شهد سوق العملات المشفرة مؤخرًا حدثًا يستحق متابعة طويلة الأمد.
هذه المرة، لا يتعلق الأمر بانهيار سعر بيتكوين، ولا بوقوع حدث ينطوي على مخاطر في إحدى منصات التداول، بل بقرار رسمي من MSCI، إحدى أهم الجهات العالمية المعنية بإعداد المؤشرات، يقضي باستبعاد Strategy (المعروفة سابقًا باسم MicroStrategy، ورمز سهمها MSTR) من مؤشرات الأسهم العالمية ذات الصلة.
وفقًا لجدول التعديلات المعلن، ستدخل التغييرات ذات الصلة حيز التنفيذ بعد إغلاق السوق في 30 نوفمبر، وسيبدأ تطبيقها رسميًا اعتبارًا من 1 ديسمبر.
وفي الوقت نفسه، تأثرت أيضًا شركات خزائن الأصول الرقمية مثل Metaplanet اليابانية بهذا التعديل في المؤشرات.
بعد الإعلان عن الخبر، تراجع سهم MSTR في تداولات ما بعد الإغلاق.
للوهلة الأولى، قد يبدو هذا مجرد تعديل عادي لمكونات أحد المؤشرات، لكنني أعتقد أن تداعياته قد تكون أعمق من مجرد تقلبات سعر السهم.
لأن Strategy ليست شركة مدرجة عادية؛ فهي تجمع الأموال على مدى طويل من خلال إصدار الأسهم والأسهم الممتازة وأدوات الدين، ثم تستخدم مبالغ كبيرة منها لشراء البيتكوين.
إذا تأثر نموذج التمويل هذا، فقد تتغير أيضًا قدرة الشركات على مواصلة شراء BTC مستقبلًا.
أولًا: لماذا تريد MSCI استبعاد Strategy من المؤشر؟
لنبدأ بفهم ماهية MSCI.
MSCI مؤسسة عالمية معروفة لإعداد المؤشرات، وتعتمد عليها كثير من الصناديق الكبيرة وصناديق ETF والمحافظ الاستثمارية المؤسسية في تخصيص أصولها.
على سبيل المثال، يتعين على صندوق سلبي يتتبع مؤشر MSCI World تخصيص أصوله وفقًا لمكونات المؤشر وأوزانها.
إذا أُدرجت شركة في المؤشر، فعادةً ما يتعين على الصناديق ذات الصلة امتلاك عدد معين من أسهمها.
وعلى العكس، إذا استُبعدت الشركة، فعلى الصناديق السلبية التي تتبع المؤشر بيع الحيازات المقابلة وفقًا لقواعد التعديل.
لهذا السبب، تؤثر تعديلات مكونات المؤشرات في تدفقات الأموال في سوق الأسهم.
يتمثل جوهر تعديل MSCI هذا في إعادة تقييم ما يُسمى بالشركات غير التشغيلية.
ببساطة، ترى MSCI أن هيكل أصول بعض الشركات وخصائصها التشغيلية باتا أقرب إلى صندوق استثماري منهما إلى شركة تشغيلية بالمعنى التقليدي، ولذلك لم تعد تستوفي معايير الإدراج ذات الصلة في المؤشر.
تكمن مشكلة Strategy في أنها تملك كمية كبيرة من البيتكوين، ما يجعل هيكل أصولها مختلفًا بوضوح عن هيكل الشركات التشغيلية التقليدية.
لا يعني هذا أن MSCI تحظر على الشركات امتلاك BTC، ولا يعني شطب Strategy من البورصة، بل إن قواعد إعداد المؤشرات قد تغيرت.
تجدر الإشارة إلى أنه بعد استبعاد Strategy من المؤشرات ذات الصلة، ستظل أسهمها متداولة بصورة طبيعية في ناسداك، وسيظل بإمكان المستثمرين شراؤها وبيعها بحرية.
التغيير الحقيقي يتعلق بالطلب على تخصيص أموال المؤشرات السلبية لأسهمها.
ثانيًا: الضغط الحقيقي ليس بيع الأسهم، بل احتمال تأثر القدرة على التمويل
أعتقد أن الجانب الأهم في هذه المسألة هو نموذج أعمال Strategy.
تحقق الشركات العادية دخلها عادةً من أنشطتها التشغيلية، ثم تستخدم الأرباح في البحث والتطوير والتوسع وعوائد المساهمين.
أما Strategy، فقد أنشأت نموذجًا مختلفًا لإدارة رأس المال.
