最近，SEC监管的大棒四处挥舞，加密市场开启了新一轮的调整。从盘面来看，除了被认定为证券的SOL、ADA、MATIC、FIL等上寨币出现了明显的杀跌，市值权重BTC过去一周仅下跌了6.3%，美版519的杀伤力非常有限。那么，BTC对利空麻木是否意味着市场已经跌无可跌？

从过往的经验来看，比特币市值占比上升的周期往往都出现在熊市或者熊市反弹的阶段。所以，比特币市值占比一直是判断熊市反弹或者牛市最有用的指标之一。例如，2019年，比特币从3155上涨至13968，其市值占比从44%增长至72.52%。由于比特币的成交占比长期维持在60%以上，大量山寨币很难有表现的机会。而比特币的吸血效应也带来一个市场奇观，那就是2019年“牛市”的赚钱效应甚至不如2018熊市。随后，突如其来的3.12崩盘也表明比特币的独立行情实际是熊市反弹。

2023年的情况与2019年类似。在比特币从15500反弹至31000的过程中，比特币市值占比从36.8%上升至47.1%。同时，比特币的上涨并没有带来市场赚钱效应的改善。CoinMarketCap的4月15日的数据显示，自19549点触底以来，比特币累计涨幅为36%，但市值排名前100的加密货币涨幅的中位数仅为9.3%，仅有8%的币种涨幅超过比特币。所以，2023年的比特币独立行情大概率也是一次熊市反弹。

实际上，比特币的强势跟长期投资者始终坚持HODLing有很大的关系。从Glassnode最新公布的数据来看，2023年1月份以来，持有1年、2年、3年、5年以上的长期投资者均持续增加，其中2年以上的长期投资者增长最快。所以，6月15日，随着比特币市值占比达到49%，创出两年新高，中心化交易所的比特币余额下降至187.4%，刷新5年来的新低，这表明长期投资者依然还是越跌越买的态度。然而，历史上，市场每一次大底出现通常都会伴随着筹码的大规模重组，例如2018年11月和2020年3月。所以，我们始终认为杀逻辑的阶段一定会到来。

在SEC认为为证券的9个项目中，不乏有公链3.0、元宇宙、跨链、去中心化储存等领域的龙头，这无疑加剧了SEC将摧毁整个加密市场的传闻。而这一认定也导致大量项目的投资人和创始人纷纷大规模减持，一些项目的创始人甚至为套现费尽心机。其中，Curve的创始人Michael Egorov无疑是最典型的代表。根据Foresighe News公布的信息，Michael Egorov向Aave抵押了2.91亿枚CRV代币，借出了近7000万美元，这些抵押的CRV占据了总流通量的34.15%。如果CRV的价格下跌超过35%，这2.91亿枚CRV将被强制清算，后果将不堪设想。

尽管Michael Egorov强调通过抵押来解决资金需求是出于惜筹的考量，但稍有常识的人都清楚，Michael Egorov玩的依然还是过去A股股权质押的老套路：如果币价持续下跌，那么抵押者大概率会主动违约将价格波动的风险转嫁给全体CRV持有者和AAVE平台。当然，如果币价大幅上涨，那么抵押者大概率会履约赎回代币。由于担心大量CRV清算可能产生巨额坏账，AAVE社区一直督促Michael Egorov尽快还款，并要求开发团队修改抵押机制。迫于舆论的压力，Michael Egorov于6月15日向AAVE归还了135万USDT，从而降低其贷款头寸的清算风险。总之，虽然新兴市场存在大量制度性的漏洞，但是漏洞也不应该沦为个别人的牟利工具。

对于基本面较好的项目而言，大量筹码在低位换手并不一定是坏事。当项目投资人和创始人都失去耐心的时候，杀估值的进程很可能已经接近中后期。如果下半年市场能出现新一轮的复苏，那么已经充分挤泡沫和完成筹码重组的项目将是最佳的选择。

宏观上，连续加息10次之后，美联储终于在6月份宣布暂停加息。尽管美联储点阵图依然给出了超级鹰的预警：下半年仍会继续加息50个基点，年末利率预测中值将从5.1%上升5.625%，但美股、日股、欧股等风险投资市场已经提前对流动性边际改善作出反应。其中，纳斯达克指数自2023年1月以来累计上涨27.1%进入技术性牛市，日经225指数大涨21%，刷新30年来的新高。显然，外围市场回暖一定程度上可以缓解市场下行压力，但在监管问题和基本面问题没有解决之前，市场即便有反弹也很难走远。

在连续下跌后，市场开始明显缩量，这表明市场抛压的动能已经明显减弱。叠加外围股市大幅回暖，加密市场短期触发超跌反弹的可能性较大。操作上，山寨币的跌幅较大，价格弹性也更好一些，自然也是超跌反弹的首选。#BTC