نشر مؤسس إيثيريوم فيتاليك بوتيرين مقالًا مطولًا يعيد فيه مناقشة مصادر قيمة ETH. ويرى أنه بدلًا من اعتبار ETH عملةً يستند تقييمها إلى حرق الرسوم، من الأفضل إيلاء أهمية أكبر لمكانتها أصلًا لحفظ القيمة (Store of Value، SoV).
تعني هذه الرؤية أن منطق قيمة إيثيريوم قد يحتاج إلى إعادة نظر: فقيمة ETH على المدى الطويل قد لا تأتي من ارتفاع رسوم Gas وزيادة حرق العملات، بل من لامركزية إيثيريوم وأمانه ومقاومته للرقابة واستقراره بوصفه بنية تحتية للأصول العالمية.
يشدد فيتاليك على أن EIP-1559 وآلية حرق الرسوم المرتبطة به ما زالا مهمين، وينبغي الإبقاء عليهما. لكن حتى لو ظل حجم الرسوم المحروقة مستقبلًا أقل من 10% من المستوى اللازم لتحقيق التوازن المالي، فلا داعي لخيبة الأمل، إذ إن مصادر قيمة ETH لا تقتصر على حرق الرسوم.
أولًا: هل يستطيع حرق الرسوم حقًا دعم تقييم ETH؟
على مدى السنوات الماضية، استند أحد أهم منطق تقييم ETH إلى الفكرة التالية: كلما زاد استخدام شبكة إيثيريوم، زادت رسوم Gas المتولدة، وازداد معها ETH المحروق، ما يقلل المعروض ويدعم سعر العملة.
يمكن تفسير هذا المنطق باستخدام نموذج صافي القيمة الحالية (NPV):
القيمة السوقية للعملة = قيمة الرسوم المحروقة سنويًا ÷ معدل الخصم
على سبيل المثال، إذا كانت عملة ما تحرق سنويًا عملات بقيمة مليار دولار على نحو مستقر، وكان معدل الخصم 4%، فقد يصل تقييمها النظري إلى 25 مليار دولار.
بين عامي 2021 و2023، كان إيثيريوم يحرق ملايين من عملات ETH سنويًا، وهو ما شكّل أساسًا مهمًا لتفاؤل السوق بشأن سردية انكماش ETH.
لكن فيتاليك يرى أن في هذا النموذج مشكلة جوهرية: حرق الرسوم لا يوفر تلقائيًا حدًا أدنى موثوقًا للتقييم.
والسبب أن قدرًا كبيرًا من الرسوم آنذاك كان ناتجًا عن أنشطة اقتصادية داخل قطاع العملات المشفرة، بما في ذلك NFT والإقراض في DeFi والمضاربة على السلسلة.
إذا انخفض سعر ETH عشرة أضعاف، فقد تتراجع بالتوازي القوة الشرائية للمستخدمين المشاركين في هذه الأنشطة وأرباح الأعمال المرتبطة بها، ما يجعل من الصعب بطبيعة الحال الحفاظ على إيرادات الرسوم.
وأشار فيتاليك تحديدًا إلى حالة استثنائية سابقة أُحرقت فيها رسوم بقيمة نحو 180 مليون دولار في يوم واحد بسبب مبيعات NFT للقردة الرقمية. لكن الإيرادات المدفوعة بموجة مضاربة لا تعني أن الشبكة تملك تدفقات نقدية مستقرة على المدى الطويل.
في المقابل، ومع تطور الأصول الحقيقية (RWA)، يتزايد الطلب على إيثيريوم الناجم عن الأنشطة الاقتصادية الحقيقية.
لكن من غير المرجح أن تولّد أعمال الأصول الحقيقية الناضجة والمستقرة رسومًا هائلة ومفاجئة، كما حدث خلال جنون NFT.
ثانيًا: السعي إلى تعظيم الرسوم قد يحوّل إيثيريوم إلى شركة كبرى
طرح فيتاليك مسألة أخرى تستحق الانتباه:
إذا أراد إيثيريوم دعم قيمة سوقية تبلغ نحو 270 مليار دولار من خلال حرق الرسوم، فسيتعين عليه عمليًا أن يُدار مثل شركة عالمية كبرى.
