün nəzərdə tutulan bazar gözləntisi (paritetə qayıdış) müddəti (vahid: illər)

Yuxarıdakı qrafikdən görünür ki, 2021-ci ildə diskont meyli formalaşandan bəri bazarın ETHE-nin paritetə qayıtması gözləntisi getdikcə uzanıb. Keçən ilin sonunda bu gözlənti tənzimləyici sərtləşdirmələr və sakit bazar səbəbilə 14 ildən çox olub. İndi isə təxminən 10 ilə düşüb. Lakin biz hesab edirik ki, bu gözlənti hələ də çox uzundur. Nikbin gözləntilər yarandıqda nəzərdə tutulan bərpa müddəti 2 ildən aşağı düşə bilər. Ən pessimist ssenaridə isə likvidasiya və ləğv 10 ildən də çox çəkə bilər; çünki Mt.Gox-un aktivlərinin likvidasiyası 9 il çəkib.

4. Rəqabət məhsullarının təsiri

2019-dək bazarda Grayscale-in trest məhsullarına rəqib az idi. 18 fevral 2021-ci ildə, Bitcoin-ə birbaşa investisiya edən Kanada fondu olan Purpose Bitcoin ETF rəsmi olaraq ticarətə başladı və bir ay ərzində sürətlə $1 milyarddan çox aktiv topladı. Onun idarəetmə haqqı 1% olub GBTC-nin haqqının yarısından da azdır, ETF-in strukturu isə Bitcoin-i daha yaxın izləməyə imkan verir və bu səbəbdən Grayscale-in məhsullarından daha cəlbedici ola bilər.

Təxminən iki ay sonra, aprelin 17-də Kanada tənzimləyici qurumu eyni anda üç Ethereum ETF-ni təsdiqlədi: Purpose Investments-dən Ethereum ETF-i (ETHH), Evolve Capital Group-dan Ethereum ETF-i (ETHR) və CI Global Asset Management-dən Ethereum ETF-i (ETHX). Hamısı aprelin 20-də siyahıya alındı. Üç şirkətin rəsmi saytlarına görə, üç Ethereum ETF arasında idarəetmə haqlarında cüzi fərq var: CI Global-ın haqqı 0.4%, Evolve-in 0.75%, Purpose Investments-in isə 1%-dir. Siyahıya alınmanın ilk günündə Purpose-un Ethereum ETF-i CAD 26.46 milyon (təxminən USD 21.32 milyon) vəsait cəlb edib, Evolve-in ETHR-i CAD 2.22 milyon (təxminən USD 1.79 milyon) artırıb və CI Global-ın ETHX-i CAD 2.25 milyon (təxminən USD 1.81 milyon) həcmə malik olub.

Üç gün sonra, aprelin 23-də Kanadada dördüncü Ethereum ETF-i Toronto Fond Birjasında ticarətə başladı. O, Kanada rəqəmsal aktiv idarəetmə şirkəti 3iQ və CoinShares investisiya şirkəti tərəfindən birgə buraxıldı və Kanada dolları ilə payların (ETHQ) və ABŞ dolları ilə payların (ETHQ.U) ticarətini təklif edir.

Bundan əlavə, daha çox ETH futures ETF-ləri, əlaqəli səhmlər, ETH saxlayan siyahıya alınmış şirkətlər, mining və asset management biznesləri və s. var. Bu müxtəlif investisiya kanallarının artan bazar payı Grayscale-in trest məhsullarının ənənəvi maliyyə institutları və pərakəndə investorlar üçün “qıtlıq” arqumentini zəiflədir və bu, Grayscale-in nəzərə almalı olduğu rəqabət amilinə çevrilir.