تجمع الشركة الأموال من خلال إصدار الأسهم والأسهم الممتازة وأدوات الدين، ثم تستخدم جزءًا منها لشراء البيتكوين.
عندما يرتفع سعر BTC وتحظى أسهم الشركة بعلاوة سعرية في السوق، تتاح لـStrategy فرصة مواصلة جمع التمويل بشروط ملائمة نسبيًا، وتوسيع حيازتها من البيتكوين.
يكمن جوهر هذا النموذج في العلاوة التي يتمتع بها سعر سهم MSTR مقارنةً بصافي قيمة أصول BTC التي تملكها الشركة.
يمكن فهم ذلك على أنه دورة متكاملة:
تحظى الأسهم بقبول السوق، فتتحسن شروط التمويل، وتجمع الشركة الأموال لشراء BTC، فتزداد حيازتها منه، ثم يعيد السوق تقييم قيمة الأسهم بناءً على حجم أصول الشركة والتوقعات المستقبلية.
لكن استبعاد MSCI هذه المرة قد يؤثر في هذه الدورة.
فقد يؤدي انخفاض الطلب على الحيازة من الصناديق السلبية إلى زيادة ضغوط البيع على أسهم MSTR.
إذا ظل سعر السهم تحت الضغط، فقد تتقلص أيضًا العلاوة التي يتمتع بها مقارنةً بصافي قيمة أصول BTC.
وعندما تتراجع العلاوة، قد يقلّ الحافز لمواصلة إصدار الأسهم لشراء BTC.
لذلك، لا يتمثل ما يقلق السوق حقًا في احتمال أن تبيع Strategy البيتكوين اليوم، بل في ما إذا كانت ستتمكن مستقبلًا من مواصلة جمع التمويل عبر أسواق رأس المال لشراء العملات، كما فعلت في الماضي.
ثالثًا: ما حجم تأثير التعديل المحتمل للأموال، التي تبلغ قيمتها مليارات الدولارات؟
تختلف تقديرات السوق حاليًا بشأن تأثير التمويل المحتمل الناجم عن تعديل المؤشرات هذا.
قالت Strategy سابقًا، في معرض ردها على القواعد ذات الصلة بـMSCI، إن الصناديق التي تتبع المؤشرات المعنية تمتلك نحو 13 مليون سهم من MSTR، أي ما يقارب 3.1% من إجمالي أسهم الشركة الأساسية.
وبحسب سعر السهم في ذلك الوقت، بلغت قيمة هذه الحيازات نحو 1.6 مليار دولار.
وكانت JPMorgan قدّرت سابقًا أن استبعاد MSCI قد يؤدي إلى تدفقات خارجة بنحو 2.8 مليار دولار. وإذا اتخذت مؤسسات المؤشرات الرئيسية الأخرى خطوات مماثلة لاحقًا، فقد يصل حجم التدفقات الخارجة المحتملة إلى 8.8 مليارات دولار.
لا يتطابق نطاق هذه الأرقام وأساليب تقديرها تمامًا، لذا لا ينبغي اعتبارها ببساطة أوامر بيع مؤكدة.
لكن هناك أمرًا واحدًا واضحًا نسبيًا:
عندما يعتمد هيكل حيازات المؤسسات في شركة بدرجة كبيرة على التخصيص المرتبط بالمؤشرات، فإن التغييرات في أهلية الشركة للإدراج في المؤشر قد تؤثر في مصادر تمويلها على المدى الطويل.
مع ذلك، لم يكن السوق غافلًا تمامًا عن هذا التعديل قبل حدوثه.
كانت MSCI قد أعلنت القواعد ذات الصلة وناقشتها سابقًا، كما سبق لـStrategy أن عارضت التعديلات علنًا.
لذلك، لا يعني الإعلان الرسمي عن الاستبعاد أن جميع ضغوط البيع المحتملة ستظهر فجأة في 30 نوفمبر.
ربما يكون السوق قد استوعب بعض التوقعات مسبقًا.
رابعًا: هل سيؤثر هذا الأمر في البيتكوين نفسه؟
أعتقد أن علينا النظر إلى الأمر من زاويتين منفصلتين.
أولًا، استبعاد MSCI يتعلق بأهلية أسهم Strategy للإدراج في المؤشرات، وليس باستبعاد BTC مباشرةً.
لن تُباع عملات البيتكوين التي تملكها Strategy تلقائيًا نتيجةً لتعديل المؤشر.
