FTX-in çöküşü ilə birgə sektorda başqa bir çox iştirakçının çöküşü kimi dəyişən domino effekti haqqında qorxular artıb, bunun arasında ən böyük kripto fondları da var. GBTC-nin 600.000-dən çox BTC saxlamaq qədər qırılgan olmaq təhlükəsi varmı?

FTX-in çöküşünün kripto sənayesində nəticələri hiss olunan idi, lakin bir sıra bankrotların gözlənilməsi ümumiyyətlə əhəmiyyətsiz idi. Hətta kreditlənmiş bazarın rəhbəri Sam Bankman-Fried və onun yaxın iş dostlarının məhkəmədə təqdim edilməsi ilə birlikdə, Bitcoin 10 noyabrdan bəri 16.000 $ - 18.000 $ arası sabit bir diapazonda ticarət edir. Həm də davam edən nəzarət orqanları və böyük banklar tərəfindən qarşıdurma, həm də ticarət həcmində ciddi düşüş Bitcoin-i dəyişmədilər. Lakin hər hansı bir diapazondan çıxma vaxtında baş verir. Bitcoin hara gedəcək?

Bütün mənfi xəbərlər ordusu belə dəstək səviyyələrini aşa bilməyibsə, deməli bitkoinin artım üçün yüksək potensialı qalır. Ciddi mənfi faktorun olmaması ən cəsarətli treyderləri alışa keçməyə sövq edəcək. Sabit artıma qayıtmaq üçün investorların əksəriyyətinin əhval-ruhiyyəsi yaxşılaşmalıdır. Bəs artıq reallaşmış risklərdən başqa bitkoini hələ nələr təhlükə altına sala bilər?

Kriptovalyuta bazarında ən sabit alətlərdən biri — tənzimlənən trast (etibar) və birja fondlarıdır. Onların ümumi dəyəri kriptovalyuta bazarının kapitalizasiyasının cəmi bir neçə faizidir. Bununla belə, onlar SEC tərəfindən tənzimlənən, ənənəvi maliyyə bazarının oyunçularıdır, ona görə də kriptovalyuta birjalarının çoxundan daha çox etibar qazanırlar.

Kriptovalyuta fondlarının ən böyük operatoru — ABŞ şirkəti Grayscale-dir. Bu, açıq (public) şirkət deyil və onun fondlarının paylarını cəmi bir neçə min böyük investor saxlayır. Üstəlik, Grayscale fondlarının kapitalizasiyası, bütün digər fondların birlikdə kapitalizasiyasından bir neçə dəfə yüksəkdir. Keçən il Grayscale GBTC-ni açıq şəkildə ticarət edilən ETF-ə çevirmək istədi, amma SEC bitkoinin həddən artıq yüksək volatilliyi və Tetherin təsiri səbəbilə rədd etdi. Bundan sonra Grayscale hətta tənzimləyiciyə qarşı məhkəməyə də müraciət etdi.

Grayscale-i, ən böyük birjalar kimi, kriptovalyuta sənayesində sistemyaradan oyunçulardan biri saymaq olar. Barry Silbertdən olan şirkət 2013-cü ildən mövcuddur və ən sabitlərdən biri kimi layiqincə etibar qazanıb. Deməli, onun iflası FTX-in dağılmasından da daha dağıdıcı ola bilər. Üstəlik, şirkətin əsas kriptovalyutalardakı ehtiyatlarını nəzərə alsaq, fondlarının bağlanması birja kotirovkalarına təsir baxımından hətta Binance-in çöküşünü belə üstələyə bilər.

GBTC və digər kriptovalyuta fondları necə işləyir?

Əvvəlcə ən qədim kriptovalyuta trastının maliyyə əsasını nəzərdən keçirək. Onun mənfəəti və ya zərərləri necə formalaşır? Fond operatoru və səhmlərin/ payların sahibləri hansı risklərlə üzləşir və əgər mənfəət varsa, onu necə reallaşdıra bilirlər?