Mövzu 2: Diskont nə vaxt azala və ya tamamilə aradan qalxa bilər

Diskontun daralmasına və hətta yox olmasına səbəb ola bilən yeddi vəziyyət var: ETH spot üzrə geri satınalmaların açılması (SEC-in geri satınalma vasitəsilə güzəşt verməsi və ETF çevrilmə müraciətinin təsdiqi daxil olmaqla iki hal), geri satınalma güzəştlərinin alınması, məhsulun ləğvi və likvidasiyası, Grayscale-in özünün geri satınalmaları, arbitraj strategiyalarının inkişafı və bazar inamının yaxşılaşması, həmçinin diskontun bərpasına töhfə verən fürsət xərclərinin azalması.

1. Tənzimləyici mühitin yaxşılaşması — ETF müraciətinin təsdiqi

2022-ci ilin sonunda dərc edilmiş Grayscale-in ən son FORM 10-K təqdimatına əsasən onlar yenə də inanırlar ki, ETF çevrilməsi üçün SEC təsdiqi alındıqdan sonra Trust geri satınalma planlarını həyata keçirə bilər. SEC GBTC-nin ETF-ə çevrilməsi üçün müraciətini rədd etsə də, ABŞ-da federal apellyasiya məhkəməsinin bir hakimi bu ilin mart ayında agentliyin qərarının düzgün olub-olmadığını şübhə altına alıb; çünki agentlik əvvəlcədən Bitcoin futures ETF məhsullarını təsdiqləyib.

Qeyd etmək lazımdır ki, Grayscale hazırda yalnız Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) üçün ETF-ə çevrilmə məqsədilə müraciət edib və hələ Grayscale Ethereum Trust (ETHE)-ni ETF-ə çevirmək planları barədə məlumat verməyib. Bununla belə, son irəliləyişlər şübhəsiz müsbətdir. Bu ilin martın 7-də keçirilən ən son dinləmədə Grayscale SEC-in tətbiq etdiyi standartların uyğunsuz olduğunu bildirdi: çünki onlar Bitcoin futures ETF-ləri üçün müraciəti təsdiqləyiblər, amma spot Bitcoin ETF-ləri üçün müraciətləri ardıcıl olaraq rədd ediblər.

Grayscale hesab edir ki, bu iki məhsulun əsas aktivləri eynidir və onların qiymətləri Bitcoin-dən qaynaqlanır, buna görə Wall Street tənzimləyiciləri bu məhsullara oxşar yanaşmalıdır; amma reallıqda belə deyil. Grayscale bildirir ki, tənzimləyicinin davranışı ixtiyari və qeyri-ardıcıldır və bu səbəbdən federal qanunu pozur. SEC isə cavab olaraq bildirib ki, eyni standartları tətbiq edir, amma məhsullar əslində fərqlidir. SEC-in fikrincə, Bitcoin futures bazarı CFTC tərəfindən tənzimlənir və bu, onların tənzimsiz saydığı spot BTC ETF-lərdən fərqlidir.

Dinləmədən əvvəl Bloomberg analitiki Elliot Stein hesab edirdi ki, SEC məhkəmə iddiasında üstün tərəfdir və qazanmaq şansları GBTC emissoruna nisbətən daha yüksəkdir; çünki məhkəmə adətən səlahiyyətli federal qurumlara ekspert olduqları üçün üstünlük verir. Lakin dinləmədə yeni arqumentləri dinlədikdən sonra Elliot Stein Grayscale-in qələbə şansını 70% kimi qiymətləndirir. Əgər GBTC təsdiqlənsə, bu da ETHE sentimentinə birbaşa təsir edəcək. Bununla yanaşı qeyd edilməlidir ki, SEC tərəfindən siyahıya alınması təsdiqlənmiş BTC əsaslı futures ETF-lərdən fərqli olaraq, hələlik Ethereum-a əsaslanan heç bir fond siyahıya alınmaq üçün təsdiq almamışdır; bu, Ethereum-un mübahisəli hüquqi statusu ilə bağlıdır.