ثانيًا، لا يعني بيع الصناديق السلبية لأسهم MSTR أنها ستبيع BTC بالتزامن مع ذلك.
فهذان أصلان مختلفان وينتميان إلى نظامي تداول مختلفين.
ما يستحق المتابعة فعلًا هو التأثير غير المباشر.
إذا ظل سعر سهم MSTR تحت الضغط لفترة طويلة، واستمرت علاوة التمويل في الانخفاض، فقد تقلّص الشركة مشترياتها الجديدة من BTC.
وإذا ازدادت صعوبة ظروف التمويل مستقبلًا، فستكون هناك حاجة أيضًا إلى متابعة ترتيبات ديون الشركة، وتوزيعات الأسهم الممتازة، واحتياطياتها النقدية.
لن يحتاج السوق إلى تقييم احتمال بيع الشركة لجزء من BTC بجدية إلا إذا أثّرت ضغوط التمويل بدرجة أكبر في ترتيباتها المالية.
لذلك، لا أعتقد أن تعديل MSCI هذا يعني أن Strategy ستبيع عملاتها على الفور.
والأدق هو القول إن نموذج الأعمال الذي اعتمد في الماضي على التوسع في احتياطيات البيتكوين عبر أسواق رأس المال يواجه الآن اختبارًا جديدًا.
خامسًا: قد تضطر شركات خزائن البيتكوين إلى إعادة إثبات قيمتها
ليست Strategy وحدها موضع الاهتمام هذه المرة.
فشركات خزائن الأصول الرقمية مثل Metaplanet تواجه مشكلات مماثلة أيضًا.
خلال الفترة الماضية، حاول عدد متزايد من الشركات المدرجة إدراج BTC أو أصول رقمية أخرى ضمن ميزانياتها العمومية.
وقد اجتذب هذا النموذج عددًا غير قليل من المستثمرين.
فبالنسبة إلى من يرغبون في التعرض للأصول الرقمية، لكن لا يسعهم أو لا يناسبهم امتلاك العملات المشفرة مباشرةً، يبدو شراء أسهم الشركات المدرجة ذات الصلة وسيلة أخرى للمشاركة.
لكن سرعان ما ظهرت أسئلة أيضًا.
إذا كانت القيمة الرئيسية لشركة ما نابعة من حيازتها لـBTC، فلماذا لا يشتري المستثمرون BTC مباشرةً؟
هذا هو السؤال الذي يتعين على شركات خزائن الأصول الرقمية الإجابة عنه.
وأعتقد أن السوق سيركز مستقبلًا بدرجة أكبر على ثلاثة جوانب.
أولًا، هل لدى الشركة نشاطها الأساسي المستقر، أم أنها تكتفي بحيازة الأصول الرقمية؟
ثانيًا، هل تستطيع الشركة خلق قيمة إضافية من خلال التمويل وإدارة الأصول والأنشطة التشغيلية الأخرى؟
ثالثًا، هل تستطيع الشركة الحفاظ على هيكل صحي لأصولها والتزاماتها عند تقلب أسعار BTC؟
إذا اقتصرت شركة ما على إصدار الأسهم باستمرار لشراء BTC من دون أن تخلق قيمة تشغيلية أخرى، فقد يواجه نموذج أعمالها تحديات عندما تتقلص علاوة التمويل.
قد يدفع تعديل MSCI هذا قطاع خزائن الأصول الرقمية إلى إعادة التفكير في مساره المستقبلي.
سادسًا: يحتاج من يشاركون في الأسهم الأمريكية والأصول الرقمية معًا إلى إدارة أموالهم بوضوح أكبر
يثير هذا الحدث مسألة أخرى تستحق أن يفكر فيها المستثمرون الأفراد.
يمتلك كثيرون اليوم BTC وETH وأسهم شركات التكنولوجيا الأمريكية في الوقت نفسه.
يشتري بعضهم BTC مباشرةً، بينما يحصل آخرون على تعرض غير مباشر للبيتكوين عبر شركات مدرجة مثل MSTR.
لكن مخاطر هذين الخيارين ليست واحدة.
يتطلب امتلاك BTC مباشرةً متابعة سعر العملة والسيولة وأمان الحفظ.
أما امتلاك MSTR، فيتطلب إلى جانب متابعة سعر BTC، الانتباه إلى قدرة الشركة على التمويل، والعلاوة في تقييم السهم، وهيكل الديون، وتخفيف حصص المساهمين.
وإذا امتلكت النوعين من الأصول في الوقت نفسه، فعليك أيضًا التفكير فيما إذا كانت المخاطر بينهما متركزة أكثر من اللازم.