GBTC və digər kriptovalyutalara dair trast fondları ABŞ-ın Delaver ştatında qeydiyyatdan keçmiş Grayscale Investments şirkəti tərəfindən idarə olunur. Bu, kriptovalyuta şirkətləri üçün vergi baxımından ən əlverişli yurisdiksiyalardan biridir. Fond 2013-cü ilin sentyabrında yaradılıb.

Grayscale-in idarəetməsində olan aktivlərin ümumi məbləği — 16 fond üzrə yerləşdirilmiş 15 milyard dollardan çoxdur: həm bir kriptovalyutaya, həm də kripto-aktiv portfellərinə. Onlardan ən böyükləri GBTC (Bitcoin) və ETHE (Ethereum)-dur. GBTC-nin 30 dekabrda — cümə günü bağlanış anındakı aktiv dəyəri 10,49 milyard dollardır, ETHE-nin dəyəri isə 3,633 milyard dollardır. Fondda bitkoinin uçot qiyməti Coindesk indeksinə əsasən hesablanır.

GBTC (və ya onun investorları) 635 235.84 BTC-ə sahibdir və 2022-ci ilin əvvəlinə qədər 644 809.97 BTC-ə sahib olub. Deməli, doqquz ay ərzində Grayscale bazarda təxminən 9 574 BTC satıb. Bu, birbaşa satış deyil: komissiyanın ödənilməsi üçün fond operatoruna köçürmədir.

2022-ci ilin sonuna kimi GBTC hələ də dünyada bazarda aktiv mövcudluğu olan bitkoin sahibləri arasında ən böyüyüdür; onu yalnız Satoshi Nakamoto qabaqlayır, onun nişanələri isə 2009-cu ildən bəri tərpənməyib. Fond BTC-nin maksimal mümkün sayının 3%-dən çoxuna sahibdir; hətta qlobal miqyasda belə bu, ciddi rəqəmdir.

Grayscale özü kriptovalyutaları saxlamır, bu işi ABŞ-da ən böyük platforma Coinbase-ə həvalə edib. Əlbəttə, onlar birjada deyil, xüsusi qəyyumluq (custody) xidmətində, yəni soyuq anbarlarda saxlanılır. Lakin FTX-in noyabrda çöküşündən sonra Grayscale öz ehtiyatları barədə məlumatı dərc etməkdən imtina edib: Coinbase xidmətlərinin etibarlılığı və tənzimləyicinin nəzarəti kimi arqumentlərlə. Müəyyən mənada bu əsaslıdır, çünki soyuq cüzdanlardakı ehtiyatları onlayn nəzarətdə saxlamaq mümkün deyil və Grayscale hesabatlarında saxlanılan bitkoinlərin məbləği dərc olunur. Buna baxmayaraq, bu açıq imtina investorları da həvəsləndirmədi.

Fondun göstəricilərindən asılı olmayaraq, aktiv dəyərinin 2%-i hər il idarəetmə şirkəti olan Grayscale Investments-ə xidmət haqqı kimi gedir. ETHE fondunda xidmət haqqı daha da yüksəkdir — illik 2,5%, baxmayaraq ki, onun kapitalizasiyası GBTC-dən üç dəfə aşağıdır. Müqayisə üçün: ənənəvi səhmdar və əmtəə ETF-lərində illik xidmət haqqı adətən 0,1%–0,5% aralığında olur və hətta daha riskli “toplu məhsullar”da da nadir hallarda illik 1%-dən yuxarı çıxır.

Bari Silbertdə məhz bu 2%-in hesabına yaşayır. Əsas aktiv maksimumlardan beş dəfə düşsə də, 10 milyard dolların 2%-i elə də pis məbləğ deyil, düzdür? ETHE-nin xidmət haqqından illik gəliri daha təvazökardır və təxminən 100 milyon dollardır. Rekord 2021-ci ildə isə yalnız bir GBTC-dən Grayscale-in zəmanətli gəliri 400 milyon dollardan çox olub.