2. Tənzimləyici mühitin yaxşılaşması — qeydiyyatdan keçmiş investisiya şirkətinə çevrilmək və ya əmtəə kimi təsnif edilməsi

Grayscale Ethereum Trust (ETHE) qeydiyyatdan keçmiş investisiya trestidir, qeydiyyatdan keçmiş investisiya şirkəti deyil. Xüsusilə, o, konkret bir ştatın qanunlarına əsasən trest kimi yaradılıb və ABŞ Qiymətli Kağızlar və Birja Komissiyası (SEC) yanında 1933-cü il Qiymətli Kağızlar Aktının güzəşt müddəaları üzrə qeydiyyatdan keçib. Bu o deməkdir ki, ETHE 1933-cü il Qiymətli Kağızlar Aktı altında ictimaiyyətə məlumat açıqlamaq və qeydiyyatdan keçmək kimi bəzi tələblərə əməl etməyə borclu deyil.

Amma SEC müəyyənləşdirsə ki, Trust 1940-cı il İnvestisiya Şirkətləri Aktı çərçivəsində investisiya şirkəti kimi qeydiyyatdan keçməlidir, Grayscale hesab edir ki, bu halda Trust-un strukturu ləğv edilə bilər və onun səhmləri aktsiyalara çevrilə bilər; amma bu yalnız spekulyasiyadır və sonda şirkətin konkret vəziyyətindən və tənzimləyici rəyindən, habelə birja qaydalarından asılı olacaq.

Bundan əlavə, əgər ETHE CFTC tərəfindən əmtəə investisiya portfeli kimi təsnif edilərsə, Əmtəə Birjası Qanununun (CEA) müvafiq müddəalarına uyğun gəlməli, qeydiyyatdan keçməli və CFTC tərəfindən tənzimlənməlidir. Bu da mümkün tənzimləyici istiqamətlərdən biridir.

3. Geri satınalma güzəştlərinin əldə edilməsi

Grayscale bir vaxtlar geri satınalma (redemption) proqramı təqdim etmişdi, lakin SEC Grayscale Trust-ın Regulation M-i pozduğunu iddia etdikdən sonra 2016-cı ildə bu proqram dayandırıldı. Xüsusilə, SEC narahat idi ki, Grayscale Trust yeni səhmlər yaradırkən payları geri satın ala bilər və bu, bazar qiymətlərinə təsir göstərə, bazar manipulyasiyasına, insider trading-ə və ya qeyri-ədalətli ticarət təcrübələrinə gətirib çıxara bilər. Buna görə Grayscale GBTC geri satınalma proqramını dayandırdı və BCH və ETHE kimi sonrakı trest fondları də bu əməliyyatı izləyərək onların ticarət praktikalarının tətbiq olunan qaydalara və tənzimləyici tələblərə uyğun olmasını təmin etdi.

Grayscale hazırda SEC-in davamlı geri satınalma proqramlarını qəbul edəcəyinə inanmədiyi üçün Trust SEC-dən tənzimləyici təsdiq axtarmayıb.

Bununla belə, gələcəkdə onların bu güzəşti aktiv şəkildə axtarması mümkünsüz deyil; sadəcə vaxt və uğur ehtimalı qeyri-müəyyəndir. Üstəlik, geri satınalma aktivlərinin inkişaf etdirilməsi Grayscale-in qəyyum (trustee) kimi gəlirini azaldacaq; buna görə də hazırda onların güzəşti aktiv axtarması üçün kifayət qədər motivasiya olmaya bilər.

Belə bir güzəşt əldə olunarsa və Grayscale geri satınalmaya razılıq verərsə, geri satınalma proqramı tətbiq edilə bilər. Proqram, Trust-ın pay dəyəri ETH-in (fonda xərclər və digər öhdəliklər çıxıldıqdan sonra) dəyərindən fərqləndiyi zaman səlahiyyətli iştirakçılara (AP-lərə) arbitraj imkanları verəcək. Bu arbitraj imkanı AP-lər tərəfindən inhisara alınmış ola bilər və ya müştərilərə ötürülə bilər; hazırda isə yalnız Grayscale-in bağlı şirkətləri eksklüziv AP kimi xidmət etdiyinə görə, ədalətsiz rəqabətlə bağlı narahatlıqlar yarada bilər və bu, dəqiq bilinmir.