يمكن لمن يستخدمون U عادةً لإدارة الأصول الرقمية ويتابعون سوق الأسهم الأمريكية أيضًا التعرّف على خدمات الأصول المتعددة التي تقدمها BiyaPay.
على سبيل المثال، إذا كان لديك رصيد U في حسابك وترغب في متابعة MSTR وغيرها من الشركات المدرجة في الولايات المتحدة، فيمكنك الاطلاع على السعر الفوري لتحويل U إلى الدولار عبر خاصية التحويل السريع في BiyaPay، ثم التعرّف على تداول الأسهم الأمريكية وفقًا لنطاق الأسهم الذي تدعمه المنصة فعليًا.
تدعم BiyaPay تداول الأسهم الحقيقية في السوقين الأمريكية وهونغ كونغ، مع عمولة تداول قدرها 0 في السوق الأمريكية، كما تتيح حقوق توزيعات الأرباح ذات الصلة.
بالإضافة إلى ذلك، تقدم المنصة تداول الأصول الرقمية الفوري وتداول العقود، إلى جانب خدمات مثل العقود الآجلة للسلع، بما يسهّل على المستخدمين التعرّف على أساليب التداول في الأسواق المختلفة.
وإذا كنت تحتاج أيضًا إلى استخدام الأموال بالدولار عادةً، فإن BiyaPay تدعم التحويل بين U ومجموعة متنوعة من العملات الورقية.
ولمن يحتاجون إلى تحويل الأموال إلى الخارج، تدعم المنصة التحويلات إلى 108 دول حول العالم، وتغطي أكثر من 30 عملة ورقية وأكثر من 200 عملية تحويل بين الأصول الرقمية. ويمكن لقنوات التحويل المحلية في المناطق المؤهلة تقليل خطوات المعالجة الوسيطة وتسريع وصول الأموال، مع العلم أن وقت الوصول الفعلي يعتمد على منطقة المستلم والقناة المحددة.
أعتقد أن الأهم عند المشاركة في أسواق الأصول الرقمية والأسهم التقليدية هو أن تفهم بوضوح ما الذي تملكه والمخاطر التي ينطوي عليها كل أصل.
لا ينبغي افتراض أن امتلاك MSTR لكمية كبيرة من BTC يجعلها مماثلة تمامًا لامتلاك BTC مباشرةً.
كما لا ينبغي الاستنتاج من استبعاد سهم ما من مؤشر أن الأصول الرقمية التي تملكها الشركة قد فقدت قيمتها.
أخيرًا: نموذج خزائن البيتكوين مقبل على اختبار حقيقي للضغوط
يبدو تعديل MSCI هذا ظاهريًا تغييرًا في مكونات المؤشر، لكنه يتعلق في الواقع بالعلاقة بين تخصيص الأموال السلبية وتمويل الشركات المدرجة والطلب طويل الأجل على البيتكوين.
وسّعت Strategy حيازتها من BTC باستمرار عبر أسواق رأس المال في الماضي، وكان لهذا النموذج بعض المزايا عندما منح السوق أسهمها علاوة تقييم مرتفعة.
لكن مع انخفاض تخصيص أموال المؤشرات وتقلص علاوة السهم، قد تتأثر تكاليف التمويل وكفاءته مستقبلًا.
سأركز بعد ذلك على متابعة ثلاثة مؤشرات:
ما إذا كانت العلاوة التي يتمتع بها سهم Strategy مقارنةً بصافي قيمة أصول BTC ستواصل الانخفاض.
ما إذا كانت الشركة ستواصل شراء BTC عبر إصدار الأسهم وأدوات التمويل الأخرى.
ما إذا كانت مؤسسات المؤشرات الرئيسية الأخرى ستحذو حذو MSCI في تطبيق قواعد استبعاد الشركات غير التشغيلية.
هذه التغييرات الثلاثة أهم من مجرد مراقبة مقدار انخفاض MSTR في يوم واحد.
أعتقد أن ما يحتاج قطاع خزائن الأصول الرقمية إلى إثباته حقًا ليس مقدار BTC الذي يستطيع شراءه، بل قدرته على بناء نموذج أعمال وتمويل قابل للاستمرار في ظل دورات السوق المختلفة.
هذه المقالة لغرض المشاركة فقط. يُرجى إجراء التحليل والتقييم بنفسك. ولا تُعدّ نصيحة استثمارية بأي شكل، وذلك لتجنب الخسائر غير الضرورية!