Mənfəətlər və zərərlər

İndi görək Grayscale fondlarının paylarını ticarət edəndə riskləri kim daşıyır və qazancı kim əldə edir. Ümumi olaraq hər şey standartdır. Mənfəəti (ən azı zəmanətli 2%) fond operatoru götürür, birja isə öz komissiyasını yığır. Bütün risklər investorların üzərindədir — fond bazarı alətlərinin hər hansı birində olduğu kimi.

Payları aldıqdan sonra investorun mənfəəti və ya zərəri bütövlükdə sonrakı bazar qiymətindən asılı olur. Mövqeyi bağlamaq yalnız ikinci bazarda payların satılması ilə mümkündür. Fond operatoru payların geri alınmasına və ya zərərlərin kompensasiyasına dair heç bir öhdəlik daşımır.

Bitcoin artanda və fondun işə düşməsindən sonra 100 dəfədən çox bahalaşdıqda investorlar üçün hər şey qaydasındadır. Onlar payları açıq bazarda satıb mənfəətlə çıxış edə bilirlər. Amma uzun sürən ayı bazarında — siyasi qeyri-sabitliklə ağırlaşmış vəziyyətdə — belə riskli alətlərin likvidliyi azalır və qiymət baza aktivin qiymətindən daha sürətlə düşə bilər. İnvestorun seçimi azdır: payları cari qiymətlə satmaq, yoxsa gözləmək. Böyük holdinq sahibləri üçün çıxış isə daha çətindir, çünki bu, dəyərin düşməsini daha da gücləndirmədən mümkün deyil.

Maraqlıdır ki, hətta bitcoin 1 dollara qədər düşsə belə, Grayscale yalnız potensial mənfəəti itirər, çünki bitkoinləri nominal olaraq operator deyil, investorlar saxlayır. Bütün zərərləri də onlar daşıyacaq. Üstəlik, hazırkı bazarda — panika astanasında tarazlaşan bazarda — investorlar üçün fondun bağlanması cari qiymətlə satışdan daha sərfəli ola bilər: çünki GBTC payları dollarla deyil, bitkoinlə nominallaşdırılıb.

Yarım qiymətə bitkoin almaq

Xeyr, bu reklam deyil. ABŞ-da akkreditə olunmuş investor statusunuz varsa və 50 000 dollardan başlamaq istəyirsinizsə, bu həqiqətən mümkündür. Amma bir nüans var. Grayscale-də bitkoinlər doğrudur, amma bazarda yalnız onların təmin etdiyi derivativlər ticarət olunur. Ən yaxın analoq — fiziki külçələr əvəzinə qiymətli metallara “şəxssiz” hesablar kimidir. Əsas aktiv yalnız müəyyən şərtlər yerinə yetirildikdə əldə edilə bilər.

Grayscale fondlarının mövcud olduğu bütün tarixdə ən qəribə və hətta narahatedici məqam — təminatı ilə müqayisədə pay qiymətinə tətbiq olunan ən böyük diskontdur. Grayscale-in özünün verdiyi məlumatlara görə, nəşr tarixinə həmin gün GBTC-nin bir payının qiyməti 7,9 dollardır, onu təmin edən bitkoinlərin isə bazar qiyməti 15,15 dollardır. Deməli, GBTC-nin təminatında olan bitkoinləri bazar qiymətlərinin cəmi 53%-ə almaq olar!

Efirlə isə vəziyyət daha da pisdir. Bir ETHE payı birjada olmayan (OTC) bazarda 4,73 dollara satılır, ona uyğun olaraq anbarlarda saxlanan həmin sikkələrin dəyəri isə 11,71 dollardır. Yəni Grayscale paylarında ETH-ni cəmi bazar qiymətinin 40%-i qədərinə almaq mümkündür!

Şərti normal bazarda belə diskontlar olmur. Məsələn, BTC-e birjasının çöküşündən əvvəl oxşar vəziyyət müşahidə olunmuşdu. Bağlanıldığı (çıxarışı qapanan) kriptovalyutalar əvvəlcə bazar qiymətindən 2-3 dəfə ucuz ticarət edilirdi, çöküşdən ən yaxın zamanda isə 5-10 dəfə daha ucuz qiymətə düşmüşdü.