4. Diskont ilə bazar sentimenti arasındakı əlaqə, arbitraj strategiyalarının inkişafı və bazar inamı.

Əvvəlki bölmədə arbitrajın bloklanması səbəbilə diskontun əhəmiyyətli dərəcədə bağlana bilməməsi problemini müzakirə etdik. Amma digər tərəfdən CTA strategiyalarının mövcudluğu sayəsində, hazırda geri satınalma mümkün olmasa belə, arbitraj treyderləri kriptovalyuta bazarı ümumilikdə müsbət trendlə gedəndə diskontu yenə də sıxa bilərlər. ETHE 2019-cu ildə doğulduğundan bəri məhsul hələ tam “cycle” yaşamayıb. Biz hesab edirik ki, tam bir dövr premium → paritet → diskont → paritet → premium modelinə uyğun olmalıdır. Hazırda ETHE məhsulu dövrün yalnız birinci yarısını tamamlayıb.

Şəkil 8: İllik gəlir ETHE vs. ETH (görünür ki, ETHE-nin illik uzunmüddətli performansı ETH-dən zəifdir).

Şəkil 9: Aylıq gəlir ETHE vs. ETH (qısa müddətdə ETHE-nin ETH-dən daha yüksək elastikliyi olduğu görünür).

Yuxarıdakı fiqurda illik və aylıq gəlirlərin müqayisəsinə əsasən görünür ki, 2019–2022 “premium → paritet → diskont” dövrünə daxildir və bu, balonun partlaması kimi başa düşülə bilər. Bu dövrdə ETHE artıq gəlir (excess returns) vermir və investisiya yaxşı seçim deyil. Lakin ETHE məhsulunun ETH-dən daha böyük elastikliyi olduğu üçün, gələcək “diskont → paritet → premium” bərpa dövründə daha yaxşı müsbət gəlirlər yaratmalıdır. Bunu hətta bu ilin son üç ayında gəlirlərin müqayisəsindən də aydın görmək olur: ETHE-nin artımı ETH-dən 1.7 dəfədir.

5. ETF-lərin son trest ləğvinə (final trust liquidation) çevrilə bilməməsi

Əgər Grayscale geri satınalma güzəştləri və ya ETF çevrilməsi üçün təsdiq ala bilməsə və bu vəziyyət çox uzun davam etsə, fond idarəçiliyi tərəfindən fasiləsiz çıxılan haqlar investorlar arasında narazılıq yarada bilər və Grayscale Trust-u likvidləşdirmək və ləğv etmək üçün ciddi təzyiqlə üzləşər. Likvidasiya təsdiqlənən kimi, ikincil bazarda NAV üzrə diskont sürətlə bərpa oluna bilər.

Əslində, müflis olan FTX-in törəmə şirkəti Alameda Research artıq mart 2023-də Grayscale Investments-ə və onun sahibi DCG Group-a qarşı məhkəmə iddiası qaldırıb; Grayscale-i yüksək haqlar tutmaqda və investorların GBTC və ETHE-dən geri satınalma etməsinə icazə verməməkdə ittiham edir. Alameda bu struktura görə “yüz milyonlarla dollar zərər” çəkdiyini bildirir. Oxşar vəziyyətlərin zaman keçdikcə daha da çox görülməsi mümkündür.