وضرب فيتاليك شركة لوريال مثالًا، مستشهدًا بتقدير للذكاء الاصطناعي يفيد بأن إنفاق الشركة السنوي على البحث والتطوير يبلغ نحو 0.58% من قيمتها السوقية.
ولو أنفق إيثيريوم على البحث والتطوير وفق معيار مماثل، لاحتاج إلى تمويل على مستوى البروتوكول يبلغ نحو 700 ألف ETH سنويًا. وهذا قد يقلص دخل المدققين بدرجة كبيرة، فضلًا عما يطرحه من مشكلات معقدة تتعلق بتوزيع الأموال والحوكمة.
والأهم من ذلك أن الشركات الكبرى تحتاج إلى دخول أسواق جديدة باستمرار، وتطوير منتجات جديدة، وتعديل استراتيجيات أعمالها استباقيًا وفقًا للاتجاهات التقنية كي تحافظ على قدرتها التنافسية.
ولو اتبع إيثيريوم نموذجًا مشابهًا، فسيعني ذلك أن حوكمة البروتوكول ستظل خاضعة لتدخل مكثف على المدى الطويل.
لكن هذا يتعارض تحديدًا مع سعي إيثيريوم إلى اللامركزية ومقاومة الاستحواذ.
إضافةً إلى ذلك، فإن السعي إلى زيادة حرق الرسوم يعني إلى حد ما الرغبة في الإبقاء على أسعار Gas مرتفعة.
وقد يرفع ذلك تكلفة الاستخدام على المستخدمين، بل قد يستبعد بعض الفئات الأشد حاجة إلى حماية الخصوصية والأمان.
يرى فيتاليك أن تعظيم إيرادات رسوم الشبكة ليس الهدف نفسه المتمثل في توسيع استخدام الشبكة إلى أقصى حد ممكن ضمن حدود موارد الأمان.
ثالثًا: ينبغي أن يصبح ETH أصلًا حقيقيًا لحفظ القيمة
يولي فيتاليك أهمية أكبر لخاصية ETH كأصل لحفظ القيمة مقارنةً بحرق الرسوم.
يرى أن أبرز ما يميز إيثيريوم عن سائر سلاسل الكتل هو اللامركزية ومبادئ CROPS:
مقاومة الرقابة (CensorshipResistance)
مقاومة الاستحواذ (CaptureResistance)
مفتوح المصدر (OpenSource)
الخصوصية (Privacy)
الأمان (Security)
هذه السمات ليست مجرد أفكار تقنية، بل لها قيمة اقتصادية فعلية أيضًا.
بالنسبة إلى المؤسسات، تعني الخصوصية إدارة المخاطر والامتثال للبيانات، ويعني الأمان حماية الأصول، كما أن تشغيل عقدة مستقلة يقلل الاعتماد على البنية التحتية الخارجية.
إذا اعتُبر ETH أصلًا لحفظ القيمة، فلن يكون المعيار الأساسي لتقييمه إيرادات الرسوم، بل السؤال التالي:
هل تستطيع هذه الشبكة الاستمرار طويلًا بأمان واستقرار؟
يشدد فيتاليك على ضرورة أن يولي إيثيريوم اهتمامًا لتحديات الأمان في حقبة ما بعد الحوسبة الكمومية والذكاء الاصطناعي، وأن يعتمد تصميمًا أكثر تحفظًا للبروتوكول، وأن يمضي تدريجيًا في تثبيت أجزاء من البروتوكول الأساسي (Ossification).
يعني تثبيت البروتوكول تقليل التعديلات الأساسية غير الضرورية بعد نضوج وظائفه الأساسية تدريجيًا، ونقل مزيد من الابتكار إلى طبقة التطبيقات.
يسهم ذلك في تقليل تعقيد البروتوكول، كما يساعد على الحد من الخلافات المتعلقة بالحوكمة ومخاطر الاستحواذ على المصالح.
وفي ما يتعلق بالاتجاهات التقنية المحددة، أشار فيتاليك إلى محافظ التوقيع المتعدد، وتقنية الخصوصية Kohaku، وEIP-8288، وتجريد الحسابات مع الحفاظ على الخصوصية، وأعمال FOCIL وغيرها.
تركز هذه التقنيات على أمان الأصول وحماية الخصوصية ومقاومة الرقابة على المعاملات.