Bu qədər aşağı qiymətləndirmənin iki səbəbi ola bilər və onlar birgə də işləyə bilər:

1. Kriptovalyutaların daha da düşəcəyini gözləmək. GBTC paylarını alanda siz bitkoinləri almırsınız, onlara ekvivalentləşdirilmiş törəmə alət alırsınız. Sabit bazarda payın qiyməti təminat qiymətinə yaxındır, amma turbulent dövrlərdə yuxarı və aşağı sapmalar mümkündür. Payları ikinci bazarda cari qiymətlə satmaq olar, amma onların qarşılığında “canlı BTC” almaq mümkün deyil. Bu, yalnız fondun likvidasiyası zamanı və ya Grayscale-lə fərdi razılaşma ilə mümkündür. Buna görə kriptovalyutaların düşəcəyini gözləyən investorlar bu enişi gələcəkdə GBTC paylarının qiymətinə “daxil edirlər”.

2. Grayscale-in dayanıqsızlığı ilə bağlı şübhələr. Əgər Grayscale məhv olsa və ya başqa səbəbdən fondları bağlasa, fondun içindəki bitkoinlər pay sahiblərinə “olduğu kimi” ötürüləcək və ya bazarda satılacaq. Amma bu hadisə hər halda bitkoinin ciddi düşüşünə səbəb olacağı və prosesin uzana biləcəyi üçün investorlar da riskləri payların bazar qiymətinə daxil edirlər.

Görünür, hazırda nikbinlərdən daha çox pessimist var. Və ETH-ə olan inam BTC-yə olan inamdan daha azdır. Grayscale paylarının qiymətindəki diskont — istər dolayısı ilə, amma amerikalı investorların əhval-ruhiyyəsi üçün kifayət qədər etibarlı göstəricidir. Üstəlik bu, “sadə pərakəndə siyənək” deyil: BTC üçün giriş minimumu 50 000 dollardır, ETH üçün isə 25 000 dollar, bu da kiçik oyunçuları kənarlaşdırır.

Həm də başa düşmək lazımdır ki, şirkətin iflası səbəbilə fondun likvidasiyası zamanı, əldə edilməli olan bütün bitkoinləri almaq riski var. İflas prosesində pay sahibləri şirkət-operatorun digər kreditorları sırasında yer alırlar. Əgər kreditor yükü yüksəkdirsə, qalan aktivlər, ilk növbədə fondların təminatı, şirkətin digər öhdəlikləri ilə daha da “qarışdırıla” (azaldıla) bilər. Prioriteti yalnız məhkəmə müəyyən edəcək.

Digər kriptovalyuta fondları

Təqayüden üçün Bitcoinlə bağlı bir neçə nisbətən məşhur fondu da qeyd edək. Amma yuxarıda deyildiyi kimi, onların hamısı birlikdə götürüləndə bir GBTC-nin qiymətindən qat-qat azdır.

• ProShares Bitcoin Strategy ETF. ABŞ-da BITO ticker-i ilə ticarət olunur, CME-nin bitkoinə məzənnələnmiş fyuçersləri əsasında qurulub. Daha sadə desək, bu törəmənin törəməsidir. Hazırda ABŞ bazarında Bitcoinə dair birbaşa ticarət edilən ETF-lər yalnız bu formada mövcud ola bilər. ProShares fondu GBTC-dən sonra kapitalizasiya baxımından ikinci yerdədir — 1,3 milyard dollar.

• Bitwise 10 Crypto Index Fund. Bu, şirkətin Bitcoin üzrə birbaşa ETF işə salmaq üçün bir neçə ildir mübarizə apardığı başqa bir fondur. Amma hələlik birbaşa təminat olmadan, sadəcə virtual indeks fondları ilə kifayətlənməlidir. BITW on aparıcı kriptovalyutanın qiymət indekslərinə əsaslanır, bitkoinə isə 60%-dən çox pay düşür. Fondun hazırkı kapitalizasiyası təxminən 810 milyon dollardır.