Bundan əlavə, bəyanat sənədinə görə ETHE Trust-ın erkən dayandırılması və likvidasiyasını tetiklə biləcək əsas hallar bunlardır:

• ABŞ-da federal və ya ştat tənzimləyicilər Trust-u bağlanmağa məcbur etsə və ya Trust-u ETH-i likvidləşdirməyə məcbur etsə, yaxud Trust-un aktivlərini müsadirə etsə, ələ keçirsə və ya başqa cür məhdudlaşdırsa;

• Əgər CFTC və ya SEC, FinCEN və digər tənzimləyici qurumlar hesab etsə ki, Trust müəyyən qanunlara və qaydalara riayət etməlidir, Grayscale lazımsız hüquqi məsuliyyətdən və maliyyə riskindən qaçmaq üçün Trust-u ləğv etməyi seçə bilər;

• Grayscale hesab edir ki, Trust-un aktivləri və haqları risklər, xərclər və gəlirlərlə proporsional deyil;

• Trust lisenziyası geri alınıb;

• Index Price-i dəqiq hesablamağa mane olan hər hansı faktor və ya Trust-un bunu etmək üçün həddindən artıq çətin vəziyyət;

• Trust-un Ethereum-u ABŞ dollarına çevirməsini çətinləşdirən və ya qeyri-mümkün edən hər hansı faktor;

• Qəyyum (custodian) istefa verir və ya işdən çıxarılır və əvəzləyici namizəd yoxdur;

• Trust iflasa uğrayır və ya müflis olur.

6. Grayscale-in özünün geri alınması (Self-Repurchase)

Grayscale-in həddindən artıq ssenaridə bazarda dövriyyədə olan bütün səhm paylarını NAV-dan aşağı qiymətə geri almağa razı olması və Trust-u özəlləşdirməyə (privatize) və ya likvidləşdirməyə qərar verməsi halında, belə əməliyyat açıq şəkildə sərfəlidir. Böyük geri satınalma planını elan etmək bazar inamını artırmağa kömək edə bilər və diskontun daralmasına müsbət təsir göstərə bilər.

Grayscale-in ana şirkəti Digital Currency Group 2021–2022-ci illərdə Trust paylarının geri alınması planları üçün ümumilikdə 1 milyard ABŞ dollarınadək vəsait ayırdığını açıqladı. Lakin GBTC yenə də NAV-dan aşağı qiymətlə ticarət edir; bu, geri satınalma miqyasının yüz milyardlarla dollar səviyyəsində ümumi asset management miqyası ilə müqayisədə nisbətən əhəmiyyətli olmaması ilə bağlı ola bilər, baxmayaraq ki ikincil bazardakı geri satınalmalar qiymət fərqinin daralmasına kömək edir.

Bundan əlavə, Grayscale-in CEO-su Michael Sonnenshein-in 2022-ci ildə investorlarına yazdığı ilin sonu məktubunda qeyd edilib ki, əgər GBTC ETF reallaşmasa, investorların onu “açmaq” (unlock) üçün yollarından biri tender təklifidir; məsələn, GBTC-nin dövriyyədə olan səhmlərinin 20%-dən çox olmayan hissəsini yenidən almaq. Bu baş verərsə, bütün trest məhsullarını nəzərə almalı olacaq və ETHE üzrə diskont da darala bilər.

7. Fürsət xərclərinin azaldılması

Bunu 2-ci Mövzuda apardığımız müzakirəyə əsasən belə başa düşmək olar: hazırkı diskont fürsət xərci-nin (opportunity cost) cari dəyəri kimi qiymətləndirilə bilər. Buna görə də, əgər Grayscale idarəetmə haqlarını azaldarsa və ya bazarda risksiz faiz dərəcəsi düşərsə, paritetin bərpası üçün gözlənilən eyni vaxt çərçivəsində diskontun daralmasına kömək edəcək. Əslində, bu ilin mart ayında Grayscale-in CEO-su Sonnenshein haqların azaldılması ehtimalından danışıb.

Gözlənilən 10.5 illik müddət dəyişməz qalsa belə, sadə simulyasiyalar aparmaq olar:

• Əgər 10 illik dövlət istiqrazı və idarəetmə haqları hər ikisi 1 faiz bəndi azalarsa, fürsət xərci illikləşdirilmiş 3.91%-ə bərabər olar və bu, diskontu -47.3%-dən -34.2%-ə qədər daralda bilər;

• Əgər hər ikisi 1.5 faiz bəndi azalsa, fürsət xərci illikləşdirilmiş 2.91%-ə bərabər olar və diskont -26.7%-ə qədər darala bilər;

• Əgər hər ikisi 2 faiz bəndi azalsa, fürsət xərci illikləşdirilmiş 1.91%-ə bərabər olar və diskont -18.35%-ə qədər darala bilər.