وذكر أيضًا أنه بات قادرًا حاليًا على تشغيل عقدة إيثيريوم على حاسوبه المحمول، مع مزامنة تستغرق أقل من 6 ساعات ومساحة تخزين لا تتجاوز ثُمن سعة القرص الصلب، بل إن هذه المؤشرات أفضل مما كانت عليه في 2019.
رابعًا: تظل الأصول الحقيقية (RWA) والأصول على السلسلة من أهم مسارات نمو ETH
التشديد على حفظ القيمة لا يعني أن إيثيريوم لم يعد بحاجة إلى نمو التطبيقات والنظام البيئي.
بل على العكس، يرى فيتاليك أن نمو الأصول الحقيقية (RWA) والأصول اللامركزية الأصلية يتكامل بقوة مع مكانة ETH بوصفه أصلًا لحفظ القيمة.
ومع إصدار مزيد من الأصول مباشرةً على الطبقة الأولى (L1) من إيثيريوم، ستتنوع الأنشطة المالية المتاحة لحاملي ETH أكثر.
فعلى سبيل المثال، يمكن للمستخدمين التحويل بين ETH والأصول الأخرى بأمان ومن دون الحاجة إلى الوثوق بطرف ثالث، كما يمكنهم استخدام ETH ضمانًا للمشاركة في أنشطة مالية مرتبطة بأصول أخرى.
وهذا يعني أن القيمة العملية لـ ETH لا تأتي من رسوم الشبكة فحسب، بل أيضًا من دوره في منظومة الأصول على السلسلة بأكملها.
وبالطبع، لا بد من الموازنة بين توسع النظام البيئي واللامركزية؛ فعلى سبيل المثال، قد يؤثر تقليص مدة Slot الكتلة في تشغيل العقد وفي درجة مركزية الشبكة.
لكن فيتاليك يرى أن هذه المفاضلات أقل عمومًا من المشكلات الناجمة عن السعي إلى تعظيم الرسوم وحده.
خامسًا: هل يتغير منطق تقييم ETH؟
تطرح مقالة فيتاليك هذه وجهة نظر مختلفة عن إطار تقييم ETH الذي اعتادت عليه الأسواق في الماضي.
في الماضي، ركزت الأسواق أكثر على حجم معاملات إيثيريوم ورسوم Gas وكمية ETH المحروقة، وكذلك توقعات الانكماش الناتجة عن ذلك.
لكن إيثيريوم، من وجهة نظر فيتاليك، ينبغي أن يبني قدرته التنافسية على المدى الطويل بصفته بنية تحتية آمنة ومستقرة ولامركزية، وقادرة على استضافة أصول العالم على المدى البعيد.
ومن هذا المنظور، ترتبط خاصية ETH كأصل لحفظ القيمة ارتباطًا وثيقًا بدرجة لامركزية شبكة إيثيريوم، وقدرتها على مقاومة الرقابة، وحماية الخصوصية، والأمان.
لكن هذا يترك سؤالًا يستحق أن تواصل الأسواق نقاشه:
إذا لم تعد قيمة ETH تعتمد أساسًا على حرق الرسوم، فكيف ينبغي للسوق أن يقيس علاوة حفظ القيمة الخاصة به؟
فأمان الشبكة ولامركزيتها يعززان مصداقية الأصل، لكن مقدار الطلب على الاحتفاظ بـ ETH الذي يمكن أن تتحول إليه هذه المزايا يظل رهينًا بالتبني الفعلي، وقبول السوق، وسلوك تخصيص الأصول على المدى الطويل.
ويؤكد فيتاليك في الختام أن أهم قيمة عامة لإيثيريوم هي تمكين مزيد من الأشخاص والتطبيقات فعليًا من الاستفادة من اللامركزية ومقاومة الرقابة والخصوصية والأمان.
أما بالنسبة إلى حاملي ETH، فتأتي أهم قيمة طويلة الأجل من خاصية حفظ القيمة التي تنشأ عن هذه السمات.
لا ينبغي لإيثيريوم أن يصبح شركة تسعى باستمرار إلى تعظيم الإيرادات، بل بنية تحتية مالية قادرة على الاستمرار طويلًا وجديرة بالثقة.