• Valkyrie Bitcoin Strategy ETF. Kriptovalyuta bazarında o qədər də tanınmayan böyük investisiya şirkətindən olan fond. Bu fond vasitəsilə bitkoinə cəmi 47,9 milyon dollarlıq vəsait qoyulub. Fond həm də CME fyuçerslərinə əsaslanır. Maraqlısı odur ki, bu həftə Valkyrie GBTC-nin idarəedici sponsorlarından biri olmaq istədiyini bəyan edib, amma Barry Silbertdən cavab hələ yoxdur. Eyni zamanda şirkət fondun idarəetmə komissiyasını 2%-dən 0,75%-ə (daha bazar səviyyəli rəqəmə) endirməyi vəd edir.

Əlbəttə, kriptovalyuta sənayesində çoxsaylı müxtəlif fondlar var, amma əsasən ofşor yurisdiksiyalarda yerləşirlər. Və tənzimlənən fondların çoxu öz kriptovalyutalarının üzərində qurulmur; blokçeyn sənayesində fəaliyyət göstərən şirkətlərin səhmləri üzərində qurulur.

Grayscale fondlarının bağlanmasının nəticələri

Əgər Grayscale iki əsas fondunu bağlasa, bazara 3 milyondan çox ETH və 630 000-dən çox BTC çıxacaq. Hal-hazırkı aşağı likvidlik və mənfi gözləntilər fonunda belə böyük məbləğin sərbəst satışa çıxması həqiqi bir çökmə yarada bilər. 600 000-dən çox BTC-ni almağa hazır pullu optimistlərin sayı çox az olacaq. Üstəlik, onlar praqmatikdirsə, çox güman ki, daha ucuz qiymətə daha çox bitkoin almağı seçəcəklər.

Potensial Binance çöküşü milyonlarla treyderi təsirləndirərək geniş icmaya zərbə vurarsa, GBTC və ETHE-nin bağlanması daha hədəfli, amma daha güclü olacaq. Bütün sosial şəbəkələrdə kütləvi etirazlar, iflasa uğrayan treyderlərin mitinqləri və dünyanın hər yerindən yüzlərlə məhkəmə iddiası olmayacaq. Lakin ən böyük və etibarlı tənzimlənən fondun dağılması hələ də kriptovalyutaya qalan iri korporativ və institusional investorların qaçışını daha da sürətləndirəcək.

Artıq təklifin yaratdığı “ideal fırtına” onlarca faizlə bitkoin və efiri çökdürəcək ən güclü qırmızı şamı formalaşdıra bilər, iri alıcılar gəlməsə isə bunu bir neçə dəfə artıra da bilər. Yeni tarazlığı axtarmaq isə artıq təxminən 10 000 dollar ətrafında və hətta daha aşağıda lazım olacaq.

Amma emosiyasız baxsaq, hətta uzun sürən ayı bazarında olsa belə, Grayscale-in fondlarını könüllü şəkildə bağlamağa heç bir səbəbi yoxdur. Əsas zərərlər və risklər investorların üzərindədir, Grayscale isə çoxmilyonlu gəlirlər yığmaqda davam edir. GBTC demək olar ki, on ildir mövcuddur, ETHE isə beş ildən çoxdur. Onlar artıq bir neçə böhranı geridə qoyub: erkən alıcıların aktivlərini artıraraq və operatora milyardlarla dollar qazandıraraq.

Əlbəttə, şirkətin çətinliklərlə üzləşməsi mümkündür. Məsələn, investorların kollektiv iddiası və ya tənzimləyicinin araşdırması kimi — çünki onun onillik tarixi çox güman ki, qüsursuz olmayıb. Həmçinin kriptovalyuta fondları üçün əlverişsiz ola biləcək yeni qanunvericilik dəyişiklikləri də yarana bilər. Bazarlar qeyri-müəyyənlik dövrünə daxil olub və ən əsaslı proqnozlar belə bir günə dağıla bilər.