Şəkil 10: Risksiz faiz dərəcəsinin düşməsindən yarana biləcək diskontun daralmasının simulyasiyası.

Mövzu 3: Kripto bazarına mərc etmək üçün niyə bu peşəkar investorlar üçün uyğundur

1. Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest məhsullarının əlçatanlıq, balansın idarə olunması, özəl açarların özünə nəzarəti (self-custody) ilə müqayisədə xərc üstünlüyü və investisiya vergi üstünlükləri kimi üstünlükləri var. Hazırda ETHE ABŞ bazarında Ethereum spot-u əsas aktiv kimi istifadə edən yeganə “səhmi”dır.

Xüsusilə:

Əlçatanlıq: Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest payları ABŞ-da adi səhm brokerləri vasitəsilə alınıb-satıla bilər; bu da investorların bu məhsulları daha asan alıb sata bilməsi deməkdir. Əksinə, kriptovalyuta birjaları və ya digər kanallar vasitəsilə ticarət etmək daha çox risk və rüsumlar yarada bilər.

Balansın idarə olunması: Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest məhsulları qiymətli kağız məhsul növüdür; bu o deməkdir ki, peşəkar investorlar balansda rəqəmsal aktivlərini necə idarə etməklə bağlı narahat olmur və onları investisiya portfellərinə daha asan daxil edə bilirlər.

Qəyyumluq (custody) xərci üstünlüyü: Rəqəmsal valyutalar üçün özəl açarların özünə qəyyumluq (self-custody) ilə müqayisədə Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest məhsulları daha aşağı xərclərə malik ola bilər. Məsələn, on-chain-də rəqəmsal valyuta alarkən investorlar daha yüksək öyrənmə xərcləri və şəbəkə rüsumlarını daşımalı ola bilər. Şəxsi açarları qoruyarkən sızma riski də ola bilər və açar itirildikdə aktivlərin tam geri qaytarıla bilməyən vəziyyətə düşməsi ehtimalı var. Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest məhsullarını alıb satanda isə investorlar yalnız qiymətli kağız əməliyyatları ilə bağlı komissiya və rüsumları ödəməlidir.

İnvestisiya vergi üstünlükləri: ABŞ vergi qanunvericiliyinə görə Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest məhsulları qiymətli kağızlar kimi qiymətləndirilir və digər qiymətli kağız məhsulları ilə eyni investisiya vergi üstünlüklərindən istifadə edə bilər. Məsələn, investor Grayscale-in rəqəmsal valyuta trest məhsullarını 1 ildən çox müddət saxladıqdan sonra satarsa, daha aşağı kapital qazancları vergisi dərəcələrinə uyğun ola bilər.

2. Potensial bull bazara mərc edildikdə ETHE daha yüksək elastikliyə malikdir:

2022-ci ilin sonundan bəri bull bazar bərpa olunduqdan sonra ETHE 107%-ə qədər artıb; bu ETH-in 61%-dən xeyli yüksəkdir. Bu da diskont dövrü ərzində kifayət qədər pessimist faktorların nəzərə alındığını göstərir. Buna görə də bazar bərpa olunanda ETHE-nin ETH-dən daha böyük elastikliyi olur və bull bazar üçün daha yaxşı seçim ola bilər.

Şəkil 11: 2022-ci ilin sonundan bəri ETHE və ETH arasında artımın müqayisəsi.

Mövzu 4: ETHE investisiyasının riskləri

1. Siyasət və tənzimləmə riskləri

• ETH və ya hər hansı digər rəqəmsal aktivin “qiymətli kağız” kimi tanınması ETH-in və səhmlərin dəyərinə mənfi təsir göstərə bilər;

• ETH-dən istifadəni, yoxlama fəaliyyətlərini və ya Ethereum şəbəkəsinin və rəqəmsal aktiv bazarlarının fəaliyyətini məhdudlaşdıran hər hansı yurisdiksiya səhmin dəyərinə mənfi təsir göstərə bilər;

• Tənzimləmə dəyişiklikləri və ya şərhlər Trust-u qeydiyyatdan keçməyə və yeni qaydalara əməl etməyə məcbur edə bilər; bu isə Trust üçün əlavə xərclərə səbəb ola bilər;

• Grayscale-in bağlı şirkətləri pay yaratmaq və ya məhv etmək səlahiyyətinə malik olan yeganə qurumlardır; buna görə də tənzimləyici məhdudiyyətlər və ya texniki səbəblərə görə emissiyalar və geri satınalmalar bazar tələbini səmərəli şəkildə əks etdirməklə tənzimlənə bilməz və bu, ikincil bazar ticarət qiymətinin NAV-dan əhəmiyyətli dərəcədə kənara çıxmasına səbəb ola bilər.

2. Statistik risklər

Tarixən ETHE-nin risk-gəlir nisbəti zəif olub; 2-ci cədvəldə göründüyü kimi ETHE-nin demək olar ki bütün aspektlərdə ETH/USD-dən daha zəif performans göstərməsi müşahidə edilir. Bu o deməkdir ki, ETHE-ni uzunmüddətli saxlamağı planlaşdırırsınızsa, hədəflənmiş qazanc artırıcı strategiyalar tətbiq etməyiniz lazım ola bilər. Əks halda, bull bazar tez gəlməsə, performansın bazardan zəif qala bilməsi riski var.

Cədvəl 2: Risk və gəlir göstəriciləri (İyul 2019 — Mart 2023)

Gəlir: İst arifmetik, ist də həndəsi orta aylıq və ya illikləşdirilmiş gəlirlərə baxsaq, ETH, ETHE-ni üstələyir. Xüsusilə, Ethereum-un illikləşdirilmiş gəliri 150.24% olub, Grayscale Ethereum Trust isə yalnız 102.18%. İllikləşdirilmiş həndəsi orta gəlir baxımından Ethereum 62.90%-ə çatıb, Grayscale Ethereum Trust isə -11.12%.

Riskə düzəliş edilmiş gəlirlər: Sharpe, Sortino və Treynor kimi riskə düzəliş edilmiş gəlir göstəricilərinə baxanda ETHE-nin risk nəzərə alınandan sonra performansı ETH-dən zəifdir.

Volatillik: ETHE-nin volatilliyi (standart kənarlaşma) 137.75%-dir, bu da investorların daha böyük qiymət volatilliyi riski ilə üzləşə biləcəyi deməkdir. Əksinə, ETH-nin volatilliyi 100.48%-dir.

Maksimum düşüş: ETHE-nin maksimum düşüşü -89.6%-ə çatıb; bu, Ethereum-un -77.96%-dan daha yüksəkdir. Bu o deməkdir ki, əvvəlki performansda ETHE ən pis ssenaridə daha böyük zərərlərə məruz qalıb.

Aktiv gəlir və information ratio: ETHE-nin aktiv gəlirləri -74.02%, information ratio isə -0.73 olub; bu o deməkdir ki, Ethereum ilə müqayisədə Grayscale Ethereum Trust-un aktiv idarəetmədə performansı zəifdir. Bu, əsasən fondun aktiv ticarəti azaldılmadığı üçün ikincil bazarda qiymət dalğalanmaları ilə izah oluna bilər.

Silsilənin ikinci məqaləsində ETHE üçün gəlirləri necə artırmağı, onun həm bull, həm də bear bazarlarına davamlı olmasını təmin etməyi müzakirə edəcəyik.

veb-səhifə: ldcap.com

medium: ldcapital.medium.com